Thư cổ đông Berkshire Hathaway năm 1987
Tài sản ròng tăng 464 triệu USD, tức 19,5%, Berkshire mua 700 triệu USD cổ phiếu ưu đãi Salomon, và Buffett kể lại hình ảnh Ngài Thị Trường (Mr. Market) của Ben Graham.
Dịch từ bản gốc tại berkshirehathaway.com, phục vụ học tập, phi thương mại. Bản gốc: berkshirehathaway.com/letters/1987.html.
Đoạn gốc tiếng Anh ở trên, bản dịch tiếng Việt ở dưới. Khi hai bản khác nhau, bản gốc là căn cứ.
To the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc.:
Gửi các cổ đông của Berkshire Hathaway Inc.:
Our gain in net worth during 1987 was $464 million, or 19.5%. Over the last 23 years (that is, since present management took over), our per-share book value has grown from $19.46 to $2,477.47, or at a rate of 23.1% compounded annually.
Mức tăng giá trị tài sản ròng (net worth) của chúng ta trong năm 1987 là 464 triệu USD, tức 19,5%. Trong 23 năm qua (tức là kể từ khi ban điều hành hiện tại tiếp quản), giá trị sổ sách (book value) trên mỗi cổ phiếu của chúng ta đã tăng từ 19,46 USD lên 2.477,47 USD, tức với tốc độ tăng trưởng kép hằng năm 23,1%.
What counts, of course, is the rate of gain in per-share business value, not book value. In many cases, a corporation's book value and business value are almost totally unrelated. For example, just before they went bankrupt, LTV and Baldwin-United published yearend audits showing their book values to be $652 million and $397 million, respectively. Conversely, Belridge Oil was sold to Shell in 1979 for $3.6 billion although its book value was only $177 million.
Điều quan trọng, dĩ nhiên, là tốc độ tăng của giá trị kinh doanh trên mỗi cổ phiếu, chứ không phải của giá trị sổ sách. Trong nhiều trường hợp, giá trị sổ sách và giá trị kinh doanh của một công ty gần như hoàn toàn không liên quan đến nhau. Chẳng hạn, ngay trước khi phá sản, LTV và Baldwin-United đã công bố báo cáo kiểm toán cuối năm cho thấy giá trị sổ sách của họ lần lượt là 652 triệu USD và 397 triệu USD. Ngược lại, Belridge Oil đã được bán cho Shell vào năm 1979 với giá 3,6 tỷ USD dù giá trị sổ sách của công ty này chỉ là 177 triệu USD.
At Berkshire, however, the two valuations have tracked rather closely, with the growth rate in business value over the last decade moderately outpacing the growth rate in book value. This good news continued in 1987.
Tuy nhiên, tại Berkshire, hai thước đo giá trị này đã đi khá sát nhau, với tốc độ tăng trưởng của giá trị kinh doanh trong thập kỷ qua vượt tốc độ tăng trưởng của giá trị sổ sách ở mức vừa phải. Tin tốt này đã tiếp tục trong năm 1987.
Our premium of business value to book value has widened for two simple reasons: We own some remarkable businesses and they are run by even more remarkable managers.
Phần vượt trội của giá trị kinh doanh so với giá trị sổ sách của chúng ta đã nới rộng vì hai lý do đơn giản: Chúng ta sở hữu một số doanh nghiệp xuất sắc, và những doanh nghiệp đó do những nhà quản lý còn xuất sắc hơn nữa điều hành.
You have a right to question that second assertion. After all, CEOs seldom tell their shareholders that they have assembled a bunch of turkeys to run things. Their reluctance to do so makes for some strange annual reports. Oftentimes, in his shareholders' letter, a CEO will go on for pages detailing corporate performance that is woefully inadequate. He will nonetheless end with a warm paragraph describing his managerial comrades as "our most precious asset." Such comments sometimes make you wonder what the other assets can possibly be.
Các bạn có quyền nghi ngờ khẳng định thứ hai đó. Suy cho cùng, các CEO hiếm khi nói với cổ đông của mình rằng họ đã tập hợp một lũ gà tây vô dụng để điều hành công việc. Việc họ ngần ngại nói điều đó tạo nên một số báo cáo thường niên kỳ lạ. Thường thì, trong thư gửi cổ đông, một CEO sẽ viết hết trang này sang trang khác để trình bày chi tiết kết quả hoạt động của công ty vốn yếu kém đến thảm hại. Dù vậy, ông ta vẫn sẽ kết thúc bằng một đoạn văn ấm áp mô tả các chiến hữu trong ban quản lý của mình là "tài sản quý giá nhất của chúng tôi." Những lời như vậy đôi khi khiến các bạn tự hỏi những tài sản còn lại có thể là gì.
At Berkshire, however, my appraisal of our operating managers is, if anything, understated. To understand why, first take a look at page 7, where we show the earnings (on an historical-cost accounting basis) of our seven largest non-financial units: Buffalo News, Fechheimer, Kirby, Nebraska Furniture Mart, Scott Fetzer Manufacturing Group, See's Candies, and World Book. In 1987, these seven business units had combined operating earnings before interest and taxes of $180 million.
Tuy nhiên, tại Berkshire, đánh giá của tôi về các nhà quản lý điều hành của chúng ta, nếu có sai lệch thì là đánh giá thấp. Để hiểu vì sao, trước hết hãy xem trang 7, nơi chúng tôi trình bày lợi nhuận (trên cơ sở kế toán theo giá gốc (historical-cost)) của bảy đơn vị phi tài chính lớn nhất của chúng ta: Buffalo News, Fechheimer, Kirby, Nebraska Furniture Mart, Scott Fetzer Manufacturing Group, See's Candies và World Book. Năm 1987, bảy đơn vị kinh doanh này có tổng lợi nhuận hoạt động (operating earnings) trước lãi vay và thuế là 180 triệu USD.
By itself, this figure says nothing about economic performance. To evaluate that, we must know how much total capital - debt and equity - was needed to produce these earnings. Debt plays an insignificant role at our seven units: Their net interest expense in 1987 was only $2 million. Thus, pre-tax earnings on the equity capital employed by these businesses amounted to $178 million. And this equity - again on an historical-cost basis - was only $175 million.
Tự bản thân con số này không nói lên điều gì về hiệu quả kinh tế. Để đánh giá điều đó, chúng ta phải biết cần bao nhiêu tổng vốn - nợ vay và vốn chủ sở hữu - để tạo ra số lợi nhuận này. Nợ vay đóng vai trò không đáng kể tại bảy đơn vị của chúng ta: Chi phí lãi vay ròng của các đơn vị này trong năm 1987 chỉ là 2 triệu USD. Như vậy, lợi nhuận trước thuế trên phần vốn chủ sở hữu thuộc vốn sử dụng (capital employed) của các doanh nghiệp này đạt 178 triệu USD. Và phần vốn chủ sở hữu này - một lần nữa tính theo giá gốc - chỉ là 175 triệu USD.
If these seven business units had operated as a single company, their 1987 after-tax earnings would have been approximately $100 million - a return of about 57% on equity capital. You'll seldom see such a percentage anywhere, let alone at large, diversified companies with nominal leverage. Here's a benchmark: In its 1988 Investor's Guide issue, Fortune reported that among the 500 largest industrial companies and 500 largest service companies, only six had averaged a return on equity of over 30% during the previous decade. The best performer among the 1000 was Commerce Clearing House at 40.2%.
Nếu bảy đơn vị kinh doanh này hoạt động như một công ty duy nhất, lợi nhuận sau thuế năm 1987 của chúng sẽ vào khoảng 100 triệu USD - tức tỷ suất lợi nhuận khoảng 57% trên vốn chủ sở hữu. Các bạn sẽ hiếm khi thấy một tỷ lệ phần trăm như vậy ở bất kỳ đâu, chứ chưa nói đến tại các công ty lớn, đa ngành với mức đòn bẩy (leverage) không đáng kể. Đây là một chuẩn so sánh: Trong số báo Investor's Guide năm 1988, Fortune cho biết trong số 500 công ty công nghiệp lớn nhất và 500 công ty dịch vụ lớn nhất, chỉ có sáu công ty đạt tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (return on equity) bình quân trên 30% trong thập kỷ trước đó. Công ty có thành tích tốt nhất trong số 1000 công ty này là Commerce Clearing House với 40,2%.
Of course, the returns that Berkshire earns from these seven units are not as high as their underlying returns because, in aggregate, we bought the businesses at a substantial premium to underlying equity capital. Overall, these operations are carried on our books at about $222 million above the historical accounting values of the underlying assets. However, the managers of the units should be judged by the returns they achieve on the underlying assets; what we pay for a business does not affect the amount of capital its manager has to work with. (If, to become a shareholder and part owner of Commerce Clearing House, you pay, say, six times book value, that does not change CCH's return on equity.)
Dĩ nhiên, tỷ suất lợi nhuận mà Berkshire thu được từ bảy đơn vị này không cao bằng tỷ suất lợi nhuận cơ sở của chúng bởi vì, xét tổng thể, chúng ta đã mua các doanh nghiệp này với giá cao hơn đáng kể so với vốn chủ sở hữu cơ sở. Nhìn chung, các doanh nghiệp này được ghi trên sổ sách của chúng ta ở mức cao hơn khoảng 222 triệu USD so với giá trị kế toán gốc của các tài sản cơ sở. Tuy nhiên, các nhà quản lý của những đơn vị này cần được đánh giá theo tỷ suất lợi nhuận họ đạt được trên tài sản cơ sở; số tiền chúng ta trả cho một doanh nghiệp không ảnh hưởng đến lượng vốn mà nhà quản lý của doanh nghiệp đó có để làm việc. (Nếu, để trở thành cổ đông và đồng sở hữu Commerce Clearing House, các bạn trả, chẳng hạn, gấp sáu lần giá trị sổ sách, điều đó không làm thay đổi tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của CCH.)
Three important inferences can be drawn from the figures I have cited. First, the current business value of these seven units is far above their historical book value and also far above the value at which they are carried on Berkshire's balance sheet. Second, because so little capital is required to run these businesses, they can grow while concurrently making almost all of their earnings available for deployment in new opportunities. Third, these businesses are run by truly extraordinary managers. The Blumkins, the Heldmans, Chuck Huggins, Stan Lipsey, and Ralph Schey all meld unusual talent, energy and character to achieve exceptional financial results.
Có thể rút ra ba suy luận quan trọng từ những số liệu tôi đã dẫn. Thứ nhất, giá trị kinh doanh hiện tại của bảy đơn vị này cao hơn rất nhiều so với giá trị sổ sách gốc của chúng và cũng cao hơn rất nhiều so với giá trị mà chúng được ghi trên bảng cân đối kế toán của Berkshire. Thứ hai, vì cần rất ít vốn để vận hành các doanh nghiệp này, chúng có thể tăng trưởng đồng thời vẫn dành ra gần như toàn bộ lợi nhuận của mình để triển khai vào các cơ hội mới. Thứ ba, các doanh nghiệp này do những nhà quản lý thực sự phi thường điều hành. Gia đình Blumkin, gia đình Heldman, Chuck Huggins, Stan Lipsey và Ralph Schey đều hội tụ tài năng, nghị lực và phẩm cách khác thường để đạt được những kết quả tài chính vượt trội.
For good reasons, we had very high expectations when we joined with these managers. In every case, however, our experience has greatly exceeded those expectations. We have received far more than we deserve, but we are willing to accept such inequities. (We subscribe to the view Jack Benny expressed upon receiving an acting award: "I don't deserve this, but then, I have arthritis and I don't deserve that either.")
Vì những lý do chính đáng, chúng tôi đã có kỳ vọng rất cao khi bắt tay với những nhà quản lý này. Tuy nhiên, trong mọi trường hợp, trải nghiệm của chúng tôi đã vượt xa những kỳ vọng đó. Chúng tôi đã nhận được nhiều hơn rất nhiều so với những gì chúng tôi xứng đáng, nhưng chúng tôi sẵn lòng chấp nhận những sự bất công như vậy. (Chúng tôi tán thành quan điểm mà Jack Benny bày tỏ khi nhận một giải thưởng diễn xuất: "Tôi không xứng đáng với giải này, nhưng mà, tôi bị viêm khớp và tôi cũng chẳng xứng đáng với cái đó.")
Beyond the Sainted Seven, we have our other major unit, insurance, which I believe also has a business value well above the net assets employed in it. However, appraising the business value of a property-casualty insurance company is a decidedly imprecise process. The industry is volatile, reported earnings oftentimes are seriously inaccurate, and recent changes in the Tax Code will severely hurt future profitability. Despite these problems, we like the business and it will almost certainly remain our largest operation. Under Mike Goldberg's management, the insurance business should treat us well over time.
Ngoài Bảy Vị Thánh (Sainted Seven), chúng ta còn có đơn vị lớn khác là bảo hiểm, mảng mà tôi tin rằng cũng có giá trị kinh doanh cao hơn nhiều so với tài sản ròng (net assets) được sử dụng trong đó. Tuy nhiên, việc thẩm định giá trị kinh doanh của một công ty bảo hiểm tài sản và trách nhiệm (property-casualty) rõ ràng là một quá trình thiếu chính xác. Ngành này biến động mạnh, lợi nhuận báo cáo thường xuyên thiếu chính xác nghiêm trọng, và những thay đổi gần đây trong Bộ luật Thuế sẽ gây tổn hại nặng nề cho khả năng sinh lời trong tương lai. Bất chấp những vấn đề này, chúng tôi thích ngành kinh doanh này và gần như chắc chắn nó sẽ vẫn là mảng hoạt động lớn nhất của chúng ta. Dưới sự quản lý của Mike Goldberg, mảng bảo hiểm được kỳ vọng sẽ đối xử tốt với chúng ta theo thời gian.
With managers like ours, my partner, Charlie Munger, and I have little to do with operations. in fact, it is probably fair to say that if we did more, less would be accomplished. We have no corporate meetings, no corporate budgets, and no performance reviews (though our managers, of course, oftentimes find such procedures useful at their operating units). After all, what can we tell the Blumkins about home furnishings, or the Heldmans about uniforms?
Với những nhà quản lý như của chúng ta, người cộng sự của tôi, Charlie Munger, và tôi hầu như không can dự vào hoạt động điều hành. Thực tế, có lẽ công bằng mà nói rằng nếu chúng tôi làm nhiều hơn, thì sẽ đạt được ít hơn. Chúng tôi không có các cuộc họp công ty, không có ngân sách công ty, và không có đánh giá thành tích (dù các nhà quản lý của chúng ta, dĩ nhiên, thường thấy những quy trình như vậy hữu ích tại các đơn vị hoạt động của họ). Suy cho cùng, chúng tôi có thể nói gì với gia đình Blumkin về nội thất gia đình, hay với gia đình Heldman về đồng phục?
Our major contribution to the operations of our subsidiaries is applause. But it is not the indiscriminate applause of a Pollyanna. Rather it is informed applause based upon the two long careers we have spent intensively observing business performance and managerial behavior. Charlie and I have seen so much of the ordinary in business that we can truly appreciate a virtuoso performance. Only one response to the 1987 performance of our operating managers is appropriate: sustained, deafening applause.
Đóng góp chủ yếu của chúng tôi cho hoạt động của các công ty con là vỗ tay. Nhưng đó không phải là tràng vỗ tay bừa bãi của một người lạc quan ngây thơ kiểu Pollyanna. Thay vào đó, đó là tràng vỗ tay có hiểu biết, dựa trên hai sự nghiệp lâu dài mà chúng tôi đã dành để quan sát sâu sát kết quả kinh doanh và hành vi quản lý. Charlie và tôi đã thấy quá nhiều điều tầm thường trong kinh doanh đến mức chúng tôi thực sự có thể trân trọng một màn trình diễn bậc thầy. Chỉ có một phản ứng thích đáng trước kết quả hoạt động năm 1987 của các nhà quản lý điều hành của chúng ta: những tràng vỗ tay kéo dài, vang dội đến điếc tai.
Sources of Reported Earnings
Các nguồn lợi nhuận báo cáo
The table on the following page shows the major sources of Berkshire's reported earnings. In the table, amortization of Goodwill and other major purchase-price accounting adjustments are not charged against the specific businesses to which they apply but, instead, are aggregated and shown separately. In effect, this procedure presents the earnings of our businesses as they would have been reported had we not purchased them. In appendixes to my letters in the 1983 and 1986 annual reports, I explained why this form of presentation seems to us to be more useful to investors and managers than the standard GAAP presentation, which makes purchase-price adjustments on a business-by business basis. The total net earnings we show in the table are, of course, identical to the GAAP figures in our audited financial statements.
Bảng ở trang sau cho thấy các nguồn chủ yếu của lợi nhuận báo cáo của Berkshire. Trong bảng, khoản phân bổ (amortization) lợi thế thương mại (Goodwill) và các điều chỉnh kế toán theo giá mua (purchase-price accounting adjustments) lớn khác không được tính vào chi phí của từng doanh nghiệp cụ thể mà chúng liên quan, mà thay vào đó được tổng hợp và trình bày riêng. Về thực chất, cách làm này trình bày lợi nhuận của các doanh nghiệp của chúng ta đúng như chúng sẽ được báo cáo nếu chúng ta không mua lại các doanh nghiệp đó. Trong các phụ lục kèm thư của tôi trong báo cáo thường niên năm 1983 và 1986, tôi đã giải thích vì sao đối với chúng tôi, hình thức trình bày này có vẻ hữu ích cho nhà đầu tư và nhà quản lý hơn so với cách trình bày chuẩn theo nguyên tắc kế toán được chấp nhận chung (GAAP), vốn thực hiện các điều chỉnh theo giá mua cho từng doanh nghiệp riêng lẻ. Tổng lợi nhuận ròng mà chúng tôi trình bày trong bảng, dĩ nhiên, giống hệt với số liệu GAAP trong báo cáo tài chính đã kiểm toán của chúng ta.
In the Business Segment Data on pages 36-38 and in the Management's Discussion section on pages 40-44 you will find much additional information about our businesses. In these sections you will also find our segment earnings reported on a GAAP basis. I urge you to read that material, as well as Charlie Munger's letter to Wesco shareholders, describing the various businesses of that subsidiary, which starts on page 45.
Trong phần Số liệu theo bộ phận kinh doanh (Business Segment Data) ở các trang 36-38 và trong phần Thảo luận của Ban điều hành ở các trang 40-44, các bạn sẽ tìm thấy nhiều thông tin bổ sung về các doanh nghiệp của chúng ta. Trong các phần này, các bạn cũng sẽ thấy lợi nhuận theo bộ phận (segment earnings) của chúng ta được báo cáo trên cơ sở GAAP. Tôi tha thiết đề nghị các bạn đọc tài liệu đó, cũng như thư của Charlie Munger gửi các cổ đông Wesco, mô tả các doanh nghiệp khác nhau của công ty con này, bắt đầu ở trang 45.
Operating Earnings Pre-Tax Earnings Berkshire Share
(000s omitted) 1986 1985 1986 1985
Insurance Group:
$(55,429) $(55,844) $(20,696) $(29,894)
Underwriting
Net investment income 152,483 107,143 136,658 96,440
Buffalo News 39,410 34,736 21,304 16,918
Fechheimer (Aquired 6/3/86) 13,332 8,400 6,580 3,792
Kirby 22,408 20,218 12,891 10,508
Nebraska Furniture Mart 16,837 17,685 7,554 7,192
Scott Fetzer – Diversified Mfg. 30,591 25,358 17,555 13,354
See’s Candies 31,693 30,347 17,363 15,176
Wesco – Other than Insurance 6,209 5,542 4,978 5,550
World Book 25,745 21,978 15,135 11,670
Amortization of Goodwill (2,862) (2,555) (2,862) (2,555)
Other Purchase Price accounting charges (5,546) (10,033) (6,544) (11,031
Interest On Debt and Pre-Payment Penalty (11,474) (23,891) (5,905) (12,213)
Shareholder-Designated Contributions (4,938) (3,997) (2,963) (2,158)
Other 22,460 20,770 13,696 8,685
Operating Earnings 280,919 195,857 214,745 131,464
Sales of Securities 27,319 216,242 19,807 150,897
Total Earnings- all entities $308,238 $412,099 $234,552 $282,361Lợi nhuận hoạt động Lợi nhuận trước thuế Phần của Berkshire
(nghìn USD, lược 000) 1986 1985 1986 1985
Khối Bảo hiểm:
$(55.429) $(55.844) $(20.696) $(29.894)
Nghiệp vụ bảo hiểm
Thu nhập đầu tư ròng 152.483 107.143 136.658 96.440
Buffalo News 39.410 34.736 21.304 16.918
Fechheimer (mua ngày 3/6/86) 13.332 8.400 6.580 3.792
Kirby 22.408 20.218 12.891 10.508
Nebraska Furniture Mart 16.837 17.685 7.554 7.192
Scott Fetzer – SX đa ngành 30.591 25.358 17.555 13.354
See’s Candies 31.693 30.347 17.363 15.176
Wesco – Ngoài bảo hiểm 6.209 5.542 4.978 5.550
World Book 25.745 21.978 15.135 11.670
Phân bổ lợi thế thương mại (2.862) (2.555) (2.862) (2.555)
Chi phí kế toán theo giá mua khác (5.546) (10.033) (6.544) (11.031
Lãi vay và phí phạt trả nợ trước hạn (11.474) (23.891) (5.905) (12.213)
Đóng góp từ thiện do cổ đông chỉ định (4.938) (3.997) (2.963) (2.158)
Khác 22.460 20.770 13.696 8.685
Lợi nhuận hoạt động 280.919 195.857 214.745 131.464
Bán chứng khoán 27.319 216.242 19.807 150.897
Tổng lợi nhuận – toàn bộ các đơn vị $308.238 $412.099 $234.552 $282.361Gypsy Rose Lee announced on one of her later birthdays: "I have everything I had last year; it's just that it's all two inches lower." As the table shows, during 1987 almost all of our businesses aged in a more upbeat way.
Gypsy Rose Lee đã tuyên bố vào một trong những lần sinh nhật về sau của bà: "Tôi có mọi thứ mà tôi đã có năm ngoái; chỉ là tất cả đều thấp xuống hai inch." Như bảng cho thấy, trong năm 1987 gần như tất cả các doanh nghiệp của chúng ta đều già đi theo một cách tươi tắn hơn.
There's not a lot new to report about these businesses - and that's good, not bad. Severe change and exceptional returns usually don't mix. Most investors, of course, behave as if just the opposite were true. That is, they usually confer the highest price-earnings ratios on exotic-sounding businesses that hold out the promise of feverish change. That prospect lets investors fantasize about future profitability rather than face today's business realities. For such investor-dreamers, any blind date is preferable to one with the girl next door, no matter how desirable she may be.
Không có nhiều điều mới để báo cáo về các doanh nghiệp này - và đó là điều tốt, không phải điều xấu. Thay đổi dữ dội và tỷ suất lợi nhuận vượt trội thường không đi cùng nhau. Dĩ nhiên, phần lớn nhà đầu tư hành xử như thể điều ngược lại mới đúng. Nghĩa là, họ thường dành hệ số giá trên lợi nhuận (price-earnings ratios) cao nhất cho những doanh nghiệp nghe có vẻ lạ lẫm, hứa hẹn những thay đổi sôi sục. Viễn cảnh đó cho phép nhà đầu tư mơ mộng về khả năng sinh lời trong tương lai thay vì đối mặt với thực tế kinh doanh hôm nay. Với những nhà đầu tư mơ mộng như vậy, bất kỳ cuộc hẹn hò giấu mặt nào cũng đáng chọn hơn cuộc hẹn với cô gái nhà bên, bất kể cô ấy đáng mơ ước đến đâu.
Experience, however, indicates that the best business returns are usually achieved by companies that are doing something quite similar today to what they were doing five or ten years ago. That is no argument for managerial complacency. Businesses always have opportunities to improve service, product lines, manufacturing techniques, and the like, and obviously these opportunities should be seized. But a business that constantly encounters major change also encounters many chances for major error. Furthermore, economic terrain that is forever shifting violently is ground on which it is difficult to build a fortress-like business franchise. Such a franchise is usually the key to sustained high returns.
Tuy nhiên, kinh nghiệm cho thấy tỷ suất lợi nhuận kinh doanh tốt nhất thường thuộc về những công ty mà hôm nay đang làm điều gì đó khá giống với những gì họ đã làm năm hay mười năm trước. Đó không phải là lý lẽ biện hộ cho sự tự mãn của ban quản lý. Các doanh nghiệp luôn có cơ hội cải thiện dịch vụ, dòng sản phẩm, kỹ thuật sản xuất và những thứ tương tự, và hiển nhiên những cơ hội này cần được nắm bắt. Nhưng một doanh nghiệp liên tục gặp phải thay đổi lớn cũng gặp phải nhiều khả năng mắc sai lầm lớn. Hơn nữa, địa hình kinh tế mãi mãi dịch chuyển dữ dội là nền đất khó xây dựng trên đó một đặc quyền kinh tế (franchise) của doanh nghiệp vững như pháo đài. Một đặc quyền kinh tế như vậy thường là chìa khóa của tỷ suất lợi nhuận cao bền vững.
The Fortune study I mentioned earlier supports our view. Only 25 of the 1,000 companies met two tests of economic excellence - an average return on equity of over 20% in the ten years, 1977 through 1986, and no year worse than 15%. These business superstars were also stock market superstars: During the decade, 24 of the 25 outperformed the S&P 500.
Nghiên cứu của Fortune mà tôi đã đề cập trước đó ủng hộ quan điểm của chúng tôi. Chỉ 25 trong số 1.000 công ty đáp ứng được hai tiêu chí về sự xuất sắc kinh tế - tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu bình quân trên 20% trong mười năm, từ 1977 đến 1986, và không có năm nào dưới 15%. Những siêu sao kinh doanh này cũng là những siêu sao trên thị trường chứng khoán: Trong thập kỷ đó, 24 trong số 25 công ty đã có thành tích vượt chỉ số S&P 500.
The Fortune champs may surprise you in two respects. First, most use very little leverage compared to their interest-paying capacity. Really good businesses usually don't need to borrow. Second, except for one company that is "high-tech" and several others that manufacture ethical drugs, the companies are in businesses that, on balance, seem rather mundane. Most sell non-sexy products or services in much the same manner as they did ten years ago (though in larger quantities now, or at higher prices, or both). The record of these 25 companies confirms that making the most of an already strong business franchise, or concentrating on a single winning business theme, is what usually produces exceptional economics.
Các nhà vô địch của Fortune có thể khiến các bạn ngạc nhiên ở hai khía cạnh. Thứ nhất, phần lớn dùng rất ít đòn bẩy so với khả năng trả lãi của họ. Những doanh nghiệp thực sự tốt thường không cần đi vay. Thứ hai, ngoại trừ một công ty "công nghệ cao" và vài công ty khác sản xuất thuốc kê đơn, các công ty này hoạt động trong những ngành mà, xét tổng thể, có vẻ khá tầm thường. Phần lớn bán những sản phẩm hay dịch vụ chẳng có gì hào nhoáng theo cách gần như giống hệt cách họ đã làm mười năm trước (dù hiện nay với số lượng lớn hơn, hoặc giá cao hơn, hoặc cả hai). Thành tích của 25 công ty này khẳng định rằng việc tận dụng tối đa một đặc quyền kinh tế vốn đã vững mạnh của doanh nghiệp, hoặc tập trung vào một chủ đề kinh doanh thắng lợi duy nhất, là điều thường tạo ra hiệu quả kinh tế vượt trội.
Berkshire's experience has been similar. Our managers have produced extraordinary results by doing rather ordinary things - but doing them exceptionally well. Our managers protect their franchises, they control costs, they search for new products and markets that build on their existing strengths and they don't get diverted. They work exceptionally hard at the details of their businesses, and it shows.
Kinh nghiệm của Berkshire cũng tương tự. Các nhà quản lý của chúng ta đã tạo ra những kết quả phi thường bằng cách làm những việc khá bình thường - nhưng làm chúng đặc biệt tốt. Các nhà quản lý của chúng ta bảo vệ đặc quyền kinh tế của doanh nghiệp mình, họ kiểm soát chi phí, họ tìm kiếm sản phẩm và thị trường mới dựa trên những thế mạnh hiện có, và họ không bị phân tâm. Họ làm việc cực kỳ chăm chỉ với từng chi tiết trong doanh nghiệp của mình, và điều đó thể hiện rõ.
Here's an update:
Sau đây là thông tin cập nhật:
o Agatha Christie, whose husband was an archaeologist, said that was the perfect profession for one's spouse: "The older you become, the more interested they are in you." It is students of business management, not archaeologists, who should be interested in Mrs. B (Rose Blumkin), the 94-year-old chairman of Nebraska Furniture Mart.
o Agatha Christie, người có chồng là nhà khảo cổ học, từng nói rằng đó là nghề hoàn hảo cho người bạn đời của một người: "Bạn càng già đi, họ càng quan tâm đến bạn." Chính những người nghiên cứu về quản trị kinh doanh, chứ không phải các nhà khảo cổ học, mới là những người nên quan tâm đến Mrs. B (Rose Blumkin), vị chủ tịch 94 tuổi của Nebraska Furniture Mart.
Fifty years ago Mrs. B started the business with $500, and today NFM is far and away the largest home furnishings store in the country. Mrs. B continues to work seven days a week at the job from the opening of each business day until the close. She buys, she sells, she manages - and she runs rings around the competition. It's clear to me that she's gathering speed and may well reach her full potential in another five or ten years. Therefore, I've persuaded the Board to scrap our mandatory retirement-at-100 policy. (And it's about time: With every passing year, this policy has seemed sillier to me.)
Năm mươi năm trước, Mrs. B khởi nghiệp với 500 USD, và ngày nay NFM là cửa hàng nội thất gia đình lớn nhất cả nước, hơn hẳn mọi cửa hàng khác. Mrs. B tiếp tục làm việc bảy ngày một tuần, từ lúc mở cửa mỗi ngày làm việc cho đến lúc đóng cửa. Bà mua, bà bán, bà quản lý - và bà vượt mặt các đối thủ cạnh tranh một cách dễ dàng. Tôi thấy rõ rằng bà đang tăng tốc và rất có thể sẽ phát huy hết tiềm năng của mình trong năm hay mười năm nữa. Vì vậy, tôi đã thuyết phục Hội đồng quản trị bãi bỏ chính sách bắt buộc nghỉ hưu ở tuổi 100 của chúng ta. (Và cũng đã đến lúc rồi: Mỗi năm trôi qua, chính sách này lại có vẻ ngớ ngẩn hơn đối với tôi.)
Net sales of NFM were $142.6 million in 1987, up 8% from 1986. There's nothing like this store in the country, and there's nothing like the family Mrs. B has produced to carry on: Her son Louie, and his three boys, Ron, Irv and Steve, possess the business instincts, integrity and drive of Mrs. B. They work as a team and, strong as each is individually, the whole is far greater than the sum of the parts.
Doanh thu thuần của NFM năm 1987 là 142,6 triệu USD, tăng 8% so với năm 1986. Không có cửa hàng nào trong cả nước giống như cửa hàng này, và không có gì giống như gia đình mà Mrs. B đã tạo dựng để tiếp nối sự nghiệp: Con trai bà là Louie, cùng ba người con trai của ông là Ron, Irv và Steve, có được bản năng kinh doanh, sự chính trực và nhiệt huyết của Mrs. B. Họ làm việc như một đội và, dù mỗi người đều giỏi khi đứng riêng, tổng thể còn lớn hơn rất nhiều so với tổng các phần.
The superb job done by the Blumkins benefits us as owners, but even more dramatically benefits NFM's customers. They saved about $30 million in 1987 by buying from NFM. In other words, the goods they bought would have cost that much more if purchased elsewhere.
Công việc xuất sắc mà gia đình Blumkin thực hiện đem lại lợi ích cho chúng ta với tư cách chủ sở hữu, nhưng còn đem lại lợi ích rõ rệt hơn nữa cho khách hàng của NFM. Họ đã tiết kiệm được khoảng 30 triệu USD trong năm 1987 nhờ mua hàng từ NFM. Nói cách khác, những món hàng họ đã mua sẽ tốn thêm chừng ấy tiền nếu mua ở nơi khác.
You'll enjoy an anonymous letter I received last August: "Sorry to see Berkshire profits fall in the second quarter. One way you may gain back part of your lost. (sic) Check the pricing at The Furniture Mart. You will find that they are leaving 10% to 20% on the table. This additional profit on $140 million of sells (sic) is $28 million. Not small change in anyone's pocket! Check out other furniture, carpet, appliance and T.V. dealers. Your raising prices to a reasonable profit will help. Thank you. /signed/ A Competitor."
Các bạn sẽ thích thú với một lá thư nặc danh mà tôi nhận được vào tháng Tám năm ngoái: "Tiếc khi thấy lợi nhuận của Berkshire giảm trong quý hai. Một cách để ông có thể lấy lại một phần khoản đã mất (lost). (sic) Hãy kiểm tra giá bán tại The Furniture Mart. Ông sẽ thấy rằng họ đang bỏ phí 10% đến 20%. Phần lợi nhuận tăng thêm này trên 140 triệu USD doanh số (sells) (sic) là 28 triệu USD. Không phải tiền lẻ trong túi bất kỳ ai! Hãy kiểm tra các đại lý đồ nội thất, thảm, đồ gia dụng và T.V. khác. Việc ông tăng giá lên mức lợi nhuận hợp lý sẽ có ích. Cảm ơn. /ký tên/ Một đối thủ cạnh tranh."
NFM will continue to grow and prosper by following Mrs. B's maxim: "Sell cheap and tell the truth."
NFM sẽ tiếp tục tăng trưởng và thịnh vượng bằng cách làm theo phương châm của Mrs. B: "Bán rẻ và nói thật."
o Among dominant papers of its size or larger, the Buffalo News continues to be the national leader in two important ways: (1) its weekday and Sunday penetration rate (the percentage of households in the paper's primary market area that purchase it); and (2) its "news-hole" percentage (the portion of the paper devoted to news).
o Trong số các tờ báo chiếm vị thế thống lĩnh có quy mô tương đương hoặc lớn hơn, Buffalo News tiếp tục dẫn đầu cả nước ở hai phương diện quan trọng: (1) tỷ lệ thâm nhập (penetration rate) vào các ngày trong tuần và ngày Chủ nhật (tỷ lệ phần trăm số hộ gia đình trong khu vực thị trường chính của tờ báo mua báo); và (2) tỷ lệ phần trăm "phần diện tích tin bài (news-hole)" (phần của tờ báo dành cho tin tức).
It may not be coincidence that one newspaper leads in both categories: an exceptionally "newsrich" product makes for broad audience appeal, which in turn leads to high penetration. Of course, quantity must be matched by quality. This not only means good reporting and good writing; it means freshness and relevance. To be indispensable, a paper must promptly tell its readers many things they want to know but won't otherwise learn until much later, if ever.
Có lẽ không phải ngẫu nhiên mà một tờ báo lại dẫn đầu cả hai hạng mục: một sản phẩm đặc biệt "giàu tin tức" tạo ra sức hấp dẫn đối với lượng độc giả rộng rãi, điều này đến lượt nó dẫn tới tỷ lệ thâm nhập cao. Dĩ nhiên, số lượng phải đi đôi với chất lượng. Điều này không chỉ có nghĩa là đưa tin tốt và viết tốt; nó còn có nghĩa là sự mới mẻ và tính thiết thực. Để trở nên không thể thiếu, một tờ báo phải nhanh chóng cho độc giả biết nhiều điều họ muốn biết nhưng nếu không thì sẽ chỉ biết được muộn hơn nhiều, nếu có.
At the News, we put out seven fresh editions every 24 hours, each one extensively changed in content. Here's a small example that may surprise you: We redo the obituary page in every edition of the News, or seven times a day. Any obituary added runs through the next six editions until the publishing cycle has been completed.
Tại News, chúng ta phát hành bảy ấn bản mới mỗi 24 giờ, mỗi ấn bản đều được thay đổi nội dung đáng kể. Đây là một ví dụ nhỏ có thể khiến các bạn ngạc nhiên: Chúng ta làm lại trang cáo phó trong mọi ấn bản của News, tức bảy lần một ngày. Bất kỳ cáo phó nào được thêm vào đều được đăng xuyên suốt sáu ấn bản tiếp theo cho đến khi chu kỳ xuất bản hoàn tất.
It's vital, of course, for a newspaper to cover national and international news well and in depth. But it is also vital for it to do what only a local newspaper can: promptly and extensively chronicle the personally-important, otherwise-unreported details of community life. Doing this job well requires a very broad range of news - and that means lots of space, intelligently used.
Dĩ nhiên, điều sống còn đối với một tờ báo là đưa tin toàn quốc và quốc tế tốt và có chiều sâu. Nhưng điều cũng sống còn là tờ báo phải làm được điều mà chỉ báo địa phương mới làm được: nhanh chóng và rộng khắp ghi chép lại những chi tiết của đời sống cộng đồng vốn quan trọng với từng cá nhân và nếu không thì sẽ không được đưa tin. Làm tốt công việc này đòi hỏi một phạm vi tin tức rất rộng - và điều đó có nghĩa là rất nhiều diện tích, được sử dụng một cách thông minh.
Our news hole was about 50% in 1987, just as it has been year after year. If we were to cut it to a more typical 40%, we would save approximately $4 million annually in newsprint costs. That interests us not at all - and it won't interest us even if, for one reason or another, our profit margins should significantly shrink.
Phần diện tích tin bài của chúng ta khoảng 50% trong năm 1987, đúng như năm này qua năm khác. Nếu chúng ta cắt giảm xuống mức 40% điển hình hơn, chúng ta sẽ tiết kiệm được khoảng 4 triệu USD mỗi năm chi phí giấy in báo. Điều đó hoàn toàn không làm chúng tôi quan tâm - và nó sẽ không làm chúng tôi quan tâm ngay cả khi, vì lý do này hay lý do khác, biên lợi nhuận của chúng ta bị thu hẹp đáng kể.
Charlie and I do not believe in flexible operating budgets, as in "Non-direct expenses can be X if revenues are Y, but must be reduced if revenues are Y - 5%." Should we really cut our news hole at the Buffalo News, or the quality of product and service at See's, simply because profits are down during a given year or quarter? Or, conversely, should we add a staff economist, a corporate strategist, an institutional advertising campaign or something else that does Berkshire no good simply because the money currently is rolling in?
Charlie và tôi không tin vào ngân sách hoạt động linh hoạt, kiểu như "Chi phí gián tiếp có thể là X nếu doanh thu là Y, nhưng phải được cắt giảm nếu doanh thu là Y - 5%." Liệu chúng ta có thực sự nên cắt giảm phần diện tích tin bài tại Buffalo News, hay chất lượng sản phẩm và dịch vụ tại See's, chỉ vì lợi nhuận giảm trong một năm hay một quý nào đó? Hoặc, ngược lại, liệu chúng ta có nên thêm một chuyên gia kinh tế trong bộ máy, một chuyên gia chiến lược của công ty, một chiến dịch quảng cáo hình ảnh doanh nghiệp hay thứ gì khác chẳng đem lại lợi ích gì cho Berkshire chỉ vì tiền hiện đang ùn ùn chảy vào?
That makes no sense to us. We neither understand the adding of unneeded people or activities because profits are booming, nor the cutting of essential people or activities because profitability is shrinking. That kind of yo-yo approach is neither business-like nor humane. Our goal is to do what makes sense for Berkshire's customers and employees at all times, and never to add the unneeded. ("But what about the corporate jet?" you rudely ask. Well, occasionally a man must rise above principle.)
Điều đó chẳng có ý nghĩa gì đối với chúng tôi. Chúng tôi không hiểu nổi việc thêm người hay hoạt động không cần thiết vì lợi nhuận đang bùng nổ, cũng như việc cắt bỏ người hay hoạt động thiết yếu vì khả năng sinh lời đang thu hẹp. Kiểu cách tiếp cận lên xuống như yo-yo đó vừa không mang tính kinh doanh vừa không nhân văn. Mục tiêu của chúng tôi là luôn luôn làm những gì hợp lý cho khách hàng và nhân viên của Berkshire, và không bao giờ thêm những thứ không cần thiết. ("Nhưng còn chiếc máy bay phản lực của công ty thì sao?" các bạn hỏi một cách thô lỗ. À, thỉnh thoảng một người đàn ông phải vượt lên trên nguyên tắc.)
Although the News' revenues have grown only moderately since 1984, superb management by Stan Lipsey, its publisher, has produced excellent profit growth. For several years, I have incorrectly predicted that profit margins at the News would fall. This year I will not let vou down: Margins will, without question, shrink in 1988 and profit may fall as well. Skyrocketing newsprint costs will be the major cause.
Mặc dù doanh thu của News chỉ tăng ở mức vừa phải kể từ năm 1984, sự quản lý xuất sắc của Stan Lipsey, Giám đốc xuất bản của tờ báo, đã tạo ra mức tăng trưởng lợi nhuận tuyệt vời. Trong nhiều năm, tôi đã dự đoán sai rằng biên lợi nhuận tại News sẽ giảm. Năm nay tôi sẽ không làm các bạn thất vọng: Biên lợi nhuận, chắc chắn không còn nghi ngờ gì, sẽ thu hẹp trong năm 1988 và lợi nhuận cũng có thể giảm. Chi phí giấy in báo tăng vọt sẽ là nguyên nhân chính.
o Fechheimer Bros. Company is another of our family businesses - and, like the Blumkins, what a family. Three generations of Heldmans have for decades consistently, built the sales and profits of this manufacturer and distributor of uniforms. In the year that Berkshire acquired its controlling interest in Fechheimer - 1986 - profits were a record. The Heldmans didn't slow down after that. Last year earnings increased substantially and the outlook is good for 1988.
o Fechheimer Bros. Company là một doanh nghiệp gia đình khác của chúng ta - và, giống như gia đình Blumkin, đây đúng là một gia đình tuyệt vời. Ba thế hệ nhà Heldman trong nhiều thập kỷ đã liên tục xây dựng doanh số và lợi nhuận của nhà sản xuất và phân phối đồng phục này. Trong năm mà Berkshire mua cổ phần chi phối (controlling interest) tại Fechheimer - 1986 - lợi nhuận đạt mức kỷ lục. Gia đình Heldman không chậm lại sau đó. Năm ngoái lợi nhuận tăng đáng kể và triển vọng cho năm 1988 là tốt.
There's nothing magic about the Uniform business; the only magic is in the Heldmans. Bob, George, Gary, Roger and Fred know the business inside and out, and they have fun running it. We are fortunate to be in partnership with them.
Chẳng có gì kỳ diệu trong ngành đồng phục; điều kỳ diệu duy nhất nằm ở gia đình Heldman. Bob, George, Gary, Roger và Fred hiểu tường tận doanh nghiệp này, và họ thấy vui khi điều hành nó. Chúng ta thật may mắn được làm đối tác với họ.
o Chuck Huggins continues to set new records at See's, just as he has ever since we put him in charge on the day of our purchase some 16 years ago. In 1987, volume hit a new high at slightly Under 25 million pounds. For the second year in a row, moreover, same-store sales, measured in pounds, were virtually unchanged. In case you are wondering, that represents improvement: In each of the previous six years, same-store sales had fallen.
o Chuck Huggins tiếp tục lập những kỷ lục mới tại See's, như ông đã làm kể từ khi chúng ta giao cho ông phụ trách vào ngày chúng ta mua lại công ty, khoảng 16 năm trước. Năm 1987, sản lượng tiêu thụ đạt mức cao mới, chỉ dưới 25 triệu pound một chút. Hơn nữa, năm thứ hai liên tiếp, doanh số cửa hàng hiện hữu (same-store sales), đo bằng pound, gần như không thay đổi. Phòng khi các bạn thắc mắc, điều đó thể hiện sự cải thiện: Trong mỗi năm của sáu năm trước đó, doanh số tính trên cùng cửa hàng (same-store) đều giảm.
Although we had a particularly strong 1986 Christmas season, we racked up better store-for-store comparisons in the 1987 Christmas season than at any other time of the year. Thus, the seasonal factor at See's becomes even more extreme. In 1987, about 85% of our profit was earned during December.
Mặc dù mùa Giáng sinh 1986 của chúng ta đặc biệt mạnh, chúng ta vẫn đạt được kết quả so sánh từng cửa hàng tốt hơn trong mùa Giáng sinh 1987 so với bất kỳ thời điểm nào khác trong năm. Do đó, yếu tố mùa vụ tại See's càng trở nên cực đoan hơn. Năm 1987, khoảng 85% lợi nhuận của chúng ta được tạo ra trong tháng Mười hai.
Candy stores are fun to visit, but most have not been fun for their owners. From what we can learn, practically no one besides See's has made significant profits in recent years from the operation of candy shops. Clearly, Chuck's record at See's is not due to a rising industry tide. Rather, it is a one-of-a-kind performance.
Các cửa hàng kẹo thì thú vị để ghé thăm, nhưng phần lớn chẳng thú vị gì đối với chủ của chúng. Theo những gì chúng tôi tìm hiểu được, hầu như không ai ngoài See's thu được lợi nhuận đáng kể trong những năm gần đây từ việc vận hành cửa hàng kẹo. Rõ ràng, thành tích của Chuck tại See's không phải nhờ con nước lên của cả ngành. Thay vào đó, đó là một thành tích có một không hai.
His achievement requires an excellent product - which we have - but it also requires genuine affection for the customer. Chuck is 100% customer-oriented, and his attitude sets the tone for the rest of the See's organization.
Thành tựu của ông đòi hỏi một sản phẩm xuất sắc - thứ mà chúng ta có - nhưng nó cũng đòi hỏi tình cảm chân thành dành cho khách hàng. Chuck hướng 100% vào khách hàng, và thái độ của ông định hình phong cách cho toàn bộ phần còn lại của tổ chức See's.
Here's an example of Chuck in action: At See's we regularly add new pieces of candy to our mix and also cull a few to keep our product line at about 100 varieties. Last spring we selected 14 items for elimination. Two, it turned out, were badly missed by our customers, who wasted no time in letting us know what they thought of our judgment: "A pox on all in See's who participated in the abominable decision...;" "May your new truffles melt in transit, may they sour in people's mouths, may your costs go up and your profits go down...;" "We are investigating the possibility of obtaining a mandatory injunction requiring you to supply...;" You get the picture. In all, we received many hundreds of letters.
Đây là một ví dụ về Chuck khi hành động: Tại See's, chúng ta thường xuyên bổ sung các loại kẹo mới vào danh mục và đồng thời loại bớt vài loại để giữ dòng sản phẩm ở mức khoảng 100 loại. Mùa xuân năm ngoái, chúng ta đã chọn 14 loại để loại bỏ. Hóa ra có hai loại bị khách hàng tiếc nuối ghê gớm, và họ đã không chần chừ cho chúng ta biết họ nghĩ gì về phán đoán của chúng ta: "Nguyền rủa tất cả những ai ở See's đã tham gia vào quyết định đáng ghê tởm đó...;" "Cầu cho những viên truffle mới của các người tan chảy trên đường vận chuyển, cầu cho chúng chua loét trong miệng người ta, cầu cho chi phí của các người tăng lên và lợi nhuận của các người giảm xuống...;" "Chúng tôi đang nghiên cứu khả năng xin một lệnh cưỡng chế bắt buộc của tòa buộc các người phải cung cấp...;" Các bạn hiểu rồi đấy. Tổng cộng, chúng ta đã nhận được nhiều trăm lá thư.
Chuck not only reintroduced the pieces, he turned this miscue into an opportunity. Each person who had written got a complete and honest explanation in return. Said Chuck's letter: "Fortunately, when I make poor decisions, good things often happen as a result...;" And with the letter went a special gift certificate.
Chuck không chỉ đưa những loại kẹo đó trở lại, ông còn biến sai sót này thành một cơ hội. Mỗi người đã viết thư đều nhận được một lời giải thích đầy đủ và trung thực. Thư của Chuck viết: "May mắn thay, khi tôi đưa ra những quyết định tồi, những điều tốt đẹp thường xảy ra như một kết quả...;" Và kèm theo lá thư là một phiếu quà tặng đặc biệt.
See's increased prices only slightly in the last two years. In 1988 we have raised prices somewhat more, though still moderately. To date, sales have been weak and it may be difficult for See's to improve its earnings this year.
See's chỉ tăng giá rất nhẹ trong hai năm qua. Năm 1988, chúng ta đã tăng giá nhiều hơn một chút, dù vẫn ở mức vừa phải. Cho đến nay, doanh số yếu và See's có thể sẽ khó cải thiện lợi nhuận trong năm nay.
o World Book, Kirby, and the Scott Fetzer Manufacturing Group are all under the management of Ralph Schey. And what a lucky thing for us that they are. I told you last year that Scott Fetzer performance in 1986 had far exceeded the expectations that Charlie and I had at the time of our purchase. Results in 1987 were even better. Pre-tax earnings rose 10% while average capital employed declined significantly.
o World Book, Kirby và Scott Fetzer Manufacturing Group đều nằm dưới sự quản lý của Ralph Schey. Và thật là may mắn cho chúng ta khi như vậy. Năm ngoái tôi đã nói với các bạn rằng kết quả hoạt động của Scott Fetzer năm 1986 đã vượt xa kỳ vọng mà Charlie và tôi có vào thời điểm mua lại. Kết quả năm 1987 còn tốt hơn. Lợi nhuận trước thuế tăng 10% trong khi vốn sử dụng bình quân giảm đáng kể.
Ralph's mastery of the 19 businesses for which he is responsible is truly amazing, and he has also attracted some outstanding managers to run them. We would love to find a few additional units that could be put under Ralph's wing.
Khả năng làm chủ của Ralph đối với 19 doanh nghiệp mà ông phụ trách thực sự đáng kinh ngạc, và ông cũng đã thu hút được một số nhà quản lý xuất sắc để điều hành chúng. Chúng tôi rất muốn tìm thêm vài đơn vị có thể đặt dưới đôi cánh của Ralph.
The businesses of Scott Fetzer are too numerous to describe in detail. Let's just update you on one of our favorites: At the end of 1987, World Book introduced its most dramatically-revised edition since 1962. The number of color photos was increased from 14,000 to 24,000; over 6,000 articles were revised; 840 new contributors were added. Charlie and I recommend this product to you and your family, as we do World Book's products for younger children, Childcraft and Early World of Learning.
Các doanh nghiệp của Scott Fetzer quá nhiều để mô tả chi tiết. Hãy chỉ cập nhật cho các bạn về một trong những doanh nghiệp chúng tôi yêu thích: Vào cuối năm 1987, World Book đã giới thiệu ấn bản được sửa đổi mạnh mẽ nhất kể từ năm 1962. Số ảnh màu được tăng từ 14.000 lên 24.000; hơn 6.000 bài viết được sửa đổi; 840 cộng tác viên mới được bổ sung. Charlie và tôi giới thiệu sản phẩm này đến các bạn và gia đình các bạn, cũng như chúng tôi giới thiệu các sản phẩm dành cho trẻ nhỏ hơn của World Book là Childcraft và Early World of Learning.
In 1987, World Book unit sales in the United States increased for the fifth consecutive year. International sales and profits also grew substantially. The outlook is good for Scott Fetzer operations in aggregate, and for World Book in particular.
Năm 1987, số đơn vị sản phẩm World Book bán ra tại Hoa Kỳ tăng năm thứ năm liên tiếp. Doanh số và lợi nhuận quốc tế cũng tăng đáng kể. Triển vọng là tốt đối với các hoạt động của Scott Fetzer nói chung, và đối với World Book nói riêng.
Insurance Operations
Hoạt động bảo hiểm
Shown below is an updated version of our usual table presenting key figures for the insurance industry:
Dưới đây là phiên bản cập nhật của bảng quen thuộc của chúng tôi trình bày các số liệu chủ chốt của ngành bảo hiểm:
Year Yearly Change Statutory Yearly Change Inflation Rate
in Premiums Combined Ratio in Incurred Measured by
Written (%) after Losses (%) GNP Deflator
Policyholder (%)
Dividends
1981 3.8 106.0 6.5 9.6
1982 4.4 109.8 8.4 6.4
1983 4.6 112.0 6.8 3.9
1984 9.2 117.9 16.9 3.8
1985 22.1 116.5 16.1 3.3
1986 (Rev.) 22.2 108.0 13.5 2.6
1987 (Est.) 8.7 104.7 6.8 3.0 Năm Thay đổi hằng năm Tỷ lệ kết hợp Thay đổi hằng năm Tỷ lệ lạm phát
phí BH khai thác pháp định tổn thất đo bằng chỉ số
(%) sau lãi chia phát sinh (%) giảm phát GNP
cho bên mua (%)
BH
1981 3,8 106,0 6,5 9,6
1982 4,4 109,8 8,4 6,4
1983 4,6 112,0 6,8 3,9
1984 9,2 117,9 16,9 3,8
1985 22,1 116,5 16,1 3,3
1986 (đ.chỉnh) 22,2 108,0 13,5 2,6
1987 (ước) 8,7 104,7 6,8 3,0Source: Best's Insurance Management Reports
Nguồn: Best's Insurance Management Reports
The combined ratio represents total insurance costs (losses incurred plus expenses) compared to revenue from premiums: A ratio below 100 indicates an underwriting profit, and one above 100 indicates a loss. When the investment income that an insurer earns from holding on to policyholders' funds ("the float") is taken into account, a combined ratio in the 107-111 range typically produces an overall break-even result, exclusive of earnings on the funds provided by shareholders.
Tỷ lệ kết hợp (combined ratio) thể hiện tổng chi phí bảo hiểm (tổn thất phát sinh cộng với chi phí) so với doanh thu phí bảo hiểm: Tỷ lệ dưới 100 cho thấy lãi nghiệp vụ bảo hiểm (underwriting), và tỷ lệ trên 100 cho thấy lỗ. Khi tính đến thu nhập đầu tư mà một công ty bảo hiểm kiếm được từ việc nắm giữ tiền của bên mua bảo hiểm ("nguồn vốn trôi nổi (float)"), một tỷ lệ kết hợp trong khoảng 107-111 thường tạo ra kết quả hòa vốn chung, chưa tính thu nhập từ phần vốn do cổ đông cung cấp.
The math of the insurance business, encapsulated by the table, is not very complicated. In years when the industry's annual gain in revenues (premiums) pokes along at 4% or 5%, underwriting losses are sure to mount. That is not because auto accidents, fires, windstorms and the like are occurring more frequently, nor has it lately been the fault of general inflation. Today, social and judicial inflation are the major culprits; the cost of entering a courtroom has simply ballooned. Part of the jump in cost arises from skyrocketing verdicts, and part from the tendency of judges and juries to expand the coverage of insurance policies beyond that contemplated by the insurer when the policies were written. Seeing no let-up in either trend, we continue to believe that the industry's revenues must grow at about 10% annually for it to just hold its own in terms of profitability, even though general inflation may be running at a considerably lower rate.
Bài toán của ngành bảo hiểm, được gói gọn trong bảng trên, không phức tạp lắm. Trong những năm mà mức tăng doanh thu (phí bảo hiểm) hằng năm của ngành chỉ lê lết ở mức 4% hoặc 5%, lỗ nghiệp vụ bảo hiểm chắc chắn sẽ tăng lên. Đó không phải vì tai nạn ô tô, hỏa hoạn, bão gió và những thứ tương tự đang xảy ra thường xuyên hơn, và gần đây cũng không phải do lỗi của lạm phát chung. Ngày nay, lạm phát xã hội và lạm phát tư pháp (judicial inflation) là những thủ phạm chính; chi phí của việc bước vào phòng xử án đơn giản là đã phình to. Một phần của sự tăng vọt chi phí bắt nguồn từ những phán quyết bồi thường tăng chóng mặt, và một phần từ xu hướng của thẩm phán và bồi thẩm đoàn mở rộng phạm vi bảo hiểm của các hợp đồng vượt ra ngoài phạm vi mà công ty bảo hiểm đã dự tính khi cấp đơn. Không thấy xu hướng nào trong hai xu hướng này dịu bớt, chúng tôi tiếp tục tin rằng doanh thu của ngành phải tăng khoảng 10% mỗi năm thì mới chỉ đủ giữ vững vị thế về khả năng sinh lời, ngay cả khi lạm phát chung có thể đang ở mức thấp hơn đáng kể.
The strong revenue gains of 1985-87 almost guaranteed the industry an excellent underwriting performance in 1987 and, indeed, it was a banner year. But the news soured as the quarters rolled by: Best's estimates that year-over-year volume increases were 12.9%, 11.1%, 5.7%, and 5.6%. In 1988, the revenue gain is certain to be far below our 10% "equilibrium" figure. Clearly, the party is over.
Mức tăng doanh thu mạnh mẽ của giai đoạn 1985-87 gần như đã bảo đảm cho ngành một kết quả nghiệp vụ bảo hiểm xuất sắc trong năm 1987 và, quả thực, đó là một năm bội thu. Nhưng tin tức xấu dần đi theo từng quý trôi qua: Best's ước tính rằng mức tăng doanh thu phí so với cùng kỳ năm trước lần lượt là 12,9%, 11,1%, 5,7% và 5,6%. Trong năm 1988, mức tăng doanh thu chắc chắn sẽ thấp hơn nhiều so với con số "cân bằng" 10% của chúng tôi. Rõ ràng, bữa tiệc đã tàn.
However, earnings will not immediately sink. A lag factor exists in this industry: Because most policies are written for a one-year term, higher or lower insurance prices do not have their full impact on earnings until many months after they go into effect. Thus, to resume our metaphor, when the party ends and the bar is closed, you are allowed to finish your drink. If results are not hurt by a major natural catastrophe, we predict a small climb for the industry's combined ratio in 1988, followed by several years of larger increases.
Tuy nhiên, lợi nhuận sẽ không lao dốc ngay lập tức. Trong ngành này tồn tại một độ trễ: Vì hầu hết các hợp đồng được cấp với thời hạn một năm, giá bảo hiểm cao hơn hay thấp hơn đều không tác động đầy đủ lên lợi nhuận cho đến nhiều tháng sau khi có hiệu lực. Vì vậy, quay lại với phép ẩn dụ của chúng tôi, khi bữa tiệc kết thúc và quầy bar đóng cửa, người ta vẫn được phép uống nốt ly của mình. Nếu kết quả không bị ảnh hưởng bởi một thảm họa thiên nhiên lớn, chúng tôi dự đoán tỷ lệ kết hợp của ngành sẽ tăng nhẹ trong năm 1988, tiếp theo là vài năm tăng mạnh hơn.
The insurance industry is cursed with a set of dismal economic characteristics that make for a poor long-term outlook: hundreds of competitors, ease of entry, and a product that cannot be differentiated in any meaningful way. In such a commodity-like business, only a very low-cost operator or someone operating in a protected, and usually small, niche can sustain high profitability levels.
Ngành bảo hiểm mang lời nguyền của một loạt đặc tính kinh tế ảm đạm tạo nên một triển vọng dài hạn kém khả quan: hàng trăm đối thủ cạnh tranh, dễ gia nhập ngành, và một sản phẩm không thể tạo khác biệt theo bất kỳ cách thức có ý nghĩa nào. Trong một ngành kinh doanh mang tính hàng hóa phổ thông như vậy, chỉ một doanh nghiệp có chi phí rất thấp (low-cost operator), hoặc một doanh nghiệp hoạt động trong một ngách được bảo vệ, và thường là nhỏ, mới có thể duy trì mức khả năng sinh lời cao.
When shortages exist, however, even commodity businesses flourish. The insurance industry enjoyed that kind of climate for a while but it is now gone. One of the ironies of capitalism is that most managers in commodity industries abhor shortage conditions - even though those are the only circumstances permitting them good returns. Whenever shortages appear, the typical manager simply can't wait to expand capacity and thereby plug the hole through which money is showering upon him. This is precisely what insurance managers did in 1985-87, confirming again Disraeli's observation: "What we learn from history is that we do not learn from history."
Tuy nhiên, khi xảy ra tình trạng khan hiếm, ngay cả các doanh nghiệp hàng hóa phổ thông (commodity businesses) cũng phát đạt. Ngành bảo hiểm đã được hưởng bầu không khí như vậy trong một thời gian nhưng giờ đây nó đã qua. Một trong những điều trớ trêu của chủ nghĩa tư bản là hầu hết các nhà quản lý trong các ngành hàng hóa phổ thông đều ghét cay ghét đắng điều kiện khan hiếm – dù đó là những hoàn cảnh duy nhất cho phép họ đạt được tỷ suất sinh lời tốt. Hễ tình trạng khan hiếm xuất hiện, nhà quản lý điển hình đơn giản là không thể chờ thêm để mở rộng năng lực và qua đó bịt lại cái lỗ mà từ đó tiền đang trút xuống đầu anh ta như mưa. Đây chính xác là những gì các nhà quản lý bảo hiểm đã làm trong giai đoạn 1985-87, một lần nữa khẳng định nhận xét của Disraeli: "Điều chúng ta học được từ lịch sử là chúng ta không học được gì từ lịch sử."
At Berkshire, we work to escape the industry's commodity economics in two ways. First, we differentiate our product by our financial strength, which exceeds that of all others in the industry. This strength, however, is limited in its usefulness. It means nothing in the personal insurance field: The buyer of an auto or homeowners policy is going to get his claim paid even if his insurer fails (as many have). It often means nothing in the commercial insurance arena: When times are good, many major corporate purchasers of insurance and their brokers pay scant attention to the insurer's ability to perform under the more adverse conditions that may exist, say, five years later when a complicated claim is finally resolved. (Out of sight, out of mind - and, later on, maybe out-of-pocket.)
Tại Berkshire, chúng tôi nỗ lực thoát khỏi kinh tế học hàng hóa phổ thông của ngành theo hai cách. Thứ nhất, chúng tôi tạo khác biệt cho sản phẩm của mình bằng sức mạnh tài chính, vốn vượt trội so với tất cả các công ty khác trong ngành. Tuy nhiên, sức mạnh này bị giới hạn về mức độ hữu ích. Nó chẳng có ý nghĩa gì trong lĩnh vực bảo hiểm cá nhân: Người mua một đơn bảo hiểm ô tô hay nhà ở sẽ vẫn được chi trả bồi thường ngay cả khi công ty bảo hiểm của anh ta đổ vỡ (như nhiều công ty đã từng). Nó thường cũng chẳng có ý nghĩa gì trong mảng bảo hiểm thương mại: Khi thời thế thuận lợi, nhiều doanh nghiệp lớn mua bảo hiểm và các nhà môi giới bảo hiểm của họ chẳng mấy để tâm đến khả năng thực hiện nghĩa vụ của công ty bảo hiểm trong những điều kiện bất lợi hơn có thể tồn tại, chẳng hạn, năm năm sau, khi một yêu cầu bồi thường phức tạp cuối cùng được giải quyết. (Khuất mắt thì khuất lòng – và, về sau, có khi khuất luôn cả tiền túi.)
Periodically, however, buyers remember Ben Franklin's observation that it is hard for an empty sack to stand upright and recognize their need to buy promises only from insurers that have enduring financial strength. It is then that we have a major competitive advantage. When a buyer really focuses on whether a $10 million claim can be easily paid by his insurer five or ten years down the road, and when he takes into account the possibility that poor underwriting conditions may then coincide with depressed financial markets and defaults by reinsurer, he will find only a few companies he can trust. Among those, Berkshire will lead the pack.
Tuy nhiên, theo định kỳ, người mua lại nhớ đến nhận xét của Ben Franklin rằng một cái bao rỗng thì khó mà đứng thẳng, và nhận ra rằng họ cần mua lời hứa chỉ từ những công ty bảo hiểm có sức mạnh tài chính bền vững. Chính vào những lúc đó, chúng ta có một lợi thế cạnh tranh lớn. Khi một người mua thật sự tập trung vào việc liệu một yêu cầu bồi thường 10 triệu USD có được công ty bảo hiểm của mình chi trả dễ dàng sau năm hay mười năm nữa hay không, và khi anh ta tính đến khả năng điều kiện nghiệp vụ bảo hiểm kém thuận lợi khi đó có thể trùng với thị trường tài chính suy giảm và tình trạng công ty nhận tái bảo hiểm vỡ nợ, anh ta sẽ chỉ tìm thấy một vài công ty mà mình có thể tin tưởng. Trong số đó, Berkshire sẽ dẫn đầu.
Our second method of differentiating ourselves is the total indifference to volume that we maintain. In 1989, we will be perfectly willing to write five times as much business as we write in 1988 - or only one-fifth as much. We hope, of course, that conditions will allow us large volume. But we cannot control market prices. If they are unsatisfactory, we will simply do very little business. No other major insurer acts with equal restraint.
Phương pháp thứ hai để chúng tôi tạo khác biệt là sự thờ ơ hoàn toàn với khối lượng kinh doanh mà chúng tôi duy trì. Năm 1989, chúng tôi sẽ hoàn toàn sẵn lòng khai thác lượng hợp đồng gấp năm lần so với lượng chúng tôi khai thác năm 1988 – hoặc chỉ bằng một phần năm. Dĩ nhiên, chúng tôi hy vọng các điều kiện sẽ cho phép chúng tôi đạt khối lượng lớn. Nhưng chúng tôi không thể kiểm soát giá thị trường. Nếu giá không thỏa đáng, chúng tôi sẽ đơn giản là kinh doanh rất ít. Không có công ty bảo hiểm lớn nào khác hành động với sự kiềm chế tương đương.
Three conditions that prevail in insurance, but not in most businesses, allow us our flexibility. First, market share is not an important determinant of profitability: In this business, in contrast to the newspaper or grocery businesses, the economic rule is not survival of the fattest. Second, in many sectors of insurance, including most of those in which we operate, distribution channels are not proprietary and can be easily entered: Small volume this year does not preclude huge volume next year. Third, idle capacity - which in this industry largely means people - does not result in intolerable costs. In a way that industries such as printing or steel cannot, we can operate at quarter-speed much of the time and still enjoy long-term prosperity.
Ba điều kiện phổ biến trong ngành bảo hiểm, nhưng không có ở hầu hết các ngành kinh doanh khác, cho phép chúng tôi có sự linh hoạt này. Thứ nhất, thị phần không phải là yếu tố quyết định quan trọng đối với khả năng sinh lời: Trong ngành này, trái ngược với ngành báo chí hay ngành bán lẻ thực phẩm, quy luật kinh tế không phải là sự sinh tồn của kẻ béo nhất. Thứ hai, trong nhiều mảng của ngành bảo hiểm, bao gồm phần lớn các mảng mà chúng tôi hoạt động, các kênh phân phối không thuộc độc quyền của ai và có thể dễ dàng tham gia: Khối lượng kinh doanh nhỏ năm nay không loại trừ khối lượng khổng lồ năm sau. Thứ ba, năng lực nhàn rỗi – mà trong ngành này chủ yếu có nghĩa là con người – không dẫn đến những chi phí không thể chịu đựng nổi. Theo một cách mà các ngành như in ấn hay thép không thể làm được, chúng tôi có thể hoạt động ở một phần tư tốc độ trong phần lớn thời gian mà vẫn được hưởng sự thịnh vượng lâu dài.
We follow a price-based-on-exposure, not-on-competition policy because it makes sense for our shareholders. But we're happy to report that it is also pro-social. This policy means that we are always available, given prices that we believe are adequate, to write huge volumes of almost any type of property-casualty insurance. Many other insurers follow an in-and-out approach. When they are "out" - because of mounting losses, capital inadequacy, or whatever - we are available. Of course, when others are panting to do business we are also available - but at such times we often find ourselves priced above the market. In effect, we supply insurance buyers and brokers with a large reservoir of standby capacity.
Chúng tôi theo đuổi chính sách định phí theo mức rủi ro gánh chịu, không theo đối thủ, vì điều đó hợp lý đối với cổ đông của chúng ta. Nhưng chúng tôi vui mừng thông báo rằng chính sách đó cũng có lợi cho xã hội. Chính sách này có nghĩa là chúng tôi luôn sẵn sàng, với mức giá mà chúng tôi tin là thỏa đáng, khai thác khối lượng khổng lồ của hầu như bất kỳ loại hình bảo hiểm tài sản và trách nhiệm nào. Nhiều công ty bảo hiểm khác theo cách làm lúc vào lúc ra. Khi họ "ra" – vì tổn thất gia tăng, thiếu vốn, hay vì bất cứ lý do gì – chúng tôi luôn sẵn sàng. Dĩ nhiên, khi những công ty khác đang hổn hển muốn kinh doanh, chúng tôi cũng sẵn sàng – nhưng vào những lúc như vậy, chúng tôi thường thấy mức giá của mình cao hơn thị trường. Trên thực tế, chúng tôi cung cấp cho người mua bảo hiểm và các nhà môi giới một kho năng lực dự phòng lớn.
One story from mid-1987 illustrates some consequences of our pricing policy: One of the largest family-owned insurance brokers in the country is headed by a fellow who has long been a shareholder of Berkshire. This man handles a number of large risks that are candidates for placement with our New York office. Naturally, he does the best he can for his clients. And, just as naturally, when the insurance market softened dramatically in 1987 he found prices at other insurers lower than we were willing to offer. His reaction was, first, to place all of his business elsewhere and, second, to buy more stock in Berkshire. Had we been really competitive, he said, we would have gotten his insurance business but he would not have bought our stock.
Một câu chuyện từ giữa năm 1987 minh họa một số hệ quả của chính sách định giá của chúng tôi: Một trong những công ty môi giới bảo hiểm thuộc sở hữu gia đình lớn nhất nước có người đứng đầu là một người đã là cổ đông của Berkshire từ lâu. Người này xử lý một số rủi ro lớn là ứng viên để thu xếp bảo hiểm tại văn phòng New York của chúng ta. Đương nhiên, ông ấy làm điều tốt nhất có thể cho khách hàng của mình. Và, cũng đương nhiên như thế, khi thị trường bảo hiểm mềm đi (giá giảm) một cách mạnh mẽ trong năm 1987, ông ấy thấy giá ở các công ty bảo hiểm khác thấp hơn mức chúng tôi sẵn lòng chào. Phản ứng của ông ấy là, thứ nhất, chuyển toàn bộ hợp đồng của mình sang nơi khác và, thứ hai, mua thêm cổ phiếu Berkshire. Ông ấy nói, nếu chúng tôi thật sự cạnh tranh, chúng tôi đã có được hợp đồng bảo hiểm của ông ấy nhưng ông ấy sẽ không mua cổ phiếu của chúng ta.
Berkshire's underwriting experience was excellent in 1987, in part because of the lag factor discussed earlier. Our combined ratio (on a statutory basis and excluding structured settlements and financial reinsurance) was 105. Although the ratio was somewhat less favorable than in 1986, when it was 103, our profitability improved materially in 1987 because we had the use of far more float. This trend will continue to run in our favor: Our ratio of float to premium volume will increase very significantly during the next few years. Thus, Berkshire's insurance profits are quite likely to improve during 1988 and 1989, even though we expect our combined ratio to rise.
Kết quả nghiệp vụ bảo hiểm của Berkshire xuất sắc trong năm 1987, một phần nhờ độ trễ đã đề cập ở trên. Tỷ lệ kết hợp của chúng ta (theo chế độ kế toán luật định (statutory basis) và không bao gồm các thỏa thuận bồi thường trả dần theo kỳ (structured settlements) và tái bảo hiểm tài chính (financial reinsurance)) là 105. Mặc dù tỷ lệ này kém thuận lợi hơn đôi chút so với năm 1986, khi tỷ lệ là 103, khả năng sinh lời của chúng ta đã cải thiện đáng kể trong năm 1987 vì chúng ta được sử dụng nguồn vốn trôi nổi lớn hơn nhiều. Xu hướng này sẽ tiếp tục có lợi cho chúng ta: Tỷ lệ nguồn vốn trôi nổi trên doanh thu phí bảo hiểm của chúng ta sẽ tăng rất đáng kể trong vài năm tới. Vì vậy, lợi nhuận bảo hiểm của Berkshire rất có khả năng sẽ cải thiện trong các năm 1988 và 1989, ngay cả khi chúng tôi dự kiến tỷ lệ kết hợp của mình sẽ tăng.
Our insurance business has also made some important non-financial gains during the last few years. Mike Goldberg, its manager, has assembled a group of talented professionals to write larger risks and unusual coverages. His operation is now well equipped to handle the lines of business that will occasionally offer us major opportunities.
Hoạt động bảo hiểm của chúng ta cũng đã đạt được một số tiến bộ phi tài chính quan trọng trong vài năm qua. Mike Goldberg, người quản lý hoạt động này, đã tập hợp một nhóm chuyên gia tài năng để khai thác các rủi ro lớn hơn và các loại hình bảo hiểm khác thường. Bộ phận của ông ấy giờ đây được trang bị tốt để xử lý những nghiệp vụ mà thỉnh thoảng sẽ mang lại cho chúng ta những cơ hội lớn.
Our loss reserve development, detailed on pages 41-42, looks better this year than it has previously. But we write lots of "long-tail" business - that is, policies generating claims that often take many years to resolve. Examples would be product liability, or directors and officers liability coverages. With a business mix like this, one year of reserve development tells you very little.
Diễn biến của dự phòng bồi thường (loss reserve) của chúng ta, được trình bày chi tiết ở các trang 41-42, năm nay trông khả quan hơn so với trước đây. Nhưng chúng ta khai thác rất nhiều nghiệp vụ "đuôi dài" (long-tail) – tức là các hợp đồng phát sinh những yêu cầu bồi thường thường phải mất nhiều năm mới giải quyết xong. Ví dụ là các loại hình bảo hiểm trách nhiệm sản phẩm (product liability), hoặc bảo hiểm trách nhiệm của giám đốc và cán bộ điều hành (directors and officers liability). Với một cơ cấu nghiệp vụ như thế này, một năm diễn biến dự phòng bồi thường (reserve development) cho các bạn biết được rất ít.
You should be very suspicious of any earnings figures reported by insurers (including our own, as we have unfortunately proved to you in the past). The record of the last decade shows that a great many of our best-known insurers have reported earnings to shareholders that later proved to be wildly erroneous. In most cases, these errors were totally innocent: The unpredictability of our legal system makes it impossible for even the most conscientious insurer to come close to judging the eventual cost of long-tail claims.
Các bạn nên hết sức nghi ngờ bất kỳ số liệu lợi nhuận nào do các công ty bảo hiểm báo cáo (kể cả số liệu của chính chúng ta, như chúng tôi không may đã chứng minh cho các bạn thấy trong quá khứ). Hồ sơ của thập kỷ qua cho thấy, ở rất nhiều công ty bảo hiểm nổi tiếng nhất của chúng ta, lợi nhuận được báo cáo với cổ đông về sau hóa ra sai lệch khủng khiếp. Trong hầu hết các trường hợp, những sai sót này hoàn toàn vô tình: Tính không thể dự đoán của hệ thống pháp luật của chúng ta khiến ngay cả công ty bảo hiểm tận tâm nhất cũng không thể ước tính sát được chi phí cuối cùng của các yêu cầu bồi thường đuôi dài.
Nevertheless, auditors annually certify the numbers given them by management and in their opinions unqualifiedly state that these figures "present fairly" the financial position of their clients. The auditors use this reassuring language even though they know from long and painful experience that the numbers so certified are likely to differ dramatically from the true earnings of the period. Despite this history of error, investors understandably rely upon auditors' opinions. After all, a declaration saying that "the statements present fairly" hardly sounds equivocal to the non-accountant.
Dù vậy, hằng năm các kiểm toán viên vẫn xác nhận các con số do ban điều hành cung cấp cho họ và trong ý kiến kiểm toán của mình, họ tuyên bố không kèm ngoại trừ rằng những số liệu này "phản ánh trung thực và hợp lý (present fairly)" tình hình tài chính của khách hàng. Các kiểm toán viên sử dụng ngôn từ trấn an này dù họ biết từ kinh nghiệm lâu dài và đau đớn rằng những con số được xác nhận như vậy nhiều khả năng sẽ khác biệt rất lớn so với lợi nhuận thực sự của kỳ đó. Bất chấp lịch sử sai sót này, các nhà đầu tư vẫn dựa vào ý kiến của kiểm toán viên, điều đó là dễ hiểu. Suy cho cùng, một tuyên bố nói rằng "các báo cáo phản ánh trung thực và hợp lý" khó có thể nghe nước đôi đối với người không làm kế toán.
The wording in the auditor's standard opinion letter is scheduled to change next year. The new language represents improvement, but falls far short of describing the limitations of a casualty-insurer audit. If it is to depict the true state of affairs, we believe the standard opinion letter to shareholders of a property-casualty company should read something like: "We have relied upon representations of management in respect to the liabilities shown for losses and loss adjustment expenses, the estimate of which, in turn, very materially affects the earnings and financial condition herein reported. We can express no opinion about the accuracy of these figures. Subject to that important reservation, in our opinion, etc."
Ngôn từ trong báo cáo kiểm toán mẫu theo kế hoạch sẽ thay đổi vào năm tới. Ngôn từ mới thể hiện sự cải thiện, nhưng còn kém xa mới mô tả được những hạn chế của một cuộc kiểm toán công ty bảo hiểm trách nhiệm. Nếu muốn phản ánh đúng thực trạng, chúng tôi tin rằng báo cáo kiểm toán mẫu gửi cổ đông của một công ty bảo hiểm tài sản và trách nhiệm nên có nội dung đại loại như: "Chúng tôi đã dựa vào giải trình của Ban Giám đốc (representations of management) đối với các khoản nợ phải trả được trình bày cho tổn thất và chi phí giải quyết bồi thường (loss adjustment expenses), mà ước tính của các khoản này, đến lượt nó, ảnh hưởng hết sức trọng yếu đến lợi nhuận và tình hình tài chính được báo cáo ở đây. Chúng tôi không thể đưa ra ý kiến nào về tính chính xác của những số liệu này. Với điều kiện bảo lưu quan trọng đó, theo ý kiến của chúng tôi, v.v."
If lawsuits develop in respect to wildly inaccurate financial statements (which they do), auditors will definitely say something of that sort in court anyway. Why should they not be forthright about their role and its limitations from the outset?
Nếu các vụ kiện phát sinh liên quan đến những báo cáo tài chính sai lệch khủng khiếp (điều vẫn xảy ra), thì dù sao các kiểm toán viên chắc chắn cũng sẽ nói điều gì đó tương tự tại tòa. Tại sao họ không thẳng thắn về vai trò của mình và những hạn chế của vai trò đó ngay từ đầu?
We want to emphasize that we are not faulting auditors for their inability to accurately assess loss reserves (and therefore earnings). We fault them only for failing to publicly acknowledge that they can't do this job.
Chúng tôi muốn nhấn mạnh rằng chúng tôi không chê trách các kiểm toán viên vì họ không có khả năng đánh giá chính xác dự phòng bồi thường (và do đó là lợi nhuận). Chúng tôi chỉ chê trách họ vì đã không công khai thừa nhận rằng họ không thể làm được việc này.
From all appearances, the innocent mistakes that are constantly made in reserving are accompanied by others that are deliberate. Various charlatans have enriched themselves at the expense of the investing public by exploiting, first, the inability of auditors to evaluate reserve figures and, second, the auditors' willingness to confidently certify those figures as if they had the expertise to do so. We will continue to see such chicanery in the future. Where "earnings" can be created by the stroke of a pen, the dishonest will gather. For them, long-tail insurance is heaven. The audit wording we suggest would at least serve to put investors on guard against these predators.
Xét theo mọi biểu hiện, những sai sót vô tình liên tục xảy ra trong việc trích lập dự phòng bồi thường (reserving) đi kèm với những sai sót khác có chủ ý. Nhiều kẻ bịp bợm đã làm giàu trên lưng công chúng đầu tư bằng cách lợi dụng, thứ nhất, việc kiểm toán viên không có khả năng đánh giá số liệu dự phòng và, thứ hai, việc kiểm toán viên sẵn lòng tự tin xác nhận những số liệu đó như thể họ có chuyên môn để làm vậy. Chúng ta sẽ còn tiếp tục thấy những trò gian lận như vậy trong tương lai. Ở đâu mà "lợi nhuận" có thể được tạo ra chỉ bằng một nét bút, ở đó kẻ bất lương sẽ tụ tập. Đối với chúng, bảo hiểm đuôi dài là thiên đường. Cách diễn đạt trong báo cáo kiểm toán mà chúng tôi đề xuất ít nhất cũng sẽ giúp các nhà đầu tư đề phòng những kẻ săn mồi này.
The taxes that insurance companies pay - which increased materially, though on a delayed basis, upon enactment of the Tax Reform Act of 1986 - took a further turn for the worse at the end of 1987. We detailed the 1986 changes in last year's report. We also commented on the irony of a statute that substantially increased 1987 reported earnings for insurers even as it materially reduced both their long-term earnings potential and their business value. At Berkshire, the temporarily-helpful "fresh start" adjustment inflated 1987 earnings by $8.2 million.
Các khoản thuế mà các công ty bảo hiểm phải nộp – vốn đã tăng đáng kể, dù có độ trễ, khi Đạo luật Cải cách Thuế năm 1986 (Tax Reform Act of 1986) được ban hành – lại càng trở nên tồi tệ hơn vào cuối năm 1987. Chúng tôi đã trình bày chi tiết những thay đổi năm 1986 trong báo cáo năm ngoái. Chúng tôi cũng đã bình luận về sự trớ trêu của một đạo luật làm tăng đáng kể lợi nhuận báo cáo năm 1987 của các công ty bảo hiểm ngay cả khi nó làm giảm đáng kể cả tiềm năng lợi nhuận dài hạn lẫn giá trị kinh doanh của họ. Tại Berkshire, khoản điều chỉnh "khởi đầu mới" ("fresh start" adjustment), vốn chỉ có lợi tạm thời, đã thổi phồng lợi nhuận năm 1987 thêm 8,2 triệu USD.
In our opinion, the 1986 Act was the most important economic event affecting the insurance industry over the past decade. The 1987 Bill further reduced the intercorporate dividends-received credit from 80% to 70%, effective January 1, 1988, except for cases in which the taxpayer owns at least 20% of an investee.
Theo quan điểm của chúng tôi, Đạo luật (Cải cách Thuế) năm 1986 là sự kiện kinh tế quan trọng nhất tác động đến ngành bảo hiểm trong thập kỷ qua. Đạo luật năm 1987 tiếp tục giảm khoản khấu trừ thuế đối với cổ tức nhận được giữa các công ty (dividends-received credit) từ 80% xuống 70%, có hiệu lực từ ngày 1 tháng 1 năm 1988, trừ các trường hợp người nộp thuế sở hữu ít nhất 20% một công ty được đầu tư (investee).
Investors who have owned stocks or bonds through corporate intermediaries other than qualified investment companies have always been disadvantaged in comparison to those owning the same securities directly. The penalty applying to indirect ownership was greatly increased by the 1986 Tax Bill and, to a lesser extent, by the 1987 Bill, particularly in instances where the intermediary is an insurance company. We have no way of offsetting this increased level of taxation. It simply means that a given set of pre-tax investment returns will now translate into much poorer after-tax results for our shareholders.
Những nhà đầu tư sở hữu cổ phiếu hoặc trái phiếu thông qua các trung gian là doanh nghiệp không phải công ty đầu tư (investment companies) đủ điều kiện luôn chịu thiệt thòi so với những người sở hữu trực tiếp cùng các chứng khoán đó. Khoản phạt áp dụng đối với sở hữu gián tiếp đã tăng mạnh do Đạo luật (Cải cách Thuế) năm 1986 và, ở mức độ thấp hơn, do Đạo luật năm 1987, đặc biệt trong các trường hợp trung gian là một công ty bảo hiểm. Chúng tôi không có cách nào bù đắp mức thuế tăng thêm này. Điều đó đơn giản có nghĩa là một mức lợi nhuận đầu tư trước thuế nhất định giờ đây sẽ chuyển thành kết quả sau thuế kém hơn nhiều cho cổ đông của chúng ta.
All in all, we expect to do well in the insurance business, though our record is sure to be uneven. The immediate outlook is for substantially lower volume but reasonable earnings improvement. The decline in premium volume will accelerate after our quota-share agreement with Fireman's Fund expires in 1989. At some point, likely to be at least a few years away, we may see some major opportunities, for which we are now much better prepared than we were in 1985.
Nhìn chung, chúng tôi kỳ vọng sẽ làm tốt trong mảng bảo hiểm, dù thành tích của chúng ta chắc chắn sẽ không đồng đều. Triển vọng trước mắt là khối lượng kinh doanh thấp hơn đáng kể nhưng lợi nhuận cải thiện ở mức hợp lý. Sự sụt giảm doanh thu phí bảo hiểm sẽ tăng tốc sau khi hợp đồng tái bảo hiểm số thành (quota-share agreement) của chúng ta với Fireman's Fund hết hạn vào năm 1989. Vào một thời điểm nào đó, nhiều khả năng ít nhất là vài năm nữa, chúng ta có thể thấy một số cơ hội lớn, mà giờ đây chúng ta đã chuẩn bị tốt hơn nhiều so với năm 1985.
Marketable Securities - Permanent Holdings
Chứng khoán khả mại (Marketable Securities) – Các khoản nắm giữ vĩnh viễn (Permanent Holdings)
Whenever Charlie and I buy common stocks for Berkshire's insurance companies (leaving aside arbitrage purchases, discussed later) we approach the transaction as if we were buying into a private business. We look at the economic prospects of the business, the people in charge of running it, and the price we must pay. We do not have in mind any time or price for sale. Indeed, we are willing to hold a stock indefinitely so long as we expect the business to increase in intrinsic value at a satisfactory rate. When investing, we view ourselves as business analysts - not as market analysts, not as macroeconomic analysts, and not even as security analysts.
Mỗi khi Charlie và tôi mua cổ phiếu phổ thông (common stocks) cho các công ty bảo hiểm của Berkshire (không tính các giao dịch mua để kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage), sẽ được bàn ở phần sau), chúng tôi tiếp cận giao dịch như thể chúng tôi đang mua vào một doanh nghiệp thuộc sở hữu tư nhân. Chúng tôi xem xét triển vọng kinh tế của doanh nghiệp, những người phụ trách điều hành doanh nghiệp đó, và mức giá chúng tôi phải trả. Chúng tôi không đặt ra trong đầu bất kỳ thời điểm hay mức giá nào để bán. Thực vậy, chúng tôi sẵn lòng nắm giữ một cổ phiếu vô thời hạn chừng nào chúng tôi còn kỳ vọng doanh nghiệp sẽ gia tăng giá trị nội tại (intrinsic value) với tốc độ thỏa đáng. Khi đầu tư, chúng tôi xem mình là những nhà phân tích doanh nghiệp – không phải nhà phân tích thị trường, không phải nhà phân tích kinh tế vĩ mô, và thậm chí cũng không phải nhà phân tích chứng khoán.
Our approach makes an active trading market useful, since it periodically presents us with mouth-watering opportunities. But by no means is it essential: a prolonged suspension of trading in the securities we hold would not bother us any more than does the lack of daily quotations on World Book or Fechheimer. Eventually, our economic fate will be determined by the economic fate of the business we own, whether our ownership is partial or total.
Cách tiếp cận của chúng tôi khiến một thị trường giao dịch sôi động trở nên hữu ích, vì nó định kỳ mang đến cho chúng tôi những cơ hội hấp dẫn đến chảy nước miếng. Nhưng nó hoàn toàn không phải là thiết yếu: việc tạm ngừng giao dịch kéo dài đối với các chứng khoán mà chúng ta nắm giữ sẽ không làm chúng tôi bận tâm hơn việc World Book hay Fechheimer không có giá niêm yết hằng ngày. Rốt cuộc, số phận kinh tế của chúng ta sẽ được quyết định bởi số phận kinh tế của doanh nghiệp mà chúng ta sở hữu, dù chúng ta sở hữu một phần hay toàn bộ.
Ben Graham, my friend and teacher, long ago described the mental attitude toward market fluctuations that I believe to be most conducive to investment success. He said that you should imagine market quotations as coming from a remarkably accommodating fellow named Mr. Market who is your partner in a private business. Without fail, Mr. Market appears daily and names a price at which he will either buy your interest or sell you his.
Ben Graham, người bạn và người thầy của tôi, từ lâu đã mô tả thái độ tinh thần trước những biến động của thị trường mà tôi tin là có lợi nhất cho sự thành công trong đầu tư. Ông nói rằng bạn nên hình dung các mức giá thị trường như đến từ một anh chàng dễ chiều đến lạ thường tên là Ngài Thị Trường (Mr. Market), người cộng sự của bạn trong một doanh nghiệp thuộc sở hữu tư nhân. Không bao giờ sai hẹn, Ngài Thị Trường xuất hiện mỗi ngày và đưa ra một mức giá mà tại đó ông ta sẽ hoặc mua phần sở hữu của bạn, hoặc bán cho bạn phần của ông ta.
Even though the business that the two of you own may have economic characteristics that are stable, Mr. Market's quotations will be anything but. For, sad to say, the poor fellow has incurable emotional problems. At times he feels euphoric and can see only the favorable factors affecting the business. When in that mood, he names a very high buy-sell price because he fears that you will snap up his interest and rob him of imminent gains. At other times he is depressed and can see nothing but trouble ahead for both the business and the world. On these occasions he will name a very low price, since he is terrified that you will unload your interest on him.
Cho dù doanh nghiệp mà hai bạn cùng sở hữu có thể có những đặc tính kinh tế ổn định, các mức giá của Ngài Thị Trường thì hoàn toàn không như vậy. Bởi vì, buồn thay, anh chàng tội nghiệp ấy mắc những vấn đề cảm xúc không thể chữa khỏi. Có những lúc ông ta cảm thấy hưng phấn và chỉ có thể nhìn thấy những yếu tố thuận lợi tác động đến doanh nghiệp. Khi ở trong tâm trạng đó, ông ta đưa ra một mức giá mua-bán rất cao vì ông ta sợ rằng bạn sẽ chộp lấy phần sở hữu của ông ta và cướp mất của ông ta những khoản lãi sắp đến tay. Vào những lúc khác, ông ta chán nản và chẳng nhìn thấy gì phía trước ngoài rắc rối cho cả doanh nghiệp lẫn thế giới. Vào những dịp này, ông ta sẽ đưa ra một mức giá rất thấp, vì ông ta khiếp sợ rằng bạn sẽ trút phần sở hữu của bạn sang cho ông ta.
Mr. Market has another endearing characteristic: He doesn't mind being ignored. If his quotation is uninteresting to you today, he will be back with a new one tomorrow. Transactions are strictly at your option. Under these conditions, the more manic-depressive his behavior, the better for you.
Ngài Thị Trường còn có một đặc điểm đáng mến khác: Ông ta không phiền khi bị phớt lờ. Nếu mức giá ông ta đưa ra hôm nay không khiến bạn quan tâm, ngày mai ông ta sẽ quay lại với một mức giá mới. Các giao dịch hoàn toàn tùy theo lựa chọn của bạn. Trong những điều kiện này, hành vi của ông ta càng hưng – trầm cảm thì càng tốt cho bạn.
But, like Cinderella at the ball, you must heed one warning or everything will turn into pumpkins and mice: Mr. Market is there to serve you, not to guide you. It is his pocketbook, not his wisdom, that you will find useful. If he shows up some day in a particularly foolish mood, you are free to either ignore him or to take advantage of him, but it will be disastrous if you fall under his influence. Indeed, if you aren't certain that you understand and can value your business far better than Mr. Market, you don't belong in the game. As they say in poker, "If you've been in the game 30 minutes and you don't know who the patsy is, you're the patsy."
Nhưng, giống như cô bé Lọ Lem tại buổi dạ vũ, bạn phải nghe theo một lời cảnh báo, nếu không mọi thứ sẽ biến thành bí ngô và chuột: Ngài Thị Trường ở đó để phục vụ bạn, chứ không phải để dẫn dắt bạn. Chính cái ví tiền của ông ta, chứ không phải sự khôn ngoan của ông ta, mới là thứ hữu ích đối với bạn. Nếu một ngày nào đó ông ta xuất hiện trong một tâm trạng đặc biệt ngớ ngẩn, bạn có toàn quyền hoặc phớt lờ ông ta hoặc tận dụng ông ta, nhưng sẽ là thảm họa nếu bạn rơi vào vòng ảnh hưởng của ông ta. Thực vậy, nếu bạn không chắc chắn rằng mình hiểu và có thể định giá doanh nghiệp của mình tốt hơn nhiều so với Ngài Thị Trường, thì bạn không thuộc về cuộc chơi này. Như người ta vẫn nói trong giới chơi poker: "Nếu bạn đã ngồi vào ván bài 30 phút mà vẫn chưa biết ai là con mồi, thì bạn chính là con mồi."
Ben's Mr. Market allegory may seem out-of-date in today's investment world, in which most professionals and academicians talk of efficient markets, dynamic hedging and betas. Their interest in such matters is understandable, since techniques shrouded in mystery clearly have value to the purveyor of investment advice. After all, what witch doctor has ever achieved fame and fortune by simply advising "Take two aspirins"?
Câu chuyện ngụ ngôn về Ngài Thị Trường của Ben có thể có vẻ lỗi thời trong thế giới đầu tư ngày nay, nơi hầu hết giới chuyên nghiệp và giới học thuật đều nói về thị trường hiệu quả (efficient markets), phòng hộ động (dynamic hedging) và hệ số beta (betas). Sự quan tâm của họ đến những vấn đề như vậy là dễ hiểu, vì những kỹ thuật được bao phủ trong màn bí ẩn rõ ràng có giá trị đối với người bán lời khuyên đầu tư. Suy cho cùng, đã có ông thầy lang nào từng đạt được danh vọng và tiền tài chỉ bằng cách khuyên "Uống hai viên aspirin" chưa?
The value of market esoterica to the consumer of investment advice is a different story. In my opinion, investment success will not be produced by arcane formulae, computer programs or signals flashed by the price behavior of stocks and markets. Rather an investor will succeed by coupling good business judgment with an ability to insulate his thoughts and behavior from the super-contagious emotions that swirl about the marketplace. In my own efforts to stay insulated, I have found it highly useful to keep Ben's Mr. Market concept firmly in mind.
Giá trị của những thứ bí truyền về thị trường đối với người tiêu dùng lời khuyên đầu tư lại là một chuyện khác. Theo quan điểm của tôi, thành công trong đầu tư sẽ không đến từ những công thức bí hiểm, những chương trình máy tính hay những tín hiệu lóe lên từ diễn biến giá của cổ phiếu và thị trường. Thay vào đó, một nhà đầu tư sẽ thành công bằng cách kết hợp óc phán đoán kinh doanh tốt với khả năng cách ly suy nghĩ và hành vi của mình khỏi những cảm xúc siêu dễ lây lan đang cuộn xoáy quanh thị trường. Trong nỗ lực của riêng tôi để giữ mình cách ly, tôi nhận thấy việc luôn ghi nhớ chắc chắn khái niệm Ngài Thị Trường của Ben là cực kỳ hữu ích.
Following Ben's teachings, Charlie and I let our marketable equities tell us by their operating results - not by their daily, or even yearly, price quotations - whether our investments are successful. The market may ignore business success for a while, but eventually will confirm it. As Ben said: "In the short run, the market is a voting machine but in the long run it is a weighing machine." The speed at which a business's success is recognized, furthermore, is not that important as long as the company's intrinsic value is increasing at a satisfactory rate. In fact, delayed recognition can be an advantage: It may give us the chance to buy more of a good thing at a bargain price.
Theo những lời dạy của Ben, Charlie và tôi để các cổ phiếu khả mại của chúng ta cho chúng tôi biết qua kết quả hoạt động kinh doanh của chúng – chứ không phải qua giá niêm yết hằng ngày, hay thậm chí hằng năm – liệu các khoản đầu tư của chúng ta có thành công hay không. Thị trường có thể phớt lờ thành công của doanh nghiệp trong một thời gian, nhưng cuối cùng sẽ xác nhận nó. Như Ben đã nói: "Trong ngắn hạn, thị trường là một máy bỏ phiếu (voting machine), nhưng trong dài hạn, nó là một máy cân (weighing machine)." Hơn nữa, tốc độ mà thành công của một doanh nghiệp được ghi nhận không quá quan trọng, miễn là giá trị nội tại của công ty đang tăng với tốc độ thỏa đáng. Thực tế, việc được ghi nhận muộn có thể là một lợi thế: Nó có thể cho chúng ta cơ hội mua thêm một thứ tốt với giá hời.
Sometimes, of course, the market may judge a business to be more valuable than the underlying facts would indicate it is. In such a case, we will sell our holdings. Sometimes, also, we will sell a security that is fairly valued or even undervalued because we require funds for a still more undervalued investment or one we believe we understand better.
Dĩ nhiên, đôi khi thị trường có thể đánh giá một doanh nghiệp có giá trị cao hơn mức mà các dữ kiện nền tảng cho thấy. Trong trường hợp đó, chúng tôi sẽ bán các khoản nắm giữ của mình. Cũng có đôi khi, chúng tôi sẽ bán một chứng khoán đang được định giá hợp lý hoặc thậm chí bị định giá thấp vì chúng tôi cần tiền cho một khoản đầu tư còn bị định giá thấp hơn nữa hoặc một khoản đầu tư mà chúng tôi tin rằng mình hiểu rõ hơn.
We need to emphasize, however, that we do not sell holdings just because they have appreciated or because we have held them for a long time. (Of Wall Street maxims the most foolish may be "You can't go broke taking a profit.") We are quite content to hold any security indefinitely, so long as the prospective return on equity capital of the underlying business is satisfactory, management is competent and honest, and the market does not overvalue the business.
Tuy nhiên, chúng tôi cần nhấn mạnh rằng chúng tôi không bán các khoản nắm giữ chỉ vì chúng đã tăng giá hoặc vì chúng tôi đã nắm giữ chúng trong một thời gian dài. (Trong các châm ngôn của Phố Wall, câu ngu ngốc nhất có lẽ là "Chốt lời thì không bao giờ phá sản.") Chúng tôi hoàn toàn hài lòng nắm giữ bất kỳ chứng khoán nào vô thời hạn, miễn là tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu kỳ vọng của doanh nghiệp nền tảng là thỏa đáng, ban điều hành có năng lực và trung thực, và thị trường không định giá doanh nghiệp quá cao.
However, our insurance companies own three marketable common stocks that we would not sell even though they became far overpriced in the market. In effect, we view these investments exactly like our successful controlled businesses - a permanent part of Berkshire rather than merchandise to be disposed of once Mr. Market offers us a sufficiently high price. To that, I will add one qualifier: These stocks are held by our insurance companies and we would, if absolutely necessary, sell portions of our holdings to pay extraordinary insurance losses. We intend, however, to manage our affairs so that sales are never required.
Tuy nhiên, các công ty bảo hiểm của chúng ta sở hữu ba cổ phiếu phổ thông khả mại mà chúng tôi sẽ không bán ngay cả khi chúng trở nên bị định giá quá cao trên thị trường. Trên thực tế, chúng tôi xem các khoản đầu tư này giống hệt như các doanh nghiệp thành công do chúng ta kiểm soát – một phần vĩnh viễn của Berkshire chứ không phải hàng hóa để bán đi một khi Ngài Thị Trường trả cho chúng ta một mức giá đủ cao. Về điều đó, tôi sẽ thêm một điều kiện: Những cổ phiếu này do các công ty bảo hiểm của chúng ta nắm giữ và, nếu thực sự cần thiết, chúng tôi sẽ bán một phần các khoản nắm giữ để chi trả những tổn thất bảo hiểm bất thường. Tuy nhiên, chúng tôi dự định điều hành công việc của mình sao cho không bao giờ phải bán.
A determination to have and to hold, which Charlie and I share, obviously involves a mixture of personal and financial considerations. To some, our stand may seem highly eccentric.(Charlie and I have long followed David Oglivy's advice: "Develop your eccentricities while you are young. That way, when you get old, people won't think you're going ga-ga.") Certainly, in the transaction-fixated Wall Street of recent years, our posture must seem odd: To many in that arena, both companies and stocks are seen only as raw material for trades.
Quyết tâm có được và gìn giữ mà Charlie và tôi cùng chia sẻ hiển nhiên bao hàm sự pha trộn giữa các cân nhắc cá nhân và tài chính. Với một số người, lập trường của chúng tôi có vẻ hết sức lập dị. (Charlie và tôi từ lâu đã làm theo lời khuyên của David Oglivy: "Hãy phát triển những nét lập dị của bạn khi bạn còn trẻ. Bằng cách đó, khi bạn về già, người ta sẽ không nghĩ rằng bạn đã lẩm cẩm.") Chắc chắn, trong một Phố Wall bị ám ảnh bởi giao dịch những năm gần đây, tư thế của chúng tôi hẳn có vẻ kỳ quặc: Với nhiều người trên đấu trường đó, cả công ty lẫn cổ phiếu đều chỉ được xem là nguyên liệu thô cho các giao dịch.
Our attitude, however, fits our personalities and the way we want to live our lives. Churchill once said, "You shape your houses and then they shape you." We know the manner in which we wish to be shaped. For that reason, we would rather achieve a return of X while associating with people whom we strongly like and admire than realize 110% of X by exchanging these relationships for uninteresting or unpleasant ones. And we will never find people we like and admire more than some of the main participants at the three companies - our permanent holdings - shown below:
Tuy nhiên, thái độ của chúng tôi phù hợp với tính cách của chúng tôi và với cách mà chúng tôi muốn sống cuộc đời mình. Churchill từng nói: "Bạn định hình những ngôi nhà của mình, rồi sau đó chúng định hình bạn." Chúng tôi biết mình muốn được định hình theo cách nào. Vì lý do đó, chúng tôi thà đạt được mức lợi nhuận X trong khi gắn bó với những người mà chúng tôi rất quý mến và ngưỡng mộ, còn hơn là thu được 110% của X bằng cách đánh đổi những mối quan hệ này lấy những mối quan hệ nhàm chán hoặc khó chịu. Và chúng tôi sẽ không bao giờ tìm được những người mà chúng tôi quý mến và ngưỡng mộ hơn một số nhân vật chủ chốt tại ba công ty – các khoản nắm giữ vĩnh viễn của chúng ta – được trình bày dưới đây:
Shares Company Cost Market
(000’s omitted) (000’s omitted)
3,000,000 Capital Cities/ABC, Inc. $517,500 $1,035,000
6,850,000 GEICO Corporation. 45,713 756,925
1,727,765 The Washington Post Company 9,731 323,092Số cổ phiếu Công ty Giá gốc Giá thị trường
(nghìn USD, lược 000) (nghìn USD, lược 000)
3.000.000 Capital Cities/ABC, Inc. $517.500 $1.035.000
6.850.000 GEICO Corporation. 45.713 756.925
1.727.765 The Washington Post Company 9.731 323.092We really don't see many fundamental differences between the purchase of a controlled business and the purchase of marketable holdings such as these. In each case we try to buy into businesses with favorable long-term economics. Our goal is to find an outstanding business at a sensible price, not a mediocre business at a bargain price. Charlie and I have found that making silk purses out of silk is the best that we can do; with sow's ears, we fail.
Chúng tôi thực sự không thấy nhiều khác biệt cơ bản giữa việc mua một doanh nghiệp để kiểm soát và việc mua các khoản nắm giữ khả mại như thế này. Trong mỗi trường hợp, chúng tôi đều cố gắng mua vào những doanh nghiệp có đặc tính kinh tế dài hạn thuận lợi. Mục tiêu của chúng tôi là tìm được một doanh nghiệp xuất sắc với mức giá hợp lý, chứ không phải một doanh nghiệp tầm thường với giá hời. Charlie và tôi nhận thấy rằng làm ra những chiếc ví lụa từ lụa là điều tốt nhất chúng tôi có thể làm; còn với tai lợn nái, chúng tôi thất bại.
(It must be noted that your Chairman, always a quick study, required only 20 years to recognize how important it was to buy good businesses. In the interim, I searched for "bargains" - and had the misfortune to find some. My punishment was an education in the economics of short-line farm implement manufacturers, third-place department stores, and New England textile manufacturers.)
(Cần phải lưu ý rằng vị Chủ tịch của các bạn, vốn luôn là người học nhanh, chỉ cần 20 năm để nhận ra tầm quan trọng của việc mua những doanh nghiệp tốt. Trong khoảng thời gian đó, tôi đã đi tìm "món hời" – và đã không may tìm thấy một vài món. Hình phạt dành cho tôi là một bài học về kinh tế học của các nhà sản xuất nông cụ có dòng sản phẩm hẹp, các cửa hàng bách hóa đứng hạng ba và các nhà sản xuất dệt may vùng New England.)
Of course, Charlie and I may misread the fundamental economics of a business. When that happens, we will encounter problems whether that business is a wholly-owned subsidiary or a marketable security, although it is usually far easier to exit from the latter. (Indeed, businesses can be misread: Witness the European reporter who, after being sent to this country to profile Andrew Carnegie, cabled his editor, "My God, you'll never believe the sort of money there is in running libraries.")
Dĩ nhiên, Charlie và tôi có thể đọc sai đặc tính kinh tế cơ bản của một doanh nghiệp. Khi điều đó xảy ra, chúng tôi sẽ gặp rắc rối bất kể doanh nghiệp đó là một công ty con sở hữu toàn bộ hay một chứng khoán khả mại, mặc dù thường thì thoát ra khỏi loại sau dễ dàng hơn nhiều. (Thực vậy, doanh nghiệp có thể bị đọc sai: Hãy xem trường hợp anh phóng viên châu Âu, người sau khi được cử sang đất nước này để viết bài chân dung về Andrew Carnegie, đã đánh điện về cho biên tập viên của mình: "Lạy Chúa, anh sẽ không bao giờ tin nổi có nhiều tiền đến mức nào trong nghề điều hành thư viện đâu.")
In making both control purchases and stock purchases, we try to buy not only good businesses, but ones run by high-grade, talented and likeable managers. If we make a mistake about the managers we link up with, the controlled company offers a certain advantage because we have the power to effect change. In practice, however, this advantage is somewhat illusory: Management changes, like marital changes, are painful, time-consuming and chancy. In any event, at our three marketable-but permanent holdings, this point is moot: With Tom Murphy and Dan Burke at Cap Cities, Bill Snyder and Lou Simpson at GEICO, and Kay Graham and Dick Simmons at The Washington Post, we simply couldn't be in better hands.
Khi thực hiện cả các thương vụ mua quyền kiểm soát lẫn các thương vụ mua cổ phiếu, chúng tôi cố gắng mua không chỉ những doanh nghiệp tốt, mà còn là những doanh nghiệp do các nhà quản lý hạng nhất, tài năng và dễ mến điều hành. Nếu chúng tôi phạm sai lầm về những nhà quản lý mà chúng tôi gắn bó, công ty do chúng ta kiểm soát mang lại một lợi thế nhất định vì chúng tôi có quyền tạo ra thay đổi. Tuy nhiên, trên thực tế, lợi thế này phần nào là ảo tưởng: Thay đổi ban điều hành, cũng giống như thay đổi hôn nhân, đều đau đớn, tốn thời gian và may rủi. Dù sao đi nữa, tại ba khoản nắm giữ vĩnh viễn – dù khả mại – của chúng ta, điểm này không còn đáng bàn: Với Tom Murphy và Dan Burke tại Cap Cities, Bill Snyder và Lou Simpson tại GEICO, và Kay Graham và Dick Simmons tại The Washington Post, chúng ta đơn giản là không thể ở trong tay ai tốt hơn.
I would say that the controlled company offers two main advantages. First, when we control a company we get to allocate capital, whereas we are likely to have little or nothing to say about this process with marketable holdings. This point can be important because the heads of many companies are not skilled in capital allocation. Their inadequacy is not surprising. Most bosses rise to the top because they have excelled in an area such as marketing, production, engineering, administration or, sometimes, institutional politics.
Tôi muốn nói rằng công ty do chúng ta kiểm soát mang lại hai lợi thế chính. Thứ nhất, khi chúng tôi kiểm soát một công ty, chúng tôi được quyền phân bổ vốn, trong khi với các khoản nắm giữ khả mại, chúng tôi nhiều khả năng sẽ có rất ít hoặc không có tiếng nói gì trong quá trình này. Điểm này có thể quan trọng vì người đứng đầu nhiều công ty không có kỹ năng phân bổ vốn (capital allocation). Sự non kém của họ không có gì đáng ngạc nhiên. Hầu hết các ông chủ leo lên đỉnh cao vì họ đã xuất sắc trong một lĩnh vực như marketing, sản xuất, kỹ thuật, quản trị hành chính hoặc, đôi khi, chính trị nội bộ tổ chức.
Once they become CEOs, they face new responsibilities. They now must make capital allocation decisions, a critical job that they may have never tackled and that is not easily mastered. To stretch the point, it's as if the final step for a highly-talented musician was not to perform at Carnegie Hall but, instead, to be named Chairman of the Federal Reserve.
Một khi trở thành CEO, họ phải đối mặt với những trách nhiệm mới. Giờ đây họ phải đưa ra các quyết định phân bổ vốn, một công việc hệ trọng mà có thể họ chưa bao giờ đảm nhận và không dễ gì thành thạo. Nói hơi quá một chút thì, điều đó giống như thể bước cuối cùng của một nhạc công tài năng xuất chúng không phải là biểu diễn tại Carnegie Hall mà thay vào đó là được bổ nhiệm làm Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang.
The lack of skill that many CEOs have at capital allocation is no small matter: After ten years on the job, a CEO whose company annually retains earnings equal to 10% of net worth will have been responsible for the deployment of more than 60% of all the capital at work in the business.
Sự thiếu kỹ năng phân bổ vốn của nhiều CEO không phải là chuyện nhỏ: Sau mười năm tại vị, một CEO mà công ty hằng năm giữ lại lợi nhuận bằng 10% giá trị tài sản ròng sẽ phải chịu trách nhiệm cho việc triển khai hơn 60% toàn bộ số vốn đang hoạt động trong doanh nghiệp.
CEOs who recognize their lack of capital-allocation skills (which not all do) will often try to compensate by turning to their staffs, management consultants, or investment bankers. Charlie and I have frequently observed the consequences of such "help." On balance, we feel it is more likely to accentuate the capital-allocation problem than to solve it.
Những CEO nhận ra sự thiếu hụt kỹ năng phân bổ vốn của mình (không phải ai cũng nhận ra) thường sẽ cố gắng bù đắp bằng cách nhờ đến đội ngũ nhân viên, các chuyên gia tư vấn quản lý hoặc giới ngân hàng đầu tư. Charlie và tôi đã thường xuyên quan sát thấy hậu quả của sự "giúp đỡ" như vậy. Nhìn chung, chúng tôi cảm thấy nó có nhiều khả năng làm trầm trọng thêm vấn đề phân bổ vốn hơn là giải quyết nó.
In the end, plenty of unintelligent capital allocation takes place in corporate America. (That's why you hear so much about "restructuring.") Berkshire, however, has been fortunate. At the companies that are our major non-controlled holdings, capital has generally been well-deployed and, in some cases, brilliantly so.
Rốt cuộc, rất nhiều hoạt động phân bổ vốn thiếu khôn ngoan diễn ra trong giới doanh nghiệp Mỹ. (Đó là lý do tại sao các bạn nghe nói quá nhiều về "tái cấu trúc".) Tuy nhiên, Berkshire đã gặp may. Tại các công ty là những khoản nắm giữ không kiểm soát chủ yếu của chúng ta, vốn nhìn chung đã được triển khai tốt và, trong một số trường hợp, một cách xuất sắc.
The second advantage of a controlled company over a marketable security has to do with taxes. Berkshire, as a corporate holder, absorbs some significant tax costs through the ownership of partial positions that we do not when our ownership is 80%, or greater. Such tax disadvantages have long been with us, but changes in the tax code caused them to increase significantly during the past year. As a consequence, a given business result can now deliver Berkshire financial results that are as much as 50% better if they come from an 80%-or-greater holding rather than from a lesser holding.
Lợi thế thứ hai của một công ty do chúng ta kiểm soát so với một chứng khoán khả mại liên quan đến thuế. Berkshire, với tư cách một cổ đông là doanh nghiệp, phải gánh một số chi phí thuế đáng kể khi sở hữu các khoản nắm giữ một phần, những chi phí mà chúng ta không phải gánh khi tỷ lệ sở hữu của chúng ta đạt 80% hoặc cao hơn. Những bất lợi về thuế như vậy đã tồn tại với chúng ta từ lâu, nhưng những thay đổi trong bộ luật thuế đã khiến chúng gia tăng đáng kể trong năm vừa qua. Do đó, cùng một kết quả kinh doanh giờ đây có thể mang lại cho Berkshire kết quả tài chính tốt hơn tới 50% nếu kết quả đó đến từ một khoản nắm giữ từ 80% trở lên thay vì từ một khoản nắm giữ nhỏ hơn.
The disadvantages of owning marketable securities are sometimes offset by a huge advantage: Occasionally the stock market offers us the chance to buy non-controlling pieces of extraordinary businesses at truly ridiculous prices - dramatically below those commanded in negotiated transactions that transfer control. For example, we purchased our Washington Post stock in 1973 at $5.63 per share, and per-share operating earnings in 1987 after taxes were $10.30. Similarly, Our GEICO stock was purchased in 1976, 1979 and 1980 at an average of $6.67 per share, and after-tax operating earnings per share last year were $9.01. In cases such as these, Mr. Market has proven to be a mighty good friend.
Những bất lợi của việc sở hữu chứng khoán khả mại đôi khi được bù đắp bằng một lợi thế khổng lồ: Thỉnh thoảng thị trường chứng khoán cho chúng ta cơ hội mua những phần sở hữu không mang quyền kiểm soát trong các doanh nghiệp phi thường với mức giá thực sự nực cười - thấp hơn một cách ngoạn mục so với mức giá đòi hỏi trong các giao dịch thương lượng có chuyển giao quyền kiểm soát. Ví dụ, chúng ta đã mua cổ phiếu Washington Post vào năm 1973 với giá 5,63 USD mỗi cổ phiếu, và lợi nhuận hoạt động sau thuế tính trên mỗi cổ phiếu năm 1987 là 10,30 USD. Tương tự, cổ phiếu GEICO của chúng ta được mua vào các năm 1976, 1979 và 1980 với giá bình quân 6,67 USD mỗi cổ phiếu, và lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (earnings per share) từ hoạt động kinh doanh sau thuế năm ngoái là 9,01 USD. Trong những trường hợp như thế này, Ngài Thị Trường đã chứng tỏ là một người bạn tốt vô cùng.
An interesting accounting irony overlays a comparison of the reported financial results of our controlled companies with those of the permanent minority holdings listed above. As you can see, those three stocks have a market value of over $2 billion. Yet they produced only $11 million in reported after-tax earnings for Berkshire in 1987.
Một nghịch lý kế toán thú vị phủ lên việc so sánh kết quả tài chính được báo cáo của các công ty do chúng ta kiểm soát với kết quả của các khoản nắm giữ thiểu số vĩnh viễn được liệt kê ở trên. Như các bạn có thể thấy, ba cổ phiếu đó có giá trị thị trường hơn 2 tỷ USD. Thế nhưng chúng chỉ tạo ra 11 triệu USD lợi nhuận sau thuế được báo cáo cho Berkshire trong năm 1987.
Accounting rules dictate that we take into income only the dividends these companies pay us - which are little more than nominal - rather than our share of their earnings, which in 1987 amounted to well over $100 million. On the other hand, accounting rules provide that the carrying value of these three holdings - owned, as they are, by insurance companies - must be recorded on our balance sheet at current market prices. The result: GAAP accounting lets us reflect in our net worth the up-to-date underlying values of the businesses we partially own, but does not let us reflect their underlying earnings in our income account.
Các quy tắc kế toán quy định rằng chúng ta chỉ được ghi nhận vào thu nhập phần cổ tức mà các công ty này trả cho chúng ta - vốn chỉ nhỉnh hơn mức tượng trưng một chút - thay vì phần của chúng ta trong lợi nhuận của họ, mà trong năm 1987 đã vượt xa con số 100 triệu USD. Mặt khác, các quy tắc kế toán quy định rằng giá trị ghi sổ (carrying value) của ba khoản nắm giữ này - vì chúng do các công ty bảo hiểm sở hữu - phải được ghi nhận trên bảng cân đối kế toán của chúng ta theo giá thị trường hiện hành. Kết quả là: Kế toán theo GAAP cho phép chúng ta phản ánh vào giá trị tài sản ròng của mình giá trị cơ sở cập nhật của các doanh nghiệp mà chúng ta sở hữu một phần, nhưng không cho phép chúng ta phản ánh lợi nhuận cơ sở của các doanh nghiệp đó vào báo cáo kết quả kinh doanh của mình.
In the case of our controlled companies, just the opposite is true. Here, we show full earnings in our income account but never change asset values on our balance sheet, no matter how much the value of a business might have increased since we purchased it.
Đối với các công ty do chúng ta kiểm soát, điều hoàn toàn ngược lại mới đúng. Ở đây, chúng ta thể hiện toàn bộ lợi nhuận trong báo cáo kết quả kinh doanh nhưng không bao giờ thay đổi giá trị tài sản trên bảng cân đối kế toán, bất kể giá trị của một doanh nghiệp có thể đã tăng lên bao nhiêu kể từ khi chúng ta mua nó.
Our mental approach to this accounting schizophrenia is to ignore GAAP figures and to focus solely on the future earning power of both our controlled and non-controlled businesses. Using this approach, we establish our own ideas of business value, keeping these independent from both the accounting values shown on our books for controlled companies and the values placed by a sometimes foolish market on our partially-owned companies. It is this business value that we hope to increase at a reasonable (or, preferably, unreasonable) rate in the years ahead.
Cách tiếp cận trong tư duy của chúng tôi đối với sự phân liệt trong kế toán này là bỏ qua các số liệu GAAP và chỉ tập trung vào khả năng sinh lời (earning power) trong tương lai của cả các doanh nghiệp do chúng ta kiểm soát lẫn không do chúng ta kiểm soát. Sử dụng cách tiếp cận này, chúng tôi hình thành quan niệm riêng của mình về giá trị kinh doanh, giữ cho những quan niệm đó độc lập với cả giá trị kế toán thể hiện trên sổ sách của chúng ta đối với các công ty do chúng ta kiểm soát lẫn mức giá trị mà một thị trường đôi khi ngớ ngẩn gán cho các công ty mà chúng ta sở hữu một phần. Chính giá trị kinh doanh này là thứ mà chúng tôi hy vọng sẽ gia tăng với tốc độ hợp lý (hoặc, tốt hơn nữa, bất hợp lý) trong những năm tới.
Marketable Securities - Other
Chứng khoán khả mại – Các khoản khác
In addition to our three permanent common stock holdings, we hold large quantities of marketable securities in our insurance companies. In selecting these, we can choose among five major categories: (1) long-term common stock investments, (2) medium-term fixed-income securities, (3) long-term fixed income securities, (4) short-term cash equivalents, and (5) short-term arbitrage commitments.
Ngoài ba khoản nắm giữ cổ phiếu phổ thông vĩnh viễn, chúng ta còn nắm giữ một lượng lớn chứng khoán khả mại trong các công ty bảo hiểm của mình. Khi lựa chọn những chứng khoán này, chúng tôi có thể chọn trong năm nhóm chính: (1) các khoản đầu tư dài hạn vào cổ phiếu phổ thông, (2) chứng khoán thu nhập cố định (fixed-income securities) trung hạn, (3) chứng khoán thu nhập cố định dài hạn, (4) các khoản tương đương tiền (cash equivalents) ngắn hạn, và (5) các khoản đầu tư chênh lệch giá ngắn hạn.
We have no particular bias when it comes to choosing from these categories. We just continuously search among them for the highest after-tax returns as measured by "mathematical expectation," limiting ourselves always to investment alternatives we think we understand. Our criteria have nothing to do with maximizing immediately reportable earnings; our goal, rather, is to maximize eventual net worth.
Chúng tôi không có thiên kiến đặc biệt nào khi lựa chọn giữa các nhóm này. Chúng tôi chỉ liên tục tìm kiếm trong các nhóm đó mức lợi suất sau thuế cao nhất được đo bằng "kỳ vọng toán học (mathematical expectation)," luôn giới hạn bản thân trong những lựa chọn đầu tư mà chúng tôi nghĩ là mình hiểu. Tiêu chí của chúng tôi không liên quan gì đến việc tối đa hóa lợi nhuận có thể báo cáo ngay; thay vào đó, mục tiêu của chúng tôi là tối đa hóa giá trị tài sản ròng sau cùng.
o Let's look first at common stocks. During 1987 the stock market was an area of much excitement but little net movement: The Dow advanced 2.3% for the year. You are aware, of course, of the roller coaster ride that produced this minor change. Mr. Market was on a manic rampage until October and then experienced a sudden, massive seizure.
o Trước hết hãy xem xét cổ phiếu phổ thông. Trong năm 1987, thị trường chứng khoán là nơi có nhiều sôi động nhưng ít biến chuyển ròng: Chỉ số Dow tăng 2,3% trong năm. Tất nhiên, các bạn đều biết về chuyến tàu lượn siêu tốc đã tạo ra sự thay đổi nhỏ nhoi này. Ngài Thị Trường đã ở trong một cơn hưng cảm điên cuồng cho đến tháng Mười rồi sau đó trải qua một cơn co giật đột ngột và dữ dội.
We have "professional" investors, those who manage many billions, to thank for most of this turmoil. Instead of focusing on what businesses will do in the years ahead, many prestigious money managers now focus on what they expect other money managers to do in the days ahead. For them, stocks are merely tokens in a game, like the thimble and flatiron in Monopoly.
Chúng ta phải cảm ơn các nhà đầu tư "chuyên nghiệp", những người quản lý nhiều tỷ USD, vì phần lớn sự hỗn loạn này. Thay vì tập trung vào việc các doanh nghiệp sẽ làm gì trong những năm tới, nhiều nhà quản lý tiền danh tiếng giờ đây lại tập trung vào việc họ kỳ vọng các nhà quản lý tiền khác sẽ làm gì trong những ngày tới. Với họ, cổ phiếu chỉ đơn thuần là những quân cờ trong một trò chơi, giống như quân cái đê khâu và quân bàn là trong trò Cờ tỷ phú (Monopoly).
An extreme example of what their attitude leads to is "portfolio insurance," a money-management strategy that many leading investment advisors embraced in 1986-1987. This strategy - which is simply an exotically-labeled version of the small speculator's stop-loss order dictates that ever increasing portions of a stock portfolio, or their index-future equivalents, be sold as prices decline. The strategy says nothing else matters: A downtick of a given magnitude automatically produces a huge sell order. According to the Brady Report, $60 billion to $90 billion of equities were poised on this hair trigger in mid-October of 1987.
Một ví dụ cực đoan về những gì thái độ của họ dẫn tới là "bảo hiểm danh mục đầu tư (portfolio insurance)," một chiến lược quản lý tiền mà nhiều cố vấn đầu tư hàng đầu đã áp dụng trong giai đoạn 1986-1987. Chiến lược này - vốn chỉ đơn giản là một phiên bản mang nhãn mác kỳ lạ của lệnh cắt lỗ (stop-loss order) mà nhà đầu cơ nhỏ lẻ vẫn dùng - quy định rằng những phần ngày càng lớn của một danh mục cổ phiếu, hoặc các hợp đồng tương lai chỉ số tương đương của chúng, phải được bán ra khi giá giảm. Chiến lược này cho rằng không còn gì khác quan trọng: Một nhịp giảm giá với biên độ nhất định sẽ tự động tạo ra một lệnh bán khổng lồ. Theo Báo cáo Brady, từ 60 tỷ USD đến 90 tỷ USD cổ phiếu đã ở thế sẵn sàng trên chiếc cò súng cực nhạy này vào giữa tháng 10 năm 1987.
If you've thought that investment advisors were hired to invest, you may be bewildered by this technique. After buying a farm, would a rational owner next order his real estate agent to start selling off pieces of it whenever a neighboring property was sold at a lower price? Or would you sell your house to whatever bidder was available at 9 on some morning merely because at 9 a similar house sold for less than it would have brought on the previous day?
Nếu các bạn từng nghĩ rằng các cố vấn đầu tư được thuê để đầu tư, các bạn có thể sẽ bối rối trước kỹ thuật này. Sau khi mua một trang trại, liệu một người chủ có lý trí có ra lệnh cho người môi giới bất động sản của mình bắt đầu bán dần từng mảnh của trang trại mỗi khi một mảnh đất lân cận được bán với giá thấp hơn không? Hay các bạn có bán ngôi nhà của mình cho bất kỳ người trả giá nào có mặt lúc 9 vào một buổi sáng nào đó chỉ vì lúc 9 một ngôi nhà tương tự đã được bán với giá thấp hơn mức nó có thể bán được vào ngày hôm trước không?
Moves like that, however, are what portfolio insurance tells a pension fund or university to make when it owns a portion of enterprises such as Ford or General Electric. The less these companies are being valued at, says this approach, the more vigorously they should be sold. As a "logical" corollary, the approach commands the institutions to repurchase these companies - I'm not making this up - once their prices have rebounded significantly. Considering that huge sums are controlled by managers following such Alice-in-Wonderland practices, is it any surprise that markets sometimes behave in aberrational fashion?
Tuy nhiên, những động thái như vậy chính là những gì mà bảo hiểm danh mục đầu tư bảo một quỹ hưu trí hay một trường đại học thực hiện khi họ sở hữu một phần của những doanh nghiệp như Ford hay General Electric. Cách tiếp cận này nói rằng các công ty này càng được định giá thấp thì càng phải bán chúng ra một cách quyết liệt hơn. Như một hệ quả "logic", cách tiếp cận này ra lệnh cho các tổ chức mua lại (repurchase) những công ty này - tôi không bịa ra chuyện này đâu - một khi giá của chúng đã phục hồi đáng kể. Xét đến việc những khoản tiền khổng lồ đang nằm trong sự kiểm soát của các nhà quản lý theo đuổi những cách làm kiểu Alice ở Xứ sở Thần tiên như vậy, có gì đáng ngạc nhiên khi thị trường đôi khi hành xử một cách bất thường?
Many commentators, however, have drawn an incorrect conclusion upon observing recent events: They are fond of saying that the small investor has no chance in a market now dominated by the erratic behavior of the big boys. This conclusion is dead wrong: Such markets are ideal for any investor - small or large - so long as he sticks to his investment knitting. Volatility caused by money managers who speculate irrationally with huge sums will offer the true investor more chances to make intelligent investment moves. He can be hurt by such volatility only if he is forced, by either financial or psychological pressures, to sell at untoward times.
Tuy nhiên, nhiều nhà bình luận đã rút ra một kết luận sai khi quan sát các sự kiện gần đây: Họ thích nói rằng nhà đầu tư nhỏ không có cơ hội nào trong một thị trường giờ đây bị chi phối bởi hành vi thất thường của các ông lớn. Kết luận này sai hoàn toàn: Những thị trường như vậy là lý tưởng cho bất kỳ nhà đầu tư nào - nhỏ hay lớn - miễn là người đó bám chặt vào công việc đầu tư sở trường của mình. Mức biến động do các nhà quản lý tiền đầu cơ một cách phi lý trí với những khoản tiền khổng lồ gây ra sẽ mang lại cho nhà đầu tư thực thụ nhiều cơ hội hơn để thực hiện những bước đi đầu tư thông minh. Người đó chỉ có thể chịu thiệt hại từ mức biến động như vậy nếu bị buộc phải bán vào những thời điểm bất lợi, do áp lực tài chính hoặc áp lực tâm lý.
At Berkshire, we have found little to do in stocks during the past few years. During the break in October, a few stocks fell to prices that interested us, but we were unable to make meaningful purchases before they rebounded. At yearend 1987 we had no major common stock investments (that is, over $50 million) other than those we consider permanent or arbitrage holdings. However, Mr. Market will offer us opportunities - you can be sure of that - and, when he does, we will be willing and able to participate.
Tại Berkshire, chúng tôi thấy có rất ít việc để làm với cổ phiếu trong vài năm qua. Trong đợt sụp đổ tháng Mười, một vài cổ phiếu đã rơi xuống mức giá khiến chúng tôi quan tâm, nhưng chúng tôi đã không thể thực hiện những giao dịch mua đáng kể trước khi chúng phục hồi. Vào cuối năm 1987, chúng ta không có khoản đầu tư cổ phiếu phổ thông lớn nào (tức là trên 50 triệu USD) ngoài những khoản mà chúng tôi coi là vĩnh viễn hoặc các khoản nắm giữ chênh lệch giá. Tuy nhiên, Ngài Thị Trường sẽ mang đến cho chúng ta những cơ hội - các bạn có thể chắc chắn điều đó - và khi ông ấy làm vậy, chúng tôi sẽ sẵn lòng và có khả năng tham gia.
o In the meantime, our major parking place for money is medium-term tax-exempt bonds, whose limited virtues I explained in last year's annual report. Though we both bought and sold some of these bonds in 1987, our position changed little overall, holding around $900 million. A large portion of our bonds are "grandfathered" under the Tax Reform Act of 1986, which means they are fully tax-exempt. Bonds currently purchased by insurance companies are not.
o Trong khi chờ đợi, nơi đỗ tiền chủ yếu của chúng ta là trái phiếu miễn thuế (tax-exempt bonds) trung hạn, loại trái phiếu mà tôi đã giải thích những ưu điểm hạn chế của nó trong báo cáo thường niên năm ngoái. Dù trong năm 1987 chúng ta vừa mua vừa bán một số trái phiếu này, nhìn chung vị thế của chúng ta thay đổi ít, duy trì ở khoảng 900 triệu USD. Một phần lớn trái phiếu của chúng ta "được bảo lưu theo quy định cũ (grandfathered)" theo Đạo luật Cải cách Thuế năm 1986, nghĩa là chúng được miễn thuế hoàn toàn. Trái phiếu do các công ty bảo hiểm mua vào hiện nay thì không.
As an alternative to short-term cash equivalents, our medium-term tax-exempts have - so far served us well. They have produced substantial extra income for us and are currently worth a bit above our cost. Regardless of their market price, we are ready to dispose of our bonds whenever something better comes along.
Là một lựa chọn thay thế cho các khoản tương đương tiền ngắn hạn, trái phiếu miễn thuế trung hạn của chúng ta - cho đến nay - đã phục vụ chúng ta tốt. Chúng đã tạo ra cho chúng ta khoản thu nhập tăng thêm đáng kể và hiện có giá trị cao hơn một chút so với giá gốc của chúng ta. Bất kể giá thị trường của chúng ra sao, chúng tôi sẵn sàng bán số trái phiếu này bất cứ khi nào có thứ tốt hơn xuất hiện.
o We continue to have an aversion to long-term bonds (and may be making a serious mistake by not disliking medium-term bonds as well). Bonds are no better than the currency in which they are denominated, and nothing we have seen in the past year - or past decade - makes us enthusiastic about the long-term future of U.S. currency.
o Chúng tôi tiếp tục có ác cảm với trái phiếu dài hạn (và có thể đang mắc một sai lầm nghiêm trọng khi không ghét cả trái phiếu trung hạn). Trái phiếu không tốt hơn đồng tiền mà chúng được định danh, và không có điều gì chúng tôi thấy trong năm qua - hay thập kỷ qua - khiến chúng tôi hào hứng về tương lai dài hạn của đồng tiền Mỹ.
Our enormous trade deficit is causing various forms of "claim checks" - U.S. government and corporate bonds, bank deposits, etc. - to pile up in the hands of foreigners at a distressing rate. By default, our government has adopted an approach to its finances patterned on that of Blanche DuBois, of A Streetcar Named Desire, who said, "I have always depended on the kindness of strangers." In this case, of course, the "strangers" are relying on the integrity of our claim checks although the plunging dollar has already made that proposition expensive for them.
Mức thâm hụt thương mại khổng lồ của chúng ta đang khiến nhiều dạng "phiếu đòi nợ" - trái phiếu Chính phủ và trái phiếu doanh nghiệp Mỹ, tiền gửi ngân hàng, v.v. - chồng chất trong tay người nước ngoài với tốc độ đáng lo ngại. Theo lẽ mặc nhiên, chính phủ của chúng ta đã áp dụng cho tài chính của mình một cách tiếp cận theo khuôn mẫu của Blanche DuBois, nhân vật trong vở A Streetcar Named Desire, người đã nói: "Tôi luôn trông cậy vào lòng tốt của những người xa lạ." Tất nhiên, trong trường hợp này, "những người xa lạ" đang trông cậy vào sự liêm chính của các phiếu đòi nợ của chúng ta, dù đồng đô-la lao dốc đã khiến lựa chọn đó trở nên tốn kém đối với họ.
The faith that foreigners are placing in us may be misfounded. When the claim checks outstanding grow sufficiently numerous and when the issuing party can unilaterally determine their purchasing power, the pressure on the issuer to dilute their value by inflating the currency becomes almost irresistible. For the debtor government, the weapon of inflation is the economic equivalent of the "H" bomb, and that is why very few countries have been allowed to swamp the world with debt denominated in their own currency. Our past, relatively good record for fiscal integrity has let us break this rule, but the generosity accorded us is likely to intensify, rather than relieve, the eventual pressure on us to inflate. If we do succumb to that pressure, it won't be just the foreign holders of our claim checks who will suffer. It will be all of us as well.
Niềm tin mà người nước ngoài đặt vào chúng ta có thể là đặt nhầm chỗ. Khi các phiếu đòi nợ đang lưu hành tăng lên đủ nhiều và khi bên phát hành có thể đơn phương quyết định sức mua của chúng, áp lực buộc bên phát hành pha loãng giá trị của chúng bằng cách bơm lạm phát đồng tiền trở nên gần như không thể cưỡng lại. Đối với chính phủ con nợ, vũ khí lạm phát là thứ tương đương về mặt kinh tế với quả bom "H", và đó là lý do vì sao rất ít quốc gia được phép làm tràn ngập thế giới bằng các khoản nợ định danh bằng đồng tiền của chính mình. Thành tích kỷ luật tài khóa tương đối tốt của chúng ta trong quá khứ đã cho phép chúng ta phá vỡ quy tắc này, nhưng sự rộng lượng dành cho chúng ta nhiều khả năng sẽ làm gia tăng, thay vì giảm bớt, áp lực sau cùng buộc chúng ta phải bơm lạm phát. Nếu chúng ta thực sự khuất phục trước áp lực đó, sẽ không chỉ những người nước ngoài nắm giữ phiếu đòi nợ của chúng ta phải chịu thiệt. Tất cả chúng ta cũng sẽ phải chịu thiệt.
Of course, the U.S. may take steps to stem our trade deficit well before our position as a net debtor gets out of hand. (In that respect, the falling dollar will help, though unfortunately it will hurt in other ways.) Nevertheless, our government's behavior in this test of its mettle is apt to be consistent with its Scarlett O'Hara approach generally: "I'll think about it tomorrow." And, almost inevitably, procrastination in facing up to fiscal problems will have inflationary consequences.
Tất nhiên, nước Mỹ có thể thực hiện các bước để ngăn chặn thâm hụt thương mại của chúng ta từ rất lâu trước khi vị thế con nợ ròng của chúng ta vượt khỏi tầm kiểm soát. (Về mặt đó, đồng đô-la giảm giá sẽ giúp ích, dù không may là nó sẽ gây hại theo những cách khác.) Tuy vậy, hành xử của chính phủ chúng ta trong phép thử bản lĩnh này nhiều khả năng sẽ nhất quán với cách tiếp cận kiểu Scarlett O'Hara mà chính phủ vẫn áp dụng nói chung: "Để mai tôi sẽ nghĩ về chuyện đó." Và, gần như không thể tránh khỏi, sự trì hoãn trong việc đối mặt với các vấn đề tài khóa sẽ dẫn đến những hệ quả lạm phát.
Both the timing and the sweep of those consequences are unpredictable. But our inability to quantify or time the risk does not mean we should ignore it. While recognizing the possibility that we may be wrong and that present interest rates may adequately compensate for the inflationary risk, we retain a general fear of long-term bonds.
Cả thời điểm lẫn phạm vi của những hệ quả đó đều không thể dự đoán. Nhưng việc chúng ta không có khả năng định lượng hay xác định thời điểm của rủi ro không có nghĩa là chúng ta nên phớt lờ nó. Trong khi thừa nhận khả năng chúng tôi có thể sai và lãi suất hiện tại có thể bù đắp thỏa đáng cho rủi ro lạm phát, chúng tôi vẫn giữ một nỗi lo chung đối với trái phiếu dài hạn.
We are, however, willing to invest a moderate portion of our funds in this category if we think we have a significant edge in a specific security. That willingness explains our holdings of the Washington Public Power Supply Systems #1, #2 and #3 issues, discussed in our 1984 report. We added to our WPPSS position during 1987. At yearend, we had holdings with an amortized cost of $240 million and a market value of $316 million, paying us tax-exempt income of $34 million annually.
Tuy nhiên, chúng tôi sẵn sàng đầu tư một phần vừa phải nguồn vốn của mình vào nhóm này nếu nghĩ rằng chúng tôi có lợi thế đáng kể ở một chứng khoán cụ thể. Sự sẵn sàng đó giải thích các khoản nắm giữ của chúng ta trong các đợt phát hành #1, #2 và #3 của Washington Public Power Supply Systems, đã được bàn đến trong báo cáo năm 1984 của chúng ta. Chúng ta đã gia tăng vị thế WPPSS trong năm 1987. Vào cuối năm, chúng ta có các khoản nắm giữ với giá trị phân bổ (amortized cost) 240 triệu USD và giá trị thị trường 316 triệu USD, mang lại cho chúng ta thu nhập miễn thuế 34 triệu USD mỗi năm.
o We continued to do well in arbitrage last year, though - or perhaps because - we operated on a very limited scale. We enter into only a few arbitrage commitments each year and restrict ourselves to large transactions that have been publicly announced. We do not participate in situations in which green-mailers are attempting to put a target company "in play."
o Chúng ta tiếp tục làm tốt trong kinh doanh chênh lệch giá năm ngoái, dù - hoặc có lẽ là vì - chúng ta hoạt động ở quy mô rất hạn chế. Mỗi năm chúng ta chỉ tham gia vài khoản đầu tư chênh lệch giá và tự giới hạn ở các giao dịch lớn đã được công bố công khai. Chúng ta không tham gia vào những tình huống mà những kẻ tống tiền doanh nghiệp (green-mailers) đang tìm cách đưa một công ty mục tiêu vào "tầm ngắm thâu tóm."
We have practiced arbitrage on an opportunistic basis for decades and, to date, our results have been quite good. Though we've never made an exact calculation, I believe that overall we have averaged annual pre-tax returns of at least 25% from arbitrage. I'm quite sure we did better than that in 1987. But it should be emphasized that a really bad experience or two - such as many arbitrage operations suffered in late 1987 - could change the figures dramatically.
Chúng tôi đã thực hành kinh doanh chênh lệch giá theo kiểu nắm bắt cơ hội trong nhiều thập kỷ và, cho đến nay, kết quả của chúng ta rất tốt. Dù chúng tôi chưa bao giờ tính toán chính xác, tôi tin rằng nhìn chung chúng ta đã đạt lợi suất trước thuế bình quân hằng năm ít nhất 25% từ kinh doanh chênh lệch giá. Tôi hoàn toàn chắc chắn rằng chúng ta đã làm tốt hơn mức đó trong năm 1987. Nhưng cần nhấn mạnh rằng một hoặc hai trải nghiệm thực sự tồi tệ - như nhiều hoạt động kinh doanh chênh lệch giá đã gánh chịu vào cuối năm 1987 - có thể làm thay đổi các con số này một cách ngoạn mục.
Our only $50 million-plus arbitrage position at yearend 1987 was 1,096,200 shares of Allegis, with a cost of $76 million and a market value of $78 million.
Vị thế chênh lệch giá duy nhất trên 50 triệu USD của chúng ta vào cuối năm 1987 là 1.096.200 cổ phiếu Allegis, với giá gốc 76 triệu USD và giá trị thị trường 78 triệu USD.
o We had two other large holdings at yearend that do not fit precisely into any of our five categories. One was various Texaco, Inc. bonds with short maturities, all purchased after Texaco went into bankruptcy. Were it not for the extraordinarily strong capital position of our insurance companies, it would be inappropriate for us to buy defaulted bonds. At prices prevailing after Texaco's bankruptcy filing, however, we regarded these issues as by far the most attractive bond investment available to us.
o Vào cuối năm, chúng ta có hai khoản nắm giữ lớn khác không khớp chính xác với bất kỳ nhóm nào trong năm nhóm của chúng ta. Một là các loại trái phiếu khác nhau của Texaco, Inc. có kỳ hạn ngắn, tất cả đều được mua sau khi Texaco lâm vào phá sản. Nếu không nhờ vị thế vốn mạnh phi thường của các công ty bảo hiểm của chúng ta, việc chúng ta mua trái phiếu đã vỡ nợ sẽ là không thích hợp. Tuy nhiên, ở các mức giá phổ biến sau khi Texaco nộp đơn phá sản, chúng tôi coi các chứng khoán này là khoản đầu tư trái phiếu hấp dẫn nhất mà chúng tôi có thể tiếp cận, vượt xa mọi khoản khác.
On a worst-case basis with respect to the Pennzoil litigation, we felt the bonds were likely to be worth about what we paid for them. Given a sensible settlement, which seemed likely, we expected the bonds to be worth considerably more. At yearend our Texaco bonds were carried on our books at $104 million and had a market value of $119 million.
Trong kịch bản xấu nhất liên quan đến vụ kiện tụng với Pennzoil, chúng tôi cảm thấy các trái phiếu này có khả năng có giá trị xấp xỉ số tiền chúng ta đã bỏ ra. Với một thỏa thuận dàn xếp hợp lý, điều có vẻ nhiều khả năng xảy ra, chúng tôi kỳ vọng các trái phiếu này sẽ có giá trị cao hơn đáng kể. Vào cuối năm, trái phiếu Texaco của chúng ta được ghi sổ ở mức 104 triệu USD và có giá trị thị trường 119 triệu USD.
By far our largest - and most publicized - investment in 1987 was a $700 million purchase of Salomon Inc 9% preferred stock. This preferred is convertible after three years into Salomon common stock at $38 per share and, if not converted, will be redeemed ratably over five years beginning October 31, 1995. From most standpoints, this commitment fits into the medium-term fixed-income securities category. In addition, we have an interesting conversion possibility.
Khoản đầu tư lớn nhất - và được báo chí nói đến nhiều nhất - của chúng ta trong năm 1987, vượt xa mọi khoản khác, là thương vụ mua 700 triệu USD cổ phiếu ưu đãi (preferred stock) 9% của Salomon Inc. Cổ phiếu ưu đãi này có thể chuyển đổi sau ba năm thành cổ phiếu phổ thông Salomon ở giá 38 USD mỗi cổ phiếu và, nếu không được chuyển đổi, sẽ được hoàn lại đều theo tỷ lệ trong năm năm bắt đầu từ ngày 31 tháng 10 năm 1995. Xét từ hầu hết các góc độ, khoản đầu tư này thuộc nhóm chứng khoán thu nhập cố định trung hạn. Ngoài ra, chúng ta còn có một khả năng chuyển đổi thú vị.
We, of course, have no special insights regarding the direction or future profitability of investment banking. By their nature, the economics of this industry are far less predictable than those of most other industries in which we have major Commitments. This unpredictability is one of the reasons why our participation is in the form of a convertible preferred.
Tất nhiên, chúng tôi không có hiểu biết sâu sắc đặc biệt nào về định hướng hay mức sinh lời tương lai của ngành ngân hàng đầu tư. Về bản chất, các đặc tính kinh tế của ngành này khó dự đoán hơn nhiều so với các đặc tính kinh tế của hầu hết các ngành khác mà chúng ta có những khoản đầu tư lớn. Sự khó dự đoán này là một trong những lý do vì sao chúng ta tham gia dưới hình thức cổ phiếu ưu đãi chuyển đổi (convertible preferred).
What we do have a strong feeling about is the ability and integrity of John Gutfreund, CEO of Salomon Inc. Charlie and I like, admire and trust John. We first got to know him in 1976 when he played a key role in GEICO's escape from near-bankruptcy. Several times since, we have seen John steer clients away from transactions that would have been unwise, but that the client clearly wanted to make - even though his advice provided no fee to Salomon and acquiescence would have delivered a large fee. Such service-above-self behavior is far from automatic in Wall Street.
Điều mà chúng tôi thực sự tin tưởng mạnh mẽ là năng lực và sự chính trực của John Gutfreund, CEO của Salomon Inc. Charlie và tôi quý mến, ngưỡng mộ và tin tưởng John. Chúng tôi làm quen với ông ấy lần đầu vào năm 1976 khi ông ấy đóng vai trò then chốt trong việc giúp GEICO thoát khỏi tình trạng suýt phá sản. Kể từ đó, đã vài lần chúng tôi chứng kiến John hướng khách hàng tránh xa những giao dịch thiếu khôn ngoan nhưng khách hàng rõ ràng muốn thực hiện - dù lời khuyên của ông ấy không mang lại khoản phí nào cho Salomon còn việc chiều theo khách hàng lại mang về một khoản phí lớn. Cách hành xử đặt việc phục vụ lên trên lợi ích bản thân như vậy hoàn toàn không phải là điều đương nhiên ở Phố Wall.
For the reasons Charlie outlines on page 50, at yearend we valued our Salomon investment at 98% of par, $14 million less than our cost. However, we believe there is a reasonable likelihood that a leading, high-quality capital-raising and market-making operation can average good returns on equity. If so, our conversion right will eventually prove to be valuable.
Vì những lý do mà Charlie trình bày ở trang 50, vào cuối năm chúng tôi định giá khoản đầu tư vào Salomon ở mức 98% mệnh giá, thấp hơn giá gốc của chúng ta 14 triệu USD. Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng có khả năng hợp lý là một hoạt động huy động vốn và tạo lập thị trường (market-making) hàng đầu, chất lượng cao có thể đạt tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu bình quân tốt. Nếu vậy, quyền chuyển đổi (conversion right) của chúng ta cuối cùng sẽ chứng tỏ là có giá trị.
Two further comments about our investments in marketable securities are appropriate. First, we give you our usual warning: Our holdings have changed since yearend and will continue to do so without notice.
Có hai nhận xét nữa về các khoản đầu tư vào chứng khoán khả mại của chúng ta là thích hợp. Thứ nhất, chúng tôi đưa ra lời cảnh báo thường lệ: Các khoản nắm giữ của chúng ta đã thay đổi kể từ cuối năm và sẽ tiếp tục thay đổi mà không báo trước.
The second comment is related: During 1987, as in some earlier years, there was speculation in the press from time to time about our purchase or sale of various securities. These stories were sometimes true, sometimes partially true, and other times completely untrue. Interestingly, there has been no correlation between the size and prestige of the publication and the accuracy of the report. One dead-wrong rumor was given considerable prominence by a major national magazine, and another leading publication misled its readers by writing about an arbitrage position as if it were a long-term investment commitment. (In not naming names, I am observing the old warning that it's not wise to pick fights with people who buy ink by the barrel.)
Nhận xét thứ hai có liên quan: Trong năm 1987, cũng như một số năm trước đó, thỉnh thoảng báo chí lại đưa ra những đồn đoán về việc chúng ta mua hay bán các chứng khoán khác nhau. Những câu chuyện này đôi khi đúng, đôi khi đúng một phần, và những lần khác thì hoàn toàn sai. Điều thú vị là không hề có mối tương quan nào giữa quy mô và uy tín của ấn phẩm với độ chính xác của bản tin. Một tin đồn sai bét đã được một tạp chí lớn tầm quốc gia đăng tải rất nổi bật, và một ấn phẩm hàng đầu khác đã đánh lừa độc giả của mình khi viết về một vị thế chênh lệch giá như thể đó là một khoản đầu tư dài hạn. (Khi không nêu tên, tôi đang tuân theo lời cảnh báo xưa rằng thật không khôn ngoan khi gây sự với những người mua mực theo thùng.)
You should understand that we simply don't comment in any way on rumors, whether they are true or false. If we were to deny the incorrect reports and refuse comment on the correct ones, we would in effect be commenting on all.
Các bạn cần hiểu rằng chúng tôi đơn giản là không bình luận dưới bất kỳ hình thức nào về các tin đồn, dù chúng đúng hay sai. Nếu chúng tôi phủ nhận các bản tin sai và từ chối bình luận về các bản tin đúng, thì trên thực tế chúng tôi đã bình luận về tất cả.
In a world in which big investment ideas are both limited and valuable, we have no interest in telling potential competitors what we are doing except to the extent required by law. We certainly don't expect others to tell us of their investment ideas. Nor would we expect a media company to disclose news of acquisitions it was privately pursuing or a journalist to tell his competitors about stories on which he is working or sources he is using.
Trong một thế giới mà những ý tưởng đầu tư lớn vừa có hạn vừa có giá trị, chúng tôi không có hứng thú gì với việc nói cho các đối thủ tiềm năng biết chúng tôi đang làm gì, ngoại trừ trong phạm vi pháp luật yêu cầu. Chắc chắn chúng tôi không mong người khác kể cho chúng tôi về các ý tưởng đầu tư của họ. Chúng tôi cũng sẽ không mong một công ty truyền thông tiết lộ tin tức về các thương vụ mua lại doanh nghiệp mà công ty đó đang âm thầm theo đuổi, hay một nhà báo kể với các đối thủ của mình về những câu chuyện người đó đang viết hoặc những nguồn tin người đó đang sử dụng.
I find it uncomfortable when friends or acquaintances mention that they are buying X because it has been reported - incorrectly - that Berkshire is a buyer. However, I do not set them straight. If they want to participate in whatever Berkshire actually is buying, they can always purchase Berkshire stock. But perhaps that is too simple. Usually, I suspect, they find it more exciting to buy what is being talked about. Whether that strategy is more profitable is another question.
Tôi thấy không thoải mái khi bạn bè hay người quen nói rằng họ đang mua X vì có tin - không chính xác - rằng Berkshire đang mua vào. Tuy nhiên, tôi không đính chính cho họ. Nếu họ muốn tham gia vào bất cứ thứ gì Berkshire thực sự đang mua, họ luôn có thể mua cổ phiếu Berkshire. Nhưng có lẽ điều đó quá đơn giản. Tôi ngờ rằng, thường thì họ thấy việc mua thứ đang được bàn tán hấp dẫn hơn. Liệu chiến lược đó có sinh lời nhiều hơn hay không lại là một câu hỏi khác.
Financing
Huy động vốn
Shortly after yearend, Berkshire sold two issues of debentures, totaling $250 million. Both issues mature in 2018 and will be retired at an even pace through sinking fund operations that begin in 1999. Our overall interest cost, after allowing for expenses of issuance, is slightly over 10%. Salomon was our investment banker, and its service was excellent.
Ngay sau khi kết thúc năm, Berkshire đã bán hai đợt phát hành trái phiếu không có bảo đảm (debentures), tổng cộng 250 triệu USD. Cả hai đợt đều đáo hạn năm 2018 và sẽ được hoàn trả đều đặn thông qua hoạt động của quỹ thanh toán nợ trái phiếu (sinking fund) bắt đầu từ năm 1999. Chi phí lãi vay tổng thể của chúng ta, sau khi tính đến chi phí phát hành, là hơn 10% một chút. Salomon là ngân hàng đầu tư của chúng ta, và dịch vụ của họ thật xuất sắc.
Despite our pessimistic views about inflation, our taste for debt is quite limited. To be sure, it is likely that Berkshire could improve its return on equity by moving to a much higher, though still conventional, debt-to-business-value ratio. It's even more likely that we could handle such a ratio, without problems, under economic conditions far worse than any that have prevailed since the early 1930s.
Bất chấp quan điểm bi quan của chúng tôi về lạm phát, khẩu vị của chúng tôi đối với nợ rất hạn chế. Chắc chắn là, nhiều khả năng Berkshire có thể cải thiện tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của mình bằng cách chuyển sang một tỷ lệ nợ trên giá trị kinh doanh cao hơn nhiều, dù vẫn trong mức theo thông lệ. Thậm chí càng có nhiều khả năng hơn là chúng ta có thể xử lý một tỷ lệ như vậy, mà không gặp vấn đề gì, trong những điều kiện kinh tế tồi tệ hơn nhiều so với bất kỳ điều kiện nào đã diễn ra kể từ đầu thập niên 1930.
But we do not wish it to be only likely that we can meet our obligations; we wish that to be certain. Thus we adhere to policies - both in regard to debt and all other matters - that will allow us to achieve acceptable long-term results under extraordinarily adverse conditions, rather than optimal results under a normal range of conditions.
Nhưng chúng tôi không muốn việc chúng ta có thể đáp ứng các nghĩa vụ của mình chỉ là nhiều khả năng; chúng tôi muốn điều đó là chắc chắn. Vì vậy, chúng tôi tuân thủ những chính sách - cả về nợ lẫn mọi vấn đề khác - cho phép chúng ta đạt được kết quả dài hạn chấp nhận được trong những điều kiện bất lợi phi thường, thay vì kết quả tối ưu trong phạm vi điều kiện bình thường.
Good business or investment decisions will eventually produce quite satisfactory economic results, with no aid from leverage. Therefore, it seems to us to be both foolish and improper to risk what is important (including, necessarily, the welfare of innocent bystanders such as policyholders and employees) for some extra returns that are relatively unimportant. This view is not the product of either our advancing age or prosperity: Our opinions about debt have remained constant.
Những quyết định kinh doanh hay đầu tư đúng đắn cuối cùng sẽ tạo ra kết quả kinh tế hoàn toàn thỏa đáng, mà không cần đến sự trợ giúp của đòn bẩy. Do đó, đối với chúng tôi, việc mạo hiểm những gì quan trọng (bao gồm, tất yếu, cả phúc lợi của những người ngoài cuộc vô can như bên mua bảo hiểm và nhân viên) để đổi lấy một ít lợi suất tăng thêm tương đối không quan trọng là vừa dại dột vừa không đúng đắn. Quan điểm này không phải là sản phẩm của tuổi tác ngày càng cao hay của sự sung túc của chúng tôi: Quan điểm của chúng tôi về nợ vẫn luôn không đổi.
However, we are not phobic about borrowing. (We're far from believing that there is no fate worse than debt.) We are willing to borrow an amount that we believe - on a worst-case basis - will pose no threat to Berkshire's well-being. Analyzing what that amount might be, we can look to some important strengths that would serve us well if major problems should engulf our economy: Berkshire's earnings come from many diverse and well-entrenched businesses; these businesses seldom require much capital investment; what debt we have is structured well; and we maintain major holdings of liquid assets. Clearly, we could be comfortable with a higher debt-to-business-value ratio than we now have.
Tuy nhiên, chúng tôi không mắc chứng sợ vay nợ. (Chúng tôi còn lâu mới tin rằng không có số phận nào tệ hơn nợ nần.) Chúng tôi sẵn lòng vay một khoản mà chúng tôi tin rằng - trong kịch bản xấu nhất - sẽ không gây ra mối đe dọa nào cho sự vững mạnh của Berkshire. Khi phân tích xem khoản đó có thể là bao nhiêu, chúng tôi có thể dựa vào một số điểm mạnh quan trọng sẽ hữu ích cho chúng ta nếu những vấn đề lớn nhấn chìm nền kinh tế của chúng ta: Lợi nhuận của Berkshire đến từ nhiều doanh nghiệp đa dạng và có vị thế vững chắc; những doanh nghiệp này hiếm khi đòi hỏi nhiều vốn đầu tư; khoản nợ mà chúng ta có được cấu trúc tốt; và chúng ta duy trì những khoản nắm giữ lớn tài sản có tính thanh khoản cao. Rõ ràng, chúng ta có thể thoải mái với một tỷ lệ nợ trên giá trị kinh doanh cao hơn mức hiện nay.
One further aspect of our debt policy deserves comment: Unlike many in the business world, we prefer to finance in anticipation of need rather than in reaction to it. A business obtains the best financial results possible by managing both sides of its balance sheet well. This means obtaining the highest-possible return on assets and the lowest-possible cost on liabilities. It would be convenient if opportunities for intelligent action on both fronts coincided. However, reason tells us that just the opposite is likely to be the case: Tight money conditions, which translate into high costs for liabilities, will create the best opportunities for acquisitions, and cheap money will cause assets to be bid to the sky. Our conclusion: Action on the liability side should sometimes be taken independent of any action on the asset side.
Một khía cạnh nữa trong chính sách nợ của chúng tôi đáng được bàn đến: Không giống nhiều người trong giới kinh doanh, chúng tôi thích huy động vốn khi dự liệu trước nhu cầu thay vì để phản ứng với nhu cầu. Một doanh nghiệp đạt được kết quả tài chính tốt nhất có thể bằng cách quản lý tốt cả hai vế của bảng cân đối kế toán. Điều này có nghĩa là đạt được tỷ suất lợi nhuận trên tài sản (return on assets) cao nhất có thể và chi phí nợ phải trả thấp nhất có thể. Sẽ thật tiện nếu cơ hội hành động thông minh ở cả hai mặt trận trùng nhau. Tuy nhiên, lý trí cho chúng tôi biết rằng điều hoàn toàn ngược lại mới có khả năng xảy ra: Điều kiện tiền tệ thắt chặt, vốn đồng nghĩa với chi phí cao cho nợ phải trả, sẽ tạo ra những cơ hội tốt nhất cho các thương vụ mua lại doanh nghiệp, còn tiền rẻ sẽ khiến giá tài sản bị đẩy lên tận trời. Kết luận của chúng tôi: Hành động ở vế nợ phải trả đôi khi nên được thực hiện độc lập với bất kỳ hành động nào ở vế tài sản.
Alas, what is "tight" and "cheap" money is far from clear at any particular time. We have no ability to forecast interest rates and - maintaining our usual open-minded spirit - believe that no one else can. Therefore, we simply borrow when conditions seem non-oppressive and hope that we will later find intelligent expansion or acquisition opportunities, which - as we have said - are most likely to pop up when conditions in the debt market are clearly oppressive. Our basic principle is that if you want to shoot rare, fast-moving elephants, you should always carry a loaded gun.
Than ôi, thế nào là tiền "thắt chặt" và tiền "rẻ" thì không hề rõ ràng vào bất kỳ thời điểm cụ thể nào. Chúng tôi không có khả năng dự báo lãi suất và - giữ tinh thần cởi mở thường lệ của mình - tin rằng không ai khác có thể. Vì vậy, chúng tôi đơn giản là vay khi điều kiện có vẻ không khắc nghiệt và hy vọng rằng sau này sẽ tìm được những cơ hội mở rộng hay thực hiện thương vụ mua lại doanh nghiệp một cách thông minh, những cơ hội mà - như chúng tôi đã nói - nhiều khả năng xuất hiện nhất khi điều kiện trên thị trường nợ rõ ràng là khắc nghiệt. Nguyên tắc cơ bản của chúng tôi là nếu muốn bắn những con voi hiếm hoi và di chuyển nhanh, người ta nên luôn mang theo một khẩu súng đã nạp đạn.
Our fund-first, buy-or-expand-later policy almost always penalizes near-term earnings. For example, we are now earning about 6 1/2% on the $250 million we recently raised at 10%, a disparity that is currently costing us about $160,000 per week. This negative spread is unimportant to us and will not cause us to stretch for either acquisitions or higher-yielding short-term instruments. If we find the right sort of business elephant within the next five years or so, the wait will have been worthwhile.
Chính sách huy động vốn trước, mua hay mở rộng sau của chúng tôi hầu như luôn gây thiệt cho lợi nhuận ngắn hạn. Ví dụ, hiện chúng ta đang kiếm được khoảng 6 1/2% trên khoản 250 triệu USD mà chúng ta vừa huy động với lãi suất 10%, một mức chênh lệch hiện khiến chúng ta tốn khoảng 160.000 USD mỗi tuần. Mức chênh lệch lãi suất âm (negative spread) này không quan trọng đối với chúng tôi và sẽ không khiến chúng tôi cố với tới các thương vụ mua lại doanh nghiệp hay các công cụ ngắn hạn có lợi suất cao hơn. Nếu chúng tôi tìm được đúng loại con voi doanh nghiệp trong khoảng năm năm tới, thì sự chờ đợi sẽ là xứng đáng.
Miscellaneous
Các vấn đề khác
We hope to buy more businesses that are similar to the ones we have, and we can use some help. If you have a business that fits the following criteria, call me or, preferably, write.
Chúng tôi hy vọng sẽ mua thêm những doanh nghiệp tương tự như những doanh nghiệp chúng ta đang có, và chúng tôi cũng cần được giúp đỡ đôi chút. Nếu các bạn có một doanh nghiệp đáp ứng các tiêu chí sau đây, hãy gọi điện cho tôi hoặc, tốt hơn nữa, hãy viết thư.
Here's what we're looking for:
Đây là những gì chúng tôi đang tìm kiếm:
(1) large purchases (at least $10 million of after-tax earnings),
(1) những thương vụ mua lớn (lợi nhuận sau thuế ít nhất 10 triệu USD),
(2) demonstrated consistent earning power (future projections are of little interest to us, nor are "turnaround" situations),
(2) khả năng sinh lời ổn định đã được chứng minh (các dự phóng tương lai ít khiến chúng tôi quan tâm, các tình huống "doanh nghiệp cần xoay chuyển (turnaround)" cũng vậy),
(3) businesses earning good returns on equity while employing little or no debt,
(3) doanh nghiệp đạt tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu tốt trong khi sử dụng ít hoặc không sử dụng nợ,
(4) management in place (we can't supply it),
(4) ban điều hành sẵn có (chúng tôi không thể cung cấp ban điều hành),
(5) simple businesses (if there's lots of technology, we won't understand it),
(5) doanh nghiệp đơn giản (nếu có nhiều công nghệ, chúng tôi sẽ không hiểu được),
(6) an offering price (we don't want to waste our time or that of the seller by talking, even preliminarily, about a transaction when price is unknown).
(6) mức giá chào bán (chúng tôi không muốn lãng phí thời gian của mình hay của người bán bằng việc bàn bạc, dù chỉ là sơ bộ, về một giao dịch khi chưa biết giá).
We will not engage in unfriendly takeovers. We can promise complete confidentiality and a very fast answer - customarily within five minutes - as to whether we're interested. We prefer to buy for cash, but will consider issuing stock when we receive as much in intrinsic business value as we give. We invite potential sellers to check us out by contacting people with whom we have done business in the past. For the right business - and the right people - we can provide a good home.
Chúng tôi sẽ không tham gia các vụ thâu tóm thù địch (unfriendly takeovers). Chúng tôi có thể hứa giữ bí mật tuyệt đối và trả lời rất nhanh – thường là trong vòng năm phút – về việc chúng tôi có quan tâm hay không. Chúng tôi ưu tiên mua bằng tiền mặt, nhưng sẽ cân nhắc phát hành cổ phiếu khi chúng tôi nhận về giá trị kinh doanh nội tại (intrinsic business value) nhiều bằng giá trị chúng tôi trao đi. Chúng tôi mời những người bán tiềm năng tìm hiểu về chúng tôi bằng cách liên hệ với những người mà chúng tôi từng làm ăn trong quá khứ. Với doanh nghiệp phù hợp – và những con người phù hợp – chúng tôi có thể mang lại một mái nhà tốt.
On the other hand, we frequently get approached about acquisitions that don't come close to meeting our tests: new ventures, turnarounds, auction-like sales, and the ever-popular (among brokers) "I'm-sure-something-will-work-out-if-you-people-get-to-know-each-other." None of these attracts us in the least.
Mặt khác, chúng tôi thường xuyên được tiếp cận về những thương vụ mua lại doanh nghiệp còn lâu mới đáp ứng được các phép thử của chúng tôi: các dự án kinh doanh mới, các doanh nghiệp cần xoay chuyển, các thương vụ bán theo kiểu đấu giá, và kiểu chào mời muôn thuở được ưa chuộng (trong giới môi giới) "Tôi-chắc-chắn-sẽ-có-gì-đó-nên-chuyện-nếu-các-vị-làm-quen-với-nhau." Không một thứ nào trong số này thu hút chúng tôi dù chỉ một chút.
Besides being interested in the purchases of entire businesses as described above, we are also interested in the negotiated purchase of large, but not controlling, blocks of stock comparable to those we hold in Cap Cities and Salomon. We have a special interest in purchasing convertible preferreds as a long-term investment, as we did at Salomon.
Bên cạnh việc quan tâm đến các thương vụ mua toàn bộ doanh nghiệp như đã mô tả ở trên, chúng tôi cũng quan tâm đến việc mua qua thương lượng những khối cổ phiếu lớn, nhưng không mang tính kiểm soát, tương tự như những khối cổ phiếu chúng ta đang nắm giữ tại Cap Cities và Salomon. Chúng tôi đặc biệt quan tâm đến việc mua cổ phiếu ưu đãi chuyển đổi như một khoản đầu tư dài hạn, như chúng tôi đã làm tại Salomon.
And now a bit of deja vu. Most of Berkshire's major stockholders received their shares at yearend 1969 in a liquidating distribution from Buffett Partnership, Ltd. Some of these former partners will remember that in 1962 I encountered severe managerial problems at Dempster Mill Manufacturing Co., a pump and farm implement manufacturing company that BPL controlled.
Và bây giờ là một chút cảm giác như đã từng trải qua (deja vu). Phần lớn các cổ đông lớn của Berkshire đã nhận cổ phiếu của mình vào cuối năm 1969 trong một đợt phân phối thanh lý (liquidating distribution) từ Buffett Partnership, Ltd. Một số cựu thành viên này sẽ còn nhớ rằng vào năm 1962 tôi đã gặp phải những vấn đề quản lý nghiêm trọng tại Dempster Mill Manufacturing Co., một công ty sản xuất máy bơm và nông cụ mà BPL kiểm soát.
At that time, like now, I went to Charlie with problems that were too tough for me to solve. Charlie suggested the solution might lie in a California friend of his, Harry Bottle, whose special knack was never forgetting the fundamental. I met Harry in Los Angeles on April 17, 1962, and on April 23 he was in Beatrice, Nebraska, running Dempster. Our problems disappeared almost immediately. In my 1962 annual letter to partners, I named Harry "Man of the Year."
Khi đó, cũng như bây giờ, tôi tìm đến Charlie với những vấn đề quá khó để tôi tự giải quyết. Charlie gợi ý rằng lời giải có thể nằm ở một người bạn của ông ở California, Harry Bottle, người có biệt tài là không bao giờ quên điều căn bản. Tôi gặp Harry ở Los Angeles vào ngày 17 tháng 4 năm 1962, và đến ngày 23 tháng 4 ông đã có mặt ở Beatrice, Nebraska, điều hành Dempster. Các vấn đề của chúng ta biến mất gần như ngay lập tức. Trong lá thư thường niên năm 1962 gửi các thành viên, tôi đã gọi Harry là "Nhân vật của năm."
Fade to 24 years later: The scene is K & W Products, a small Berkshire subsidiary that produces automotive compounds. For years K & W did well, but in 1985-86 it stumbled badly, as it pursued the unattainable to the neglect of the achievable. Charlie, who oversees K & W, knew there was no need to consult me. Instead, he called Harry, now 68 years old, made him CEO, and sat back to await the inevitable. He didn't wait long. In 1987 K & W's profits set a record, up more than 300% from 1986. And, as profits went up, capital employed went down: K & W's investment in accounts receivable and inventories has decreased 20%.
Chuyển cảnh sang 24 năm sau: Bối cảnh là K & W Products, một công ty con nhỏ của Berkshire chuyên sản xuất các hợp chất dùng cho ô tô. Trong nhiều năm K & W hoạt động tốt, nhưng trong giai đoạn 1985-86 công ty đã vấp ngã nặng nề, khi theo đuổi những điều không thể đạt được mà xao nhãng những điều có thể đạt được. Charlie, người giám sát K & W, biết rằng không cần phải hỏi ý kiến tôi. Thay vào đó, ông gọi cho Harry, nay đã 68 tuổi, đưa Harry lên làm CEO, rồi ngồi chờ điều tất yếu xảy ra. Ông không phải chờ lâu. Năm 1987, lợi nhuận của K & W lập kỷ lục, tăng hơn 300% so với năm 1986. Và, khi lợi nhuận đi lên, vốn sử dụng lại đi xuống: khoản đầu tư của K & W vào các khoản phải thu và hàng tồn kho đã giảm 20%.
If we run into another managerial problem ten or twenty years down the road, you know whose phone will ring.
Nếu mười hay hai mươi năm nữa chúng ta lại gặp phải một vấn đề quản lý khác, các bạn biết điện thoại của ai sẽ đổ chuông.
About 97.2% of all eligible shares participated in Berkshire's 1987 shareholder-designated contributions program. Contributions made through the program were $4.9 million, and 2,050 charities were recipients.
Khoảng 97,2% tổng số cổ phiếu đủ điều kiện đã tham gia chương trình đóng góp từ thiện do cổ đông chỉ định (shareholder-designated contributions) năm 1987 của Berkshire. Số tiền đóng góp thực hiện thông qua chương trình là 4,9 triệu USD, và 2.050 tổ chức từ thiện đã nhận tiền.
A recent survey reported that about 50% of major American companies match charitable contributions made by directors (sometimes by a factor of three to one). In effect, these representatives of the owners direct funds to their favorite charities, and never consult the owners as to their charitable preferences. (I wonder how they would feel if the process were reversed and shareholders could invade the directors' pockets for charities favored by the shareholders.) When A takes money from B to give to C and A is a legislator, the process is called taxation. But when A is an officer or director of a corporation, it is called philanthropy. We continue to believe that contributions, aside from those with quite clear direct benefits to the company, should reflect the charitable preferences of owners rather than those of officers and directors.
Một cuộc khảo sát gần đây cho biết khoảng 50% các công ty lớn của Mỹ đóng góp đối ứng cho các khoản đóng góp từ thiện do thành viên hội đồng quản trị thực hiện (đôi khi theo tỷ lệ ba đổi một). Trên thực tế, những người đại diện cho chủ sở hữu này hướng tiền đến các tổ chức từ thiện mà họ yêu thích, và không bao giờ hỏi ý kiến chủ sở hữu về ưu tiên từ thiện của chủ sở hữu. (Tôi tự hỏi họ sẽ cảm thấy thế nào nếu quy trình này bị đảo ngược và cổ đông có thể thò tay vào túi của các thành viên hội đồng quản trị để đóng góp cho những tổ chức từ thiện mà cổ đông ưa thích.) Khi A lấy tiền của B để đưa cho C và A là một nhà lập pháp, quá trình đó được gọi là đánh thuế. Nhưng khi A là một cán bộ điều hành hay thành viên hội đồng quản trị của một công ty, việc đó được gọi là làm từ thiện. Chúng tôi tiếp tục tin rằng các khoản đóng góp, ngoài những khoản mang lại lợi ích trực tiếp rất rõ ràng cho công ty, cần phản ánh ưu tiên từ thiện của chủ sở hữu chứ không phải của các cán bộ điều hành và thành viên hội đồng quản trị.
We urge new shareholders to read the description of our shareholder-designated contributions program that appears on pages 54 and 55. If you wish to participate in future programs, we strongly urge that you immediately make sure your shares are registered in the name of the actual owner, not in "street" name or nominee name. Shares not so registered on September 30, l988 will be ineligible for the 1988 program.
Chúng tôi đề nghị các cổ đông mới đọc phần mô tả chương trình đóng góp từ thiện do cổ đông chỉ định của chúng ta ở trang 54 và 55. Nếu các bạn muốn tham gia các chương trình trong tương lai, chúng tôi đặc biệt đề nghị các bạn lập tức bảo đảm rằng cổ phiếu của mình được đăng ký đứng tên chủ sở hữu thực sự, chứ không phải đứng tên công ty môi giới ("street" name) hay người đứng tên hộ (nominee name). Cổ phiếu không được đăng ký như vậy vào ngày 30 tháng 9 năm 1988 sẽ không đủ điều kiện tham gia chương trình năm 1988.
Last year we again had about 450 shareholders at our annual meeting. The 60 or so questions they asked were, as always, excellent. At many companies, the annual meeting is a waste of time because exhibitionists turn it into a sideshow. Ours, however, is different. It is informative for shareholders and fun for us. (At Berkshire's meetings, the exhibitionists are on the dais.)
Năm ngoái, một lần nữa chúng ta lại có khoảng 450 cổ đông tham dự đại hội cổ đông thường niên. Khoảng 60 câu hỏi mà họ đặt ra, như mọi khi, đều xuất sắc. Ở nhiều công ty, đại hội cổ đông thường niên là sự lãng phí thời gian vì những kẻ thích phô trương biến nó thành một tiết mục mua vui bên lề. Tuy nhiên, đại hội của chúng ta thì khác. Đại hội mang lại nhiều thông tin cho cổ đông và niềm vui cho chúng tôi. (Tại các đại hội của Berkshire, những kẻ thích phô trương ngồi trên bục chủ tọa.)
This year our meeting will be on May 23, 1988 in Omaha, and we hope that you come. The meeting provides the forum for you to ask any owner-related questions you may have, and we will keep answering until all (except those dealing with portfolio activities or other proprietary information) have been dealt with.
Năm nay đại hội của chúng ta sẽ được tổ chức vào ngày 23 tháng 5 năm 1988 tại Omaha, và chúng tôi hy vọng các bạn sẽ đến. Đại hội là diễn đàn để các bạn đặt bất kỳ câu hỏi nào liên quan đến tư cách chủ sở hữu mà các bạn có thể có, và chúng tôi sẽ tiếp tục trả lời cho đến khi tất cả các câu hỏi (ngoại trừ những câu hỏi liên quan đến hoạt động của danh mục đầu tư hoặc các thông tin độc quyền khác) đều đã được giải đáp.
Last year we rented two buses - for $100 - to take shareholders interested in the trip to the Furniture Mart. Your actions demonstrated your good judgment: You snapped up about $40,000 of bargains. Mrs. B regards this expense/sales ratio as on the high side and attributes it to my chronic inattention to costs and generally sloppy managerial practices. But, gracious as always, she has offered me another chance and we will again have buses available following the meeting. Mrs. B says you must beat last year's sales figures, and I have told her she won't be disappointed.
Năm ngoái chúng tôi đã thuê hai chiếc xe buýt – với giá 100 USD – để đưa những cổ đông muốn tham gia chuyến đi đến Furniture Mart. Hành động của các bạn đã chứng tỏ óc phán đoán tốt của các bạn: Các bạn đã nhanh tay sắm được khoảng 40.000 USD hàng giá hời. Mrs. B cho rằng tỷ lệ chi phí/doanh số này ở mức hơi cao và quy điều đó cho thói quen kinh niên của tôi là không chú ý đến chi phí và lối quản lý nói chung là cẩu thả. Nhưng, độ lượng như mọi khi, bà đã cho tôi thêm một cơ hội và chúng tôi sẽ lại có xe buýt sẵn sàng sau đại hội. Mrs. B nói rằng các bạn phải vượt qua doanh số của năm ngoái, và tôi đã nói với bà rằng bà sẽ không phải thất vọng.
Warren E. Buffett
Chairman of the Board
Warren E. Buffett
Chủ tịch Hội đồng quản trị
Nhận bài mới qua email
Mỗi khi có bài hoặc video mới, một thư ngắn gửi tới hộp thư của bạn. Không gửi quảng cáo, huỷ lúc nào cũng được. Thích đọc bằng ứng dụng thì dùng RSS.
Email chỉ dùng để gửi bài mới. Chi tiết ở Chính sách bảo mật.