Thư cổ đông Berkshire Hathaway năm 1978
Sáp nhập Diversified Retailing ngày 30/12/1978 nâng phần nắm giữ Blue Chip Stamps lên 58%, lợi nhuận hoạt động bằng 19,4% vốn đầu năm, và bốn tiêu chí mua cổ phiếu của Buffett.
Dịch từ bản gốc tại berkshirehathaway.com, phục vụ học tập, phi thương mại. Bản gốc: berkshirehathaway.com/letters/1978.html.
Đoạn gốc tiếng Anh ở trên, bản dịch tiếng Việt ở dưới. Khi hai bản khác nhau, bản gốc là căn cứ.
To the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc.:
Gửi các cổ đông của Berkshire Hathaway Inc.:
First, a few words about accounting. The merger with Diversified Retailing Company, Inc. at yearend adds two new complications in the presentation of our financial results. After the merger, our ownership of Blue Chip Stamps increased to approximately 58% and, therefore, the accounts of that company must be fully consolidated in the Balance Sheet and Statement of Earnings presentation of Berkshire. In previous reports, our share of the net earnings only of Blue Chip had been included as a single item on Berkshire’s Statement of Earnings, and there had been a similar one‐line inclusion on our Balance Sheet of our share of their net assets.
Trước hết, đôi lời về kế toán. Vụ sáp nhập với Diversified Retailing Company, Inc. vào cuối năm làm phát sinh thêm hai điểm phức tạp mới trong cách trình bày kết quả tài chính của chúng ta. Sau vụ sáp nhập, tỷ lệ sở hữu của chúng ta tại Blue Chip Stamps tăng lên khoảng 58% và, do đó, các số liệu kế toán của công ty đó phải được hợp nhất toàn bộ (fully consolidated) vào phần trình bày Bảng cân đối kế toán và Báo cáo kết quả kinh doanh của Berkshire. Trong các báo cáo trước đây, chỉ riêng phần lợi nhuận ròng của Blue Chip thuộc về chúng ta được đưa vào như một dòng duy nhất trên Báo cáo kết quả kinh doanh của Berkshire, và cũng có một dòng tương tự trên Bảng cân đối kế toán của chúng ta thể hiện phần tài sản ròng (net assets) của họ thuộc về chúng ta.
This full consolidation of sales, expenses, receivables, inventories, debt, etc. produces an aggregation of figures from many diverse businesses ‐ textiles, insurance, candy, newspapers, trading stamps ‐ with dramatically different economic characteristics. In some of these your ownership is 100% but, in those businesses which are owned by Blue Chip but fully consolidated, your ownership as a Berkshire shareholder is only 58%. (Ownership by others of the balance of these businesses is accounted for by the large minority interest item on the liability side of the Balance Sheet.) Such a grouping of Balance Sheet and Earnings items ‐ some wholly owned, some partly owned ‐ tends to obscure economic reality more than illuminate it. In fact, it represents a form of presentation that we never prepare for internal use during the year and which is of no value to us in any management activities.
Việc hợp nhất toàn bộ doanh số, chi phí, các khoản phải thu, hàng tồn kho, nợ vay, v.v. như thế này tạo ra một tập hợp số liệu từ nhiều doanh nghiệp đa dạng ‐ dệt may, bảo hiểm, kẹo, báo chí, tem tích điểm (trading stamps) ‐ với những đặc điểm kinh tế khác nhau một trời một vực. Ở một số doanh nghiệp trong đó, tỷ lệ sở hữu của các bạn là 100%, nhưng ở những doanh nghiệp thuộc sở hữu của Blue Chip mà được hợp nhất toàn bộ, tỷ lệ sở hữu của các bạn với tư cách cổ đông Berkshire chỉ là 58%. (Phần sở hữu của những người khác đối với phần còn lại của các doanh nghiệp này được hạch toán qua khoản mục lợi ích của cổ đông thiểu số (minority interest) có giá trị lớn ở phía nợ phải trả của Bảng cân đối kế toán.) Việc gộp chung các khoản mục trên Bảng cân đối kế toán và Báo cáo kết quả kinh doanh như vậy ‐ một số thuộc sở hữu toàn bộ, một số chỉ sở hữu một phần ‐ có xu hướng che khuất thực tế kinh tế nhiều hơn là làm sáng tỏ nó. Thực tế, đó là một hình thức trình bày mà chúng tôi không bao giờ lập để sử dụng nội bộ trong năm và không có giá trị gì đối với chúng tôi trong bất kỳ hoạt động quản lý nào.
For that reason, throughout the report we provide much separate financial information and commentary on the various segments of the business to help you evaluate Berkshire’s performance and prospects. Much of this segmented information is mandated by SEC disclosure rules and covered in “Management’s Discussion” on pages 29 to 34. And in this letter we try to present to you a view of our various operating entities from the same perspective that we view them managerially.
Vì lý do đó, xuyên suốt báo cáo này, chúng tôi cung cấp nhiều thông tin tài chính và bình luận riêng về các mảng khác nhau của doanh nghiệp để giúp các bạn đánh giá thành tích và triển vọng của Berkshire. Phần lớn thông tin theo bộ phận (segmented information) này là bắt buộc theo các quy định công bố thông tin của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) và được trình bày trong phần “Thảo luận và phân tích của Ban điều hành” (“Management’s Discussion”) từ trang 29 đến trang 34. Và trong thư này, chúng tôi cố gắng trình bày với các bạn cái nhìn về các đơn vị hoạt động khác nhau của chúng ta từ cùng góc độ mà chúng tôi nhìn nhận chúng trong công tác quản lý.
A second complication arising from the merger is that the 1977 figures shown in this report are different from the 1977 figures shown in the report we mailed to you last year. Accounting convention requires that when two entities such as Diversified and Berkshire are merged, all financial data subsequently must be presented as if the companies had been merged at the time they were formed rather than just recently. So the enclosed financial statements, in effect, pretend that in 1977 (and earlier years) the Diversified‐Berkshire merger already had taken place, even though the actual merger date was December 30, 1978. This shifting base makes comparative commentary confusing and, from time to time in our narrative report, we will talk of figures and performance for Berkshire shareholders as historically reported to you rather than as restated after the Diversified merger.
Điểm phức tạp thứ hai phát sinh từ vụ sáp nhập là các số liệu năm 1977 trình bày trong báo cáo này khác với các số liệu năm 1977 trình bày trong báo cáo mà chúng tôi đã gửi các bạn năm ngoái. Thông lệ kế toán yêu cầu rằng khi hai đơn vị như Diversified và Berkshire được sáp nhập, toàn bộ dữ liệu tài chính sau đó phải được trình bày như thể các công ty đã được sáp nhập ngay từ khi chúng được thành lập chứ không phải chỉ mới gần đây. Vì vậy, các báo cáo tài chính đính kèm, về thực chất, giả định rằng vào năm 1977 (và các năm trước đó) vụ sáp nhập Diversified‐Berkshire đã diễn ra rồi, mặc dù ngày sáp nhập thực tế là ngày 30 tháng 12 năm 1978. Nền tảng so sánh thay đổi này khiến cho phần bình luận so sánh trở nên rối rắm và, đôi lúc trong phần tường thuật của báo cáo, chúng tôi sẽ nói về số liệu và thành tích đối với cổ đông Berkshire theo số liệu đã báo cáo với các bạn trước đây chứ không phải số liệu đã trình bày lại sau vụ sáp nhập với Diversified.
With that preamble it can be stated that, with or without restated figures, 1978 was a good year. Operating earnings, exclusive of capital gains, at 19.4% of beginning shareholders’
Với phần mở đầu đó, có thể nói rằng, dù có hay không có số liệu đã trình bày lại (restated figures), 1978 vẫn là một năm tốt đẹp. Lợi nhuận hoạt động (Operating earnings), không bao gồm lãi vốn (capital gains), ở mức 19,4% vốn đầu tư đầu năm của cổ đông
investment were within a fraction of our 1972 record. While we believe it is improper to include capital gains or losses in evaluating the performance of a single year, they are an important component of the longer term record. Because of such gains, Berkshire’s long‐term growth in equity per share has been greater than would be indicated by compounding the returns from operating earnings that we have reported annually.
đã chỉ kém kỷ lục năm 1972 của chúng ta một chút. Mặc dù chúng tôi cho rằng việc đưa lãi vốn hoặc lỗ vốn vào khi đánh giá thành tích của một năm riêng lẻ là không đúng đắn, chúng lại là một thành phần quan trọng của thành tích dài hạn hơn. Nhờ những khoản lãi như vậy, mức tăng trưởng dài hạn của vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phiếu của Berkshire đã lớn hơn mức mà ta có thể suy ra bằng cách tính kép các tỷ suất sinh lời từ lợi nhuận hoạt động mà chúng tôi đã báo cáo hằng năm.
For example, over the last three years ‐ generally a bonanza period for the insurance industry, our largest profit producer ‐ Berkshire’s per share net worth virtually has doubled, thereby compounding at about 25% annually through a combination of good operating earnings and fairly substantial capital gains. Neither this 25% equity gain from all sources nor the 19.4% equity gain from operating earnings in 1978 is sustainable. The insurance cycle has turned downward in 1979, and it is almost certain that operating earnings measured by return on equity will fall this year. However, operating earnings measured in dollars are likely to increase on the much larger shareholders’ equity now employed in the business.
Ví dụ, trong ba năm qua ‐ nhìn chung là giai đoạn bội thu đối với ngành bảo hiểm, nguồn tạo lợi nhuận lớn nhất của chúng ta ‐ giá trị tài sản ròng (net worth) trên mỗi cổ phiếu của Berkshire gần như đã tăng gấp đôi, qua đó tăng trưởng kép khoảng 25% mỗi năm nhờ sự kết hợp giữa lợi nhuận hoạt động tốt và lãi vốn khá lớn. Cả mức tăng 25% của vốn chủ sở hữu từ mọi nguồn lẫn mức tăng 19,4% của vốn chủ sở hữu từ lợi nhuận hoạt động năm 1978 đều không thể duy trì được. Chu kỳ nghiệp vụ bảo hiểm (insurance cycle) đã chuyển sang chiều đi xuống trong năm 1979, và gần như chắc chắn rằng lợi nhuận hoạt động đo bằng tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (return on equity) sẽ giảm trong năm nay. Tuy nhiên, lợi nhuận hoạt động đo bằng USD nhiều khả năng sẽ tăng nhờ khối vốn chủ sở hữu của cổ đông lớn hơn nhiều hiện đang được sử dụng trong doanh nghiệp.
In contrast to this cautious view about near term return from operations, we are optimistic about prospects for long term return from major equity investments held by our insurance companies. We make no attempt to predict how security markets will behave; successfully forecasting short term stock price movements is something we think neither we nor anyone else can do. In the longer run, however, we feel that many of our major equity holdings are going to be worth considerably more money than we paid, and that investment gains will add significantly to the operating returns of the insurance group.
Trái ngược với quan điểm thận trọng này về tỷ suất sinh lời ngắn hạn từ hoạt động kinh doanh, chúng tôi lạc quan về triển vọng sinh lời dài hạn từ các khoản đầu tư cổ phiếu lớn do các công ty bảo hiểm của chúng ta nắm giữ. Chúng tôi không hề cố gắng dự đoán thị trường chứng khoán sẽ diễn biến ra sao; dự báo thành công biến động giá cổ phiếu ngắn hạn là điều mà chúng tôi nghĩ rằng cả chúng tôi lẫn bất kỳ ai khác đều không làm được. Tuy nhiên, về dài hạn, chúng tôi cảm thấy rằng nhiều khoản nắm giữ cổ phiếu lớn của chúng ta sẽ có giá trị cao hơn đáng kể so với số tiền chúng ta đã bỏ ra, và rằng lãi đầu tư sẽ bổ sung đáng kể vào tỷ suất sinh lời từ hoạt động của khối bảo hiểm.
Sources of Earnings
Các nguồn lợi nhuận
To give you a better picture of just where Berkshire’s earnings are produced, we show below a table which requires a little explanation. Berkshire owns close to 58% of Blue Chip which, in addition to 100% ownership of several businesses, owns 80% of Wesco Financial Corporation. Thus, Berkshire’s equity in Wesco’s earnings is about 46%. In aggregate, businesses that we control have about 7,000 full‐time employees and generate revenues of over $500 million.
Để các bạn có bức tranh rõ hơn về việc lợi nhuận của Berkshire được tạo ra chính xác từ đâu, chúng tôi trình bày dưới đây một bảng cần giải thích đôi chút. Berkshire sở hữu gần 58% Blue Chip, công ty mà ngoài việc sở hữu 100% một số doanh nghiệp, còn sở hữu 80% Wesco Financial Corporation. Như vậy, phần của Berkshire trong lợi nhuận của Wesco vào khoảng 46%. Tính tổng cộng, các doanh nghiệp mà chúng ta kiểm soát có khoảng 7.000 nhân viên toàn thời gian và tạo ra doanh thu hơn 500 triệu USD.
The table shows the overall earnings of each major operating category on a pre‐tax basis (several of the businesses have low tax rates because of significant amounts of tax‐exempt interest and dividend income), as well as the share of those earnings belonging to Berkshire both on a pre‐tax and after‐tax basis. Significant capital gains or losses attributable to any of the businesses are not shown in the operating earnings figure, but are aggregated on the “Realized Securities Gain” line at the bottom of the table. Because of various accounting and tax intricacies, the figures in the table should not be treated as holy writ, but rather viewed as close approximations of the 1977 and 1978 earnings contributions of our constituent businesses.
Bảng này cho thấy lợi nhuận tổng thể của từng nhóm hoạt động chính tính trên cơ sở trước thuế (một số doanh nghiệp có thuế suất thấp do có lượng đáng kể thu nhập từ tiền lãi và cổ tức được miễn thuế), cũng như phần lợi nhuận đó thuộc về Berkshire tính cả trên cơ sở trước thuế lẫn sau thuế. Các khoản lãi vốn hoặc lỗ vốn đáng kể của bất kỳ doanh nghiệp nào không được thể hiện trong số liệu lợi nhuận hoạt động, mà được gộp chung ở dòng “Lãi chứng khoán đã thực hiện” ở cuối bảng. Do nhiều điểm phức tạp về kế toán và thuế, các số liệu trong bảng không nên được coi như kinh thánh, mà nên được xem là những con số xấp xỉ sát với mức đóng góp lợi nhuận năm 1977 và 1978 của các doanh nghiệp thành viên của chúng ta.
Earnings Before Income Taxes Net Earnings After Tax
Total Total Berkshire Share Berkshire Share
000’s of $’s 1978 1977 1978 1977 1978 1977
Total – All entities $66,180 $57,089 $54,350 $42,234 $39,242 $30,393
Earnings from
Operations:
$3,001 $5,802 $3,000 $5,802 $1,560 $3,017
Insurance Group:
Underwriting
Net investment income $19,705 $12,804 $19,691 $12,804 $16,400 $11,360
Berkshire Waumbec
$2,916 ($620) $2,916 ($620) $1,342 ($322)
textiles
Associated Retail
$2,757 $2,775 $2,757 $2,775 $1,176 $1,429
Stores, Inc
See’s Candies $12,482 $12,840 $7,013 $6,598 $3,049 $2,974
Buffalo Evening News ($2,913) $751 ($1,637) $389 ($738) $158
Blue Chip Stamps ‐
$2,133 $1,091 $1,198 $566 $1,382 $892
Parent
Illinois National Bank
$4,822 $3,800 $4,710 $3,706 $4,262 $3,288
and Trust Company
Wesco Financial
$1,771 $2,006 $777 $813 $665 $419
Corporation – Parent
Mutual Savings and
$10,556 $6,779 $4,638 $2,747 $3,042 $1,946
Loan Association
Interest on Debt ($5,566) ($5,302) ($4,546) ($4,255) ($2,349) ($2,129)
Other $720 $165 $438 $102 $261 $48
Total Earnings from
$52,384 $42,891 $40,955 $31,427 $30,052 $23,080
Operations
Realized Securities Gain $13,796 $14,198 $13,395 $10,807 $9,190 $7,313
Total Earnings $66,180 $57,089 $54,350 $42,234 $39,242 $30,393 Lợi nhuận trước thuế TNDN Lợi nhuận ròng sau thuế
Tổng Tổng Phần của Berkshire Phần của Berkshire
(nghìn USD, lược 000) 1978 1977 1978 1977 1978 1977
Tổng – Toàn bộ các đơn vị $66.180 $57.089 $54.350 $42.234 $39.242 $30.393
Lợi nhuận từ
hoạt động:
$3.001 $5.802 $3.000 $5.802 $1.560 $3.017
Khối Bảo hiểm:
Nghiệp vụ bảo hiểm
Thu nhập đầu tư ròng $19.705 $12.804 $19.691 $12.804 $16.400 $11.360
Berkshire Waumbec
$2.916 ($620) $2.916 ($620) $1.342 ($322)
dệt may
Associated Retail
$2.757 $2.775 $2.757 $2.775 $1.176 $1.429
Stores, Inc
See’s Candies $12.482 $12.840 $7.013 $6.598 $3.049 $2.974
Buffalo Evening News ($2.913) $751 ($1.637) $389 ($738) $158
Blue Chip Stamps ‐
$2.133 $1.091 $1.198 $566 $1.382 $892
Công ty mẹ
Illinois National Bank
$4.822 $3.800 $4.710 $3.706 $4.262 $3.288
and Trust Company
Wesco Financial
$1.771 $2.006 $777 $813 $665 $419
Corporation – Công ty mẹ
Mutual Savings and
$10.556 $6.779 $4.638 $2.747 $3.042 $1.946
Loan Association
Lãi vay ($5.566) ($5.302) ($4.546) ($4.255) ($2.349) ($2.129)
Khác $720 $165 $438 $102 $261 $48
Tổng lợi nhuận từ
$52.384 $42.891 $40.955 $31.427 $30.052 $23.080
hoạt động
Lãi chứng khoán đã thực hiện $13.796 $14.198 $13.395 $10.807 $9.190 $7.313
Tổng lợi nhuận $66.180 $57.089 $54.350 $42.234 $39.242 $30.393Blue Chip and Wesco are public companies with reporting requirements of their own. Later in this report we are reproducing the narrative reports of the principal executives of both companies, describing their 1978 operations. Some of the figures they utilize will not match to the penny the ones we use in this report, again because of accounting and tax complexities.
Blue Chip và Wesco là các công ty đại chúng có những yêu cầu báo cáo riêng. Ở phần sau của báo cáo này, chúng tôi in lại các báo cáo tường thuật của những người điều hành chính của cả hai công ty, mô tả hoạt động năm 1978 của họ. Một số số liệu họ sử dụng sẽ không khớp đến từng xu với các số liệu chúng tôi sử dụng trong báo cáo này, một lần nữa cũng là do những điểm phức tạp về kế toán và thuế.
But their comments should be helpful to you in understanding the underlying economic characteristics of these important partly‐owned businesses. A copy of the full annual report of either company will be mailed to any shareholder of Berkshire upon request to Mr. Robert H. Bird for Blue Chips Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040, or to Mrs. Bette Deckard for Wesco Financial Corporation, 315 East Colorado Boulevard, Pasadena, California 91109.
Nhưng các nhận xét của họ hẳn sẽ hữu ích cho các bạn trong việc hiểu những đặc điểm kinh tế cốt lõi của các doanh nghiệp quan trọng mà chúng ta sở hữu một phần này. Bản sao báo cáo thường niên đầy đủ của bất kỳ công ty nào trong hai công ty này sẽ được gửi qua đường bưu điện cho bất kỳ cổ đông nào của Berkshire khi có yêu cầu gửi tới ông Robert H. Bird đối với Blue Chips Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040, hoặc tới bà Bette Deckard đối với Wesco Financial Corporation, 315 East Colorado Boulevard, Pasadena, California 91109.
Textiles
Dệt may
Earnings of $1.3 million in 1978, while much improved from 1977, still represent a low return on the $17 million of capital employed in this business. Textile plant and equipment are on the books for a very small fraction of what it would cost to replace such equipment today. And, despite the age of the equipment, much of it is functionally similar to new equipment being installed by the industry. But despite this “bargain cost” of fixed assets, capital turnover is relatively low reflecting required high investment levels in receivables and inventory compared to sales. Slow capital turnover, coupled with low profit margins on sales, inevitably produces inadequate returns on capital. Obvious approaches to improved profit margins involve differentiation of product, lowered manufacturing costs through more efficient equipment or better utilization of people, redirection toward fabrics enjoying stronger market trends, etc. Our management is diligent in pursuing such objectives. The problem, of course, is that our competitors are just as diligently doing the same thing.
Lợi nhuận 1,3 triệu USD trong năm 1978, dù đã cải thiện nhiều so với năm 1977, vẫn là một tỷ suất sinh lời thấp trên 17 triệu USD vốn sử dụng (capital employed) trong mảng kinh doanh này. Nhà xưởng và thiết bị dệt may được ghi sổ với giá trị chỉ bằng một phần rất nhỏ so với chi phí để thay thế những thiết bị như vậy ngày nay. Và, bất chấp tuổi đời của thiết bị, phần lớn trong số đó có chức năng tương tự như thiết bị mới đang được ngành lắp đặt. Nhưng bất chấp “chi phí hời” này của tài sản cố định, vòng quay vốn (capital turnover) tương đối thấp, phản ánh mức đầu tư cao bắt buộc vào các khoản phải thu và hàng tồn kho so với doanh số. Vòng quay vốn chậm, cộng với biên lợi nhuận thấp trên doanh số, tất yếu tạo ra tỷ suất sinh lời trên vốn không thỏa đáng. Những cách tiếp cận hiển nhiên để cải thiện biên lợi nhuận bao gồm khác biệt hóa sản phẩm, giảm chi phí sản xuất nhờ thiết bị hiệu quả hơn hoặc sử dụng con người tốt hơn, chuyển hướng sang các loại vải có xu hướng thị trường mạnh hơn, v.v. Ban quản lý của chúng ta cần mẫn theo đuổi những mục tiêu như vậy. Vấn đề, đương nhiên, là các đối thủ cạnh tranh của chúng ta cũng đang cần mẫn không kém khi làm đúng điều đó.
The textile industry illustrates in textbook style how producers of relatively undifferentiated goods in capital intensive businesses must earn inadequate returns except under conditions of tight supply or real shortage. As long as excess productive capacity exists, prices tend to reflect direct operating costs rather than capital employed. Such a supply‐excess condition appears likely to prevail most of the time in the textile industry, and our expectations are for profits of relatively modest amounts in relation to capital.
Ngành dệt may minh họa theo kiểu sách giáo khoa việc các nhà sản xuất hàng hóa tương đối không có sự khác biệt trong những ngành thâm dụng vốn (capital intensive) tất yếu phải thu về tỷ suất sinh lời không thỏa đáng, trừ trong điều kiện nguồn cung eo hẹp hoặc thiếu hụt thực sự. Chừng nào còn tồn tại công suất sản xuất dư thừa, giá cả có xu hướng phản ánh chi phí hoạt động trực tiếp hơn là vốn sử dụng. Tình trạng cung vượt cầu như vậy có vẻ sẽ chiếm ưu thế trong phần lớn thời gian ở ngành dệt may, và kỳ vọng của chúng tôi là lợi nhuận sẽ ở mức tương đối khiêm tốn so với vốn.
We hope we don’t get into too many more businesses with such tough economic characteristics. But, as we have stated before: (1) our textile businesses are very important employers in their communities, (2) management has been straightforward in reporting on problems and energetic in attacking them, (3) labor has been cooperative and understanding in facing our common problems, and (4) the business should average modest cash returns relative to investment. As long as these conditions prevail ‐ and we expect that they will ‐ we intend to continue to support our textile business despite more attractive alternative uses for capital.
Chúng tôi hy vọng chúng ta sẽ không bước vào quá nhiều doanh nghiệp khác có những đặc điểm kinh tế khắc nghiệt như vậy. Nhưng, như chúng tôi đã nói trước đây: (1) các doanh nghiệp dệt may của chúng ta là những nơi sử dụng lao động rất quan trọng trong cộng đồng của họ, (2) ban quản lý đã thẳng thắn trong việc báo cáo về các vấn đề và hăng hái trong việc giải quyết chúng, (3) người lao động đã hợp tác và thấu hiểu khi đối mặt với những vấn đề chung của chúng ta, và (4) doanh nghiệp dự kiến sẽ đem lại tỷ suất sinh lời bằng tiền mặt bình quân ở mức khiêm tốn so với khoản đầu tư. Chừng nào các điều kiện này còn tồn tại ‐ và chúng tôi kỳ vọng là chúng sẽ còn ‐ chúng tôi dự định tiếp tục hỗ trợ mảng kinh doanh dệt may của chúng ta bất chấp có những cách sử dụng vốn thay thế hấp dẫn hơn.
Insurance Underwriting
Nghiệp vụ bảo hiểm
The number one contributor to Berkshire’s overall excellent results in 1978 was the segment of National Indemnity Company’s insurance operation run by Phil Liesche. On about $90 million of earned premiums, an underwriting profit of approximately $11 million was realized, a truly extraordinary achievement even against the background of excellent industry conditions. Under Phil’s leadership, with outstanding assistance by Roland Miller in Underwriting and Bill Lyons in Claims, this segment of National Indemnity (including National Fire and Marine Insurance Company, which operates as a running mate) had one of its best years in a long history of performances which, in aggregate, far outshine those of the industry. Present successes reflect credit not only upon present managers, but equally upon the business talents of Jack Ringwalt, founder of National Indemnity, whose operating philosophy remains etched upon the company.
Nguồn đóng góp số một vào kết quả tổng thể xuất sắc của Berkshire năm 1978 là mảng hoạt động bảo hiểm của National Indemnity Company do Phil Liesche điều hành. Trên khoảng 90 triệu USD phí bảo hiểm được hưởng (earned premiums), mức lãi nghiệp vụ bảo hiểm (underwriting profit) xấp xỉ 11 triệu USD đã được hiện thực hóa, một thành tích thực sự phi thường ngay cả khi đặt trong bối cảnh tình hình ngành rất thuận lợi. Dưới sự lãnh đạo của Phil, với sự hỗ trợ xuất sắc của Roland Miller ở bộ phận Nhận bảo hiểm và Bill Lyons ở bộ phận Bồi thường, mảng này của National Indemnity (bao gồm cả National Fire and Marine Insurance Company, công ty hoạt động như một đơn vị song hành) đã có một trong những năm tốt nhất trong lịch sử thành tích lâu dài vốn, xét tổng thể, vượt xa thành tích của ngành. Những thành công hiện tại không chỉ là công lao của các nhà quản lý hiện nay mà còn, ở mức ngang bằng, là công lao từ tài kinh doanh của Jack Ringwalt, người sáng lập National Indemnity, người có triết lý điều hành vẫn còn khắc sâu trong công ty.
Home and Automobile Insurance Company had its best year since John Seward stepped in and straightened things out in 1975. Its results are combined in this report with those of Phil Liesche’s operation under the insurance category entitled “Specialized Auto and General Liability”.
Home and Automobile Insurance Company đã có năm tốt nhất kể từ khi John Seward vào cuộc và chấn chỉnh mọi việc vào năm 1975. Kết quả của công ty này được gộp chung trong báo cáo này với kết quả của mảng hoạt động do Phil Liesche phụ trách, dưới nhóm bảo hiểm mang tên “Bảo hiểm xe cơ giới chuyên biệt và bảo hiểm trách nhiệm chung (General Liability)”.
Worker’s Compensation was a mixed bag in 1978. In its first year as a subsidiary, Cypress Insurance Company, managed by Milt Thornton, turned in outstanding results. The worker’s compensation line can cause large underwriting losses when rapid inflation interacts with changing social concepts, but Milt has a cautious and highly professional staff to cope with these problems. His performance in 1978 has reinforced our very good feelings about this purchase.
Mảng bảo hiểm bồi thường cho người lao động (Worker’s Compensation) có kết quả lẫn lộn trong năm 1978. Trong năm đầu tiên là công ty con, Cypress Insurance Company, do Milt Thornton quản lý, đã đạt được kết quả xuất sắc. Nghiệp vụ bảo hiểm bồi thường cho người lao động có thể gây ra những khoản lỗ nghiệp vụ bảo hiểm lớn khi lạm phát nhanh tác động qua lại với các quan niệm xã hội đang thay đổi, nhưng Milt có một đội ngũ thận trọng và rất chuyên nghiệp để đối phó với những vấn đề này. Thành tích của ông ấy trong năm 1978 đã củng cố thêm những cảm nhận rất tốt của chúng tôi về thương vụ mua lại này.
Frank DeNardo came with us in the spring of 1978 to straighten out National Indemnity’s California Worker’s Compensation business which, up to that point, had been a disaster. Frank has the experience and intellect needed to correct the major problems of the Los Angeles office. Our volume in this department now is running only about 25% of what it was eighteen months ago, and early indications are that Frank is making good progress.
Frank DeNardo đến với chúng ta vào mùa xuân năm 1978 để chấn chỉnh mảng bảo hiểm bồi thường cho người lao động tại California của National Indemnity, mảng mà cho đến thời điểm đó vẫn là một thảm họa. Frank có kinh nghiệm và trí tuệ cần thiết để khắc phục những vấn đề lớn của văn phòng Los Angeles. Doanh thu phí bảo hiểm của chúng ta ở bộ phận này hiện chỉ còn khoảng 25% so với mười tám tháng trước, và những dấu hiệu ban đầu cho thấy Frank đang có tiến triển tốt.
George Young’s reinsurance department continues to produce very large sums for investment relative to premium volume, and thus gives us reasonably satisfactory overall results. However, underwriting results still are not what they should be and can be. It is very easy to fool yourself regarding underwriting results in reinsurance (particularly in casualty lines involving long delays in settlement), and we believe this situation prevails with many of our competitors. Unfortunately, self‐delusion in company reserving almost always leads to inadequate industry rate levels. If major factors in the market don’t know their true costs, the competitive “fall‐out” hits all ‐ even those with adequate cost knowledge. George is quite willing to reduce volume significantly, if needed, to achieve satisfactory underwriting, and we have a great deal of confidence in the long term soundness of this business under his direction.
Bộ phận tái bảo hiểm (reinsurance) của George Young tiếp tục tạo ra những khoản tiền rất lớn để đầu tư so với doanh thu phí bảo hiểm, và nhờ đó đem lại cho chúng ta kết quả tổng thể tương đối thỏa đáng. Tuy nhiên, kết quả nghiệp vụ bảo hiểm vẫn chưa đạt mức lẽ ra phải đạt và có thể đạt. Rất dễ tự đánh lừa bản thân về kết quả nghiệp vụ bảo hiểm trong tái bảo hiểm (đặc biệt là ở các nghiệp vụ bảo hiểm trách nhiệm có thời gian giải quyết bồi thường kéo dài), và chúng tôi tin rằng tình trạng này đang phổ biến ở nhiều đối thủ cạnh tranh của chúng ta. Thật không may, việc tự lừa dối mình trong trích lập dự phòng bồi thường (reserving) của các công ty hầu như luôn dẫn đến mức phí không thỏa đáng trên toàn ngành. Nếu những tác nhân lớn trên thị trường không biết chi phí thực sự của họ, “hệ lụy” cạnh tranh sẽ giáng xuống tất cả ‐ kể cả những ai nắm rõ chi phí của mình. George hoàn toàn sẵn lòng giảm doanh thu đáng kể, nếu cần, để đạt được kết quả nghiệp vụ bảo hiểm thỏa đáng, và chúng tôi rất tin tưởng vào sự vững chắc dài hạn của mảng kinh doanh này dưới sự điều hành của ông ấy.
The homestate operation was disappointing in 1978. Our unsatisfactory underwriting, even though partially explained by an unusual incidence of Midwestern storms, is particularly worrisome against the backdrop of very favorable industry results in the conventional lines written by our homestate group. We have confidence in John Ringwalt’s ability to correct this situation. The bright spot in the group was the performance of Kansas Fire and Casualty in its first full year of business. Under Floyd Taylor, this subsidiary got off to a truly remarkable start. Of course, it takes at least several years to evaluate underwriting results, but the early signs are encouraging and Floyd’s operation achieved the best loss ratio among the homestate companies in 1978.
Hoạt động nội bang (homestate) đã gây thất vọng trong năm 1978. Kết quả nghiệp vụ bảo hiểm không đạt yêu cầu của chúng ta, dù được giải thích một phần bởi tần suất bất thường của các cơn bão vùng Trung Tây, là điều đặc biệt đáng lo ngại khi đặt trong bối cảnh ngành có kết quả rất thuận lợi ở các nghiệp vụ bảo hiểm theo thông lệ mà nhóm nội bang của chúng ta nhận bảo hiểm. Chúng tôi tin tưởng vào khả năng của John Ringwalt trong việc khắc phục tình trạng này. Điểm sáng trong nhóm là thành tích của Kansas Fire and Casualty trong năm kinh doanh trọn vẹn đầu tiên. Dưới sự dẫn dắt của Floyd Taylor, công ty con này đã có một khởi đầu thực sự đáng nể. Đương nhiên, phải mất ít nhất vài năm mới đánh giá được kết quả nghiệp vụ bảo hiểm, nhưng những dấu hiệu ban đầu là đáng khích lệ và hoạt động của Floyd đã đạt tỷ lệ bồi thường (loss ratio) tốt nhất trong số các công ty nội bang năm 1978.
Although some segments were disappointing, overall our insurance operation had an excellent year. But of course we should expect a good year when the industry is flying high, as in 1978. It is a virtual certainty that in 1979 the combined ratio (see definition on page 31) for the industry will move up at least a few points, perhaps enough to throw the industry as a whole into an underwriting loss position. For example, in the auto lines ‐ by far the most important area for the industry and for us ‐ CPI figures indicate rates overall were only 3% higher in January 1979 than a year ago. But the items that make up loss costs ‐ auto repair and medical care costs ‐ were up over 9%. How different than yearend 1976 when rates had advanced over 22% in the preceding twelve months, but costs were up 8%.
Mặc dù một số mảng gây thất vọng, nhìn chung hoạt động bảo hiểm của chúng ta đã có một năm xuất sắc. Nhưng đương nhiên chúng ta phải trông đợi một năm tốt khi ngành đang bay cao, như năm 1978. Gần như chắc chắn rằng trong năm 1979, tỷ lệ kết hợp (combined ratio) (xem định nghĩa ở trang 31) của ngành sẽ tăng lên ít nhất vài điểm, có lẽ đủ để đẩy toàn ngành vào tình trạng lỗ nghiệp vụ bảo hiểm. Ví dụ, ở các nghiệp vụ bảo hiểm xe cơ giới ‐ lĩnh vực quan trọng nhất, hơn hẳn các lĩnh vực khác, đối với ngành và đối với chúng ta ‐ số liệu CPI (chỉ số giá tiêu dùng) cho thấy mức phí nhìn chung vào tháng 1 năm 1979 chỉ cao hơn 3% so với một năm trước. Nhưng các khoản mục cấu thành chi phí bồi thường ‐ chi phí sửa chữa ô tô và chi phí chăm sóc y tế ‐ đã tăng hơn 9%. Khác biệt biết bao so với cuối năm 1976, khi mức phí đã tăng hơn 22% trong mười hai tháng trước đó, còn chi phí tăng 8%.
Margins will remain steady only if rates rise as fast as costs. This assuredly will not be the case in 1979, and conditions probably will worsen in 1980. Our present thinking is that our underwriting performance relative to the industry will improve somewhat in 1979, but every other insurance management probably views its relative prospects with similar optimism ‐ someone is going to be disappointed. Even if we do improve relative to others, we may well have a higher combined ratio and lower underwriting profits in 1979 than we achieved last year.
Biên lợi nhuận chỉ giữ ổn định nếu mức phí tăng nhanh bằng chi phí. Điều này chắc chắn sẽ không xảy ra trong năm 1979, và tình hình có lẽ sẽ xấu đi trong năm 1980. Suy nghĩ hiện tại của chúng tôi là thành tích nghiệp vụ bảo hiểm của chúng ta so với ngành sẽ cải thiện phần nào trong năm 1979, nhưng có lẽ ban quản lý của mọi công ty bảo hiểm khác cũng nhìn nhận triển vọng tương đối của họ với sự lạc quan tương tự ‐ sẽ có người phải thất vọng. Ngay cả khi chúng ta thực sự cải thiện so với những công ty khác, rất có thể chúng ta vẫn sẽ có tỷ lệ kết hợp cao hơn và lãi nghiệp vụ bảo hiểm thấp hơn trong năm 1979 so với mức đã đạt được năm ngoái.
We continue to look for ways to expand our insurance operation. But your reaction to this intent should not be unrestrained joy. Some of our expansion efforts ‐ largely initiated by your Chairman have been lackluster, others have been expensive failures. We entered the business in 1967 through purchase of the segment which Phil Liesche now manages, and it still remains, by a large margin, the best portion of our insurance business. It is not easy to buy a good insurance business, but our experience has been that it is easier to buy one than create one. However, we will continue to try both approaches, since the rewards for success in this field can be exceptional.
Chúng tôi tiếp tục tìm cách mở rộng hoạt động bảo hiểm của chúng ta. Nhưng phản ứng của các bạn trước ý định này không nên là niềm vui không kiềm chế. Một số nỗ lực mở rộng của chúng ta ‐ phần lớn do Chủ tịch của các bạn khởi xướng ‐ đã mờ nhạt, số khác là những thất bại tốn kém. Chúng ta bước vào ngành này năm 1967 thông qua việc mua lại mảng mà Phil Liesche hiện đang quản lý, và mảng này vẫn là, với khoảng cách rất xa, phần tốt nhất trong hoạt động kinh doanh bảo hiểm của chúng ta. Mua được một doanh nghiệp bảo hiểm tốt không dễ, nhưng kinh nghiệm của chúng tôi là mua một doanh nghiệp như vậy dễ hơn tự gây dựng một doanh nghiệp. Tuy nhiên, chúng tôi sẽ tiếp tục thử cả hai cách tiếp cận, vì phần thưởng cho thành công trong lĩnh vực này có thể rất đặc biệt.
Insurance Investments
Đầu tư của mảng bảo hiểm
We confess considerable optimism regarding our insurance equity investments. Of course, our enthusiasm for stocks is not unconditional. Under some circumstances, common stock investments by insurers make very little sense.
Chúng tôi thú nhận mình lạc quan đáng kể về các khoản đầu tư cổ phiếu của khối bảo hiểm. Đương nhiên, sự hào hứng của chúng tôi đối với cổ phiếu không phải là vô điều kiện. Trong một số hoàn cảnh, việc các công ty bảo hiểm đầu tư vào cổ phiếu phổ thông (common stock) hầu như chẳng có ý nghĩa gì.
We get excited enough to commit a big percentage of insurance company net worth to equities only when we find (1) businesses we can understand, (2) with favorable long‐term prospects, (3) operated by honest and competent people, and (4) priced very attractively. We usually can identify a small number of potential investments meeting requirements (1), (2) and (3), but (4) often prevents action. For example, in 1971 our total common stock position at Berkshire’s insurance subsidiaries amounted to only $10.7 million at cost, and $11.7 million at market. There were equities of identifiably excellent companies available ‐ but very few at interesting prices. (An irresistible footnote: in 1971, pension fund managers invested a record 122% of net funds available in equities ‐ at full prices they couldn’t buy enough of them. In 1974, after the bottom had fallen out, they committed a then record low of 21% to stocks.)
Chúng tôi chỉ đủ hào hứng để dồn một tỷ lệ lớn giá trị tài sản ròng của công ty bảo hiểm vào cổ phiếu khi chúng tôi tìm thấy (1) những doanh nghiệp mà chúng tôi có thể hiểu được, (2) có triển vọng dài hạn thuận lợi, (3) được điều hành bởi những người trung thực và có năng lực, và (4) có giá rất hấp dẫn. Chúng tôi thường có thể xác định được một số ít khoản đầu tư tiềm năng đáp ứng các yêu cầu (1), (2) và (3), nhưng yêu cầu (4) thường ngăn cản việc hành động. Ví dụ, vào năm 1971, tổng vị thế cổ phiếu phổ thông tại các công ty con bảo hiểm của Berkshire chỉ đạt 10,7 triệu USD theo giá gốc và 11,7 triệu USD theo giá thị trường. Khi ấy vẫn có cổ phiếu của những công ty xuất sắc rõ ràng ‐ nhưng rất ít cổ phiếu ở mức giá đáng quan tâm. (Một chú thích không thể không nêu: vào năm 1971, các nhà quản lý quỹ hưu trí đã đầu tư mức kỷ lục 122% số vốn ròng sẵn có vào cổ phiếu ‐ ở mức giá đầy đủ, họ mua bao nhiêu cũng không thấy đủ. Năm 1974, sau khi thị trường rơi xuống đáy, họ chỉ dồn vào cổ phiếu mức 21%, thấp kỷ lục vào thời điểm đó.)
The past few years have been a different story for us. At the end of 1975 our insurance subsidiaries held common equities with a market value exactly equal to cost of $39.3 million. At the end of 1978 this position had been increased to equities (including a convertible preferred) with a cost of $129.1 million and a market value of $216.5 million. During the intervening three years we also had realized pre‐tax gains from common equities of approximately $24.7 million. Therefore, our overall unrealized and realized pre‐tax gains in equities for the three year period came to approximately $112 million. During this same interval the Dow‐Jones Industrial Average declined from 852 to 805. It was a marvelous period for the value‐oriented equity buyer.
Vài năm qua là một câu chuyện khác đối với chúng ta. Vào cuối năm 1975, các công ty con bảo hiểm của chúng ta nắm giữ cổ phiếu phổ thông với giá trị thị trường đúng bằng giá gốc là 39,3 triệu USD. Đến cuối năm 1978, vị thế này đã được tăng lên thành các khoản cổ phiếu (bao gồm một cổ phiếu ưu đãi chuyển đổi (convertible preferred)) với giá gốc 129,1 triệu USD và giá trị thị trường 216,5 triệu USD. Trong ba năm xen giữa đó, chúng ta cũng đã hiện thực hóa khoản lãi trước thuế từ cổ phiếu phổ thông xấp xỉ 24,7 triệu USD. Do đó, tổng lãi trước thuế chưa thực hiện và đã thực hiện của chúng ta từ cổ phiếu trong giai đoạn ba năm đạt xấp xỉ 112 triệu USD. Trong cùng khoảng thời gian này, chỉ số Dow‐Jones Industrial Average đã giảm từ 852 xuống 805. Đó là một giai đoạn tuyệt vời đối với người mua cổ phiếu theo định hướng giá trị.
We continue to find for our insurance portfolios small portions of really outstanding businesses that are available, through the auction pricing mechanism of security markets, at prices dramatically cheaper than the valuations inferior businesses command on negotiated sales.
Chúng tôi tiếp tục tìm được cho các danh mục đầu tư bảo hiểm của chúng ta những phần sở hữu nhỏ trong các doanh nghiệp thực sự xuất sắc, có thể mua được, thông qua cơ chế định giá kiểu đấu giá của thị trường chứng khoán, ở mức giá rẻ hơn rất nhiều so với mức định giá mà các doanh nghiệp kém hơn có được trong các thương vụ bán qua thương lượng.
This program of acquisition of small fractions of businesses (common stocks) at bargain prices, for which little enthusiasm exists, contrasts sharply with general corporate acquisition activity, for which much enthusiasm exists. It seems quite clear to us that either corporations are making very significant mistakes in purchasing entire businesses at prices prevailing in negotiated transactions and takeover bids, or that we eventually are going to make considerable sums of money buying small portions of such businesses at the greatly discounted valuations prevailing in the stock market. (A second footnote: in 1978 pension managers, a group that logically should maintain the longest of investment perspectives, put only 9% of net available funds into equities ‐ breaking the record low figure set in 1974 and tied in 1977.)
Chương trình mua những phần nhỏ của các doanh nghiệp (cổ phiếu phổ thông) ở mức giá hời, vốn ít ai hào hứng, tương phản rõ rệt với hoạt động mua lại doanh nghiệp nói chung, vốn rất nhiều người hào hứng. Đối với chúng tôi, có vẻ rất rõ ràng rằng hoặc là các công ty đang mắc những sai lầm rất nghiêm trọng khi mua toàn bộ doanh nghiệp ở mức giá phổ biến trong các giao dịch thương lượng và các vụ chào mua thâu tóm, hoặc là cuối cùng chúng ta sẽ kiếm được những khoản tiền đáng kể khi mua những phần nhỏ của các doanh nghiệp như vậy ở mức định giá chiết khấu rất sâu đang phổ biến trên thị trường chứng khoán. (Một chú thích thứ hai: vào năm 1978, các nhà quản lý quỹ hưu trí, một nhóm mà theo lẽ thường cần duy trì tầm nhìn đầu tư dài hạn nhất, chỉ đưa 9% số vốn ròng sẵn có vào cổ phiếu ‐ phá vỡ mức thấp kỷ lục được thiết lập năm 1974 và bị san bằng năm 1977.)
We are not concerned with whether the market quickly revalues upward securities that we believe are selling at bargain prices. In fact, we prefer just the opposite since, in most years, we expect to have funds available to be a net buyer of securities. And consistent attractive purchasing is likely to prove to be of more eventual benefit to us than any selling opportunities provided by a short‐term run up in stock prices to levels at which we are unwilling to continue buying.
Chúng tôi không bận tâm việc thị trường có nhanh chóng định giá lại theo hướng tăng những chứng khoán mà chúng tôi tin là đang được bán ở mức giá hời hay không. Thực tế, chúng tôi thích điều ngược lại hơn, vì trong hầu hết các năm, chúng tôi kỳ vọng sẽ có sẵn vốn để làm bên mua ròng chứng khoán. Và việc liên tục mua được ở mức giá hấp dẫn nhiều khả năng sẽ tỏ ra có lợi cho chúng ta về lâu dài hơn bất kỳ cơ hội bán nào mà một đợt tăng giá cổ phiếu ngắn hạn tới những mức giá khiến chúng tôi không muốn tiếp tục mua có thể đem lại.
Our policy is to concentrate holdings. We try to avoid buying a little of this or that when we are only lukewarm about the business or its price. When we are convinced as to attractiveness, we believe in buying worthwhile amounts.
Chính sách của chúng tôi là tập trung các khoản nắm giữ. Chúng tôi cố gắng tránh mua mỗi thứ một ít khi chúng tôi chỉ hờ hững với doanh nghiệp hoặc giá của nó. Khi chúng tôi đã tin chắc về sức hấp dẫn, chúng tôi tin vào việc mua với số lượng đáng kể.
Equity holdings of our insurance companies with a market value of over $8 million on December 31, 1978 were as follows:
Các khoản nắm giữ cổ phiếu của các công ty bảo hiểm của chúng ta có giá trị thị trường trên 8 triệu USD vào ngày 31 tháng 12 năm 1978 như sau:
No. of Shares Company Cost Market
(000’s omitted) (000’s omitted)
246,450 American Broadcasting Companies, Inc $6,082 $8,626
1,294,308 Government Employees Insurance $4,116 $9,060
Company Common Stock
1,986,953 Government Employees Insurance $19,417 $28,314
Company Preferred
592,650 Interpublic Group of Companies $4,531 $19,039
1,066,934 Kaiser Aluminum& Chemical Corporation $18,085 $18,671
453,800 Knight‐Ridder Newspapers, Inc $7,534 $10,267
953,750 SAFECO Corporation $23,867 $26,467
934,300 The Washington Post Company Class B $10,628 $43,445
Total $94,260 $163,889
All Other Holdings $39,506 $57,040
Total Equities $133,766 $220,929Số cổ phiếu Công ty Giá gốc Giá thị trường
(nghìn USD, lược 000) (nghìn USD, lược 000)
246.450 American Broadcasting Companies, Inc $6.082 $8.626
1.294.308 Government Employees Insurance $4.116 $9.060
Company – Cổ phiếu phổ thông
1.986.953 Government Employees Insurance $19.417 $28.314
Company – Cổ phiếu ưu đãi
592.650 Interpublic Group of Companies $4.531 $19.039
1.066.934 Kaiser Aluminum& Chemical Corporation $18.085 $18.671
453.800 Knight‐Ridder Newspapers, Inc $7.534 $10.267
953.750 SAFECO Corporation $23.867 $26.467
934.300 The Washington Post Company, loại B $10.628 $43.445
Tổng $94.260 $163.889
Các khoản nắm giữ khác $39.506 $57.040
Tổng cổ phiếu $133.766 $220.929In some cases our indirect interest in earning power is becoming quite substantial. For example, note our holdings of 953,750 shares of SAFECO Corp. SAFECO probably is the best run large property and casualty insurance company in the United States. Their underwriting abilities are simply superb, their loss reserving is conservative, and their investment policies make great sense.
Trong một số trường hợp, phần lợi ích gián tiếp của chúng ta trong khả năng sinh lời (earning power) đang trở nên rất lớn. Ví dụ, hãy chú ý khoản nắm giữ 953.750 cổ phiếu SAFECO Corp. của chúng ta. SAFECO có lẽ là công ty bảo hiểm tài sản và trách nhiệm (property and casualty) lớn được điều hành tốt nhất tại Hoa Kỳ. Năng lực nhận bảo hiểm của họ đơn giản là tuyệt hảo, việc trích lập dự phòng bồi thường của họ thận trọng, và các chính sách đầu tư của họ rất hợp lý.
SAFECO is a much better insurance operation than our own (although we believe certain segments of ours are much better than average), is better than one we could develop and, similarly, is far better than any in which we might negotiate purchase of a controlling interest. Yet our purchase of SAFECO was made at substantially under book value. We paid less than 100 cents on the dollar for the best company in the business, when far more than 100 cents on the dollar is being paid for mediocre companies in corporate transactions. And there is no way to start a new operation ‐ with necessarily uncertain prospects ‐ at less than 100 cents on the dollar.
SAFECO là một doanh nghiệp bảo hiểm tốt hơn nhiều so với doanh nghiệp của chính chúng ta (mặc dù chúng tôi tin rằng một số mảng của chúng ta tốt hơn nhiều so với mức trung bình), tốt hơn một doanh nghiệp mà chúng ta có thể tự phát triển và, tương tự, tốt hơn hẳn bất kỳ doanh nghiệp nào mà chúng ta có thể thương lượng mua cổ phần chi phối (controlling interest). Thế nhưng, chúng ta đã mua SAFECO ở mức thấp hơn đáng kể so với giá trị sổ sách (book value). Chúng ta đã trả ít hơn 100 xu trên một đô la cho công ty tốt nhất trong ngành, trong khi người ta đang trả cao hơn nhiều so với 100 xu trên một đô la cho những công ty tầm thường trong các giao dịch mua bán doanh nghiệp. Và không có cách nào để khởi sự một doanh nghiệp mới ‐ với triển vọng tất yếu là bất định ‐ với giá dưới 100 xu trên một đô la.
Of course, with a minor interest we do not have the right to direct or even influence management policies of SAFECO. But why should we wish to do this? The record would indicate that they do a better job of managing their operations than we could do ourselves. While there may be less excitement and prestige in sitting back and letting others do the work, we think that is all one loses by accepting a passive participation in excellent management. Because, quite clearly, if one controlled a company run as well as SAFECO, the proper policy also would be to sit back and let management do its job.
Đương nhiên, với một phần sở hữu nhỏ, chúng ta không có quyền chỉ đạo hay thậm chí gây ảnh hưởng tới các chính sách quản lý của SAFECO. Nhưng tại sao chúng ta lại muốn làm điều đó? Thành tích cho thấy họ quản lý hoạt động của mình tốt hơn mức chúng ta có thể tự làm. Mặc dù có thể kém phần hứng khởi và uy tín hơn khi ngồi yên và để người khác làm việc, chúng tôi nghĩ đó là tất cả những gì người ta mất đi khi chấp nhận tham gia thụ động vào một ban quản lý xuất sắc. Bởi lẽ, hoàn toàn rõ ràng là, nếu một người kiểm soát một công ty được điều hành tốt như SAFECO, thì chính sách đúng đắn cũng sẽ là ngồi yên và để ban quản lý làm việc của họ.
Earnings attributable to the shares of SAFECO owned by Berkshire at yearend amounted to $6.1 million during 1978, but only the dividends received (about 18% of earnings) are reflected in our operating earnings. We believe the balance, although not reportable, to be just as real in terms of eventual benefit to us as the amount distributed. In fact, SAFECO’s retained earnings (or those of other well‐run companies if they have opportunities to employ additional capital advantageously) may well eventually have a value to shareholders greater than 100 cents on the dollar.
Phần lợi nhuận tương ứng với số cổ phiếu SAFECO mà Berkshire sở hữu vào cuối năm đạt 6,1 triệu USD trong năm 1978, nhưng chỉ phần cổ tức nhận được (khoảng 18% lợi nhuận) được phản ánh trong lợi nhuận hoạt động của chúng ta. Chúng tôi tin rằng phần còn lại, dù không được báo cáo, cũng thực chất không kém gì phần được phân phối xét về lợi ích sau cùng đối với chúng ta. Thực tế, lợi nhuận giữ lại (retained earnings) của SAFECO (hoặc của những công ty được điều hành tốt khác nếu họ có cơ hội sử dụng thêm vốn một cách có lợi) rất có thể cuối cùng sẽ có giá trị đối với cổ đông lớn hơn 100 xu trên một đô la.
We are not at all unhappy when our wholly‐owned businesses retain all of their earnings if they can utilize internally those funds at attractive rates. Why should we feel differently about retention of earnings by companies in which we hold small equity interests, but where the record indicates even better prospects for profitable employment of capital? (This proposition cuts the other way, of course, in industries with low capital requirements, or if management has a record of plowing capital into projects of low profitability; then earnings should be paid out or used to repurchase shares ‐ often by far the most attractive option for capital utilization.) The aggregate level of such retained earnings attributable to our equity interests in fine companies is becoming quite substantial. It does not enter into our reported operating earnings, but we feel it well may have equal long‐term significance to our shareholders. Our hope is that conditions continue to prevail in securities markets which allow our insurance companies to buy large amounts of underlying earning power for relatively modest outlays. At some point market conditions undoubtedly will again preclude such bargain buying but, in the meantime, we will try to make the most of opportunities.
Chúng tôi hoàn toàn không phiền lòng khi các doanh nghiệp thuộc sở hữu toàn bộ của chúng ta giữ lại toàn bộ lợi nhuận nếu họ có thể sử dụng nội bộ những khoản tiền đó với tỷ suất sinh lời hấp dẫn. Tại sao chúng tôi lại phải cảm thấy khác đi về việc giữ lại lợi nhuận ở những công ty mà chúng ta nắm giữ phần sở hữu vốn (equity interests) nhỏ, nhưng thành tích cho thấy triển vọng sử dụng vốn có lãi thậm chí còn tốt hơn? (Đương nhiên, mệnh đề này có tác dụng ngược lại ở những ngành có nhu cầu vốn thấp, hoặc nếu ban quản lý có thành tích dồn vốn vào những dự án có khả năng sinh lợi thấp; khi đó lợi nhuận nên được chi trả ra ngoài hoặc dùng để mua lại (repurchase) cổ phiếu ‐ thường là phương án sử dụng vốn hấp dẫn nhất, hơn hẳn các phương án khác.) Tổng mức lợi nhuận giữ lại như vậy tương ứng với phần sở hữu vốn của chúng ta tại những công ty tốt đang trở nên rất lớn. Nó không được đưa vào lợi nhuận hoạt động báo cáo của chúng ta, nhưng chúng tôi cảm thấy rất có thể nó có ý nghĩa dài hạn ngang bằng đối với các cổ đông của chúng ta. Chúng tôi hy vọng rằng các điều kiện trên thị trường chứng khoán tiếp tục cho phép các công ty bảo hiểm của chúng ta mua được một lượng lớn khả năng sinh lời nền tảng với khoản chi tương đối khiêm tốn. Đến một lúc nào đó, các điều kiện thị trường chắc chắn sẽ lại ngăn cản việc mua giá hời như vậy, nhưng, trong lúc chờ đợi, chúng tôi sẽ cố gắng tận dụng tối đa các cơ hội.
Banking
Ngân hàng
Under Gene Abegg and Pete Jeffrey, the Illinois National Bank and Trust Company in Rockford continues to establish new records. Last year’s earnings amounted to approximately 2.1% of average assets, about three times the level averaged by major banks. In our opinion, this extraordinary level of earnings is being achieved while maintaining significantly less asset risk than prevails at most of the larger banks.
Dưới sự điều hành của Gene Abegg và Pete Jeffrey, Illinois National Bank and Trust Company ở Rockford tiếp tục lập những kỷ lục mới. Lợi nhuận năm ngoái đạt xấp xỉ 2,1% tài sản bình quân, gấp khoảng ba lần mức bình quân của các ngân hàng lớn. Theo ý kiến của chúng tôi, mức lợi nhuận phi thường này đang đạt được trong khi vẫn duy trì rủi ro tài sản thấp hơn đáng kể so với mức phổ biến ở hầu hết các ngân hàng lớn hơn.
We purchased the Illinois National Bank in March 1969. It was a first‐class operation then, just as it had been ever since Gene Abegg opened the doors in 1931. Since 1968, consumer time deposits have quadrupled, net income has tripled and trust department income has more than doubled, while costs have been closely controlled.
Chúng ta đã mua Illinois National Bank vào tháng 3 năm 1969. Khi đó nó đã là một ngân hàng hoạt động hạng nhất, đúng như vốn đã vậy kể từ khi Gene Abegg mở cửa ngân hàng năm 1931. Kể từ năm 1968, tiền gửi có kỳ hạn của người tiêu dùng đã tăng gấp bốn, lợi nhuận ròng đã tăng gấp ba và thu nhập của bộ phận ủy thác của ngân hàng (trust department) đã tăng hơn gấp đôi, trong khi chi phí được kiểm soát chặt chẽ.
Our experience has been that the manager of an already high‐cost operation frequently is uncommonly resourceful in finding new ways to add to overhead, while the manager of a tightly‐run operation usually continues to find additional methods to curtail costs, even when his costs are already well below those of his competitors. No one has demonstrated this latter ability better than Gene Abegg.
Kinh nghiệm của chúng tôi là người quản lý của một doanh nghiệp vốn đã có chi phí cao thường tháo vát lạ thường trong việc tìm ra những cách mới để tăng thêm chi phí chung, trong khi người quản lý của một doanh nghiệp được điều hành chặt chẽ thường tiếp tục tìm ra thêm những phương pháp để cắt giảm chi phí, ngay cả khi chi phí của ông ấy đã thấp hơn nhiều so với chi phí của các đối thủ cạnh tranh. Không ai thể hiện khả năng sau tốt hơn Gene Abegg.
We are required to divest our bank by December 31, 1980. The most likely approach is to spin it off to Berkshire shareholders sometime in the second half of 1980.
Chúng ta buộc phải thoái vốn khỏi ngân hàng của mình trước ngày 31 tháng 12 năm 1980. Cách tiếp cận khả dĩ nhất là tách ngân hàng ra (spin off) và phân phối cổ phiếu cho các cổ đông Berkshire vào một thời điểm nào đó trong nửa cuối năm 1980.
Retailing
Bán lẻ
Upon merging with Diversified, we acquired 100% ownership of Associated Retail Stores, Inc., a chain of about 75 popular priced women’s apparel stores. Associated was launched in Chicago on March 7, 1931 with one store, $3200, and two extraordinary partners, Ben Rosner and Leo Simon. After Mr. Simon’s death, the business was offered to Diversified for cash in 1967. Ben was to continue running the business ‐ and run it, he has.
Khi sáp nhập với Diversified, chúng ta đã có được 100% quyền sở hữu Associated Retail Stores, Inc., một chuỗi gồm khoảng 75 cửa hàng thời trang nữ giá bình dân. Associated được khai trương tại Chicago vào ngày 7 tháng 3 năm 1931 với một cửa hàng, 3200 USD và hai cộng sự phi thường, Ben Rosner và Leo Simon. Sau khi ông Simon qua đời, doanh nghiệp được chào bán cho Diversified để lấy tiền mặt vào năm 1967. Ben sẽ tiếp tục điều hành doanh nghiệp ‐ và ông ấy quả thực đã điều hành nó.
Associated’s business has not grown, and it consistently has faced adverse demographic and retailing trends. But Ben’s combination of merchandising, real estate and cost‐containment skills has produced an outstanding record of profitability, with returns on capital necessarily employed in the business often in the 20% after‐tax area.
Hoạt động kinh doanh của Associated đã không tăng trưởng, và doanh nghiệp liên tục phải đối mặt với những xu hướng bất lợi về nhân khẩu học và bán lẻ. Nhưng sự kết hợp các kỹ năng kinh doanh hàng hóa, bất động sản và kiềm chế chi phí của Ben đã tạo ra một thành tích sinh lời xuất sắc, với tỷ suất sinh lời trên số vốn thực sự cần thiết sử dụng trong doanh nghiệp thường ở quanh mức 20% sau thuế.
Ben is now 75 and, like Gene Abegg, 81, at Illinois National and Louie Vincenti, 73, at Wesco, continues daily to bring an almost passionately proprietary attitude to the business. This group of top managers must appear to an outsider to be an overreaction on our part to an OEO bulletin on age discrimination. While unorthodox, these relationships have been exceptionally rewarding, both financially and personally. It is a real pleasure to work with managers who enjoy coming to work each morning and, once there, instinctively and unerringly think like owners. We are associated with some of the very best.
Ben nay đã 75 tuổi và, cũng như Gene Abegg, 81 tuổi, ở Illinois National và Louie Vincenti, 73 tuổi, ở Wesco, ông ấy hằng ngày tiếp tục mang đến cho doanh nghiệp một thái độ làm chủ gần như say mê. Trong mắt người ngoài, nhóm nhà quản lý cấp cao này hẳn trông giống như một phản ứng thái quá của chúng tôi trước một thông báo của OEO về phân biệt đối xử vì tuổi tác. Dù phi chính thống, những mối quan hệ này đã đem lại thành quả đặc biệt to lớn, cả về tài chính lẫn về mặt cá nhân. Thật sự là niềm vui khi được làm việc với những nhà quản lý thích thú đến chỗ làm mỗi sáng và, khi đã ở đó, suy nghĩ như những người chủ sở hữu một cách bản năng và không chệch hướng. Chúng tôi được gắn bó với một số người thuộc hàng giỏi nhất.
Warren E. Buffett, Chairman
Warren E. Buffett, Chủ tịch
March 26, 1979
Ngày 26 tháng 3 năm 1979
Nhận bài mới qua email
Mỗi khi có bài hoặc video mới, một thư ngắn gửi tới hộp thư của bạn. Không gửi quảng cáo, huỷ lúc nào cũng được. Thích đọc bằng ứng dụng thì dùng RSS.
Email chỉ dùng để gửi bài mới. Chi tiết ở Chính sách bảo mật.