Thư cổ đông Berkshire Hathaway năm 1992
Giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu tăng 20,3%, tài sản ròng tăng 1,52 tỷ USD, Buffett rời ghế chủ tịch tạm quyền Salomon, Berkshire mua 82% Central States Indemnity.
Dịch từ bản gốc tại berkshirehathaway.com, phục vụ học tập, phi thương mại. Bản gốc: berkshirehathaway.com/letters/1992.html.
Đoạn gốc tiếng Anh ở trên, bản dịch tiếng Việt ở dưới. Khi hai bản khác nhau, bản gốc là căn cứ.
To the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc.:
Gửi các cổ đông của Berkshire Hathaway Inc.:
Our per-share book value increased 20.3% during 1992. Over the last 28 years (that is, since present management took over) book value has grown from $19 to $7,745, or at a rate of 23.6% compounded annually.
Giá trị sổ sách (book value) trên mỗi cổ phiếu của chúng ta đã tăng 20,3% trong năm 1992. Trong 28 năm qua (tức là kể từ khi ban điều hành hiện tại tiếp quản), giá trị sổ sách đã tăng từ 19 USD lên 7.745 USD, tức với tốc độ tăng trưởng kép hằng năm 23,6%.
During the year, Berkshire's net worth increased by $1.52 billion. More than 98% of this gain came from earnings and appreciation of portfolio securities, with the remainder coming from the issuance of new stock. These shares were issued as a result of our calling our convertible debentures for redemption on January 4, 1993, and of some holders electing to receive common shares rather than the cash that was their alternative. Most holders of the debentures who converted into common waited until January to do it, but a few made the move in December and therefore received shares in 1992. To sum up what happened to the $476 million of bonds we had outstanding: $25 million were converted into shares before yearend; $46 million were converted in January; and $405 million were redeemed for cash. The conversions were made at $11,719 per share, so altogether we issued 6,106 shares.
Trong năm, giá trị tài sản ròng (net worth) của Berkshire đã tăng 1,52 tỷ USD. Hơn 98% mức tăng này đến từ lợi nhuận và sự tăng giá của các chứng khoán trong danh mục, phần còn lại đến từ việc phát hành cổ phiếu mới. Số cổ phiếu này được phát hành do việc chúng ta gọi mua lại trước hạn các trái phiếu không có bảo đảm (debentures) có thể chuyển đổi của mình vào ngày 4 tháng 1 năm 1993, và do một số người nắm giữ chọn nhận cổ phiếu phổ thông thay vì khoản tiền mặt là phương án thay thế của họ. Phần lớn những người nắm giữ trái phiếu đã chuyển đổi sang cổ phiếu phổ thông đều chờ đến tháng 1 mới làm việc đó, nhưng một số ít đã hành động vào tháng 12 và do đó nhận cổ phiếu trong năm 1992. Tóm tắt những gì đã xảy ra với 476 triệu USD trái phiếu đang lưu hành của chúng ta: 25 triệu USD được chuyển đổi thành cổ phiếu trước cuối năm; 46 triệu USD được chuyển đổi vào tháng 1; và 405 triệu USD được hoàn lại bằng tiền mặt. Việc chuyển đổi được thực hiện ở mức 11.719 USD mỗi cổ phiếu, vì vậy tổng cộng chúng ta đã phát hành 6.106 cổ phiếu.
Berkshire now has 1,152,547 shares outstanding. That compares, you will be interested to know, to 1,137,778 shares outstanding on October 1, 1964, the beginning of the fiscal year during which Buffett Partnership, Ltd. acquired control of the company.
Berkshire hiện có 1.152.547 cổ phiếu đang lưu hành. Các bạn sẽ thấy thú vị khi biết rằng con số đó có thể đem so với 1.137.778 cổ phiếu đang lưu hành vào ngày 1 tháng 10 năm 1964, ngày bắt đầu năm tài chính mà trong đó Buffett Partnership, Ltd. giành được quyền kiểm soát công ty.
We have a firm policy about issuing shares of Berkshire, doing so only when we receive as much value as we give. Equal value, however, has not been easy to obtain, since we have always valued our shares highly. So be it: We wish to increase Berkshire's size only when doing that also increases the wealth of its owners.
Chúng tôi có một chính sách kiên định về việc phát hành cổ phiếu Berkshire: chỉ làm vậy khi chúng tôi nhận về giá trị nhiều bằng giá trị chúng tôi trao đi. Tuy nhiên, giá trị tương đương không dễ đạt được, vì chúng tôi luôn định giá cổ phiếu của mình rất cao. Đành vậy thôi: Chúng tôi chỉ muốn tăng quy mô của Berkshire khi việc đó đồng thời cũng làm tăng tài sản của các chủ sở hữu công ty.
Those two objectives do not necessarily go hand-in-hand as an amusing but value-destroying experience in our past illustrates. On that occasion, we had a significant investment in a bank whose management was hell-bent on expansion. (Aren't they all?) When our bank wooed a smaller bank, its owner demanded a stock swap on a basis that valued the acquiree's net worth and earning power at over twice that of the acquirer's. Our management - visibly in heat - quickly capitulated. The owner of the acquiree then insisted on one other condition: "You must promise me," he said in effect, "that once our merger is done and I have become a major shareholder, you'll never again make a deal this dumb."
Hai mục tiêu đó không nhất thiết luôn song hành, như một trải nghiệm buồn cười nhưng hủy hoại giá trị trong quá khứ của chúng ta cho thấy. Lần đó, chúng ta có một khoản đầu tư đáng kể vào một ngân hàng mà ban quản lý quyết bành trướng bằng mọi giá. (Chẳng phải ban quản lý nào cũng vậy sao?) Khi ngân hàng của chúng ta tán tỉnh một ngân hàng nhỏ hơn, chủ sở hữu ngân hàng đó đòi hoán đổi cổ phiếu trên cơ sở định giá giá trị tài sản ròng và khả năng sinh lời (earning power) của bên bị mua (acquiree) ở mức hơn gấp đôi so với của bên mua (acquirer). Ban quản lý của chúng ta - lộ rõ đang trong cơn động dục - đã nhanh chóng đầu hàng. Chủ sở hữu của bên bị mua sau đó còn khăng khăng đòi thêm một điều kiện nữa: "Các anh phải hứa với tôi," về cơ bản ông ta đã nói như vậy, "rằng một khi việc sáp nhập của chúng ta hoàn tất và tôi đã trở thành một cổ đông lớn, các anh sẽ không bao giờ thực hiện một thương vụ ngu ngốc thế này nữa."
You will remember that our goal is to increase our per-share intrinsic value - for which our book value is a conservative, but useful, proxy - at a 15% annual rate. This objective, however, cannot be attained in a smooth manner. Smoothness is particularly elusive because of the accounting rules that apply to the common stocks owned by our insurance companies, whose portfolios represent a high proportion of Berkshire's net worth. Since 1979, generally accepted accounting principles (GAAP) have required that these securities be valued at their market prices (less an adjustment for tax on any net unrealized appreciation) rather than at the lower of cost or market. Run-of-the-mill fluctuations in equity prices therefore cause our annual results to gyrate, especially in comparison to those of the typical industrial company.
Các bạn hẳn còn nhớ rằng mục tiêu của chúng ta là tăng giá trị nội tại (intrinsic value) trên mỗi cổ phiếu - mà giá trị sổ sách của chúng ta là một thước đo thay thế thận trọng nhưng hữu ích - với tốc độ 15% mỗi năm. Tuy nhiên, mục tiêu này không thể đạt được một cách đều đặn. Sự đều đặn đặc biệt khó nắm bắt vì các quy tắc kế toán áp dụng cho các cổ phiếu phổ thông (common stocks) do các công ty bảo hiểm của chúng ta sở hữu, mà danh mục của các công ty này chiếm tỷ trọng lớn trong giá trị tài sản ròng của Berkshire. Kể từ năm 1979, các nguyên tắc kế toán được chấp nhận chung (GAAP) đã yêu cầu các chứng khoán này được định giá theo giá thị trường (trừ đi một khoản điều chỉnh cho thuế trên mọi khoản lãi chưa thực hiện (unrealized appreciation) ròng) thay vì theo giá thấp hơn giữa giá gốc và giá thị trường (lower of cost or market). Vì vậy, những biến động bình thường của giá cổ phiếu khiến kết quả hằng năm của chúng ta dao động mạnh, đặc biệt khi so với kết quả của một công ty công nghiệp điển hình.
To illustrate just how volatile our progress has been - and to indicate the impact that market movements have on short-term results - we show on the facing page our annual change in per-share net worth and compare it with the annual results (including dividends) of the S&P 500.
Để minh họa sự tiến bộ của chúng ta đã biến động mạnh đến mức nào - và để cho thấy tác động mà các biến động thị trường gây ra đối với kết quả ngắn hạn - chúng tôi trình bày ở trang đối diện mức thay đổi hằng năm của giá trị tài sản ròng trên mỗi cổ phiếu của chúng ta và so sánh với kết quả hằng năm (bao gồm cổ tức) của chỉ số S&P 500.
You should keep at least three points in mind as you evaluate this data. The first point concerns the many businesses we operate whose annual earnings are unaffected by changes in stock market valuations. The impact of these businesses on both our absolute and relative performance has changed over the years. Early on, returns from our textile operation, which then represented a significant portion of our net worth, were a major drag on performance, averaging far less than would have been the case if the money invested in that business had instead been invested in the S&P 500. In more recent years, as we assembled our collection of exceptional businesses run by equally exceptional managers, the returns from our operating businesses have been high - usually well in excess of the returns achieved by the S&P.
Các bạn nên ghi nhớ ít nhất ba điểm khi đánh giá dữ liệu này. Điểm thứ nhất liên quan đến nhiều doanh nghiệp mà chúng ta điều hành có lợi nhuận hằng năm không bị ảnh hưởng bởi những thay đổi trong định giá của thị trường chứng khoán. Tác động của các doanh nghiệp này lên cả thành tích tuyệt đối lẫn thành tích tương đối của chúng ta đã thay đổi qua các năm. Thời kỳ đầu, lợi suất từ hoạt động dệt may của chúng ta, khi đó chiếm một phần đáng kể trong giá trị tài sản ròng của chúng ta, là một gánh nặng lớn kéo lùi thành tích, bình quân thấp hơn rất nhiều so với mức lẽ ra đã đạt được nếu số tiền đầu tư vào doanh nghiệp đó được đầu tư vào chỉ số S&P 500. Trong những năm gần đây hơn, khi chúng ta tập hợp được bộ sưu tập các doanh nghiệp đặc biệt do những nhà quản lý cũng đặc biệt không kém điều hành, lợi suất từ các doanh nghiệp hoạt động của chúng ta đã ở mức cao - thường vượt xa lợi suất mà chỉ số S&P đạt được.
A second important factor to consider - and one that significantly hurts our relative performance - is that both the income and capital gains from our securities are burdened by a substantial corporate tax liability whereas the S&P returns are pre-tax. To comprehend the damage, imagine that Berkshire had owned nothing other than the S&P index during the 28-year period covered. In that case, the tax bite would have caused our corporate performance to be appreciably below the record shown in the table for the S&P. Under present tax laws, a gain for the S&P of 18% delivers a corporate holder of that index a return well short of 13%. And this problem would be intensified if corporate tax rates were to rise. This is a structural disadvantage we simply have to live with; there is no antidote for it.
Yếu tố quan trọng thứ hai cần xem xét - và là yếu tố làm tổn hại đáng kể đến thành tích tương đối của chúng ta - là cả thu nhập lẫn lãi vốn (capital gains) từ chứng khoán của chúng ta đều phải gánh một nghĩa vụ thuế thu nhập doanh nghiệp đáng kể, trong khi lợi suất của chỉ số S&P là trước thuế. Để hiểu được mức thiệt hại, hãy hình dung Berkshire không sở hữu gì khác ngoài chỉ số S&P trong suốt giai đoạn 28 năm được đề cập. Trong trường hợp đó, phần thuế cắn mất sẽ khiến thành tích của công ty chúng ta thấp hơn đáng kể so với thành tích được thể hiện trong bảng cho chỉ số S&P. Theo luật thuế hiện hành, mức tăng 18% của chỉ số S&P mang lại cho một nhà đầu tư là doanh nghiệp nắm giữ chỉ số đó một lợi suất còn kém xa mức 13%. Và vấn đề này sẽ trầm trọng hơn nếu thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp tăng lên. Đây là một bất lợi mang tính cấu trúc mà chúng ta đơn giản là phải sống chung; không có thuốc giải nào cho nó.
The third point incorporates two predictions: Charlie Munger, Berkshire's Vice Chairman and my partner, and I are virtually certain that the return over the next decade from an investment in the S&P index will be far less than that of the past decade, and we are dead certain that the drag exerted by Berkshire's expanding capital base will substantially reduce our historical advantage relative to the index.
Điểm thứ ba bao gồm hai dự đoán: Charlie Munger, Phó Chủ tịch Hội đồng quản trị của Berkshire và là người cộng sự của tôi, và tôi gần như chắc chắn rằng lợi suất trong thập kỷ tới từ một khoản đầu tư vào chỉ số S&P sẽ thấp hơn rất nhiều so với lợi suất của thập kỷ vừa qua, và chúng tôi chắc chắn tuyệt đối rằng sức kéo lùi do quy mô vốn ngày càng mở rộng của Berkshire gây ra sẽ làm giảm đáng kể lợi thế trong quá khứ của chúng ta so với chỉ số.
Making the first prediction goes somewhat against our grain: We've long felt that the only value of stock forecasters is to make fortune tellers look good. Even now, Charlie and I continue to believe that short-term market forecasts are poison and should be kept locked up in a safe place, away from children and also from grown-ups who behave in the market like children. However, it is clear that stocks cannot forever overperform their underlying businesses, as they have so dramatically done for some time, and that fact makes us quite confident of our forecast that the rewards from investing in stocks over the next decade will be significantly smaller than they were in the last. Our second conclusion - that an increased capital base will act as an anchor on our relative performance - seems incontestable. The only open question is whether we can drag the anchor along at some tolerable, though slowed, pace.
Việc đưa ra dự đoán thứ nhất có phần đi ngược với bản tính của chúng tôi: Từ lâu chúng tôi đã cảm thấy rằng giá trị duy nhất của những người dự báo chứng khoán là làm cho các thầy bói trông có vẻ giỏi. Ngay cả bây giờ, Charlie và tôi vẫn tiếp tục tin rằng các dự báo thị trường ngắn hạn là thuốc độc và cần được khóa kỹ ở một nơi an toàn, tránh xa trẻ em và cả những người lớn hành xử trên thị trường như trẻ em. Tuy nhiên, rõ ràng là cổ phiếu không thể mãi mãi tăng vượt trội so với các doanh nghiệp cơ sở của chúng, như chúng đã làm một cách ngoạn mục trong một thời gian, và thực tế đó khiến chúng tôi hoàn toàn tin tưởng vào dự báo của mình rằng phần thưởng từ việc đầu tư vào cổ phiếu trong thập kỷ tới sẽ nhỏ hơn đáng kể so với thập kỷ vừa qua. Kết luận thứ hai của chúng tôi - rằng quy mô vốn tăng lên sẽ đóng vai trò như một chiếc mỏ neo đối với thành tích tương đối của chúng ta - có vẻ không thể bàn cãi. Câu hỏi duy nhất còn bỏ ngỏ là liệu chúng ta có thể kéo chiếc mỏ neo đó đi với một tốc độ chấp nhận được, dù chậm lại, hay không.
We will continue to experience considerable volatility in our annual results. That's assured by the general volatility of the stock market, by the concentration of our equity holdings in just a few companies, and by certain business decisions we have made, most especially our move to commit large resources to super-catastrophe insurance. We not only accept this volatility but welcome it: A tolerance for short-term swings improves our long-term prospects. In baseball lingo, our performance yardstick is slugging percentage, not batting average.
Chúng ta sẽ tiếp tục trải qua mức biến động đáng kể trong kết quả hằng năm. Điều đó được bảo đảm bởi mức biến động chung của thị trường chứng khoán, bởi sự tập trung các khoản nắm giữ cổ phiếu của chúng ta vào chỉ vài công ty, và bởi một số quyết định kinh doanh mà chúng tôi đã đưa ra, đặc biệt nhất là việc chúng tôi dồn nguồn lực lớn vào nghiệp vụ tái bảo hiểm thảm họa siêu lớn (super-catastrophe). Chúng tôi không chỉ chấp nhận mức biến động này mà còn hoan nghênh nó: Khả năng chịu đựng những dao động ngắn hạn cải thiện triển vọng dài hạn của chúng ta. Theo ngôn ngữ bóng chày, thước đo thành tích của chúng ta là tỷ lệ đánh mạnh (slugging percentage), chứ không phải tỷ lệ đánh trúng (batting average).
The Salomon Interlude
Khúc đệm Salomon
Last June, I stepped down as Interim Chairman of Salomon Inc after ten months in the job. You can tell from Berkshire's 1991-92 results that the company didn't miss me while I was gone. But the reverse isn't true: I missed Berkshire and am delighted to be back full-time. There is no job in the world that is more fun than running Berkshire and I count myself lucky to be where I am.
Tháng 6 năm ngoái, tôi đã rời vị trí Chủ tịch lâm thời của Salomon Inc sau mười tháng đảm nhiệm. Các bạn có thể nhận ra từ kết quả 1991-92 của Berkshire rằng công ty không hề nhớ tôi trong thời gian tôi vắng mặt. Nhưng điều ngược lại thì không đúng: Tôi đã nhớ Berkshire và rất vui mừng được trở lại làm việc toàn thời gian. Không có công việc nào trên thế giới thú vị hơn việc điều hành Berkshire và tôi tự thấy mình may mắn khi được ở vị trí hiện tại.
The Salomon post, though far from fun, was interesting and worthwhile: In Fortune's annual survey of America's Most Admired Corporations, conducted last September, Salomon ranked second among 311 companies in the degree to which it improved its reputation. Additionally, Salomon Brothers, the securities subsidiary of Salomon Inc, reported record pre-tax earnings last year - 34% above the previous high.
Vị trí ở Salomon, dù còn lâu mới gọi là vui, lại hấp dẫn và đáng làm: Trong cuộc khảo sát thường niên của Fortune về Các tập đoàn được ngưỡng mộ nhất nước Mỹ (America's Most Admired Corporations), thực hiện vào tháng 9 năm ngoái, Salomon xếp thứ hai trong số 311 công ty về mức độ cải thiện danh tiếng. Ngoài ra, Salomon Brothers, công ty con kinh doanh chứng khoán của Salomon Inc, đã báo cáo lợi nhuận trước thuế kỷ lục trong năm ngoái - cao hơn 34% so với mức cao nhất trước đó.
Many people helped in the resolution of Salomon's problems and the righting of the firm, but a few clearly deserve special mention. It is no exaggeration to say that without the combined efforts of Salomon executives Deryck Maughan, Bob Denham, Don Howard, and John Macfarlane, the firm very probably would not have survived. In their work, these men were tireless, effective, supportive and selfless, and I will forever be grateful to them.
Nhiều người đã góp sức giải quyết các vấn đề của Salomon và đưa công ty trở lại đúng hướng, nhưng một vài người rõ ràng xứng đáng được nhắc đến đặc biệt. Không hề cường điệu khi nói rằng nếu không có nỗ lực chung của các lãnh đạo Salomon là Deryck Maughan, Bob Denham, Don Howard và John Macfarlane, công ty rất có thể đã không tồn tại được. Trong công việc, những người này không biết mệt mỏi, hiệu quả, luôn hỗ trợ và vị tha, và tôi sẽ mãi mãi biết ơn họ.
Salomon's lead lawyer in its Government matters, Ron Olson of Munger, Tolles & Olson, was also key to our success in getting through this trouble. The firm's problems were not only severe, but complex. At least five authorities - the SEC, the Federal Reserve Bank of New York, the U.S. Treasury, the U.S. Attorney for the Southern District of New York, and the Antitrust Division of the Department of Justice - had important concerns about Salomon. If we were to resolve our problems in a coordinated and prompt manner, we needed a lawyer with exceptional legal, business and human skills. Ron had them all.
Luật sư chính của Salomon trong các vấn đề với Chính phủ, Ron Olson của Munger, Tolles & Olson, cũng là nhân tố then chốt cho thành công của chúng tôi trong việc vượt qua rắc rối này. Các vấn đề của công ty không chỉ nghiêm trọng mà còn phức tạp. Ít nhất năm cơ quan chức năng - Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC), Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York (Federal Reserve Bank of New York), Bộ Tài chính Mỹ, Công tố viên Liên bang Khu vực Nam New York, và Vụ Chống độc quyền thuộc Bộ Tư pháp - đã có những mối quan ngại quan trọng về Salomon. Nếu muốn giải quyết các vấn đề của mình một cách phối hợp và nhanh chóng, chúng tôi cần một luật sư có kỹ năng pháp lý, kinh doanh và con người đặc biệt. Ron có tất cả những kỹ năng đó.
Acquisitions
Các thương vụ mua lại
Of all our activities at Berkshire, the most exhilarating for Charlie and me is the acquisition of a business with excellent economic characteristics and a management that we like, trust and admire. Such acquisitions are not easy to make but we look for them constantly. In the search, we adopt the same attitude one might find appropriate in looking for a spouse: It pays to be active, interested and open-minded, but it does not pay to be in a hurry.
Trong tất cả các hoạt động của chúng ta tại Berkshire, điều khiến Charlie và tôi phấn khích nhất là mua lại một doanh nghiệp có các đặc tính kinh tế xuất sắc và một ban quản lý mà chúng tôi quý mến, tin tưởng và ngưỡng mộ. Những thương vụ mua lại như vậy không dễ thực hiện nhưng chúng tôi không ngừng tìm kiếm chúng. Trong quá trình tìm kiếm, chúng tôi giữ cùng thái độ mà người ta có thể thấy phù hợp khi tìm kiếm một người bạn đời: Chủ động, quan tâm và cởi mở thì có lợi, nhưng vội vàng thì không có lợi.
In the past, I've observed that many acquisition-hungry managers were apparently mesmerized by their childhood reading of the story about the frog-kissing princess. Remembering her success, they pay dearly for the right to kiss corporate toads, expecting wondrous transfigurations. Initially, disappointing results only deepen their desire to round up new toads. ("Fanaticism," said Santyana, "consists of redoubling your effort when you've forgotten your aim.") Ultimately, even the most optimistic manager must face reality. Standing knee-deep in unresponsive toads, he then announces an enormous "restructuring" charge. In this corporate equivalent of a Head Start program, the CEO receives the education but the stockholders pay the tuition.
Trước đây, tôi từng nhận xét rằng nhiều nhà quản lý khao khát mua lại dường như đã bị mê hoặc bởi câu chuyện họ đọc thời thơ ấu về nàng công chúa hôn ếch. Nhớ lại thành công của nàng, họ trả giá đắt cho quyền được hôn những con cóc doanh nghiệp, chờ đợi những cuộc biến hình kỳ diệu. Ban đầu, những kết quả đáng thất vọng chỉ càng làm sâu thêm khao khát gom thêm cóc mới của họ. ("Cuồng tín," Santayana nói, "là việc nhân đôi nỗ lực khi người ta đã quên mất mục đích của mình.") Rốt cuộc, ngay cả nhà quản lý lạc quan nhất cũng phải đối mặt với thực tế. Đứng ngập đến đầu gối giữa những con cóc trơ trơ không hề đáp lại, ông ta bèn công bố một khoản chi phí "tái cấu trúc" khổng lồ. Trong phiên bản doanh nghiệp tương đương với chương trình Head Start này, CEO được nhận sự giáo dục nhưng các cổ đông lại là người trả học phí.
In my early days as a manager I, too, dated a few toads. They were cheap dates - I've never been much of a sport - but my results matched those of acquirers who courted higher-priced toads. I kissed and they croaked.
Trong những ngày đầu làm nhà quản lý, tôi cũng đã hẹn hò với vài con cóc. Đó là những buổi hẹn hò rẻ tiền - tôi chưa bao giờ là người chịu chi - nhưng kết quả của tôi cũng giống hệt kết quả của những bên mua đã tán tỉnh những con cóc đắt giá hơn. Tôi hôn và chúng ộp một tiếng rồi ngoẻo.
After several failures of this type, I finally remembered some useful advice I once got from a golf pro (who, like all pros who have had anything to do with my game, wishes to remain anonymous). Said the pro: "Practice doesn't make perfect; practice makes permanent." And thereafter I revised my strategy and tried to buy good businesses at fair prices rather than fair businesses at good prices.
Sau vài thất bại kiểu này, cuối cùng tôi đã nhớ ra một lời khuyên hữu ích mà tôi từng nhận được từ một huấn luyện viên golf chuyên nghiệp (người mà, giống như mọi huấn luyện viên chuyên nghiệp từng dính dáng đến lối chơi của tôi, muốn được giấu tên). Vị huấn luyện viên nói: "Luyện tập không làm nên sự hoàn hảo; luyện tập làm cho thành vĩnh viễn." Và từ đó tôi đã điều chỉnh chiến lược của mình và cố gắng mua những doanh nghiệp tốt với giá hợp lý thay vì những doanh nghiệp tàm tạm với giá tốt.
Last year, in December, we made an acquisition that is a prototype of what we now look for. The purchase was 82% of Central States Indemnity, an insurer that makes monthly payments for credit-card holders who are unable themselves to pay because they have become disabled or unemployed. Currently the company's annual premiums are about $90 million and profits about $10 million. Central States is based in Omaha and managed by Bill Kizer, a friend of mine for over 35 years. The Kizer family - which includes sons Bill, Dick and John - retains 18% ownership of the business and will continue to run things just as it has in the past. We could not be associated with better people.
Năm ngoái, vào tháng 12, chúng ta đã thực hiện một thương vụ mua lại là hình mẫu cho những gì chúng tôi hiện đang tìm kiếm. Thương vụ này là mua 82% Central States Indemnity, một công ty bảo hiểm thực hiện các khoản chi trả hằng tháng cho những chủ thẻ tín dụng không thể tự thanh toán vì họ bị tàn tật hoặc thất nghiệp. Hiện nay doanh thu phí bảo hiểm hằng năm của công ty vào khoảng 90 triệu USD và lợi nhuận khoảng 10 triệu USD. Central States có trụ sở tại Omaha và do Bill Kizer, một người bạn của tôi hơn 35 năm qua, quản lý. Gia đình Kizer - bao gồm các con trai Bill, Dick và John - giữ lại 18% quyền sở hữu doanh nghiệp và sẽ tiếp tục điều hành mọi việc đúng như họ đã làm trước đây. Chúng ta không thể gắn bó với những con người nào tốt hơn thế.
Coincidentally, this latest acquisition has much in common with our first, made 26 years ago. At that time, we purchased another Omaha insurer, National Indemnity Company (along with a small sister company) from Jack Ringwalt, another long-time friend. Jack had built the business from scratch and, as was the case with Bill Kizer, thought of me when he wished to sell. (Jack's comment at the time: "If I don't sell the company, my executor will, and I'd rather pick the home for it.") National Indemnity was an outstanding business when we bought it and continued to be under Jack's management. Hollywood has had good luck with sequels; I believe we, too, will.
Thật trùng hợp, thương vụ mua lại mới nhất này có nhiều điểm chung với thương vụ đầu tiên của chúng ta, thực hiện cách đây 26 năm. Lúc đó, chúng ta đã mua một công ty bảo hiểm khác ở Omaha, National Indemnity Company (cùng với một công ty chị em nhỏ) từ Jack Ringwalt, một người bạn lâu năm khác. Jack đã xây dựng doanh nghiệp từ con số không và, giống như trường hợp của Bill Kizer, đã nghĩ đến tôi khi muốn bán. (Lời nhận xét của Jack lúc đó: "Nếu tôi không bán công ty, người thi hành di chúc của tôi sẽ bán, và tôi thà tự chọn mái nhà cho nó.") National Indemnity là một doanh nghiệp xuất sắc khi chúng ta mua nó và tiếp tục như vậy dưới sự quản lý của Jack. Hollywood đã gặp may với các phần phim tiếp theo; tôi tin rằng chúng ta cũng sẽ như vậy.
Berkshire's acquisition criteria are described on page 23. Beyond purchases made by the parent company, however, our subsidiaries sometimes make small "add-on" acquisitions that extend their product lines or distribution capabilities. In this manner, we enlarge the domain of managers we already know to be outstanding - and that's a low-risk and high-return proposition. We made five acquisitions of this type in 1992, and one was not so small: At yearend, H. H. Brown purchased Lowell Shoe Company, a business with $90 million in sales that makes Nursemates, a leading line of shoes for nurses, and other kinds of shoes as well. Our operating managers will continue to look for add-on opportunities, and we would expect these to contribute modestly to Berkshire's value in the future.
Các tiêu chí mua lại của Berkshire được mô tả ở trang 23. Tuy nhiên, ngoài các thương vụ do công ty mẹ thực hiện, các công ty con của chúng ta đôi khi thực hiện những thương vụ "mua bổ sung" (add-on) nhỏ nhằm mở rộng dòng sản phẩm hoặc năng lực phân phối của họ. Theo cách này, chúng ta mở rộng phạm vi hoạt động của những nhà quản lý mà chúng tôi đã biết là xuất sắc - và đó là một phương án rủi ro thấp và lợi suất cao. Chúng ta đã thực hiện năm thương vụ loại này trong năm 1992, và một trong số đó không hề nhỏ: Vào cuối năm, H. H. Brown đã mua Lowell Shoe Company, một doanh nghiệp có doanh số 90 triệu USD, sản xuất Nursemates, một dòng giày hàng đầu dành cho y tá, và cả các loại giày khác. Các nhà quản lý điều hành của chúng ta sẽ tiếp tục tìm kiếm các cơ hội mua bổ sung, và chúng tôi kỳ vọng những thương vụ này sẽ đóng góp khiêm tốn vào giá trị của Berkshire trong tương lai.
Then again, a trend has emerged that may make further acquisitions difficult. The parent company made one purchase in 1991, buying H. H. Brown, which is run by Frank Rooney, who has eight children. In 1992 our only deal was with Bill Kizer, father of nine. It won't be easy to keep this string going in 1993.
Mặt khác, một xu hướng đã xuất hiện có thể khiến các thương vụ mua lại tiếp theo trở nên khó khăn. Công ty mẹ đã thực hiện một thương vụ mua vào năm 1991, mua H. H. Brown, doanh nghiệp do Frank Rooney điều hành, người có tám người con. Năm 1992, thương vụ duy nhất của chúng ta là với Bill Kizer, cha của chín người con. Sẽ không dễ để duy trì chuỗi này trong năm 1993.
Sources of Reported Earnings
Các nguồn lợi nhuận báo cáo
The table below shows the major sources of Berkshire's reported earnings. In this presentation, amortization of Goodwill and other major purchase-price accounting adjustments are not charged against the specific businesses to which they apply, but are instead aggregated and shown separately. This procedure lets you view the earnings of our businesses as they would have been reported had we not purchased them. I've explained in past reports why this form of presentation seems to us to be more useful to investors and managers than one utilizing GAAP, which requires purchase-price adjustments to be made on a business-by-business basis. The total net earnings we show in the table are, of course, identical to the GAAP total in our audited financial statements.
Bảng dưới đây trình bày các nguồn chính tạo nên lợi nhuận báo cáo của Berkshire. Trong cách trình bày này, khoản phân bổ (amortization) lợi thế thương mại (Goodwill) và các điều chỉnh kế toán theo giá mua (purchase-price accounting adjustments) lớn khác không được tính trừ vào từng doanh nghiệp cụ thể mà chúng liên quan, mà được tổng hợp và trình bày riêng. Cách làm này cho phép các bạn xem lợi nhuận của các doanh nghiệp của chúng ta như chúng lẽ ra đã được báo cáo nếu chúng ta không mua các doanh nghiệp đó. Tôi đã giải thích trong các báo cáo trước vì sao hình thức trình bày này đối với chúng tôi có vẻ hữu ích hơn cho nhà đầu tư và nhà quản lý so với hình thức áp dụng GAAP, vốn đòi hỏi các điều chỉnh theo giá mua phải được thực hiện theo từng doanh nghiệp. Tổng lợi nhuận ròng mà chúng tôi trình bày trong bảng, dĩ nhiên, giống hệt tổng số theo GAAP trong báo cáo tài chính đã kiểm toán của chúng ta.
Operating Earnings Pre-Tax Earnings Berkshire Share
(000s omitted) 1992 1991 1992 1991
Insurance Group:
Underwriting $(108,961) $(119,593) $(71,141) $(77,229)
Net investment income 355,067 331,846 305,763 285,173
H. H. Brown (acquired 7/1/91) 27,883 13,616 17,340 8,611
Buffalo News 47,863 37,113 28,163 21,841
Fechheimer 13,698 12,947 7,267 6,843
Kirby 35,653 35,726 22,795 22,555
Nebraska Furniture Mart 17,110 14,384 8,072 6,993
Scott Fetzer Manufacturing Group 31,954 26,123 19,883 15,901
See’s Candies 42,357 42,390 25,501 25,575
Wesco – other than Insurance 15,153 12,230 9,195 8,777
World Book 29,044 22,483 19,503 15,487
Amortization of Goodwill (4,702) (4,113) (4,687) (4,098)
Other Purchase Price Accounting charges (7,385) (6,021) (8,383) (7,019)
Interest Expense* (98,643) (89,250) (62,899) (57,165)
Shareholder-Designated Contributions (7,634) (6,772) (4,913) (4,388)
Other 72,223 77,399 36,267 47,896
Operating Earnings 460,680 400,508 347,726 315,753
Sales of Securities 89,937 192,478 59,559 124,155
Total Earnings- All entities $550,617 $592,986 $407,285 $439,908Lợi nhuận hoạt động Lợi nhuận trước thuế Phần của Berkshire
(nghìn USD, lược 000) 1992 1991 1992 1991
Khối Bảo hiểm:
Nghiệp vụ bảo hiểm $(108.961) $(119.593) $(71.141) $(77.229)
Thu nhập đầu tư ròng 355.067 331.846 305.763 285.173
H. H. Brown (mua ngày 1/7/91) 27.883 13.616 17.340 8.611
Buffalo News 47.863 37.113 28.163 21.841
Fechheimer 13.698 12.947 7.267 6.843
Kirby 35.653 35.726 22.795 22.555
Nebraska Furniture Mart 17.110 14.384 8.072 6.993
Scott Fetzer Manufacturing Group 31.954 26.123 19.883 15.901
See’s Candies 42.357 42.390 25.501 25.575
Wesco – Ngoài bảo hiểm 15.153 12.230 9.195 8.777
World Book 29.044 22.483 19.503 15.487
Phân bổ lợi thế thương mại (4.702) (4.113) (4.687) (4.098)
Chi phí kế toán theo giá mua khác (7.385) (6.021) (8.383) (7.019)
Chi phí lãi vay* (98.643) (89.250) (62.899) (57.165)
Đóng góp từ thiện do cổ đông chỉ định (7.634) (6.772) (4.913) (4.388)
Khác 72.223 77.399 36.267 47.896
Lợi nhuận hoạt động 460.680 400.508 347.726 315.753
Bán chứng khoán 89.937 192.478 59.559 124.155
Tổng lợi nhuận – toàn bộ các đơn vị $550.617 $592.986 $407.285 $439.908*Excludes interest expense of Scott Fetzer Financial Group and Mutual Savings & Loan. Includes $22.5 million in 1992 and $5.7 million in 1991 of premiums paid on the early redemption of debt.
*Không bao gồm chi phí lãi vay của Scott Fetzer Financial Group và Mutual Savings & Loan. Bao gồm 22,5 triệu USD năm 1992 và 5,7 triệu USD năm 1991 là phần trả thêm khi mua lại nợ trước hạn.
A large amount of additional information about these businesses is given on pages 37-47, where you will also find our segment earnings reported on a GAAP basis. Our goal is to give you all of the financial information that Charlie and I consider significant in making our own evaluation of Berkshire.
Rất nhiều thông tin bổ sung về các doanh nghiệp này được trình bày ở các trang 37-47, nơi các bạn cũng sẽ thấy lợi nhuận theo bộ phận (segment earnings) của chúng ta được báo cáo trên cơ sở GAAP. Mục tiêu của chúng tôi là cung cấp cho các bạn toàn bộ thông tin tài chính mà Charlie và tôi coi là quan trọng khi tự mình đánh giá Berkshire.
"Look-Through" Earnings
Lợi nhuận "xuyên thấu"
We've previously discussed look-through earnings, which consist of: (1) the operating earnings reported in the previous section, plus; (2) the retained operating earnings of major investees that, under GAAP accounting, are not reflected in our profits, less; (3) an allowance for the tax that would be paid by Berkshire if these retained earnings of investees had instead been distributed to us. Though no single figure can be perfect, we believe that the look-through number more accurately portrays the earnings of Berkshire than does the GAAP number.
Trước đây chúng tôi đã bàn về lợi nhuận xuyên thấu (look-through earnings), bao gồm: (1) lợi nhuận hoạt động (operating earnings) được báo cáo ở mục trước, cộng với; (2) phần lợi nhuận hoạt động giữ lại của các công ty được đầu tư (investees) chính mà, theo kế toán GAAP, không được phản ánh trong lợi nhuận của chúng ta, trừ đi; (3) một khoản dự tính cho thuế mà Berkshire sẽ phải nộp nếu thay vào đó phần lợi nhuận giữ lại (retained earnings) này của các công ty được đầu tư được phân phối cho chúng ta. Mặc dù không có con số đơn lẻ nào có thể hoàn hảo, chúng tôi tin rằng con số xuyên thấu phản ánh lợi nhuận của Berkshire chính xác hơn so với con số theo GAAP.
I've told you that over time look-through earnings must increase at about 15% annually if our intrinsic business value is to grow at that rate. Our look-through earnings in 1992 were $604 million, and they will need to grow to more than $1.8 billion by the year 2000 if we are to meet that 15% goal. For us to get there, our operating subsidiaries and investees must deliver excellent performances, and we must exercise some skill in capital allocation as well.
Tôi đã nói với các bạn rằng theo thời gian lợi nhuận xuyên thấu phải tăng khoảng 15% mỗi năm nếu giá trị kinh doanh nội tại (intrinsic business value) của chúng ta muốn tăng trưởng với tốc độ đó. Lợi nhuận xuyên thấu của chúng ta năm 1992 là 604 triệu USD, và sẽ cần tăng lên hơn 1,8 tỷ USD vào năm 2000 nếu chúng ta muốn đạt mục tiêu 15% đó. Để đạt được điều đó, các công ty con hoạt động và các công ty được đầu tư của chúng ta phải mang lại kết quả xuất sắc, và chúng tôi cũng phải thể hiện phần nào kỹ năng trong phân bổ vốn (capital allocation).
We cannot promise to achieve the $1.8 billion target. Indeed, we may not even come close to it. But it does guide our decision-making: When we allocate capital today, we are thinking about what will maximize look-through earnings in 2000.
Chúng tôi không thể hứa sẽ đạt được mục tiêu 1,8 tỷ USD. Thật vậy, chúng tôi thậm chí có thể không tiến lại gần mục tiêu đó. Nhưng nó thực sự định hướng cho việc ra quyết định của chúng tôi: Khi phân bổ vốn ngày hôm nay, chúng tôi đang nghĩ về điều gì sẽ tối đa hóa lợi nhuận xuyên thấu vào năm 2000.
We do not, however, see this long-term focus as eliminating the need for us to achieve decent short-term results as well. After all, we were thinking long-range thoughts five or ten years ago, and the moves we made then should now be paying off. If plantings made confidently are repeatedly followed by disappointing harvests, something is wrong with the farmer. (Or perhaps with the farm: Investors should understand that for certain companies, and even for some industries, there simply is no good long-term strategy.) Just as you should be suspicious of managers who pump up short-term earnings by accounting maneuvers, asset sales and the like, so also should you be suspicious of those managers who fail to deliver for extended periods and blame it on their long-term focus. (Even Alice, after listening to the Queen lecture her about "jam tomorrow," finally insisted, "It must come sometimes to jam today.")
Tuy nhiên, chúng tôi không coi sự tập trung dài hạn này là loại bỏ nhu cầu chúng ta phải đạt được cả những kết quả ngắn hạn khá. Suy cho cùng, năm hay mười năm trước chúng tôi đã có những suy nghĩ dài hạn, và những bước đi chúng tôi thực hiện khi đó giờ đây được kỳ vọng là đang mang lại thành quả. Nếu những lần gieo trồng đầy tự tin cứ liên tục dẫn đến những vụ thu hoạch đáng thất vọng, thì có điều gì đó không ổn ở người nông dân. (Hoặc có lẽ ở trang trại: Nhà đầu tư cần hiểu rằng đối với một số công ty, và thậm chí đối với một số ngành, đơn giản là không có chiến lược dài hạn nào tốt cả.) Cũng như các bạn nên nghi ngờ những nhà quản lý thổi phồng lợi nhuận ngắn hạn bằng các thủ thuật kế toán, bán tài sản và những thứ tương tự, các bạn cũng nên nghi ngờ những nhà quản lý không mang lại kết quả trong thời gian dài và đổ lỗi cho việc họ tập trung vào dài hạn. (Ngay cả Alice, sau khi nghe Nữ hoàng giảng giải về "mứt ngày mai," cuối cùng cũng khăng khăng: "Thế nào cũng phải có lúc đến lượt mứt hôm nay chứ.")
The following table shows you how we calculate look-through earnings, though I warn you that the figures are necessarily very rough. (The dividends paid to us by these investees have been included in the operating earnings itemized on page 8, mostly under "Insurance Group: Net Investment Income.")
Bảng sau đây cho các bạn thấy cách chúng tôi tính lợi nhuận xuyên thấu, dù tôi cảnh báo các bạn rằng các con số này tất yếu là rất ước lượng. (Cổ tức mà các công ty được đầu tư này trả cho chúng ta đã được tính vào lợi nhuận hoạt động liệt kê chi tiết ở trang 8, chủ yếu ở mục "Khối Bảo hiểm: Thu nhập đầu tư ròng.")
Berkshire’s Major Investees Berkshire’s Approximate at Berkshire’s Share of
Ownership Yearend Undistributed Operating
Earnings
1992 1991 1992 1991
Capitla Cities / ABC Inc. 18.2% 18.l% $70 $61
The Coca-Cola Company 7.1% 7.0% 82 69
Federal Home Loan Mortgage Corp. 8.2% (1) 3.4% (1) 29 (2) 15
GEICO Corp. 48.1% 48.2% 34 (3) 69 (3)
General Dynamics Corp. 14.1% -- 11 (2) --
The Gillette Compnay 10.9% 11.0% 38 23 (2)
Guinness PLC 2.0% 1.6% 7 --
The Washington Post Company 14.6% 14.6% 11 10
Wells Fargo & Company 11.5% 9.6% 16 (2) (17)
Berkshire’s share of undistributed
$298 $230
earnings of major investees
Hypothetical tax on these (42) (30)
undistributed investee earnings
Reported operating earnings of 348 316
Berkshire
Total look-through earnings of
$604 $516
Bekrshire Các công ty được đầu tư chính Tỷ lệ sở hữu xấp xỉ của Phần của Berkshire trong
của Berkshire Berkshire vào cuối năm lợi nhuận hoạt động
chưa phân phối
1992 1991 1992 1991
Capital Cities / ABC Inc. 18,2% 18,1% $70 $61
The Coca-Cola Company 7,1% 7,0% 82 69
Federal Home Loan Mortgage Corp. 8,2% (1) 3,4% (1) 29 (2) 15
GEICO Corp. 48,1% 48,2% 34 (3) 69 (3)
General Dynamics Corp. 14,1% -- 11 (2) --
The Gillette Company 10,9% 11,0% 38 23 (2)
Guinness PLC 2,0% 1,6% 7 --
The Washington Post Company 14,6% 14,6% 11 10
Wells Fargo & Company 11,5% 9,6% 16 (2) (17)
Phần của Berkshire trong lợi nhuận chưa
$298 $230
phân phối của các công ty được đầu tư chính
Thuế giả định trên lợi nhuận chưa phân phối (42) (30)
của các công ty được đầu tư này
Lợi nhuận hoạt động báo cáo 348 316
của Berkshire
Tổng lợi nhuận xuyên thấu
$604 $516
của Berkshire(1) Net of minority interest at Wesco
(1) Đã trừ lợi ích của cổ đông thiểu số (minority interest) tại Wesco
(2) Calculated on average ownership for the year
(2) Tính trên tỷ lệ sở hữu bình quân trong năm
(3) Excludes realized capital gains, which have been both recurring and significant
(3) Không bao gồm lãi vốn đã thực hiện (realized capital gains), vốn vừa mang tính thường xuyên vừa đáng kể
Insurance Operations
Hoạt động bảo hiểm
Shown below is an updated version of our usual table presenting key figures for the property-casualty insurance industry:
Dưới đây là phiên bản cập nhật của bảng quen thuộc của chúng tôi, trình bày các số liệu chủ chốt của ngành bảo hiểm tài sản và trách nhiệm (property-casualty):
Year Yearly Change Combined Ratio
in Premiums after
Written (%) Policyholder
Dividends
1981 3.8 106.0
1982 4.4 109.8
1983 4.6 112.0
1984 9.2 117.9
1985 22.1 116.5
1986 22.2 108.0
1987 9.4 104.6
1988 4.4 105.4
1989 3.2 109.2
1990 4.5 109.6
1991 (Revised) 2.4 108.8
1992 (Est.) 2.7 114.8 Năm Thay đổi hằng năm Tỷ lệ kết hợp
phí BH khai thác sau lãi chia
(%) cho bên mua
BH
1981 3,8 106,0
1982 4,4 109,8
1983 4,6 112,0
1984 9,2 117,9
1985 22,1 116,5
1986 22,2 108,0
1987 9,4 104,6
1988 4,4 105,4
1989 3,2 109,2
1990 4,5 109,6
1991 (đ.chỉnh) 2,4 108,8
1992 (ước) 2,7 114,8The combined ratio represents total insurance costs (losses incurred plus expenses) compared to revenue from premiums: A ratio below 100 indicates an underwriting profit, and one above 100 indicates a loss. The higher the ratio, the worse the year. When the investment income that an insurer earns from holding policyholders' funds ("the float") is taken into account, a combined ratio in the 106 - 110 range typically produces an overall break-even result, exclusive of earnings on the funds provided by shareholders.
Tỷ lệ kết hợp (combined ratio) thể hiện tổng chi phí bảo hiểm (tổn thất phát sinh cộng với chi phí) so với doanh thu phí bảo hiểm: Tỷ lệ dưới 100 cho thấy lãi nghiệp vụ bảo hiểm (underwriting), và tỷ lệ trên 100 cho thấy lỗ. Tỷ lệ càng cao, năm đó càng tệ. Khi tính đến thu nhập đầu tư mà một công ty bảo hiểm kiếm được từ việc nắm giữ tiền của bên mua bảo hiểm ("nguồn vốn trôi nổi (float)"), một tỷ lệ kết hợp trong khoảng 106 - 110 thường tạo ra kết quả hòa vốn tổng thể, chưa tính thu nhập từ phần vốn do cổ đông cung cấp.
About four points in the industry's 1992 combined ratio can be attributed to Hurricane Andrew, which caused the largest insured loss in history. Andrew destroyed a few small insurers. Beyond that, it awakened some larger companies to the fact that their reinsurance protection against catastrophes was far from adequate. (It's only when the tide goes out that you learn who's been swimming naked.) One major insurer escaped insolvency solely because it had a wealthy parent that could promptly supply a massive transfusion of capital.
Khoảng bốn điểm trong tỷ lệ kết hợp năm 1992 của ngành có thể quy cho Bão Andrew, cơn bão đã gây ra tổn thất được bảo hiểm lớn nhất trong lịch sử. Andrew đã hủy diệt một vài công ty bảo hiểm nhỏ. Không chỉ vậy, cơn bão còn đánh thức một số công ty lớn hơn trước thực tế rằng lớp bảo vệ bằng tái bảo hiểm (reinsurance) của họ trước các thảm họa còn lâu mới đầy đủ. (Chỉ khi thủy triều rút, người ta mới biết ai đang bơi khỏa thân.) Một công ty bảo hiểm lớn thoát khỏi tình trạng mất khả năng thanh toán chỉ vì có một công ty mẹ giàu có, có thể nhanh chóng truyền vào một lượng vốn khổng lồ như truyền máu.
Bad as it was, however, Andrew could easily have been far more damaging if it had hit Florida 20 or 30 miles north of where it actually did and had hit Louisiana further east than was the case. All in all, many companies will rethink their reinsurance programs in light of the Andrew experience.
Tuy nhiên, dù đã tồi tệ như vậy, Andrew đã có thể dễ dàng gây thiệt hại lớn hơn nhiều nếu nó đổ bộ vào Florida ở vị trí xa hơn 20 hoặc 30 dặm về phía bắc so với nơi nó thực sự đổ bộ và đổ bộ vào Louisiana ở vị trí xa hơn về phía đông so với thực tế. Nhìn chung, nhiều công ty sẽ xem xét lại các chương trình tái bảo hiểm của họ dựa trên kinh nghiệm từ Andrew.
As you know we are a large writer - perhaps the largest in the world - of "super-cat" coverages, which are the policies that other insurance companies buy to protect themselves against major catastrophic losses. Consequently, we too took our lumps from Andrew, suffering losses from it of about $125 million, an amount roughly equal to our 1992 super-cat premium income. Our other super-cat losses, though, were negligible. This line of business therefore produced an overall loss of only $2 million for the year. (In addition, our investee, GEICO, suffered a net loss from Andrew, after reinsurance recoveries and tax savings, of about $50 million, of which our share is roughly $25 million. This loss did not affect our operating earnings, but did reduce our look-through earnings.)
Như các bạn đã biết, chúng ta là một đơn vị nhận bảo hiểm lớn - có lẽ lớn nhất thế giới - đối với các hợp đồng bảo hiểm "thảm họa siêu lớn" ("super-cat"), tức là những hợp đồng mà các công ty bảo hiểm khác mua để tự bảo vệ trước các tổn thất thảm họa lớn. Do đó, chúng ta cũng đã phải lãnh đòn từ Andrew, chịu tổn thất do cơn bão này khoảng 125 triệu USD, một số tiền xấp xỉ bằng thu nhập phí bảo hiểm thảm họa siêu lớn năm 1992 của chúng ta. Tuy nhiên, các tổn thất thảm họa siêu lớn khác của chúng ta là không đáng kể. Vì vậy, nghiệp vụ này đã tạo ra mức lỗ tổng thể chỉ 2 triệu USD trong năm. (Ngoài ra, công ty được đầu tư của chúng ta, GEICO, đã chịu khoản lỗ ròng từ Andrew, sau khoản thu bồi thường từ tái bảo hiểm (reinsurance recoveries) và khoản tiết kiệm thuế, khoảng 50 triệu USD, trong đó phần của chúng ta xấp xỉ 25 triệu USD. Khoản lỗ này không ảnh hưởng đến lợi nhuận hoạt động của chúng ta, nhưng đã làm giảm lợi nhuận xuyên thấu của chúng ta.)
In last year's report I told you that I hoped that our super-cat business would over time achieve a 10% profit margin. But I also warned you that in any given year the line was likely to be "either enormously profitable or enormously unprofitable." Instead, both 1991 and 1992 have come in close to a break-even level. Nonetheless, I see these results as aberrations and stick with my prediction of huge annual swings in profitability from this business.
Trong báo cáo năm ngoái, tôi đã nói với các bạn rằng tôi hy vọng mảng thảm họa siêu lớn của chúng ta theo thời gian sẽ đạt biên lợi nhuận 10%. Nhưng tôi cũng đã cảnh báo các bạn rằng trong bất kỳ năm nào, nghiệp vụ này nhiều khả năng sẽ "hoặc có lãi cực lớn hoặc lỗ cực lớn." Thay vào đó, cả năm 1991 lẫn năm 1992 đều có kết quả gần mức hòa vốn. Dù vậy, tôi coi những kết quả này là bất thường và giữ nguyên dự đoán của mình về những dao động hằng năm rất lớn trong khả năng sinh lời của mảng kinh doanh này.
Let me remind you of some characteristics of our super-cat policies. Generally, they are activated only when two things happen. First, the direct insurer or reinsurer we protect must suffer losses of a given amount - that's the policyholder's "retention" - from a catastrophe; and second, industry-wide insured losses from the catastrophe must exceed some minimum level, which usually is $3 billion or more. In most cases, the policies we issue cover only a specific geographical area, such as a portion of the U.S., the entire U.S., or everywhere other than the U.S. Also, many policies are not activated by the first super-cat that meets the policy terms, but instead cover only a "second-event" or even a third- or fourth-event. Finally, some policies are triggered only by a catastrophe of a specific type, such as an earthquake. Our exposures are large: We have one policy that calls for us to pay $100 million to the policyholder if a specified catastrophe occurs. (Now you know why I suffer eyestrain: from watching The Weather Channel.)
Tôi xin nhắc lại với các bạn một số đặc điểm của các hợp đồng tái bảo hiểm thảm họa siêu lớn (super-cat policies) của chúng ta. Nhìn chung, các hợp đồng này chỉ được kích hoạt khi có hai điều xảy ra. Thứ nhất, công ty bảo hiểm gốc hoặc công ty nhận tái bảo hiểm mà chúng ta bảo vệ phải chịu tổn thất ở một mức nhất định - đó là "mức giữ lại" (retention) của bên mua bảo hiểm - từ một thảm họa; và thứ hai, tổn thất được bảo hiểm trên toàn ngành từ thảm họa đó phải vượt quá một mức tối thiểu nào đó, thường là 3 tỷ USD trở lên. Trong hầu hết các trường hợp, các hợp đồng mà chúng ta phát hành chỉ bảo hiểm cho một khu vực địa lý cụ thể, chẳng hạn một phần nước Mỹ, toàn bộ nước Mỹ, hoặc mọi nơi ngoài nước Mỹ. Ngoài ra, nhiều hợp đồng không được kích hoạt bởi thảm họa siêu lớn đầu tiên thỏa mãn các điều khoản của hợp đồng, mà thay vào đó chỉ bảo hiểm cho một "sự kiện thứ hai (second-event)" hoặc thậm chí sự kiện thứ ba hoặc thứ tư. Cuối cùng, một số hợp đồng chỉ được kích hoạt bởi một thảm họa thuộc một loại cụ thể, chẳng hạn động đất. Mức rủi ro gánh chịu của chúng ta là lớn: Chúng ta có một hợp đồng quy định chúng ta phải chi trả 100 triệu USD cho bên mua bảo hiểm nếu một thảm họa cụ thể xảy ra. (Giờ thì các bạn đã biết vì sao tôi bị mỏi mắt: vì xem kênh The Weather Channel.)
Currently, Berkshire is second in the U.S. property-casualty industry in net worth (the leader being State Farm, which neither buys nor sells reinsurance). Therefore, we have the capacity to assume risk on a scale that interests virtually no other company. We have the appetite as well: As Berkshire's net worth and earnings grow, our willingness to write business increases also. But let me add that means good business. The saying, "a fool and his money are soon invited everywhere," applies in spades in reinsurance, and we actually reject more than 98% of the business we are offered. Our ability to choose between good and bad proposals reflects a management strength that matches our financial strength: Ajit Jain, who runs our reinsurance operation, is simply the best in this business. In combination, these strengths guarantee that we will stay a major factor in the super-cat business so long as prices are appropriate.
Hiện nay, Berkshire đứng thứ hai trong ngành bảo hiểm tài sản và trách nhiệm của Mỹ về giá trị tài sản ròng (đứng đầu là State Farm, công ty không mua cũng không bán tái bảo hiểm). Vì vậy, chúng ta có năng lực nhận rủi ro ở quy mô mà hầu như không công ty nào khác quan tâm. Chúng ta cũng có cả sự thèm muốn: Khi giá trị tài sản ròng và lợi nhuận của Berkshire tăng lên, mức sẵn lòng khai thác hợp đồng bảo hiểm (write business) của chúng ta cũng tăng theo. Nhưng tôi xin nói thêm rằng đó phải là nghiệp vụ tốt. Câu nói "kẻ ngốc có tiền chẳng mấy chốc được mời đi khắp nơi" đúng gấp bội trong ngành tái bảo hiểm, và thực tế chúng ta từ chối hơn 98% số nghiệp vụ được chào cho chúng ta. Khả năng lựa chọn giữa đề xuất tốt và đề xuất xấu của chúng ta phản ánh một sức mạnh quản lý tương xứng với sức mạnh tài chính của chúng ta: Ajit Jain, người điều hành hoạt động tái bảo hiểm của chúng ta, đơn giản là người giỏi nhất trong ngành này. Kết hợp lại, những sức mạnh này bảo đảm rằng chúng ta sẽ vẫn là một nhân tố lớn trong mảng thảm họa siêu lớn chừng nào giá cả còn phù hợp.
What constitutes an appropriate price, of course, is difficult to determine. Catastrophe insurers can't simply extrapolate past experience. If there is truly "global warming," for example, the odds would shift, since tiny changes in atmospheric conditions can produce momentous changes in weather patterns. Furthermore, in recent years there has been a mushrooming of population and insured values in U.S. coastal areas that are particularly vulnerable to hurricanes, the number one creator of super-cats. A hurricane that caused x dollars of damage 20 years ago could easily cost 10x now.
Tất nhiên, thế nào là một mức giá phù hợp thì khó xác định. Các công ty bảo hiểm thảm họa không thể đơn thuần ngoại suy từ kinh nghiệm quá khứ. Ví dụ, nếu thực sự có "hiện tượng ấm lên toàn cầu", xác suất sẽ thay đổi, vì những thay đổi rất nhỏ trong điều kiện khí quyển có thể tạo ra những thay đổi hệ trọng trong các kiểu thời tiết. Hơn nữa, trong những năm gần đây, dân số và giá trị được bảo hiểm đã tăng vọt như nấm mọc ở các vùng ven biển của Mỹ, những nơi đặc biệt dễ bị bão nhiệt đới tấn công, vốn là tác nhân số một gây ra các thảm họa siêu lớn. Một cơn bão từng gây thiệt hại x đô la cách đây 20 năm thì giờ đây có thể dễ dàng gây tổn thất 10x.
Occasionally, also, the unthinkable happens. Who would have guessed, for example, that a major earthquake could occur in Charleston, S.C.? (It struck in 1886, registered an estimated 6.6 on the Richter scale, and caused 60 deaths.) And who could have imagined that our country's most serious quake would occur at New Madrid, Missouri, which suffered an estimated 8.7 shocker in 1812. By comparison, the 1989 San Francisco quake was a 7.1 - and remember that each one-point Richter increase represents a ten-fold increase in strength. Someday, a U.S. earthquake occurring far from California will cause enormous losses for insurers.
Ngoài ra, thỉnh thoảng điều không thể tưởng tượng được lại xảy ra. Ví dụ, ai có thể đoán được rằng một trận động đất lớn lại có thể xảy ra ở Charleston, S.C.? (Trận động đất xảy ra năm 1886, ước tính đạt 6,6 độ Richter và làm 60 người chết.) Và ai có thể hình dung được rằng trận động đất nghiêm trọng nhất của đất nước chúng ta lại xảy ra ở New Madrid, Missouri, nơi đã hứng chịu một cú chấn động ước tính 8,7 độ vào năm 1812. Để so sánh, trận động đất San Francisco năm 1989 ở mức 7,1 độ - và hãy nhớ rằng mỗi mức tăng một độ Richter tương ứng với cường độ tăng gấp mười lần. Một ngày nào đó, một trận động đất ở Mỹ xảy ra cách xa California sẽ gây ra những tổn thất khổng lồ cho các công ty bảo hiểm.
When viewing our quarterly figures, you should understand that our accounting for super-cat premiums differs from our accounting for other insurance premiums. Rather than recording our super-cat premiums on a pro-rata basis over the life of a given policy, we defer recognition of revenue until a loss occurs or until the policy expires. We take this conservative approach because the likelihood of super-cats causing us losses is particularly great toward the end of the year. It is then that weather tends to kick up: Of the ten largest insured losses in U.S. history, nine occurred in the last half of the year. In addition, policies that are not triggered by a first event are unlikely, by their very terms, to cause us losses until late in the year.
Khi xem các số liệu hằng quý của chúng ta, các bạn cần hiểu rằng cách chúng ta hạch toán phí bảo hiểm thảm họa siêu lớn khác với cách chúng ta hạch toán các loại phí bảo hiểm khác. Thay vì ghi nhận phí bảo hiểm thảm họa siêu lớn theo tỷ lệ thời gian trong suốt thời hạn của một hợp đồng nhất định, chúng ta hoãn ghi nhận doanh thu cho đến khi tổn thất xảy ra hoặc cho đến khi hợp đồng hết hạn. Chúng tôi áp dụng cách làm thận trọng này vì khả năng các thảm họa siêu lớn gây tổn thất cho chúng ta đặc biệt cao vào cuối năm. Chính vào lúc đó thời tiết có xu hướng nổi cơn: Trong mười tổn thất được bảo hiểm lớn nhất lịch sử nước Mỹ, có chín vụ đã xảy ra vào nửa cuối năm. Ngoài ra, các hợp đồng không được kích hoạt bởi sự kiện đầu tiên, do chính các điều khoản của chúng, khó có khả năng gây tổn thất cho chúng ta cho đến cuối năm.
The bottom-line effect of our accounting procedure for super-cats is this: Large losses may be reported in any quarter of the year, but significant profits will only be reported in the fourth quarter.
Tác động sau cùng của quy trình hạch toán của chúng ta đối với các hợp đồng thảm họa siêu lớn là thế này: Các khoản lỗ lớn có thể được báo cáo vào bất kỳ quý nào trong năm, nhưng các khoản lãi đáng kể sẽ chỉ được báo cáo vào quý thứ tư.
As I've told you in each of the last few years, what counts in our insurance business is "the cost of funds developed from insurance," or in the vernacular, "the cost of float." Float - which we generate in exceptional amounts - is the total of loss reserves, loss adjustment expense reserves and unearned premium reserves minus agents' balances, prepaid acquisition costs and deferred charges applicable to assumed reinsurance. The cost of float is measured by our underwriting loss.
Như tôi đã nói với các bạn trong mỗi năm của vài năm gần đây, điều quan trọng trong hoạt động kinh doanh bảo hiểm của chúng ta là "chi phí vốn tạo ra từ hoạt động bảo hiểm (cost of funds developed from insurance)," hay theo cách nói thông thường, "chi phí của nguồn vốn trôi nổi (cost of float)." Nguồn vốn trôi nổi - thứ mà chúng ta tạo ra với khối lượng đặc biệt lớn - là tổng của dự phòng bồi thường (loss reserves), dự phòng chi phí giải quyết bồi thường (loss adjustment expense reserves) và dự phòng phí chưa được hưởng (unearned premium reserves) trừ đi số dư phải thu đại lý (agents' balances), chi phí khai thác trả trước (prepaid acquisition costs) và chi phí chờ phân bổ liên quan đến tái bảo hiểm nhận (assumed reinsurance). Chi phí của nguồn vốn trôi nổi được đo bằng khoản lỗ nghiệp vụ bảo hiểm của chúng ta.
The table below shows our cost of float since we entered the business in 1967.
Bảng dưới đây trình bày chi phí của nguồn vốn trôi nổi của chúng ta kể từ khi chúng ta bước vào ngành này năm 1967.
(in $ Millions) (1) Underwriting (2) Average Float Approximate Yearend Yield on Long-
Loss Cost of Funds Term Govt. Bonds
1967 Profit $17.3 <0 5.50%
1968 Profit 19.9 <0 5.90%
1969 Profit 23.4 <0 6.79%
1970 $0.37 32.4 1.14% 6.25%
1971 Profit 52.5 <0 5.81%
1972 Profit 69.5 <0 5.82%
1973 Profit 73.3 <0 7.27%
1974 7.36 79.1 9.30% 8.13%
1975 11.35 87.6 12.96% 8.03%
1976 Profit 102.6 <0 7.30%
1977 Profit 139.0 <0 7.97%
1978 Profit 190.4 <0 8.93%
1979 Profit 227.3 <0 10.08%
1980 Profit 237.0 <0 11.94%
1981 Profit 228.4 <0 13.61%
1982 21.56 220.6 9.77% 10.64%
1983 33.87 231.3 14.64% 11.84%
1984 48.06 253.2 18.98% 11.58%
1985 44.23 390.2 11.34% 9.34%
1986 55.84 797.5 7.00% 7.60%
1987 55.43 1,266.7 4.38% 8.95%
1988 11.08 1,497.7 0.74% 9.00%
1989 24.40 1,541.3 1.58% 7.97%
1990 26.65 1,637.3 1.63% 8.24%
1991 119.6 1,895.0 6.31% 7.40%
1992 108.9 2,290.4 4.76% 7.39% (triệu USD) (1) Lỗ nghiệp vụ (2) Nguồn vốn Chi phí vốn Lợi suất cuối năm của TP
bảo hiểm trôi nổi bình quân ước tính Chính phủ dài hạn
1967 Lãi $17,3 <0 5,50%
1968 Lãi 19,9 <0 5,90%
1969 Lãi 23,4 <0 6,79%
1970 $0,37 32,4 1,14% 6,25%
1971 Lãi 52,5 <0 5,81%
1972 Lãi 69,5 <0 5,82%
1973 Lãi 73,3 <0 7,27%
1974 7,36 79,1 9,30% 8,13%
1975 11,35 87,6 12,96% 8,03%
1976 Lãi 102,6 <0 7,30%
1977 Lãi 139,0 <0 7,97%
1978 Lãi 190,4 <0 8,93%
1979 Lãi 227,3 <0 10,08%
1980 Lãi 237,0 <0 11,94%
1981 Lãi 228,4 <0 13,61%
1982 21,56 220,6 9,77% 10,64%
1983 33,87 231,3 14,64% 11,84%
1984 48,06 253,2 18,98% 11,58%
1985 44,23 390,2 11,34% 9,34%
1986 55,84 797,5 7,00% 7,60%
1987 55,43 1.266,7 4,38% 8,95%
1988 11,08 1.497,7 0,74% 9,00%
1989 24,40 1.541,3 1,58% 7,97%
1990 26,65 1.637,3 1,63% 8,24%
1991 119,6 1.895,0 6,31% 7,40%
1992 108,9 2.290,4 4,76% 7,39%Last year, our insurance operation again generated funds at a cost below that incurred by the U.S. Government on its newly-issued long-term bonds. This means that in 21 years out of the 26 years we have been in the insurance business we have beaten the Government's rate, and often we have done so by a wide margin. (If, on average, we didn't beat the Government's rate, there would be no economic reason for us to be in the business.)
Năm ngoái, hoạt động bảo hiểm của chúng ta một lần nữa tạo ra nguồn vốn với chi phí thấp hơn mức mà Chính phủ Mỹ phải chịu đối với các trái phiếu dài hạn mới phát hành của mình. Điều này có nghĩa là trong 21 năm trên tổng số 26 năm chúng ta hoạt động trong ngành bảo hiểm, chúng ta đã đánh bại lãi suất của Chính phủ, và thường là đánh bại với cách biệt lớn. (Nếu tính bình quân mà chúng ta không đánh bại được lãi suất của Chính phủ, sẽ không có lý do kinh tế nào để chúng ta kinh doanh ngành này.)
In 1992, as in previous years, National Indemnity's commercial auto and general liability business, led by Don Wurster, and our homestate operation, led by Rod Eldred, made excellent contributions to our low cost of float. Indeed, both of these operations recorded an underwriting profit last year, thereby generating float at a less-than-zero cost. The bulk of our float, meanwhile, comes from large transactions developed by Ajit. His efforts are likely to produce a further growth in float during 1993.
Trong năm 1992, cũng như những năm trước, mảng bảo hiểm xe cơ giới thương mại và bảo hiểm trách nhiệm chung (general liability) của National Indemnity, do Don Wurster dẫn dắt, và mảng bảo hiểm "nội bang" (homestate) của chúng ta, do Rod Eldred dẫn dắt, đã đóng góp xuất sắc vào việc giữ chi phí của nguồn vốn trôi nổi của chúng ta ở mức thấp. Thật vậy, cả hai mảng này đều ghi nhận lãi nghiệp vụ bảo hiểm trong năm ngoái, nhờ đó tạo ra nguồn vốn trôi nổi với chi phí thấp hơn mức không. Trong khi đó, phần lớn nguồn vốn trôi nổi của chúng ta đến từ các giao dịch lớn do Ajit phát triển. Những nỗ lực của ông ấy nhiều khả năng sẽ giúp nguồn vốn trôi nổi tăng trưởng thêm trong năm 1993.
Charlie and I continue to like the insurance business, which we expect to be our main source of earnings for decades to come. The industry is huge; in certain sectors we can compete world-wide; and Berkshire possesses an important competitive advantage. We will look for ways to expand our participation in the business, either indirectly as we have done through GEICO or directly as we did by acquiring Central States Indemnity.
Charlie và tôi vẫn tiếp tục yêu thích ngành bảo hiểm, ngành mà chúng tôi kỳ vọng sẽ là nguồn lợi nhuận chính của chúng ta trong nhiều thập kỷ tới. Ngành này rất lớn; ở một số lĩnh vực, chúng ta có thể cạnh tranh trên toàn thế giới; và Berkshire sở hữu một lợi thế cạnh tranh quan trọng. Chúng tôi sẽ tìm cách mở rộng sự tham gia của chúng ta vào ngành này, hoặc gián tiếp như chúng ta đã làm thông qua GEICO, hoặc trực tiếp như chúng ta đã làm bằng việc mua lại Central States Indemnity.
Common Stock Investments
Các khoản đầu tư cổ phiếu phổ thông
Below we list our common stock holdings having a value of over $100 million. A small portion of these investments belongs to subsidiaries of which Berkshire owns less than 100%.
Dưới đây chúng tôi liệt kê các khoản nắm giữ cổ phiếu phổ thông có giá trị trên 100 triệu USD của chúng ta. Một phần nhỏ trong các khoản đầu tư này thuộc về các công ty con mà Berkshire sở hữu dưới 100%.
Shares Company Cost Market
(000’s omitted) (000’s omitted)
3,000,000 Capital Cities/ABC, Inc. $517,500 $1,523,500
93,400,000 The Coca-Cola Company 1,023,920 3,911,125
16,196,700 Federal Home Loan Mortgage Corp. 414,257 783,515
(“Freddie Mac”)
34,250,000 GEICO Corporation. 45,713 2,226,250
4,350,000 General Dynamics Corp 312,438 450,769
24,000,000 The Gillette Company 600,000 1,365,000
38,335,000 Guinness PLC 333,019 299,581
1,727,765 The Washington Post Company 9,731 396,954
6,358,418 Wells Fargo & Company 380,983 485,624 Số cổ phiếu Công ty Giá gốc Giá thị trường
(nghìn USD, lược 000) (nghìn USD, lược 000)
3.000.000 Capital Cities/ABC, Inc. $517.500 $1.523.500
93.400.000 The Coca-Cola Company 1.023.920 3.911.125
16.196.700 Federal Home Loan Mortgage Corp. 414.257 783.515
(“Freddie Mac”)
34.250.000 GEICO Corporation. 45.713 2.226.250
4.350.000 General Dynamics Corp 312.438 450.769
24.000.000 The Gillette Company 600.000 1.365.000
38.335.000 Guinness PLC 333.019 299.581
1.727.765 The Washington Post Company 9.731 396.954
6.358.418 Wells Fargo & Company 380.983 485.624Leaving aside splits, the number of shares we held in these companies changed during 1992 in only four cases: We added moderately to our holdings in Guinness and Wells Fargo, we more than doubled our position in Freddie Mac, and we established a new holding in General Dynamics. We like to buy.
Không tính các đợt chia tách cổ phiếu, số cổ phiếu chúng ta nắm giữ ở các công ty này chỉ thay đổi trong năm 1992 ở bốn trường hợp: Chúng ta mua thêm ở mức vừa phải vào các khoản nắm giữ tại Guinness và Wells Fargo, chúng ta tăng hơn gấp đôi vị thế tại Freddie Mac, và chúng ta thiết lập một khoản nắm giữ mới tại General Dynamics. Chúng tôi thích mua.
Selling, however, is a different story. There, our pace of activity resembles that forced upon a traveler who found himself stuck in tiny Podunk's only hotel. With no T.V. in his room, he faced an evening of boredom. But his spirits soared when he spied a book on the night table entitled "Things to do in Podunk." Opening it, he found just a single sentence: "You're doing it."
Tuy nhiên, bán ra lại là một câu chuyện khác. Ở khoản đó, nhịp độ hoạt động của chúng ta giống với nhịp độ bị áp đặt lên một lữ khách thấy mình mắc kẹt trong khách sạn duy nhất của thị trấn Podunk nhỏ bé. Không có T.V. trong phòng, ông ta phải đối mặt với một buổi tối buồn chán. Nhưng tinh thần ông ta phấn chấn hẳn lên khi ông ta phát hiện trên bàn đầu giường một cuốn sách có tựa đề "Những việc có thể làm ở Podunk." Mở sách ra, ông ta chỉ thấy đúng một câu: "Bạn đang làm việc đó rồi đấy."
We were lucky in our General Dynamics purchase. I had paid little attention to the company until last summer, when it announced it would repurchase about 30% of its shares by way of a Dutch tender. Seeing an arbitrage opportunity, I began buying the stock for Berkshire, expecting to tender our holdings for a small profit. We've made the same sort of commitment perhaps a half-dozen times in the last few years, reaping decent rates of return for the short periods our money has been tied up.
Chúng ta đã may mắn trong thương vụ mua General Dynamics. Tôi đã ít để ý đến công ty này cho tới mùa hè năm ngoái, khi công ty thông báo sẽ mua lại (repurchase) khoảng 30% số cổ phiếu của mình thông qua một đợt chào mua công khai theo kiểu đấu giá Hà Lan (Dutch tender). Nhận thấy một cơ hội kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage), tôi bắt đầu mua cổ phiếu này cho Berkshire, với kỳ vọng sẽ bán số cổ phiếu đang nắm giữ vào đợt chào mua để kiếm một khoản lãi nhỏ. Chúng ta đã thực hiện loại khoản đầu tư tương tự có lẽ khoảng nửa tá lần trong vài năm qua, gặt hái tỷ suất sinh lời khá cho những khoảng thời gian ngắn mà tiền của chúng ta bị giam lại.
But then I began studying the company and the accomplishments of Bill Anders in the brief time he'd been CEO. And what I saw made my eyes pop: Bill had a clearly articulated and rational strategy; he had been focused and imbued with a sense of urgency in carrying it out; and the results were truly remarkable.
Nhưng rồi tôi bắt đầu nghiên cứu công ty này và những thành tựu của Bill Anders trong khoảng thời gian ngắn ông ấy làm CEO. Và những gì tôi thấy khiến tôi tròn mắt: Bill có một chiến lược hợp lý và được trình bày rõ ràng; ông ấy đã tập trung và thấm nhuần ý thức khẩn trương khi thực hiện chiến lược đó; và kết quả thực sự đáng kinh ngạc.
In short order, I dumped my arbitrage thoughts and decided that Berkshire should become a long-term investor with Bill. We were helped in gaining a large position by the fact that a tender greatly swells the volume of trading in a stock. In a one-month period, we were able to purchase 14% of the General Dynamics shares that remained outstanding after the tender was completed.
Chẳng mấy chốc, tôi gạt bỏ ý nghĩ kinh doanh chênh lệch giá và quyết định rằng Berkshire nên trở thành nhà đầu tư dài hạn cùng với Bill. Chúng ta được hỗ trợ trong việc gom một vị thế lớn nhờ thực tế là một đợt chào mua làm khối lượng giao dịch của một cổ phiếu tăng vọt. Trong khoảng thời gian một tháng, chúng ta đã có thể mua 14% số cổ phiếu General Dynamics còn lưu hành sau khi đợt chào mua hoàn tất.
Our equity-investing strategy remains little changed from what it was fifteen years ago, when we said in the 1977 annual report: "We select our marketable equity securities in much the way we would evaluate a business for acquisition in its entirety. We want the business to be one (a) that we can understand; (b) with favorable long-term prospects; (c) operated by honest and competent people; and (d) available at a very attractive price." We have seen cause to make only one change in this creed: Because of both market conditions and our size, we now substitute "an attractive price" for "a very attractive price."
Chiến lược đầu tư cổ phiếu của chúng ta hầu như không thay đổi so với mười lăm năm trước, khi chúng tôi viết trong báo cáo thường niên năm 1977: "Chúng tôi lựa chọn các chứng khoán vốn (equity securities) khả mại của mình theo cách gần giống như cách chúng tôi đánh giá một doanh nghiệp để mua lại toàn bộ. Chúng tôi muốn doanh nghiệp đó là doanh nghiệp (a) mà chúng tôi có thể hiểu được; (b) có triển vọng dài hạn thuận lợi; (c) do những người trung thực và có năng lực điều hành; và (d) có thể mua được ở một mức giá rất hấp dẫn." Chúng tôi chỉ thấy có lý do để thực hiện một thay đổi duy nhất trong tín điều này: Do cả điều kiện thị trường lẫn quy mô của chúng ta, giờ đây chúng tôi thay "một mức giá rất hấp dẫn" bằng "một mức giá hấp dẫn."
But how, you will ask, does one decide what's "attractive"? In answering this question, most analysts feel they must choose between two approaches customarily thought to be in opposition:
Nhưng, các bạn sẽ hỏi, làm thế nào người ta quyết định được thế nào là "hấp dẫn"? Khi trả lời câu hỏi này, phần lớn các nhà phân tích cảm thấy họ phải lựa chọn giữa hai cách tiếp cận thường được cho là đối lập nhau:
"value" and "growth." Indeed, many investment professionals see any mixing of the two terms as a form of intellectual cross-dressing.
"giá trị" (value) và "tăng trưởng" (growth). Thật vậy, nhiều chuyên gia đầu tư coi bất kỳ sự pha trộn nào giữa hai thuật ngữ này là một kiểu mặc đồ khác giới về mặt trí tuệ.
We view that as fuzzy thinking (in which, it must be confessed, I myself engaged some years ago). In our opinion, the two approaches are joined at the hip: Growth is always a component in the calculation of value, constituting a variable whose importance can range from negligible to enormous and whose impact can be negative as well as positive.
Chúng tôi coi đó là lối tư duy mơ hồ (mà phải thú nhận rằng chính tôi cũng từng mắc phải cách đây vài năm). Theo quan điểm của chúng tôi, hai cách tiếp cận này gắn với nhau như một cặp song sinh dính liền: Tăng trưởng luôn là một thành phần trong phép tính giá trị, cấu thành một biến số mà tầm quan trọng có thể dao động từ không đáng kể đến cực lớn và tác động có thể là tiêu cực cũng như tích cực.
In addition, we think the very term "value investing" is redundant. What is "investing" if it is not the act of seeking value at least sufficient to justify the amount paid? Consciously paying more for a stock than its calculated value - in the hope that it can soon be sold for a still-higher price - should be labeled speculation (which is neither illegal, immoral nor - in our view - financially fattening).
Ngoài ra, chúng tôi cho rằng bản thân thuật ngữ "đầu tư giá trị (value investing)" là thừa. "Đầu tư" là gì nếu không phải là hành động tìm kiếm giá trị ít nhất đủ để biện minh cho số tiền đã trả? Cố ý trả cho một cổ phiếu nhiều hơn giá trị đã tính toán của nó - với hy vọng rằng nó có thể sớm được bán ra với một mức giá còn cao hơn nữa - cần được gọi là đầu cơ (điều vốn không bất hợp pháp, không trái đạo đức, và cũng không - theo quan điểm của chúng tôi - làm béo túi về mặt tài chính).
Whether appropriate or not, the term "value investing" is widely used. Typically, it connotes the purchase of stocks having attributes such as a low ratio of price to book value, a low price-earnings ratio, or a high dividend yield. Unfortunately, such characteristics, even if they appear in combination, are far from determinative as to whether an investor is indeed buying something for what it is worth and is therefore truly operating on the principle of obtaining value in his investments. Correspondingly, opposite characteristics - a high ratio of price to book value, a high price-earnings ratio, and a low dividend yield - are in no way inconsistent with a "value" purchase.
Dù phù hợp hay không, thuật ngữ "đầu tư giá trị" được sử dụng rộng rãi. Thông thường, thuật ngữ này hàm ý việc mua các cổ phiếu có những thuộc tính như hệ số giá trên giá trị sổ sách (P/B) thấp, hệ số giá trên lợi nhuận (price-earnings ratio) thấp, hoặc tỷ suất cổ tức (dividend yield) cao. Đáng tiếc là những đặc điểm như vậy, ngay cả khi chúng xuất hiện cùng nhau, còn lâu mới mang tính quyết định trong việc xác định liệu một nhà đầu tư có thực sự đang mua một thứ gì đó đúng với giá trị của nó và do đó thực sự đang hành động theo nguyên tắc thu được giá trị trong các khoản đầu tư của mình hay không. Tương ứng, những đặc điểm ngược lại - hệ số giá trên giá trị sổ sách cao, hệ số giá trên lợi nhuận cao và tỷ suất cổ tức thấp - hoàn toàn không mâu thuẫn với một thương vụ mua theo "giá trị".
Similarly, business growth, per se, tells us little about value. It's true that growth often has a positive impact on value, sometimes one of spectacular proportions. But such an effect is far from certain. For example, investors have regularly poured money into the domestic airline business to finance profitless (or worse) growth. For these investors, it would have been far better if Orville had failed to get off the ground at Kitty Hawk: The more the industry has grown, the worse the disaster for owners.
Tương tự, bản thân sự tăng trưởng của doanh nghiệp cho chúng ta biết rất ít về giá trị. Đúng là tăng trưởng thường có tác động tích cực đến giá trị, đôi khi ở mức độ ngoạn mục. Nhưng tác động như vậy còn lâu mới chắc chắn. Ví dụ, các nhà đầu tư đã thường xuyên đổ tiền vào ngành hàng không nội địa để tài trợ cho sự tăng trưởng không sinh lời (hoặc tệ hơn thế). Đối với những nhà đầu tư này, sẽ tốt hơn nhiều nếu Orville đã không cất cánh được ở Kitty Hawk: Ngành này càng tăng trưởng, thảm họa đối với các chủ sở hữu càng tồi tệ hơn.
Growth benefits investors only when the business in point can invest at incremental returns that are enticing - in other words, only when each dollar used to finance the growth creates over a dollar of long-term market value. In the case of a low-return business requiring incremental funds, growth hurts the investor.
Tăng trưởng chỉ mang lại lợi ích cho nhà đầu tư khi doanh nghiệp được nói đến có thể đầu tư với tỷ suất sinh lời trên phần vốn tăng thêm đủ hấp dẫn - nói cách khác, chỉ khi mỗi đô la được dùng để tài trợ cho tăng trưởng tạo ra hơn một đô la giá trị thị trường dài hạn. Trong trường hợp một doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời thấp lại đòi hỏi thêm vốn, tăng trưởng gây hại cho nhà đầu tư.
In The Theory of Investment Value, written over 50 years ago, John Burr Williams set forth the equation for value, which we condense here: The value of any stock, bond or business today is determined by the cash inflows and outflows - discounted at an appropriate interest rate - that can be expected to occur during the remaining life of the asset. Note that the formula is the same for stocks as for bonds. Even so, there is an important, and difficult to deal with, difference between the two: A bond has a coupon and maturity date that define future cash flows; but in the case of equities, the investment analyst must himself estimate the future "coupons." Furthermore, the quality of management affects the bond coupon only rarely - chiefly when management is so inept or dishonest that payment of interest is suspended. In contrast, the ability of management can dramatically affect the equity "coupons."
Trong cuốn The Theory of Investment Value, được viết cách đây hơn 50 năm, John Burr Williams đã đưa ra phương trình tính giá trị, mà chúng tôi tóm lược tại đây: Giá trị của bất kỳ cổ phiếu, trái phiếu hay doanh nghiệp nào hôm nay được xác định bởi các dòng tiền vào và ra - được chiết khấu theo một lãi suất phù hợp - có thể dự kiến sẽ phát sinh trong suốt vòng đời còn lại của tài sản. Lưu ý rằng công thức này giống nhau đối với cổ phiếu cũng như đối với trái phiếu. Dù vậy, có một khác biệt quan trọng, và khó xử lý, giữa hai loại này: Một trái phiếu có phiếu lãi (coupon) và ngày đáo hạn xác định các dòng tiền tương lai; nhưng trong trường hợp cổ phiếu, nhà phân tích đầu tư phải tự mình ước tính các "phiếu lãi" tương lai. Hơn nữa, chất lượng của ban điều hành chỉ hiếm khi ảnh hưởng đến phiếu lãi trái phiếu - chủ yếu là khi ban điều hành kém cỏi hoặc bất lương đến mức việc trả lãi bị đình chỉ. Ngược lại, năng lực của ban điều hành có thể ảnh hưởng mạnh mẽ đến các "phiếu lãi" của cổ phiếu.
The investment shown by the discounted-flows-of-cash calculation to be the cheapest is the one that the investor should purchase - irrespective of whether the business grows or doesn't, displays volatility or smoothness in its earnings, or carries a high price or low in relation to its current earnings and book value. Moreover, though the value equation has usually shown equities to be cheaper than bonds, that result is not inevitable: When bonds are calculated to be the more attractive investment, they should be bought.
Khoản đầu tư mà phép tính dòng tiền chiết khấu (discounted-flows-of-cash) cho thấy là rẻ nhất chính là khoản đầu tư mà nhà đầu tư nên mua - bất kể doanh nghiệp có tăng trưởng hay không, có lợi nhuận biến động hay ổn định, hay có giá cao hay thấp so với lợi nhuận hiện tại và giá trị sổ sách của nó. Hơn nữa, dù phương trình giá trị thường cho thấy cổ phiếu rẻ hơn trái phiếu, kết quả đó không phải là tất yếu: Khi tính toán cho thấy trái phiếu là khoản đầu tư hấp dẫn hơn, thì nên mua trái phiếu.
Leaving the question of price aside, the best business to own is one that over an extended period can employ large amounts of incremental capital at very high rates of return. The worst business to own is one that must, or will, do the opposite - that is, consistently employ ever-greater amounts of capital at very low rates of return. Unfortunately, the first type of business is very hard to find: Most high-return businesses need relatively little capital. Shareholders of such a business usually will benefit if it pays out most of its earnings in dividends or makes significant stock repurchases.
Gác câu hỏi về giá sang một bên, doanh nghiệp tốt nhất để sở hữu là doanh nghiệp có thể, trong một thời gian dài, sử dụng một lượng lớn vốn tăng thêm (incremental capital) với tỷ suất sinh lời rất cao. Doanh nghiệp tồi tệ nhất để sở hữu là doanh nghiệp buộc phải, hoặc sẽ, làm điều ngược lại - tức là, liên tục sử dụng lượng vốn ngày càng lớn hơn với tỷ suất sinh lời rất thấp. Đáng tiếc là loại doanh nghiệp thứ nhất rất khó tìm: Phần lớn các doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời cao cần tương đối ít vốn. Cổ đông của một doanh nghiệp như vậy thường sẽ được lợi nếu doanh nghiệp chi trả phần lớn lợi nhuận dưới dạng cổ tức hoặc thực hiện mua lại cổ phiếu với quy mô đáng kể.
Though the mathematical calculations required to evaluate equities are not difficult, an analyst - even one who is experienced and intelligent - can easily go wrong in estimating future "coupons." At Berkshire, we attempt to deal with this problem in two ways. First, we try to stick to businesses we believe we understand. That means they must be relatively simple and stable in character. If a business is complex or subject to constant change, we're not smart enough to predict future cash flows. Incidentally, that shortcoming doesn't bother us. What counts for most people in investing is not how much they know, but rather how realistically they define what they don't know. An investor needs to do very few things right as long as he or she avoids big mistakes.
Dù các phép tính toán học cần thiết để định giá cổ phiếu không khó, một nhà phân tích - ngay cả người có kinh nghiệm và thông minh - cũng có thể dễ dàng sai lầm khi ước tính các "phiếu lãi" tương lai. Tại Berkshire, chúng tôi cố gắng xử lý vấn đề này theo hai cách. Thứ nhất, chúng tôi cố gắng bám vào những doanh nghiệp mà chúng tôi tin là mình hiểu được. Điều đó có nghĩa là chúng phải tương đối đơn giản và ổn định về bản chất. Nếu một doanh nghiệp phức tạp hoặc liên tục thay đổi, chúng tôi không đủ thông minh để dự đoán các dòng tiền tương lai. Nhân tiện, khiếm khuyết đó không làm chúng tôi bận tâm. Điều quan trọng đối với phần lớn mọi người trong đầu tư không phải là họ biết bao nhiêu, mà là họ xác định một cách thực tế đến mức nào những gì họ không biết. Một nhà đầu tư chỉ cần làm đúng rất ít việc, miễn là người đó tránh được những sai lầm lớn.
Second, and equally important, we insist on a margin of safety in our purchase price. If we calculate the value of a common stock to be only slightly higher than its price, we're not interested in buying. We believe this margin-of-safety principle, so strongly emphasized by Ben Graham, to be the cornerstone of investment success.
Thứ hai, và quan trọng không kém, chúng tôi nhất quyết đòi hỏi một biên an toàn (margin of safety) trong giá mua. Nếu chúng tôi tính ra giá trị của một cổ phiếu phổ thông chỉ cao hơn giá của nó một chút, chúng tôi không quan tâm đến việc mua. Chúng tôi tin rằng nguyên tắc biên an toàn này, điều được Ben Graham nhấn mạnh hết sức mạnh mẽ, là nền tảng của thành công trong đầu tư.
Fixed-Income Securities
Chứng khoán thu nhập cố định (Fixed-Income Securities)
Below we list our largest holdings of fixed-income securities:
Dưới đây chúng tôi liệt kê các khoản nắm giữ chứng khoán thu nhập cố định lớn nhất của chúng ta:
Issuer Cost of Preferreds and Market
(000’s omitted) Amortized Value of Bonds
ACF Industries $133,065(1) $163,327
American Express "Percs" 300,000 309,000(1)(2)
Champion International Conv. Pfd. 300,000(1) 309,000(2)
First Empire State Conv. Pfd 40,000 68,000(1)(2)
Salomon Conv. Pfd 700,000(1) 756,000(2)
Salomon 700,000(2) 714,000(1)
USAir Conv. Pfd 358,000(1) 268,500(2)
Washington Public Power Systems Bonds 58,768(1) 81,002Tổ chức phát hành Giá gốc cổ phiếu ưu đãi và Giá thị trường
(nghìn USD, lược 000) Giá trị phân bổ của trái phiếu
ACF Industries $133.065(1) $163.327
American Express "Percs" 300.000 309.000(1)(2)
Champion International CP ưu đãi chuyển đổi 300.000(1) 309.000(2)
First Empire State CP ưu đãi chuyển đổi 40.000 68.000(1)(2)
Salomon CP ưu đãi chuyển đổi 700.000(1) 756.000(2)
Salomon 700.000(2) 714.000(1)
USAir CP ưu đãi chuyển đổi 358.000(1) 268.500(2)
Trái phiếu Washington Public Power Systems 58.768(1) 81.002(1) Carrying value in our financial statements
(1) Giá trị ghi sổ (Carrying value) trong báo cáo tài chính của chúng ta
(2) Fair value as determined by Charlie and me
(2) Giá trị hợp lý (Fair value) do Charlie và tôi xác định
During 1992 we added to our holdings of ACF debentures, had some of our WPPSS bonds called, and sold our RJR Nabisco position.
Trong năm 1992, chúng ta đã mua thêm trái phiếu không có bảo đảm của ACF, có một phần trái phiếu WPPSS bị gọi mua lại trước hạn, và đã bán vị thế RJR Nabisco của mình.
Over the years, we've done well with fixed-income investments, having realized from them both large capital gains (including $80 million in 1992) and exceptional current income. Chrysler Financial, Texaco, Time-Warner, WPPSS and RJR Nabisco were particularly good investments for us. Meanwhile, our fixed-income losses have been negligible: We've had thrills but so far no spills.
Qua nhiều năm, chúng ta đã làm ăn tốt với các khoản đầu tư thu nhập cố định, khi thu được từ chúng cả những khoản lãi vốn lớn đã thực hiện (bao gồm 80 triệu USD trong năm 1992) lẫn thu nhập hiện hành đặc biệt cao. Chrysler Financial, Texaco, Time-Warner, WPPSS và RJR Nabisco là những khoản đầu tư đặc biệt tốt đối với chúng ta. Trong khi đó, các khoản lỗ từ đầu tư thu nhập cố định của chúng ta không đáng kể: Chúng ta đã có những phen hồi hộp nhưng cho đến nay chưa có cú ngã nào.
Despite the success we experienced with our Gillette preferred, which converted to common stock in 1991, and despite our reasonable results with other negotiated purchases of preferreds, our overall performance with such purchases has been inferior to that we have achieved with purchases made in the secondary market. This is actually the result we expected. It corresponds with our belief that an intelligent investor in common stocks will do better in the secondary market than he will do buying new issues.
Bất chấp thành công mà chúng ta có được với cổ phiếu ưu đãi Gillette, vốn đã được chuyển đổi thành cổ phiếu phổ thông vào năm 1991, và bất chấp kết quả tương đối tốt của chúng ta với các thương vụ mua cổ phiếu ưu đãi qua thương lượng khác, kết quả hoạt động tổng thể của chúng ta với những thương vụ mua như vậy vẫn kém hơn kết quả chúng ta đạt được với các giao dịch mua trên thị trường thứ cấp (secondary market). Đây thực ra là kết quả mà chúng tôi đã dự liệu. Điều này phù hợp với niềm tin của chúng tôi rằng một nhà đầu tư thông minh vào cổ phiếu phổ thông sẽ làm tốt hơn trên thị trường thứ cấp so với khi người đó mua các đợt phát hành mới.
The reason has to do with the way prices are set in each instance. The secondary market, which is periodically ruled by mass folly, is constantly setting a "clearing" price. No matter how foolish that price may be, it's what counts for the holder of a stock or bond who needs or wishes to sell, of whom there are always going to be a few at any moment. In many instances, shares worth xin business value have sold in the market for 1/2x or less.
Lý do liên quan đến cách giá được xác lập trong mỗi trường hợp. Thị trường thứ cấp, nơi định kỳ bị sự điên rồ của đám đông chi phối, liên tục xác lập một mức giá "khớp" cung cầu. Dù mức giá đó có thể ngớ ngẩn đến đâu, đó vẫn là mức giá có ý nghĩa đối với người nắm giữ một cổ phiếu hay trái phiếu cần hoặc muốn bán, mà vào bất kỳ thời điểm nào cũng luôn có một vài người như vậy. Trong nhiều trường hợp, những cổ phiếu có giá trị kinh doanh là x đã được bán trên thị trường với giá 1/2x hoặc thấp hơn.
The new-issue market, on the other hand, is ruled by controlling stockholders and corporations, who can usually select the timing of offerings or, if the market looks unfavorable, can avoid an offering altogether. Understandably, these sellers are not going to offer any bargains, either by way of a public offering or in a negotiated transaction: It's rare you'll find x for1/2x here. Indeed, in the case of common-stock offerings, selling shareholders are often motivated to unload only when they feel the market is overpaying. (These sellers, of course, would state that proposition somewhat differently, averring instead that they simply resist selling when the market is underpaying for their goods.)
Mặt khác, thị trường phát hành mới bị chi phối bởi các cổ đông chi phối và các công ty, những bên thường có thể chọn thời điểm chào bán hoặc, nếu thị trường có vẻ không thuận lợi, có thể tránh hẳn việc chào bán. Dễ hiểu là những người bán này sẽ không đưa ra bất kỳ món hời nào, dù là qua hình thức chào bán ra công chúng hay trong một giao dịch thương lượng: Hiếm khi tìm thấy x với giá 1/2x ở đây. Thực vậy, trong trường hợp chào bán cổ phiếu phổ thông, các cổ đông bán thường chỉ có động lực xả hàng khi họ cảm thấy thị trường đang trả giá quá cao. (Tất nhiên, những người bán này sẽ phát biểu mệnh đề đó có phần khác đi, thay vào đó quả quyết rằng họ chỉ đơn giản là không chịu bán khi thị trường đang trả giá quá thấp cho hàng hóa của họ.)
To date, our negotiated purchases, as a group, have fulfilled but not exceeded the expectation we set forth in our 1989 Annual Report: "Our preferred stock investments should produce returns modestly above those achieved by most fixed-income portfolios." In truth, we would have done better if we could have put the money that went into our negotiated transactions into open-market purchases of the type we like. But both our size and the general strength of the markets made that difficult to do.
Cho đến nay, các thương vụ mua qua thương lượng của chúng ta, xét chung cả nhóm, đã đáp ứng nhưng không vượt kỳ vọng mà chúng tôi đã đặt ra trong Báo cáo thường niên năm 1989: "Các khoản đầu tư cổ phiếu ưu đãi (preferred stock) của chúng ta dự kiến sẽ tạo ra mức sinh lời cao hơn một chút so với mức mà phần lớn các danh mục thu nhập cố định đạt được." Thật ra, lẽ ra chúng ta đã làm tốt hơn nếu có thể dùng số tiền đã đổ vào các giao dịch thương lượng để mua trên thị trường những loại chứng khoán mà chúng tôi ưa thích. Nhưng cả quy mô của chúng ta lẫn sức mạnh chung của các thị trường đã khiến việc đó khó thực hiện.
There was one other memorable line in the 1989 Annual Report: "We have no ability to forecast the economics of the investment banking business, the airline industry, or the paper industry." At the time some of you may have doubted this confession of ignorance. Now, however, even my mother acknowledges its truth.
Còn một câu đáng nhớ khác trong Báo cáo thường niên năm 1989: "Chúng tôi không có khả năng dự báo các đặc tính kinh tế của ngành ngân hàng đầu tư, ngành hàng không, hay ngành giấy." Vào thời điểm đó, một số bạn có thể đã nghi ngờ lời thú nhận về sự thiếu hiểu biết này. Tuy nhiên, giờ đây ngay cả mẹ tôi cũng thừa nhận đó là sự thật.
In the case of our commitment to USAir, industry economics had soured before the ink dried on our check. As I've previously mentioned, it was I who happily jumped into the pool; no one pushed me. Yes, I knew the industry would be ruggedly competitive, but I did not expect its leaders to engage in prolonged kamikaze behavior. In the last two years, airline companies have acted as if they are members of a competitive tontine, which they wish to bring to its conclusion as rapidly as possible.
Trong trường hợp khoản đầu tư của chúng ta vào USAir, các đặc tính kinh tế của ngành đã xấu đi trước khi mực trên tấm séc của chúng ta kịp khô. Như tôi đã đề cập trước đây, chính tôi là người đã vui vẻ nhảy xuống hồ bơi; không ai đẩy tôi cả. Đúng vậy, tôi biết ngành này sẽ cạnh tranh khốc liệt, nhưng tôi không ngờ những hãng dẫn đầu ngành lại có hành vi cảm tử kiểu kamikaze kéo dài. Trong hai năm qua, các hãng hàng không đã hành xử như thể họ là thành viên của một hội tontine (tontine) cạnh tranh mà họ muốn đưa đến hồi kết càng nhanh càng tốt.
Amidst this turmoil, Seth Schofield, CEO of USAir, has done a truly extraordinary job in repositioning the airline. He was particularly courageous in accepting a strike last fall that, had it been lengthy, might well have bankrupted the company. Capitulating to the striking union, however, would have been equally disastrous: The company was burdened with wage costs and work rules that were considerably more onerous than those encumbering its major competitors, and it was clear that over time any high-cost producer faced extinction. Happily for everyone, the strike was settled in a few days.
Giữa cơn hỗn loạn này, Seth Schofield, CEO của USAir, đã làm một công việc thực sự phi thường trong việc tái định vị hãng hàng không này. Ông ấy đặc biệt can đảm khi chấp nhận một cuộc đình công vào mùa thu năm ngoái mà, nếu kéo dài, rất có thể đã khiến công ty phá sản. Tuy nhiên, việc đầu hàng công đoàn đang đình công cũng sẽ tai hại không kém: Công ty đang phải gánh chi phí tiền lương và các quy tắc làm việc nặng nề hơn đáng kể so với những gì đè lên các đối thủ cạnh tranh lớn của công ty, và rõ ràng là theo thời gian, bất kỳ nhà sản xuất có chi phí cao nào cũng sẽ đối mặt với sự diệt vong. Thật may cho tất cả mọi người, cuộc đình công đã được giải quyết trong vài ngày.
A competitively-beset business such as USAir requires far more managerial skill than does a business with fine economics. Unfortunately, though, the near-term reward for skill in the airline business is simply survival, not prosperity.
Một doanh nghiệp bị cạnh tranh vây hãm như USAir đòi hỏi kỹ năng quản lý cao hơn nhiều so với một doanh nghiệp có các đặc tính kinh tế tốt. Tuy nhiên, đáng tiếc là phần thưởng ngắn hạn cho kỹ năng trong ngành hàng không đơn giản chỉ là sự sống sót, chứ không phải sự thịnh vượng.
In early 1993, USAir took a major step toward assuring survival - and eventual prosperity - by accepting British Airways' offer to make a substantial, but minority, investment in the company. In connection with this transaction, Charlie and I were asked to join the USAir board. We agreed, though this makes five outside board memberships for me, which is more than I believe advisable for an active CEO. Even so, if an investee's management and directors believe it particularly important that Charlie and I join its board, we are glad to do so. We expect the managers of our investees to work hard to increase the value of the businesses they run, and there are times when large owners should do their bit as well.
Đầu năm 1993, USAir đã có một bước đi lớn hướng tới việc bảo đảm sự sống sót - và rốt cuộc là sự thịnh vượng - bằng cách chấp nhận đề nghị của British Airways về việc thực hiện một khoản đầu tư lớn nhưng không chi phối vào công ty. Liên quan đến giao dịch này, Charlie và tôi được đề nghị tham gia hội đồng quản trị của USAir. Chúng tôi đã đồng ý, dù điều này khiến tôi có tới năm ghế hội đồng quản trị ở công ty ngoài, nhiều hơn mức tôi cho là nên có đối với một CEO đang trực tiếp điều hành. Dù vậy, nếu ban quản lý và các thành viên hội đồng quản trị của một công ty được đầu tư cho rằng việc Charlie và tôi tham gia hội đồng quản trị của họ là đặc biệt quan trọng, chúng tôi sẵn lòng làm vậy. Chúng tôi kỳ vọng các nhà quản lý của các công ty được đầu tư của chúng ta làm việc chăm chỉ để gia tăng giá trị của các doanh nghiệp mà họ điều hành, và có những lúc các chủ sở hữu lớn cũng nên làm phần việc của mình.
Two New Accounting Rules and a Plea for One More
Hai quy tắc kế toán mới và lời kêu gọi thêm một quy tắc nữa
A new accounting rule having to do with deferred taxes becomes effective in 1993. It undoes a dichotomy in our books that I have described in previous annual reports and that relates to the accrued taxes carried against the unrealized appreciation in our investment portfolio. At yearend 1992, that appreciation amounted to $7.6 billion. Against $6.4 billion of that, we carried taxes at the current 34% rate. Against the remainder of $1.2 billion, we carried an accrual of 28%, the tax rate in effect when that portion of the appreciation occurred. The new accounting rule says we must henceforth accrue all deferred tax at the current rate, which to us seems sensible.
Một quy tắc kế toán mới liên quan đến thuế hoãn lại (deferred taxes) có hiệu lực vào năm 1993. Quy định này xóa bỏ một sự phân đôi trong sổ sách của chúng ta mà tôi đã mô tả trong các báo cáo thường niên trước đây và liên quan đến khoản thuế đã trích lập ghi đối ứng với phần tăng giá chưa thực hiện trong danh mục đầu tư của chúng ta. Vào cuối năm 1992, phần tăng giá đó lên tới 7,6 tỷ USD. Với 6,4 tỷ USD trong số đó, chúng ta đã ghi nhận thuế theo thuế suất hiện hành 34%. Với phần còn lại là 1,2 tỷ USD, chúng ta đã trích lập theo mức 28%, thuế suất có hiệu lực vào thời điểm phần tăng giá đó phát sinh. Quy tắc kế toán mới nói rằng từ nay chúng ta phải trích lập toàn bộ thuế hoãn lại theo thuế suất hiện hành, điều mà đối với chúng tôi có vẻ hợp lý.
The new marching orders mean that in the first quarter of 1993 we will apply a 34% rate to all of our unrealized appreciation, thereby increasing the tax liability and reducing net worth by $70 million. The new rule also will cause us to make other minor changes in our calculation of deferred taxes.
Mệnh lệnh mới này có nghĩa là trong quý đầu tiên của năm 1993, chúng ta sẽ áp dụng thuế suất 34% cho toàn bộ phần tăng giá chưa thực hiện của mình, qua đó làm tăng nợ thuế phải trả và làm giảm giá trị tài sản ròng 70 triệu USD. Quy định mới cũng sẽ khiến chúng ta thực hiện một số thay đổi nhỏ khác trong cách tính thuế hoãn lại.
Future changes in tax rates will be reflected immediately in the liability for deferred taxes and, correspondingly, in net worth. The impact could well be substantial. Nevertheless, what is important in the end is the tax rate at the time we sell securities, when unrealized appreciation becomes realized.
Những thay đổi thuế suất trong tương lai sẽ được phản ánh ngay lập tức vào khoản thuế thu nhập hoãn lại phải trả và, tương ứng, vào giá trị tài sản ròng. Tác động hoàn toàn có thể rất lớn. Tuy nhiên, điều quan trọng sau cùng là thuế suất tại thời điểm chúng ta bán chứng khoán, khi phần tăng giá chưa thực hiện trở thành đã thực hiện.
Another major accounting change, whose implementation is required by January 1, 1993, mandates that businesses recognize their present-value liability for post-retirement health benefits. Though GAAP has previously required recognition of pensions to be paid in the future, it has illogically ignored the costs that companies will then have to bear for health benefits. The new rule will force many companies to record a huge balance-sheet liability (and a consequent reduction in net worth) and also henceforth to recognize substantially higher costs when they are calculating annual profits.
Một thay đổi kế toán lớn khác, bắt buộc phải được áp dụng chậm nhất vào ngày 1 tháng 1 năm 1993, yêu cầu các doanh nghiệp ghi nhận nghĩa vụ nợ theo giá trị hiện tại đối với phúc lợi y tế sau nghỉ hưu (post-retirement health benefits). Mặc dù trước đây GAAP đã yêu cầu ghi nhận lương hưu sẽ phải trả trong tương lai, GAAP lại phi lý khi bỏ qua các chi phí mà các công ty khi đó sẽ phải gánh cho phúc lợi y tế. Quy định mới sẽ buộc nhiều công ty phải ghi nhận một khoản nợ phải trả khổng lồ trên bảng cân đối kế toán (và kéo theo đó là sự sụt giảm giá trị tài sản ròng) và từ nay cũng phải ghi nhận chi phí cao hơn đáng kể khi tính lợi nhuận hằng năm.
In making acquisitions, Charlie and I have tended to avoid companies with significant post-retirement liabilities. As a result, Berkshire's present liability and future costs for post-retirement health benefits - though we now have 22,000 employees - are inconsequential. I need to admit, though, that we had a near miss: In 1982 I made a huge mistake in committing to buy a company burdened by extraordinary post-retirement health obligations. Luckily, though, the transaction fell through for reasons beyond our control. Reporting on this episode in the 1982 annual report, I said: "If we were to introduce graphics to this report, illustrating favorable business developments of the past year, two blank pages depicting this blown deal would be the appropriate centerfold." Even so, I wasn't expecting things to get as bad as they did. Another buyer appeared, the business soon went bankrupt and was shut down, and thousands of workers found those bountiful health-care promises to be largely worthless.
Khi thực hiện các thương vụ mua lại doanh nghiệp, Charlie và tôi có xu hướng tránh các công ty có nghĩa vụ nợ sau nghỉ hưu đáng kể. Nhờ vậy, nghĩa vụ nợ hiện tại và chi phí tương lai của Berkshire cho phúc lợi y tế sau nghỉ hưu - dù hiện chúng ta có 22.000 nhân viên - là không đáng kể. Tuy nhiên, tôi cần thừa nhận rằng chúng ta đã suýt gặp nạn: Năm 1982, tôi đã phạm một sai lầm lớn khi cam kết mua một công ty đang phải gánh những nghĩa vụ y tế sau nghỉ hưu bất thường. Tuy nhiên, may mắn là giao dịch đã đổ vỡ vì những lý do ngoài tầm kiểm soát của chúng ta. Khi tường thuật về sự việc này trong báo cáo thường niên năm 1982, tôi đã viết: "Nếu chúng tôi đưa hình minh họa vào báo cáo này để minh họa những diễn biến kinh doanh thuận lợi của năm qua, thì hai trang trống mô tả thương vụ đổ bể này sẽ là trang giữa gập đôi thích hợp." Dù vậy, tôi đã không ngờ mọi chuyện lại tồi tệ đến mức như đã xảy ra. Một người mua khác xuất hiện, doanh nghiệp này sớm phá sản và bị đóng cửa, và hàng nghìn công nhân nhận ra rằng những lời hứa chăm sóc sức khỏe hào phóng kia phần lớn chẳng có giá trị gì.
In recent decades, no CEO would have dreamed of going to his board with the proposition that his company become an insurer of uncapped post-retirement health benefits that other corporations chose to install. A CEO didn't need to be a medical expert to know that lengthening life expectancies and soaring health costs would guarantee an insurer a financial battering from such a business. Nevertheless, many a manager blithely committed his own company to a self-insurance plan embodying precisely the same promises - and thereby doomed his shareholders to suffer the inevitable consequences. In health-care, open-ended promises have created open-ended liabilities that in a few cases loom so large as to threaten the global competitiveness of major American industries.
Trong những thập kỷ gần đây, không CEO nào lại mơ đến việc trình lên hội đồng quản trị của mình đề xuất để công ty mình trở thành nhà bảo hiểm cho các khoản phúc lợi y tế sau nghỉ hưu không giới hạn mà các công ty khác lựa chọn thiết lập. Một CEO không cần phải là chuyên gia y tế để biết rằng tuổi thọ ngày càng kéo dài và chi phí y tế tăng vọt chắc chắn sẽ khiến một nhà bảo hiểm bị vùi dập về tài chính từ một mảng kinh doanh như vậy. Thế nhưng, nhiều nhà quản lý đã thản nhiên cam kết đưa chính công ty mình vào một chương trình tự bảo hiểm chứa đựng đúng những lời hứa y hệt như thế - và qua đó buộc cổ đông của mình phải chịu những hậu quả không thể tránh khỏi. Trong lĩnh vực chăm sóc sức khỏe, những lời hứa không giới hạn đã tạo ra những nghĩa vụ nợ không giới hạn mà trong một vài trường hợp lớn đến mức đe dọa năng lực cạnh tranh toàn cầu của các ngành công nghiệp lớn của Mỹ.
I believe part of the reason for this reckless behavior was that accounting rules did not, for so long, require the booking of post-retirement health costs as they were incurred. Instead, the rules allowed cash-basis accounting, which vastly understated the liabilities that were building up. In effect, the attitude of both managements and their accountants toward these liabilities was "out-of-sight, out-of-mind." Ironically, some of these same managers would be quick to criticize Congress for employing "cash-basis" thinking in respect to Social Security promises or other programs creating future liabilities of size.
Tôi tin rằng một phần lý do cho hành vi liều lĩnh này là trong một thời gian rất dài, các quy tắc kế toán đã không yêu cầu ghi nhận chi phí y tế sau nghỉ hưu khi chúng phát sinh. Thay vào đó, các quy tắc cho phép kế toán trên cơ sở tiền mặt, vốn đã đánh giá thấp rất nhiều các nghĩa vụ nợ đang tích tụ. Trên thực tế, thái độ của cả các ban quản lý lẫn các kế toán viên của họ đối với những nghĩa vụ nợ này là "khuất mắt thì quên." Trớ trêu thay, một số chính những nhà quản lý này lại nhanh nhảu chỉ trích Quốc hội vì áp dụng tư duy "cơ sở tiền mặt" đối với các lời hứa về An sinh Xã hội (Social Security) hoặc các chương trình khác tạo ra những nghĩa vụ nợ lớn trong tương lai.
Managers thinking about accounting issues should never forget one of Abraham Lincoln's favorite riddles: "How many legs does a dog have if you call his tail a leg?" The answer: "Four, because calling a tail a leg does not make it a leg." It behooves managers to remember that Abe's right even if an auditor is willing to certify that the tail is a leg.
Các nhà quản lý khi suy nghĩ về các vấn đề kế toán không bao giờ được quên một trong những câu đố ưa thích của Abraham Lincoln: "Một con chó có bao nhiêu chân nếu ta gọi cái đuôi của nó là chân?" Câu trả lời: "Bốn, vì gọi đuôi là chân không làm cho cái đuôi thành chân." Các nhà quản lý nên ghi nhớ rằng Abe đúng ngay cả khi một kiểm toán viên sẵn lòng xác nhận rằng cái đuôi là một cái chân.
The most egregious case of let's-not-face-up-to-reality behavior by executives and accountants has occurred in the world of stock options. In Berkshire's 1985 annual report, I laid out my opinions about the use and misuse of options. But even when options are structured properly, they are accounted for in ways that make no sense. The lack of logic is not accidental: For decades, much of the business world has waged war against accounting rulemakers, trying to keep the costs of stock options from being reflected in the profits of the corporations that issue them.
Trường hợp trắng trợn nhất của hành vi kiểu-chúng-ta-đừng-đối-mặt-với-thực-tế của giới điều hành và kế toán viên đã xảy ra trong thế giới quyền chọn mua cổ phiếu (stock options). Trong báo cáo thường niên năm 1985 của Berkshire, tôi đã trình bày quan điểm của mình về việc sử dụng và lạm dụng quyền chọn. Nhưng ngay cả khi quyền chọn được thiết kế đúng đắn, chúng vẫn được hạch toán theo những cách vô lý. Sự thiếu logic này không phải ngẫu nhiên: Trong nhiều thập kỷ, phần lớn giới kinh doanh đã tiến hành cuộc chiến chống lại các cơ quan ban hành chuẩn mực kế toán, cố gắng ngăn không cho chi phí của quyền chọn mua cổ phiếu được phản ánh vào lợi nhuận của các công ty phát hành chúng.
Typically, executives have argued that options are hard to value and that therefore their costs should be ignored. At other times managers have said that assigning a cost to options would injure small start-up businesses. Sometimes they have even solemnly declared that "out-of-the-money" options (those with an exercise price equal to or above the current market price) have no value when they are issued.
Thông thường, giới điều hành lập luận rằng quyền chọn khó định giá và do đó chi phí của chúng nên được bỏ qua. Vào những lúc khác, các nhà quản lý lại nói rằng việc gán chi phí cho quyền chọn sẽ gây tổn hại cho các doanh nghiệp nhỏ mới khởi nghiệp. Đôi khi họ thậm chí còn trịnh trọng tuyên bố rằng các quyền chọn "ngoài vùng sinh lời (out-of-the-money)" (những quyền chọn có giá thực hiện bằng hoặc cao hơn giá thị trường hiện tại) không có giá trị khi được phát hành.
Oddly, the Council of Institutional Investors has chimed in with a variation on that theme, opining that options should not be viewed as a cost because they "aren't dollars out of a company's coffers." I see this line of reasoning as offering exciting possibilities to American corporations for instantly improving their reported profits. For example, they could eliminate the cost of insurance by paying for it with options. So if you're a CEO and subscribe to this "no cash-no cost" theory of accounting, I'll make you an offer you can't refuse: Give us a call at Berkshire and we will happily sell you insurance in exchange for a bundle of long-term options on your company's stock.
Kỳ lạ thay, Hội đồng các Nhà đầu tư Tổ chức (Council of Institutional Investors) cũng hòa giọng với một biến thể của luận điệu đó, cho rằng quyền chọn không nên được xem là một khoản chi phí vì chúng "không phải là những đồng đô-la lấy ra từ két của công ty." Tôi thấy lối lập luận này mở ra những khả năng thú vị cho các công ty Mỹ trong việc cải thiện ngay lập tức lợi nhuận báo cáo của mình. Ví dụ, họ có thể xóa bỏ chi phí bảo hiểm bằng cách thanh toán khoản đó bằng quyền chọn. Vì vậy, nếu các bạn là một CEO và tán thành lý thuyết kế toán "không tiền mặt - không chi phí" này, tôi sẽ đưa ra cho các bạn một lời đề nghị không thể từ chối: Hãy gọi cho chúng tôi ở Berkshire và chúng tôi sẽ vui vẻ bán bảo hiểm cho các bạn để đổi lấy một gói quyền chọn dài hạn trên cổ phiếu của công ty các bạn.
Shareholders should understand that companies incur costs when they deliver something of value to another party and not just when cash changes hands. Moreover, it is both silly and cynical to say that an important item of cost should not be recognized simply because it can't be quantified with pinpoint precision. Right now, accounting abounds with imprecision. After all, no manager or auditor knows how long a 747 is going to last, which means he also does not know what the yearly depreciation charge for the plane should be. No one knows with any certainty what a bank's annual loan loss charge ought to be. And the estimates of losses that property-casualty companies make are notoriously inaccurate.
Cổ đông cần hiểu rằng các công ty phát sinh chi phí khi họ chuyển giao một thứ có giá trị cho một bên khác chứ không chỉ khi tiền mặt đổi chủ. Hơn nữa, thật vừa ngớ ngẩn vừa trơ tráo khi nói rằng một khoản mục chi phí quan trọng không nên được ghi nhận chỉ vì khoản mục đó không thể được định lượng chính xác đến từng li. Ngay lúc này, kế toán đầy rẫy sự thiếu chính xác. Suy cho cùng, không nhà quản lý hay kiểm toán viên nào biết một chiếc 747 sẽ dùng được bao lâu, nghĩa là người đó cũng không biết khoản chi phí khấu hao hằng năm cho chiếc máy bay nên là bao nhiêu. Không ai biết chắc chắn chi phí tổn thất cho vay hằng năm của một ngân hàng nên là bao nhiêu. Và các ước tính tổn thất mà các công ty bảo hiểm tài sản và trách nhiệm đưa ra nổi tiếng là thiếu chính xác.
Does this mean that these important items of cost should be ignored simply because they can't be quantified with absolute accuracy? Of course not. Rather, these costs should be estimated by honest and experienced people and then recorded. When you get right down to it, what other item of major but hard-to-precisely-calculate cost - other, that is, than stock options - does the accounting profession say should be ignored in the calculation of earnings?
Liệu điều này có nghĩa là những khoản mục chi phí quan trọng này nên bị bỏ qua chỉ vì chúng không thể được định lượng với độ chính xác tuyệt đối? Tất nhiên là không. Thay vào đó, những người trung thực và giàu kinh nghiệm nên ước tính các chi phí này rồi ghi nhận chúng. Xét cho tận cùng, có khoản mục chi phí lớn nhưng khó tính toán chính xác nào khác - nghĩa là, ngoài quyền chọn mua cổ phiếu - mà giới kế toán nói là nên bỏ qua khi tính toán lợi nhuận?
Moreover, options are just not that difficult to value. Admittedly, the difficulty is increased by the fact that the options given to executives are restricted in various ways. These restrictions affect value. They do not, however, eliminate it. In fact, since I'm in the mood for offers, I'll make one to any executive who is granted a restricted option, even though it may be out of the money: On the day of issue, Berkshire will pay him or her a substantial sum for the right to any future gain he or she realizes on the option. So if you find a CEO who says his newly-issued options have little or no value, tell him to try us out. In truth, we have far more confidence in our ability to determine an appropriate price to pay for an option than we have in our ability to determine the proper depreciation rate for our corporate jet.
Hơn nữa, quyền chọn đơn giản là không khó định giá đến thế. Phải thừa nhận rằng độ khó tăng lên do các quyền chọn trao cho giới điều hành bị hạn chế theo nhiều cách khác nhau. Những hạn chế này ảnh hưởng đến giá trị. Tuy nhiên, chúng không xóa bỏ giá trị. Thực tế, vì tôi đang có hứng đưa ra các lời đề nghị, tôi sẽ đưa ra một lời đề nghị cho bất kỳ nhà điều hành nào được cấp quyền chọn có điều kiện hạn chế, ngay cả khi quyền chọn đó có thể đang ở ngoài vùng sinh lời: Vào ngày phát hành, Berkshire sẽ trả cho ông ấy hoặc bà ấy một khoản tiền đáng kể để đổi lấy quyền hưởng bất kỳ khoản lãi nào trong tương lai mà ông ấy hoặc bà ấy thu được từ quyền chọn. Vì vậy, nếu các bạn gặp một CEO nói rằng các quyền chọn mới được cấp của ông ấy có ít hoặc không có giá trị, hãy bảo ông ấy thử đề nghị với chúng tôi xem. Thật ra, chúng tôi tin tưởng vào khả năng xác định một mức giá thích hợp để trả cho một quyền chọn hơn nhiều so với khả năng xác định tỷ lệ khấu hao phù hợp cho chiếc máy bay phản lực của công ty chúng ta.
It seems to me that the realities of stock options can be summarized quite simply: If options aren't a form of compensation, what are they? If compensation isn't an expense, what is it? And, if expenses shouldn't go into the calculation of earnings, where in the world should they go?
Đối với tôi, thực chất của quyền chọn mua cổ phiếu có thể được tóm gọn khá đơn giản: Nếu quyền chọn không phải là một hình thức đãi ngộ, thì chúng là gì? Nếu đãi ngộ không phải là chi phí, thì đãi ngộ là gì? Và, nếu chi phí không nên được đưa vào việc tính toán lợi nhuận, thì rốt cuộc chúng nên được đưa vào đâu?
The accounting profession and the SEC should be shamed by the fact that they have long let themselves be muscled by business executives on the option-accounting issue. Additionally, the lobbying that executives engage in may have an unfortunate by-product: In my opinion, the business elite risks losing its credibility on issues of significance to society - about which it may have much of value to say - when it advocates the incredible on issues of significance to itself.
Giới kế toán và SEC nên lấy làm hổ thẹn vì từ lâu đã để mình bị giới điều hành doanh nghiệp chèn ép trong vấn đề hạch toán quyền chọn. Ngoài ra, hoạt động vận động hành lang mà giới điều hành tham gia có thể có một sản phẩm phụ đáng tiếc: Theo tôi, giới tinh hoa kinh doanh có nguy cơ đánh mất uy tín của mình đối với những vấn đề có tầm quan trọng với xã hội - những vấn đề mà họ có thể có nhiều điều giá trị để nói - khi họ bênh vực những điều không thể tin nổi đối với những vấn đề có tầm quan trọng với chính họ.
Miscellaneous
Các vấn đề khác
We have two pieces of regrettable news this year. First, Gladys Kaiser, my friend and assistant for twenty-five years, will give up the latter post after the 1993 annual meeting, though she will certainly remain my friend forever. Gladys and I have been a team, and though I knew her retirement was coming, it is still a jolt.
Năm nay chúng tôi có hai tin đáng tiếc. Thứ nhất, Gladys Kaiser, người bạn và trợ lý của tôi suốt hai mươi lăm năm, sẽ rời vị trí trợ lý sau đại hội cổ đông thường niên năm 1993, dù chắc chắn bà ấy sẽ mãi mãi là bạn của tôi. Gladys và tôi đã là một đội, và dù tôi biết bà ấy sắp nghỉ hưu, đó vẫn là một cú sốc.
Secondly, in September, Verne McKenzie relinquished his role as Chief Financial Officer after a 30-year association with me that began when he was the outside auditor of Buffett Partnership, Ltd. Verne is staying on as a consultant, and though that job description is often a euphemism, in this case it has real meaning. I expect Verne to continue to fill an important role at Berkshire but to do so at his own pace. Marc Hamburg, Verne's understudy for five years, has succeeded him as Chief Financial Officer.
Thứ hai, vào tháng 9, Verne McKenzie đã rời vai trò Giám đốc tài chính sau 30 năm gắn bó với tôi, bắt đầu từ khi ông ấy là kiểm toán viên độc lập bên ngoài của Buffett Partnership, Ltd. Verne sẽ ở lại với tư cách chuyên gia tư vấn, và dù chức danh đó thường chỉ là một cách nói giảm nói tránh, trong trường hợp này nó có ý nghĩa thực sự. Tôi kỳ vọng Verne tiếp tục đảm nhận một vai trò quan trọng tại Berkshire nhưng làm việc đó theo nhịp độ của riêng ông ấy. Marc Hamburg, người được Verne kèm cặp để kế nhiệm trong năm năm, đã kế nhiệm ông ấy làm Giám đốc tài chính.
I recall that one woman, upon being asked to describe the perfect spouse, specified an archeologist: "The older I get," she said, "the more he'll be interested in me." She would have liked my tastes: I treasure those extraordinary Berkshire managers who are working well past normal retirement age and who concomitantly are achieving results much superior to those of their younger competitors. While I understand and empathize with the decision of Verne and Gladys to retire when the calendar says it's time, theirs is not a step I wish to encourage. It's hard to teach a new dog old tricks.
Tôi nhớ có một phụ nữ, khi được hỏi mô tả người bạn đời hoàn hảo, đã chọn một nhà khảo cổ học: "Tôi càng già," bà ấy nói, "anh ấy sẽ càng quan tâm đến tôi." Bà ấy hẳn sẽ thích khẩu vị của tôi: Tôi trân quý những nhà quản lý phi thường của Berkshire, những người đang làm việc quá tuổi nghỉ hưu thông thường rất lâu và đồng thời đạt được những kết quả vượt trội hơn nhiều so với các đối thủ trẻ tuổi hơn. Dù tôi hiểu và đồng cảm với quyết định nghỉ hưu của Verne và Gladys khi lịch báo đã đến lúc, đó không phải là bước đi mà tôi muốn khuyến khích. Thật khó dạy một con chó mới những trò cũ.
I am a moderate in my views about retirement compared to Rose Blumkin, better known as Mrs. B. At 99, she continues to work seven days a week. And about her, I have some particularly good news.
Tôi là người ôn hòa trong quan điểm về nghỉ hưu so với Rose Blumkin, người được biết đến nhiều hơn với tên Mrs. B. Ở tuổi 99, bà ấy vẫn tiếp tục làm việc bảy ngày một tuần. Và về bà ấy, tôi có một tin đặc biệt tốt.
You will remember that after her family sold 80% of Nebraska Furniture Mart (NFM) to Berkshire in 1983, Mrs. B continued to be Chairman and run the carpet operation. In 1989, however, she left because of a managerial disagreement and opened up her own operation next door in a large building that she had owned for several years. In her new business, she ran the carpet section but leased out other home-furnishings departments.
Các bạn sẽ nhớ rằng sau khi gia đình bà ấy bán 80% Nebraska Furniture Mart (NFM) cho Berkshire vào năm 1983, Mrs. B tiếp tục làm Chủ tịch và điều hành mảng thảm. Tuy nhiên, năm 1989, bà ấy đã rời đi vì một bất đồng trong quản lý và mở cơ sở kinh doanh riêng ngay bên cạnh, trong một tòa nhà lớn mà bà đã sở hữu từ vài năm trước. Trong cơ sở kinh doanh mới, bà điều hành quầy thảm nhưng cho thuê các gian hàng nội thất gia đình khác.
At the end of last year, Mrs. B decided to sell her building and land to NFM. She'll continue, however, to run her carpet business at its current location (no sense slowing down just when you're hitting full stride). NFM will set up shop alongside her, in that same building, thereby making a major addition to its furniture business.
Cuối năm ngoái, Mrs. B đã quyết định bán tòa nhà và khu đất của mình cho NFM. Tuy nhiên, bà ấy sẽ tiếp tục điều hành việc kinh doanh thảm tại địa điểm hiện tại (chẳng có lý gì phải chậm lại đúng lúc mình đang đạt phong độ cao nhất). NFM sẽ mở cửa hàng bên cạnh bà, trong chính tòa nhà đó, qua đó bổ sung một phần lớn cho mảng kinh doanh đồ nội thất của mình.
I am delighted that Mrs. B has again linked up with us. Her business story has no parallel and I have always been a fan of hers, whether she was a partner or a competitor. But believe me, partner is better.
Tôi rất vui khi Mrs. B một lần nữa bắt tay với chúng ta. Câu chuyện kinh doanh của bà ấy không có gì sánh được và tôi luôn là người hâm mộ bà, dù bà là cộng sự hay đối thủ cạnh tranh. Nhưng tin tôi đi, làm cộng sự thì tốt hơn.
This time around, Mrs. B graciously offered to sign a non-compete agreement - and I, having been incautious on this point when she was 89, snapped at the deal. Mrs. B belongs in the Guinness Book of World Records on many counts. Signing a non-compete at 99 merely adds one more.
Lần này, Mrs. B đã nhã nhặn đề nghị ký một thỏa thuận không cạnh tranh (non-compete agreement) - và tôi, vốn đã thiếu thận trọng ở điểm này khi bà 89 tuổi, đã chộp ngay lấy thỏa thuận. Mrs. B xứng đáng có tên trong Guinness Book of World Records ở nhiều hạng mục. Việc ký một thỏa thuận không cạnh tranh ở tuổi 99 chỉ thêm một hạng mục nữa.
Ralph Schey, CEO of Scott Fetzer and a manager who I hope is with us at 99 also, hit a grand slam last year when that company earned a record $110 million pre-tax. What's even more impressive is that Scott Fetzer achieved such earnings while employing only $116 million of equity capital. This extraordinary result is not the product of leverage: The company uses only minor amounts of borrowed money (except for the debt it employs - appropriately - in its finance subsidiary).
Ralph Schey, CEO của Scott Fetzer và là một nhà quản lý mà tôi hy vọng cũng sẽ còn ở với chúng ta khi 99 tuổi, đã đánh một cú grand slam vào năm ngoái khi công ty đó đạt lợi nhuận trước thuế kỷ lục 110 triệu USD. Điều còn ấn tượng hơn là Scott Fetzer đạt được mức lợi nhuận như vậy trong khi chỉ sử dụng 116 triệu USD vốn chủ sở hữu. Kết quả phi thường này không phải là sản phẩm của đòn bẩy (leverage): Công ty chỉ sử dụng một lượng nhỏ tiền đi vay (ngoại trừ khoản nợ mà công ty sử dụng - một cách hợp lý - trong công ty con tài chính của mình).
Scott Fetzer now operates with a significantly smaller investment in both inventory and fixed assets than it had when we bought it in 1986. This means the company has been able to distribute more than 100% of its earnings to Berkshire during our seven years of ownership while concurrently increasing its earnings stream - which was excellent to begin with - by a lot. Ralph just keeps on outdoing himself, and Berkshire shareholders owe him a great deal.
Scott Fetzer hiện vận hành với mức đầu tư vào cả hàng tồn kho lẫn tài sản cố định nhỏ hơn đáng kể so với khi chúng ta mua lại công ty vào năm 1986. Điều này có nghĩa là công ty đã có thể phân phối hơn 100% lợi nhuận của mình cho Berkshire trong bảy năm chúng ta sở hữu, đồng thời gia tăng dòng lợi nhuận của mình - vốn đã xuất sắc ngay từ đầu - lên rất nhiều. Ralph cứ liên tục vượt qua chính mình, và cổ đông Berkshire nợ ông ấy rất nhiều.
Those readers with particularly sharp eyes will note that our corporate expense fell from $5.6 million in 1991 to $4.2 million in 1992. Perhaps you will think that I have sold our corporate jet, The Indefensible. Forget it! I find the thought of retiring the plane even more revolting than the thought of retiring the Chairman. (In this matter I've demonstrated uncharacteristic flexibility: For years I argued passionately against corporate jets. But finally my dogma was run over by my karma.)
Những độc giả đặc biệt tinh mắt sẽ nhận thấy rằng chi phí của công ty mẹ đã giảm từ 5,6 triệu USD năm 1991 xuống 4,2 triệu USD năm 1992. Có lẽ các bạn sẽ nghĩ rằng tôi đã bán chiếc máy bay phản lực của công ty, The Indefensible (Không Thể Biện Hộ). Đừng hòng! Tôi thấy ý nghĩ cho chiếc máy bay nghỉ hưu còn ghê tởm hơn cả ý nghĩ cho Chủ tịch nghỉ hưu. (Trong vấn đề này, tôi đã thể hiện một sự linh hoạt khác hẳn tính cách thường ngày: Trong nhiều năm, tôi đã kịch liệt phản đối máy bay phản lực của công ty. Nhưng cuối cùng giáo điều (dogma) của tôi đã bị nghiệp (karma) của tôi cán bẹp.)
Our reduction in corporate overhead actually came about because those expenses were especially high in 1991, when we incurred a one-time environmental charge relating to alleged pre-1970 actions of our textile operation. Now that things are back to normal, our after-tax overhead costs are under 1% of our reported operating earnings and less than 1/2 of 1% of our look-through earnings. We have no legal, personnel, public relations, investor relations, or strategic planning departments. In turn this means we don't need support personnel such as guards, drivers, messengers, etc. Finally, except for Verne, we employ no consultants. Professor Parkinson would like our operation - though Charlie, I must say, still finds it outrageously fat.
Việc cắt giảm chi phí quản lý chung của công ty mẹ thực ra là do các chi phí đó đặc biệt cao vào năm 1991, khi chúng ta phải gánh một khoản chi phí môi trường một lần liên quan đến các hành vi bị cáo buộc trước năm 1970 của mảng dệt may. Giờ đây khi mọi thứ đã trở lại bình thường, chi phí quản lý chung sau thuế của chúng ta thấp hơn 1% lợi nhuận hoạt động báo cáo và thấp hơn 1/2 của 1% lợi nhuận xuyên thấu của chúng ta. Chúng ta không có các phòng pháp chế, nhân sự, quan hệ công chúng, quan hệ nhà đầu tư hay hoạch định chiến lược. Đến lượt mình, điều này có nghĩa là chúng ta không cần nhân viên hỗ trợ như bảo vệ, tài xế, nhân viên đưa thư, v.v. Cuối cùng, ngoại trừ Verne, chúng ta không thuê chuyên gia tư vấn nào. Giáo sư Parkinson hẳn sẽ thích bộ máy của chúng ta - dù Charlie, tôi phải nói, vẫn thấy bộ máy này béo phì một cách quá quắt.
At some companies, corporate expense runs 10% or more of operating earnings. The tithing that operations thus makes to headquarters not only hurts earnings, but more importantly slashes capital values. If the business that spends 10% on headquarters' costs achieves earnings at its operating levels identical to those achieved by the business that incurs costs of only 1%, shareholders of the first enterprise suffer a 9% loss in the value of their holdings simply because of corporate overhead. Charlie and I have observed no correlation between high corporate costs and good corporate performance. In fact, we see the simpler, low-cost operation as more likely to operate effectively than its bureaucratic brethren. We're admirers of the Wal-Mart, Nucor, Dover, GEICO, Golden West Financial and Price Co. models.
Ở một số công ty, chi phí của công ty mẹ chiếm từ 10% lợi nhuận hoạt động trở lên. Khoản thuế thập phân mà các bộ phận hoạt động phải nộp cho trụ sở chính như vậy không chỉ làm tổn hại lợi nhuận, mà quan trọng hơn còn cắt giảm mạnh giá trị vốn. Nếu doanh nghiệp chi 10% cho chi phí trụ sở chính đạt lợi nhuận ở cấp độ hoạt động giống hệt doanh nghiệp chỉ chịu chi phí 1%, cổ đông của doanh nghiệp thứ nhất phải chịu mức thiệt hại 9% giá trị cổ phần nắm giữ chỉ vì chi phí quản lý chung của công ty mẹ. Charlie và tôi chưa quan sát thấy mối tương quan nào giữa chi phí công ty mẹ cao và kết quả hoạt động tốt của công ty. Thực tế, chúng tôi thấy một bộ máy đơn giản hơn, chi phí thấp có nhiều khả năng vận hành hiệu quả hơn những người anh em quan liêu của nó. Chúng tôi là những người ngưỡng mộ các mô hình của Wal-Mart, Nucor, Dover, GEICO, Golden West Financial và Price Co.
Late last year Berkshire's stock price crossed $10,000. Several shareholders have mentioned to me that the high price causes them problems: They like to give shares away each year and find themselves impeded by the tax rule that draws a distinction between annual gifts of $10,000 or under to a single individual and those above $10,000. That is, those gifts no greater than $10,000 are completely tax-free; those above $10,000 require the donor to use up a portion of his or her lifetime exemption from gift and estate taxes, or, if that exemption has been exhausted, to pay gift taxes.
Cuối năm ngoái, giá cổ phiếu Berkshire đã vượt mốc 10.000 USD. Một số cổ đông đã nói với tôi rằng mức giá cao này gây khó khăn cho họ: Họ thích tặng cổ phiếu mỗi năm và thấy mình bị vướng quy định thuế phân biệt giữa các khoản quà tặng hằng năm từ 10.000 USD trở xuống cho một cá nhân và các khoản quà trên 10.000 USD. Tức là, những khoản quà tặng không vượt quá 10.000 USD được hoàn toàn miễn thuế (tax-free); những khoản trên 10.000 USD buộc người tặng phải sử dụng một phần hạn mức miễn thuế trọn đời (lifetime exemption) đối với thuế quà tặng (gift taxes) và thuế di sản (estate taxes), hoặc, nếu hạn mức đó đã dùng hết, phải nộp thuế quà tặng.
I can suggest three ways to address this problem. The first would be useful to a married shareholder, who can give up to $20,000 annually to a single recipient, as long as the donor files a gift tax return containing his or her spouse's written consent to gifts made during the year.
Tôi có thể gợi ý ba cách để giải quyết vấn đề này. Cách thứ nhất sẽ hữu ích cho cổ đông đã kết hôn, người có thể tặng tối đa 20.000 USD mỗi năm cho một người nhận duy nhất, miễn là người tặng nộp tờ khai thuế quà tặng có kèm văn bản đồng ý của vợ hoặc chồng mình đối với các khoản quà tặng được thực hiện trong năm.
Secondly, a shareholder, married or not, can make a bargain sale. Imagine, for example, that Berkshire is selling for $12,000 and that one wishes to make only a $10,000 gift. In that case, sell the stock to the giftee for $2,000. (Caution: You will be taxed on the amount, if any, by which the sales price to your giftee exceeds your tax basis.)
Thứ hai, một cổ đông, dù đã kết hôn hay chưa, có thể thực hiện một giao dịch bán với giá ưu đãi (bargain sale). Ví dụ, hãy hình dung Berkshire đang được bán ở giá 12.000 USD và một người chỉ muốn tặng một khoản quà 10.000 USD. Trong trường hợp đó, hãy bán cổ phiếu cho người được tặng với giá 2.000 USD. (Lưu ý: Các bạn sẽ bị đánh thuế trên khoản chênh lệch, nếu có, mà giá bán cho người được tặng vượt quá cơ sở tính thuế (tax basis) của các bạn.)
Finally, you can establish a partnership with people to whom you are making gifts, fund it with Berkshire shares, and simply give percentage interests in the partnership away each year. These interests can be for any value that you select. If the value is $10,000 or less, the gift will be tax-free.
Cuối cùng, các bạn có thể thành lập một công ty hợp danh với những người mà các bạn tặng quà, góp vốn vào đó bằng cổ phiếu Berkshire, và đơn giản là mỗi năm tặng đi một tỷ lệ phần trăm phần vốn góp trong công ty hợp danh. Các phần vốn góp này có thể có bất kỳ giá trị nào mà các bạn chọn. Nếu giá trị là 10.000 USD trở xuống, khoản quà tặng sẽ được miễn thuế.
We issue the customary warning: Consult with your own tax advisor before taking action on any of the more esoteric methods of gift-making.
Chúng tôi đưa ra lời cảnh báo thông lệ: Hãy tham khảo ý kiến cố vấn thuế của riêng các bạn trước khi hành động theo bất kỳ phương pháp tặng quà nào trong số những phương pháp ít phổ biến hơn này.
We hold to the view about stock splits that we set forth in the 1983 Annual Report. Overall, we believe our owner-related policies - including the no-split policy - have helped us assemble a body of shareholders that is the best associated with any widely-held American corporation. Our shareholders think and behave like rational long-term owners and view the business much as Charlie and I do. Consequently, our stock consistently trades in a price range that is sensibly related to intrinsic value.
Chúng tôi giữ quan điểm về chia tách cổ phiếu (stock splits) mà chúng tôi đã trình bày trong Báo cáo thường niên năm 1983. Nhìn chung, chúng tôi tin rằng các chính sách liên quan đến chủ sở hữu của chúng ta - bao gồm cả chính sách không chia tách cổ phiếu - đã giúp chúng ta quy tụ được một tập thể cổ đông tốt nhất trong số các công ty Mỹ được nắm giữ rộng rãi. Các cổ đông của chúng ta suy nghĩ và hành xử như những chủ sở hữu dài hạn lý trí và nhìn nhận doanh nghiệp gần giống như cách Charlie và tôi nhìn nhận. Do đó, cổ phiếu của chúng ta luôn giao dịch trong một khoảng giá có quan hệ hợp lý với giá trị nội tại.
Additionally, we believe that our shares turn over far less actively than do the shares of any other widely-held company. The frictional costs of trading - which act as a major "tax" on the owners of many companies - are virtually non-existent at Berkshire. (The market-making skills of Jim Maguire, our New York Stock Exchange specialist, definitely help to keep these costs low.) Obviously a split would not change this situation dramatically. Nonetheless, there is no way that our shareholder group would be upgraded by the new shareholders enticed by a split. Instead we believe that modest degradation would occur.
Ngoài ra, chúng tôi tin rằng cổ phiếu của chúng ta được chuyển nhượng, quay vòng ít hơn rất nhiều so với cổ phiếu của bất kỳ công ty được nắm giữ rộng rãi nào khác. Chi phí ma sát (frictional costs) của giao dịch - vốn đóng vai trò như một khoản "thuế" lớn đánh vào chủ sở hữu của nhiều công ty - hầu như không tồn tại ở Berkshire. (Kỹ năng tạo lập thị trường (market-making) của Jim Maguire, chuyên gia tạo lập thị trường (specialist) cho cổ phiếu của chúng ta tại Sở Giao dịch Chứng khoán New York (New York Stock Exchange), chắc chắn giúp giữ các chi phí này ở mức thấp.) Hiển nhiên, việc chia tách sẽ không làm thay đổi tình hình này một cách mạnh mẽ. Dù vậy, không đời nào tập thể cổ đông của chúng ta lại được nâng cấp nhờ những cổ đông mới mà một đợt chia tách lôi kéo đến. Thay vào đó, chúng tôi tin rằng sẽ xảy ra một sự suy giảm chất lượng ở mức vừa phải.
As I mentioned earlier, on December 16th we called our zero-coupon, convertible debentures for payment on January 4, 1993. These obligations bore interest at 5 1/2%, a low cost for funds when they were issued in 1989, but an unattractive rate for us at the time of call.
Như tôi đã đề cập ở phần trước, vào ngày 16 tháng 12, chúng ta đã gọi mua lại trước hạn các trái phiếu không có bảo đảm có thể chuyển đổi, không trả lãi định kỳ của mình để thanh toán vào ngày 4 tháng 1 năm 1993. Những nghĩa vụ nợ này chịu lãi suất 5 1/2%, một chi phí vốn thấp khi chúng được phát hành năm 1989, nhưng là một mức lãi suất không hấp dẫn đối với chúng ta tại thời điểm mua lại trước hạn.
The debentures could have been redeemed at the option of the holder in September 1994, and 5 1/2% money available for no longer than that is not now of interest to us. Furthermore, Berkshire shareholders are disadvantaged by having a conversion option outstanding. At the time we issued the debentures, this disadvantage was offset by the attractive interest rate they carried; by late 1992, it was not.
Các trái phiếu không có bảo đảm này vốn có thể được mua lại theo lựa chọn của người nắm giữ vào tháng 9 năm 1994, và nguồn vốn lãi suất 5 1/2% chỉ có sẵn trong khoảng thời gian không dài hơn thế hiện không còn khiến chúng ta quan tâm. Hơn nữa, cổ đông Berkshire chịu bất lợi khi có một quyền chuyển đổi (conversion option) đang lưu hành. Vào thời điểm chúng ta phát hành các trái phiếu này, bất lợi đó được mức lãi suất hấp dẫn của trái phiếu bù đắp; đến cuối năm 1992, điều đó không còn nữa.
In general, we continue to have an aversion to debt, particularly the short-term kind. But we are willing to incur modest amounts of debt when it is both properly structured and of significant benefit to shareholders.
Nhìn chung, chúng tôi vẫn tiếp tục có ác cảm với nợ vay, đặc biệt là nợ ngắn hạn. Nhưng chúng tôi sẵn sàng vay một lượng nợ vừa phải khi khoản nợ đó vừa được thiết kế phù hợp vừa mang lại lợi ích đáng kể cho cổ đông.
About 97% of all eligible shares participated in Berkshire's 1992 shareholder-designated contributions program. Contributions made through the program were $7.6 million, and 2,810 charities were recipients. I'm considering increasing these contributions in the future at a rate greater than the increase in Berkshire's book value, and I would be glad to hear from you as to your thinking about this idea.
Khoảng 97% tổng số cổ phiếu đủ điều kiện đã tham gia chương trình đóng góp từ thiện do cổ đông chỉ định (shareholder-designated contributions) năm 1992 của Berkshire. Các khoản đóng góp thực hiện qua chương trình là 7,6 triệu USD, và 2.810 tổ chức từ thiện đã nhận được đóng góp. Tôi đang cân nhắc tăng các khoản đóng góp này trong tương lai với tốc độ cao hơn mức tăng giá trị sổ sách của Berkshire, và tôi rất vui được nghe các bạn cho biết suy nghĩ về ý tưởng này.
We suggest that new shareholders read the description of our shareholder-designated contributions program that appears on pages 48-49. To participate in future programs, you must make sure your shares are registered in the name of the actual owner, not in the nominee name of a broker, bank or depository. Shares not so registered on August 31, 1993 will be ineligible for the 1993 program.
Chúng tôi đề nghị các cổ đông mới đọc phần mô tả chương trình đóng góp từ thiện do cổ đông chỉ định của chúng ta ở trang 48-49. Để tham gia các chương trình trong tương lai, các bạn phải bảo đảm rằng cổ phiếu của mình được đăng ký đứng tên chủ sở hữu thực sự, chứ không phải dưới tên người đứng tên hộ (nominee name) là công ty môi giới, ngân hàng hay tổ chức lưu ký. Cổ phiếu không được đăng ký như vậy vào ngày 31 tháng 8 năm 1993 sẽ không đủ điều kiện tham gia chương trình năm 1993.
In addition to the shareholder-designated contributions that Berkshire distributes, managers of our operating businesses make contributions, including merchandise, averaging about $2.0 million annually. These contributions support local charities, such as The United Way, and produce roughly commensurate benefits for our businesses.
Ngoài các khoản đóng góp do cổ đông chỉ định mà Berkshire phân phối, các nhà quản lý của các doanh nghiệp hoạt động của chúng ta cũng thực hiện các khoản đóng góp, bao gồm cả hàng hóa, trung bình khoảng 2,0 triệu USD mỗi năm. Những khoản đóng góp này hỗ trợ các tổ chức từ thiện địa phương, chẳng hạn như The United Way, và mang lại những lợi ích gần như tương xứng cho các doanh nghiệp của chúng ta.
However, neither our operating managers nor officers of the parent company use Berkshire funds to make contributions to broad national programs or charitable activities of special personal interest to them, except to the extent they do so as shareholders. If your employees, including your CEO, wish to give to their alma maters or other institutions to which they feel a personal attachment, we believe they should use their own money, not yours.
Tuy nhiên, cả các nhà quản lý điều hành lẫn các cán bộ điều hành của công ty mẹ đều không sử dụng tiền của Berkshire để đóng góp cho các chương trình quốc gia trên diện rộng hoặc các hoạt động từ thiện mà cá nhân họ đặc biệt quan tâm, ngoại trừ trong phạm vi họ làm vậy với tư cách cổ đông. Nếu nhân viên của các bạn, kể cả CEO của các bạn, muốn đóng góp cho trường cũ của họ hoặc các tổ chức khác mà họ cảm thấy gắn bó cá nhân, chúng tôi tin rằng họ nên dùng tiền của chính họ, chứ không phải tiền của các bạn.
This year the Annual Meeting will be held at the Orpheum Theater in downtown Omaha at 9 a.m. on Monday, April 26, 1993. A record 1,700 people turned up for the meeting last year, but that number still leaves plenty of room at the Orpheum.
Năm nay, Đại hội cổ đông thường niên sẽ được tổ chức tại Orpheum Theater ở trung tâm Omaha lúc 9 sáng thứ Hai, ngày 26 tháng 4 năm 1993. Năm ngoái, con số kỷ lục 1.700 người đã đến dự đại hội, nhưng con số đó vẫn còn để lại rất nhiều chỗ trống ở Orpheum.
We recommend that you get your hotel reservations early at one of these hotels: (1) The Radisson-Redick Tower, a small (88 rooms) but nice hotel across the street from the Orpheum;
Chúng tôi khuyên các bạn đặt phòng khách sạn sớm tại một trong các khách sạn sau: (1) The Radisson-Redick Tower, một khách sạn nhỏ (88 phòng) nhưng đẹp, nằm bên kia đường đối diện Orpheum;
(2) the much larger Red Lion Hotel, located about a five-minute walk from the Orpheum; or (3) the Marriott, located in West Omaha about 100 yards from Borsheim's, which is a twenty minute drive from downtown. We will have buses at the Marriott that will leave at 8 and 8 for the meeting and return after it ends.
(2) Red Lion Hotel lớn hơn nhiều, cách Orpheum khoảng năm phút đi bộ; hoặc (3) Marriott, nằm ở West Omaha, cách Borsheim's khoảng 100 yard, nơi cách trung tâm thành phố hai mươi phút lái xe. Chúng tôi sẽ bố trí xe buýt tại Marriott khởi hành lúc 8 và 8 để đến đại hội và quay về sau khi đại hội kết thúc.
Charlie and I always enjoy the meeting, and we hope you can make it. The quality of our shareholders is reflected in the quality of the questions we get: We have never attended an annual meeting anywhere that features such a consistently high level of intelligent, owner-related questions.
Charlie và tôi luôn thích thú với đại hội, và chúng tôi hy vọng các bạn có thể đến dự. Chất lượng của cổ đông chúng ta được phản ánh qua chất lượng các câu hỏi chúng tôi nhận được: Chúng tôi chưa bao giờ tham dự một đại hội cổ đông thường niên nào ở bất cứ đâu có được những câu hỏi thông minh, liên quan đến chủ sở hữu, ở mức cao một cách nhất quán như vậy.
An attachment to our proxy material explains how you can obtain the card you will need for admission to the meeting. With the admission card, we will enclose information about parking facilities located near the Orpheum. If you are driving, come a little early. Nearby lots fill up quickly and you may have to walk a few blocks.
Một tài liệu đính kèm theo tài liệu ủy quyền biểu quyết (proxy material) của chúng ta giải thích cách các bạn có thể nhận được thẻ cần thiết để vào dự đại hội. Cùng với thẻ vào cửa, chúng tôi sẽ gửi kèm thông tin về các bãi đỗ xe nằm gần Orpheum. Nếu các bạn lái xe, hãy đến sớm một chút. Các bãi đỗ gần đó kín chỗ rất nhanh và các bạn có thể phải đi bộ vài dãy phố.
As usual, we will have buses to take you to Nebraska Furniture Mart and Borsheim's after the meeting and to take you from there to downtown hotels or the airport later. I hope that you will allow plenty of time to fully explore the attractions of both stores. Those of you arriving early can visit the Furniture Mart any day of the week; it is open from 10 a.m. to 5 p.m. on Saturdays and from noon to 5 p.m. on Sundays. While there, stop at the See's Candy Cart and find out for yourself why Charlie and I are a good bit wider than we were back in 1972 when we bought See's.
Như thường lệ, chúng tôi sẽ có xe buýt đưa các bạn đến Nebraska Furniture Mart và Borsheim's sau đại hội, và sau đó đưa các bạn từ đó về các khách sạn ở trung tâm thành phố hoặc ra sân bay. Tôi hy vọng các bạn sẽ dành nhiều thời gian để khám phá trọn vẹn sức hấp dẫn của cả hai cửa hàng. Những bạn đến sớm có thể ghé Furniture Mart vào bất kỳ ngày nào trong tuần; cửa hàng mở cửa từ 10 giờ sáng đến 5 chiều vào thứ Bảy và từ trưa đến 5 chiều vào Chủ nhật. Khi ở đó, hãy ghé quầy xe đẩy See's Candy và tự mình tìm hiểu vì sao Charlie và tôi giờ to bề ngang hơn kha khá so với hồi năm 1972 khi chúng ta mua See's.
Borsheim's normally is closed on Sunday but will be open for shareholders and their guests from noon to 6 p.m. on Sunday, April 25. Charlie and I will be in attendance, sporting our jeweler's loupes, and ready to give advice about gems to anyone foolish enough to listen. Also available will be plenty of Cherry Cokes, See's candies, and other lesser goodies. I hope you will join us.
Borsheim's thường đóng cửa vào Chủ nhật nhưng sẽ mở cửa cho cổ đông và khách của họ từ trưa đến 6 giờ chiều Chủ nhật, ngày 25 tháng 4. Charlie và tôi sẽ có mặt, đeo kính lúp của thợ kim hoàn, sẵn sàng tư vấn về đá quý cho bất kỳ ai đủ dại dột để lắng nghe. Cũng sẽ có sẵn rất nhiều Cherry Coke, kẹo See's và các món ngon kém hơn khác. Tôi hy vọng các bạn sẽ tham gia cùng chúng tôi.
Warren E. Buffett
Chairman of the Board
Warren E. Buffett
Chủ tịch Hội đồng quản trị
March 1, 1993
Ngày 1 tháng 3 năm 1993
Nhận bài mới qua email
Mỗi khi có bài hoặc video mới, một thư ngắn gửi tới hộp thư của bạn. Không gửi quảng cáo, huỷ lúc nào cũng được. Thích đọc bằng ứng dụng thì dùng RSS.
Email chỉ dùng để gửi bài mới. Chi tiết ở Chính sách bảo mật.