Thư Buffett Partnership năm 1962
Quỹ lãi 13,9% khi Dow mất 7,6%, thư mở đầu bằng Các Nguyên tắc Nền tảng (Ground Rules) và dành một mục cho Dempster Mill, công ty quỹ nắm 73% cổ phần.
Dịch từ bản gốc tại archive.org, phục vụ học tập, phi thương mại. Bản gốc: bản sưu tập Internet Archive (archive.org), không phải trang chính chủ.
Đoạn gốc tiếng Anh ở trên, bản dịch tiếng Việt ở dưới. Khi hai bản khác nhau, bản gốc là căn cứ.
July 6, 1962
Ngày 6 tháng 7 năm 1962
July 6, 1962
Ngày 6 tháng 7 năm 1962
A Reminder:
Một lời nhắc lại:
In my letter of January 24, 1962 reporting on 1961, I inserted a section entitled. "And a Prediction." While I have no desire to inflict cruel and unusual punishment upon my readers, nevertheless, a reprinting of that section, in its entirety, may be worthwhile:
Trong lá thư ngày 24 tháng 1 năm 1962 báo cáo về năm 1961, tôi đã đưa vào một mục có tiêu đề "Và một dự đoán." Mặc dù tôi không hề muốn giáng một hình phạt tàn nhẫn và bất thường lên độc giả của mình, dù vậy, việc in lại toàn văn mục đó có lẽ cũng đáng làm:
And a Prediction
Và một dự đoán
Regular readers (I may be flattering myself) will feel I have left the tracks when I start talking about predictions. This is one thing from which I have always shied away and I still do in the normal sense.
Những độc giả thường xuyên (có thể tôi đang tự tâng bốc mình) sẽ cảm thấy tôi đã trật đường ray khi bắt đầu nói về các dự đoán. Đây là một điều mà tôi luôn né tránh, và tôi vẫn né tránh theo nghĩa thông thường.
I am certainly not going to predict what general business or the stock market are going to do in the next year or two since I don't have the faintest idea.
Tôi chắc chắn sẽ không dự đoán tình hình kinh doanh nói chung hay thị trường chứng khoán sẽ diễn biến ra sao trong một hoặc hai năm tới, vì tôi hoàn toàn không có lấy một chút ý niệm nào.
I think you can be quite sure that over the next ten years there are going to be a few years when the general market is plus 20% or 25%, a few when it is minus on the same order, and a majority when it is in between. I haven't any notion as to the sequence in which these will occur, nor do I think it is of any great importance for the long-term investor.
Tôi nghĩ các bạn có thể hoàn toàn chắc chắn rằng trong mười năm tới sẽ có một vài năm thị trường chung tăng 20% hoặc 25%, một vài năm thị trường giảm ở mức tương tự, và phần lớn số năm thị trường nằm ở khoảng giữa. Tôi hoàn toàn không biết những năm này sẽ diễn ra theo thứ tự nào, và tôi cũng không nghĩ điều đó có tầm quan trọng lớn gì đối với nhà đầu tư dài hạn.
Over any long period of years, I think it likely that the Dow will probably produce something like 5% to 7% per year compounded from a combination of dividends and market value gain. Despite the experience of recent years, anyone expecting substantially better than that from the general market probably faces disappointment.
Qua bất kỳ giai đoạn dài nhiều năm nào, tôi nghĩ nhiều khả năng chỉ số Dow có lẽ sẽ mang lại mức tăng trưởng kép khoảng 5% đến 7% mỗi năm, từ sự kết hợp giữa cổ tức và mức tăng giá trị thị trường. Bất chấp những gì đã diễn ra trong những năm gần đây, bất kỳ ai kỳ vọng thị trường chung mang lại kết quả tốt hơn đáng kể so với mức đó có lẽ sẽ phải đối mặt với sự thất vọng.
Our job is to pile up yearly advantages over the performance of the Dow without worrying too much about whether the absolute results in a given year are a plus or a minus. I would consider a year in which we were down 15% and the Dow declined 25% to be much superior to a year when both the partnership and the Dow advanced 20%. I have stressed this point in talking with partners and have watched them nod their heads with varying degrees of enthusiasm.
Công việc của chúng ta là tích lũy dồn những lợi thế hằng năm so với kết quả của chỉ số Dow mà không quá lo lắng về việc kết quả tuyệt đối trong một năm nhất định là dương hay âm. Tôi sẽ coi một năm mà chúng ta giảm 15% còn chỉ số Dow giảm 25% là vượt trội hơn nhiều so với một năm mà cả quỹ hợp danh lẫn chỉ số Dow đều tăng 20%. Tôi đã nhấn mạnh điểm này khi trao đổi với các thành viên và đã chứng kiến họ gật đầu với những mức độ hào hứng khác nhau.
It is most important to me that you fully understand my reasoning in this regard and agree with me not only in your cerebral regions, but also down in the pit of your stomach.
Điều quan trọng nhất đối với tôi là các bạn hiểu đầy đủ lập luận của tôi về vấn đề này và đồng ý với tôi không chỉ trong phần não bộ của các bạn, mà còn tận sâu trong ruột gan.
For the reasons outlined in my method of operation, our best years relative to the Dow are likely to be in declining or static markets. Therefore, the advantage we seek will probably come in sharply varying amounts. There are bound to be years when we are surpassed by the Dow, but if over a long period we can average ten percentage points per year better than it, I will feel the results have been satisfactory.
Vì những lý do đã nêu trong phần phương thức hoạt động của tôi, những năm tốt nhất của chúng ta so với chỉ số Dow nhiều khả năng sẽ là những năm thị trường đi xuống hoặc đi ngang. Do đó, lợi thế mà chúng ta tìm kiếm có lẽ sẽ đến với độ lớn dao động mạnh. Chắc chắn sẽ có những năm chúng ta bị chỉ số Dow vượt qua, nhưng nếu trong một thời gian dài chúng ta có thể đạt kết quả bình quân tốt hơn chỉ số này mười điểm phần trăm mỗi năm, tôi sẽ cảm thấy kết quả là thỏa đáng.
Specifically, if the market should be down 35% or 40% in a year (and I feel this has a high probability of occurring one year in the next ten--no one knows which one), we should be down only 15% or 20%. If it is more or less unchanged during the year, we would hope to be up about ten percentage points. If it is up 20% or more, we would struggle to be up as much. The consequence of performance such as this over a period of years would mean that if the Dow produces a 5% to 7% per year over-all gain compounded, I would hope our results might be 15% to 17% per year.
Cụ thể, nếu thị trường có giảm 35% hoặc 40% trong một năm (và tôi cảm thấy điều này có xác suất cao sẽ xảy ra vào một năm nào đó trong mười năm tới — không ai biết là năm nào), chúng ta dự kiến sẽ chỉ giảm 15% hoặc 20%. Nếu thị trường gần như không thay đổi trong năm, chúng ta hy vọng sẽ tăng khoảng mười điểm phần trăm. Nếu thị trường tăng từ 20% trở lên, chúng ta sẽ phải chật vật mới tăng được ngang mức đó. Hệ quả của những kết quả hoạt động như vậy qua một giai đoạn nhiều năm có nghĩa là, nếu chỉ số Dow mang lại mức lãi tổng thể tăng trưởng kép 5% đến 7% mỗi năm, tôi hy vọng kết quả của chúng ta có thể đạt 15% đến 17% mỗi năm.
The above expectations may sound somewhat rash, and there is no question but that they may appear very much so when viewed from the vantage point of 1965 or 1970. It may turn out that I am completely wrong. However, I feel the partners are certainly entitled to know what I am thinking in this regard even though the nature of the business is such as to introduce a high probability of error in such expectations. In anyone year, the variations may be quite substantial. This happened in 1961, but fortunately the variation was on the pleasant side. They won't all be!
Những kỳ vọng nêu trên nghe có thể hơi liều lĩnh, và chắc chắn rằng chúng có thể trông rất liều lĩnh khi nhìn lại từ vị trí của năm 1965 hoặc 1970. Có thể hóa ra là tôi hoàn toàn sai. Tuy nhiên, tôi cảm thấy các thành viên chắc chắn có quyền được biết tôi đang nghĩ gì về vấn đề này, mặc dù bản chất của công việc này khiến những kỳ vọng như vậy có xác suất sai lầm cao. Trong bất kỳ một năm nào, mức chênh lệch có thể rất lớn. Điều này đã xảy ra vào năm 1961, nhưng may mắn là mức chênh lệch nghiêng về phía dễ chịu. Không phải năm nào cũng sẽ như thế!
The First Half of 1962:
Nửa đầu năm 1962:
Between yearend 1961 and June 30, 1962 the Dow declined from 731.14 to 561.28. If one had owned the Dow during this period, dividends of approximately $11.00 would have been received so that overall a loss of 21.7% would have been the result of investing in the Dow. For the statistical minded, Appendix A gives the results of the Dow by years since formation of the predecessor partnerships.
Từ cuối năm 1961 đến ngày 30 tháng 6 năm 1962, chỉ số Dow đã giảm từ 731,14 xuống 561,28. Nếu một người đã sở hữu chỉ số Dow trong giai đoạn này, người đó sẽ nhận được cổ tức khoảng 11,00 USD, do đó xét tổng thể, kết quả của việc đầu tư vào chỉ số Dow sẽ là mức lỗ 21,7%. Dành cho những ai ưa số liệu thống kê, Phụ lục A trình bày kết quả của chỉ số Dow theo từng năm kể từ khi thành lập các quỹ hợp danh tiền thân.
As stated above, a declining Dow gives us our chance to shine and pile up the percentage advantages which, coupled with only an average performance during advancing markets, will give us quite satisfactory long-term results. Our target is an approximately 1/2% decline for each 1% decline in the Dow and if achieved, means we have a considerably more conservative vehicle for investment in stocks than practically any alternative.
Như đã nêu ở trên, một chỉ số Dow đi xuống cho chúng ta cơ hội để tỏa sáng và tích lũy những lợi thế về tỷ lệ phần trăm, mà khi kết hợp với một kết quả hoạt động chỉ ở mức trung bình trong những thị trường đi lên, sẽ mang lại cho chúng ta những kết quả dài hạn hoàn toàn đáng hài lòng. Mục tiêu của chúng ta là giảm khoảng 1/2% cho mỗi 1% giảm của chỉ số Dow, và nếu đạt được, điều đó có nghĩa là chúng ta có một phương tiện đầu tư vào cổ phiếu thận trọng hơn đáng kể so với gần như bất kỳ lựa chọn thay thế nào.
As outlined in Appendix B, showing combined predecessor partnership results, during the first half of 1962 we had one of the best periods in our history, achieving a minus 7.5% result before payments to partners, compared to the minus 21.7% overall result on the Dow. This 14.2 percentage points advantage can be expected to widen during the second half if the decline in the general market continues, but will probably narrow should the market turn upward. Please keep in mind my continuing admonition that six-months' or even one-year's results are not to be taken too seriously. Short periods of measurement exaggerate chance fluctuations in performance. While circumstances contributed to an unusually good first half, there are bound to be periods when we do relatively poorly. The figures for our performance involve no change in the valuation of our controlling interest in Dempster Mill Manufacturing Company, although developments in recent months point toward a probable higher realization.
Như được trình bày trong Phụ lục B, thể hiện kết quả gộp của các quỹ hợp danh tiền thân, trong nửa đầu năm 1962 chúng ta đã có một trong những giai đoạn tốt nhất trong lịch sử của mình, đạt kết quả âm 7,5% trước các khoản chi trả cho các thành viên, so với kết quả tổng thể âm 21,7% của chỉ số Dow. Lợi thế 14,2 điểm phần trăm này có thể được kỳ vọng sẽ nới rộng trong nửa cuối năm nếu đà giảm của thị trường chung tiếp diễn, nhưng có lẽ sẽ thu hẹp nếu thị trường quay đầu đi lên. Xin hãy ghi nhớ lời khuyên răn mà tôi vẫn luôn nhắc lại rằng không nên quá coi trọng kết quả của sáu tháng hay thậm chí của một năm. Những giai đoạn đo lường ngắn sẽ phóng đại các biến động ngẫu nhiên trong kết quả hoạt động. Mặc dù hoàn cảnh đã góp phần tạo nên một nửa đầu năm tốt khác thường, chắc chắn sẽ có những giai đoạn chúng ta làm tương đối kém. Các số liệu về kết quả hoạt động của chúng ta không bao hàm bất kỳ thay đổi nào trong việc định giá cổ phần chi phối (controlling interest) của chúng ta tại Dempster Mill Manufacturing Company, mặc dù những diễn biến trong các tháng gần đây cho thấy nhiều khả năng giá trị thu về sẽ cao hơn.
Investment Companies during the First Half:
Các công ty đầu tư (Investment Companies) trong nửa đầu năm:
Past letters have stressed our belief that the Dow is no pushover as a yardstick for investment performance. To the extent that funds are invested in common stocks, whether the manner of investment be through investment companies, investment counselors, bank trust departments, or do-it-yourself, our belief is that the overwhelming majority will achieve results roughly comparable to the Dow. Our opinion is that the deviations from the Dow are much more likely to be toward a poorer performance than a superior one.
Các lá thư trước đây đã nhấn mạnh niềm tin của chúng tôi rằng chỉ số Dow không phải là một đối thủ dễ đánh bại khi được dùng làm thước đo thành tích đầu tư. Trong chừng mực các khoản tiền được đầu tư vào cổ phiếu phổ thông (common stocks), dù hình thức đầu tư là thông qua các công ty đầu tư, các nhà tư vấn đầu tư, các bộ phận ủy thác của ngân hàng (bank trust departments), hay tự mình đầu tư, chúng tôi tin rằng tuyệt đại đa số sẽ đạt được kết quả gần tương đương với chỉ số Dow. Ý kiến của chúng tôi là khả năng những sai lệch so với chỉ số Dow nghiêng về phía kết quả kém hơn là lớn hơn nhiều so với khả năng nghiêng về phía kết quả vượt trội.
To illustrate this point, we have continually measured the Dow and limited partners' results against the two largest open-end investment companies (mutual funds) following a program of common stock investment and the two largest closed-end investment companies. The tabulation in Appendix C shows the five -years' results, and you will note the figures are extraordinarily close to those of the Dow. These companies have total assets of about $3.5 billion.
Để minh họa điểm này, chúng tôi đã liên tục đo lường chỉ số Dow và kết quả của các thành viên góp vốn (limited partners) so với hai công ty đầu tư dạng mở (open-end) lớn nhất – tức các quỹ tương hỗ (mutual funds) – theo chính sách đầu tư vào cổ phiếu phổ thông, và hai công ty đầu tư dạng đóng (closed-end) lớn nhất. Bảng số liệu trong Phụ lục C trình bày kết quả của năm năm, và các bạn sẽ nhận thấy các con số này sát một cách lạ thường với các con số của chỉ số Dow. Các công ty này có tổng tài sản khoảng 3,5 tỷ USD.
In the interest of getting this letter out promptly, we are mailing it before results are available for the closed-end companies. However, the two mutual funds both did poorer than the Dow, with Massachusetts Investors Trust having a minus 23% overall performance, and Investors Stock Fund realizing a minus 25.4%. This is not unusual as witness the lead article in the WALL STREET JOURNAL of June 13, 1962 headed "Funds vs. Market.” Of the 17 large common stock funds studied, everyone had a record poorer than the Dow from the peak on the Dow of 734, to the date of the article, although in some cases the margin of inferiority was minor.
Để gửi lá thư này đi kịp thời, chúng tôi gửi thư trước khi có kết quả của các công ty dạng đóng. Tuy nhiên, cả hai quỹ tương hỗ đều có kết quả kém hơn chỉ số Dow, với Massachusetts Investors Trust có kết quả tổng thể âm 23%, và Investors Stock Fund đạt mức âm 25,4%. Điều này không có gì bất thường, bằng chứng là bài viết chính trên tờ WALL STREET JOURNAL ngày 13 tháng 6 năm 1962 với tiêu đề "Các quỹ so với thị trường (Funds vs. Market).” Trong số 17 quỹ cổ phiếu phổ thông lớn được khảo sát, quỹ nào cũng có thành tích kém hơn chỉ số Dow tính từ đỉnh 734 của chỉ số Dow cho đến ngày đăng bài viết, mặc dù trong một số trường hợp mức chênh lệch kém hơn là không đáng kể.
Particularly hard hit in the first half were the so-called “growth” funds which, almost without exception, were down considerably more than the Dow. The three large "growth" (the quotation marks are more applicable now) funds with the best record in the preceding few years, Fidelity Capital Fund, Putnam Growth Fund, and Wellington Equity Fund averaged an overall minus 32.3% for the first half. It is only fair to point out that because of their excellent records in 1959-61, their overall performance to date is still better than average, as it may well be in the future. Ironically, however, this earlier superior performance had caused such a rush of new investors to come to them that the poor performance this year was experienced by very many more holders than enjoyed the excellent performance of earlier years. This experience tends to confirm my hypothesis that investment performance must be judged over a period of time with such a period including both advancing and declining markets. There will continue to be both; a point perhaps better understood now than six months ago.
Bị ảnh hưởng đặc biệt nặng nề trong nửa đầu năm là các quỹ được gọi là quỹ “tăng trưởng”, những quỹ mà gần như không có ngoại lệ đều giảm nhiều hơn đáng kể so với chỉ số Dow. Ba quỹ "tăng trưởng" lớn (giờ đây dấu ngoặc kép càng thích hợp hơn) có thành tích tốt nhất trong vài năm trước đó, Fidelity Capital Fund, Putnam Growth Fund và Wellington Equity Fund, đạt bình quân kết quả tổng thể âm 32,3% trong nửa đầu năm. Công bằng mà nói, cần chỉ ra rằng nhờ thành tích xuất sắc trong giai đoạn 1959-61, kết quả tổng thể của các quỹ này tính đến nay vẫn tốt hơn mức trung bình, và rất có thể cũng sẽ như vậy trong tương lai. Tuy nhiên, trớ trêu thay, chính thành tích vượt trội trước đó đã khiến các nhà đầu tư mới đổ xô đến với các quỹ này nhiều đến mức số người nắm giữ phải trải qua kết quả kém của năm nay đông hơn rất nhiều so với số người đã được hưởng kết quả xuất sắc của những năm trước. Trải nghiệm này có xu hướng xác nhận giả thuyết của tôi rằng kết quả đầu tư phải được đánh giá qua một khoảng thời gian, trong đó khoảng thời gian ấy bao gồm cả thị trường đi lên lẫn thị trường đi xuống. Sẽ tiếp tục có cả hai; một điểm có lẽ giờ đây được hiểu rõ hơn so với sáu tháng trước.
In outlining the results of investment companies, I do so not because we operate in a manner comparable to them or because our investments are similar to theirs. It is done because such funds represent a public batting average of professional, highly-paid investment management handling a very significant $20 billion of securities. Such management, I believe, is typical of management handling even larger sums. As an alternative to an interest in the partnership, I believe it reasonable to assume that many partners would have investments managed similarly.
Khi trình bày kết quả của các công ty đầu tư, tôi làm vậy không phải vì chúng ta hoạt động theo cách tương tự như họ hay vì các khoản đầu tư của chúng ta giống với của họ. Việc trình bày này là vì các quỹ như vậy đại diện cho một tỷ lệ đánh trúng (batting average) công khai của đội ngũ quản lý đầu tư chuyên nghiệp, được trả lương cao, đang quản lý một khối lượng chứng khoán rất đáng kể trị giá 20 tỷ USD. Tôi tin rằng đội ngũ quản lý như vậy là tiêu biểu cho đội ngũ quản lý những khoản tiền thậm chí còn lớn hơn. Như một phương án thay thế cho phần vốn góp trong quỹ hợp danh, tôi tin rằng có thể giả định một cách hợp lý rằng nhiều thành viên sẽ để các khoản đầu tư của mình được quản lý theo cách tương tự.
Asset Values:
Giá trị tài sản:
The above calculations of results are before allocation to the General Partner and monthly payments to partners. Of course, whenever the overall results for the year are not plus 6% on a market value basis (with deficiencies carried forward) there is no allocation to the General Partner. Therefore, non-withdrawing partners have had a decrease in their market value equity during the first six months of 7.5% and partners who have withdrawn at the rate of 6% per annum have had a decrease in their market value equity during the first half of 10.5%. Should our results for the year be less than plus 6% (and unless there should be a material advance in the Dow, this is very probable) partners receiving monthly payments will have a decrease in their market value equity at December 31, 1962. This means that monthly payments at 6% on this new market equity next year will be on a proportionately reduced basis. For example, if our results were an overall minus 7% for the year, a partner receiving monthly payments who had a market value interest of $100,000 on January 1, 1962 would have an equity at December 31, 1962 of $87,000. This reduction would arise from the minus 7% result, or $7, 000 plus monthly payments of $500 for an additional $6,000. Thus, with $87,000 of market equity on January 1, 1963, monthly payments next year would be $435.00.
Các phép tính kết quả nêu trên là trước phần phân bổ cho thành viên hợp danh (General Partner) và các khoản chi trả hằng tháng cho các thành viên. Dĩ nhiên, bất cứ khi nào kết quả tổng thể trong năm không đạt dương 6% tính trên cơ sở giá trị thị trường (với phần thiếu hụt được chuyển sang các năm sau (carried forward)) thì sẽ không có phần phân bổ nào cho thành viên hợp danh. Do đó, các thành viên không rút vốn đã bị giảm 7,5% phần vốn tính theo giá thị trường của mình trong sáu tháng đầu năm, và các thành viên đã rút vốn với tỷ lệ 6% mỗi năm đã bị giảm 10,5% phần vốn tính theo giá thị trường của mình trong nửa đầu năm. Nếu kết quả của chúng ta trong năm thấp hơn mức dương 6% (và trừ khi chỉ số Dow tăng đáng kể, điều này rất có khả năng xảy ra), các thành viên đang nhận khoản chi trả hằng tháng sẽ bị giảm phần vốn tính theo giá thị trường vào ngày 31 tháng 12 năm 1962. Điều này có nghĩa là các khoản chi trả hằng tháng ở mức 6% tính trên phần vốn tính theo giá thị trường mới này trong năm tới sẽ giảm theo tỷ lệ tương ứng. Ví dụ, nếu kết quả tổng thể của chúng ta trong năm là âm 7%, một thành viên nhận khoản chi trả hằng tháng có phần vốn góp tính theo giá thị trường là 100.000 USD vào ngày 1 tháng 1 năm 1962 sẽ có phần vốn là 87.000 USD vào ngày 31 tháng 12 năm 1962. Mức giảm này sẽ phát sinh từ kết quả âm 7%, tức 7.000 USD, cộng với các khoản chi trả hằng tháng 500 USD, thêm 6.000 USD nữa. Như vậy, với phần vốn tính theo giá thị trường là 87.000 USD vào ngày 1 tháng 1 năm 1963, các khoản chi trả hằng tháng trong năm tới sẽ là 435,00 USD.
None of the above, of course, has any applicability to advance payments received during 1962 which do not participate in profits or losses, but earn a straight 6%.
Dĩ nhiên, không điều nào nêu trên áp dụng đối với các khoản góp vốn trước hạn (advance payments) nhận được trong năm 1962, vốn không tham gia vào lãi hay lỗ mà chỉ hưởng mức lãi cố định 6%.
APPENDIX A
PHỤ LỤC A
DOW-JONES INDUSTRIAL AVERAGE
CHỈ SỐ DOW-JONES INDUSTRIAL AVERAGE
Year Closing Dow Change for Dow Dividend Overall Percentage
Year Result from Result
Dow
1956 499.47 -- -- -- --
1957 435.69 -63.78 21.61 -42.17 -8.4%
1958 583.65 147.96 20.00 167.96 38.5%
1959 679.36 95.71 20.74 116.45 20.0%
1960 615.89 63.47 21.36 42.11 -6.2%
1961 731.14 115.25 22.61 137.86 22.4%
6/30/62 561.28 169.86 11.00 Est. -158.86 -21.7% Năm Chỉ số Dow Thay đổi Cổ tức Kết quả Kết quả
đóng cửa trong năm của Dow tổng thể từ theo tỷ lệ
chỉ số Dow phần trăm
1956 499,47 -- -- -- --
1957 435,69 -63,78 21,61 -42,17 -8,4%
1958 583,65 147,96 20,00 167,96 38,5%
1959 679,36 95,71 20,74 116,45 20,0%
1960 615,89 63,47 21,36 42,11 -6,2%
1961 731,14 115,25 22,61 137,86 22,4%
30/6/62 561,28 169,86 11,00 ước tính -158,86 -21,7%APPENDIX B
PHỤ LỤC B
PARTNERSHIP PERFORMANCE
KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA QUỸ HỢP DANH
Year Partnership Result (1) Limited Partners’ Results (2)
1957 10.4% 9.3%
1958 40.9% 32.2%
1959 25.9% 20.9%
1960 22.8% 18.6%
1961 45.9% 35.9%
6/30/62 -7.5% -7.5% Năm Kết quả quỹ hợp danh (1) Kết quả thành viên góp vốn (2)
1957 10,4% 9,3%
1958 40,9% 32,2%
1959 25,9% 20,9%
1960 22,8% 18,6%
1961 45,9% 35,9%
30/6/62 -7,5% -7,5%(1) For 1957-61 consists of combined results of all predecessor limited partnerships operating throughout entire year after all expenses but before distributions to partners or allocations to the general partners.
(1) Đối với giai đoạn 1957-61, bao gồm kết quả gộp của tất cả các quỹ hợp danh tiền thân hoạt động trong suốt cả năm, sau mọi chi phí nhưng trước khi phân phối cho các thành viên hoặc phân bổ cho thành viên hợp danh.
(2) For 1957-61 computed on basis of preceding column of partnership results allowing for allocation to general partner based upon present partnership agreement.
(2) Đối với giai đoạn 1957-61, được tính trên cơ sở cột kết quả quỹ hợp danh liền trước, có tính đến phần phân bổ cho thành viên hợp danh theo thỏa thuận hợp danh (partnership agreement) hiện hành.
APPENDIX C
PHỤ LỤC C
YEARLY RESULTS
KẾT QUẢ HẰNG NĂM
Year Mass. Inv. Trust Investors Stock Lehman (2) Tri-Cont. (2)
(1) (1)
1957 -11.4% -12.4% -11.4% -2.4%
1958 42.7% 47.5% 40.8% 33.2%
1959 9.0% 10.3% 8.1% 8.4%
1960 -1.0% -0.6% 2.5% 2.8%
1961 25.6% 24.9% 23.6% 22.5%
6/30/92 23.0% -25.4% N.A. N.A. Năm Mass. Inv. Trust Investors Stock Lehman (2) Tri-Cont. (2)
(1) (1)
1957 -11,4% -12,4% -11,4% -2,4%
1958 42,7% 47,5% 40,8% 33,2%
1959 9,0% 10,3% 8,1% 8,4%
1960 -1,0% -0,6% 2,5% 2,8%
1961 25,6% 24,9% 23,6% 22,5%
30/6/92 23,0% -25,4% Chưa có Chưa có(1) Computed from changes in asset value plus any distributions to holders of record during year.
(1) Được tính từ biến động giá trị tài sản cộng với mọi khoản phân phối cho cổ đông có tên trong danh sách (holders of record) trong năm.
(2) From Moody's Bank & Finance Manual - 1962.
(2) Theo Moody's Bank & Finance Manual - 1962.
CUMULATIVE RESULTS
KẾT QUẢ LŨY KẾ
Years Mass. Investors Lehman Tri-Cont. Dow Limited
Inv. Stock Partners
Trust
1957 -11.4% -12.4% -11.4% -2.4% -8.4% 9.3%
1957-58 26.4% 29.2% 24.7% 30.0% 26.9% 44.5%
1957-59 37.8% 42.5% 34.8% 40.9% 52.3% 74.7%
1957-60 36.4% 41.6% 38.2% 44.8% 42.9% 107.2
1957-61 71.4% 76.9% 70.8% 77.4% 74.9% 181.6
1957-6/30/62 31.9% 32.0% N.A. N.A. 37.0% 160.5% Năm Mass. Investors Lehman Tri-Cont. Dow Thành viên
Inv. Stock góp vốn
Trust
1957 -11,4% -12,4% -11,4% -2,4% -8,4% 9,3%
1957-58 26,4% 29,2% 24,7% 30,0% 26,9% 44,5%
1957-59 37,8% 42,5% 34,8% 40,9% 52,3% 74,7%
1957-60 36,4% 41,6% 38,2% 44,8% 42,9% 107,2
1957-61 71,4% 76,9% 70,8% 77,4% 74,9% 181,6
1957-30/6/62 31,9% 32,0% Chưa có Chưa có 37,0% 160,5%November 1, 1962
Ngày 1 tháng 11 năm 1962
November 1, 1962
Ngày 1 tháng 11 năm 1962
TO MY PARTNERS FOR 1963:
GỬI CÁC THÀNH VIÊN CHO NĂM 1963:
Here we go on the annual paper flurry. Two copies of an amended partnership agreement for 1963 are enclosed. The one with the General Provisions attached is to be kept by you and the other single-page agreement should be returned. There are no substantive changes of any sort from last year's agreement. This amendment is merely to allow for a few new partners and in several places to reword in clearer (we hope) language provisions of the present agreement. Practically all of the rewording is in General Provision 5 (paragraph 7 in last year's agreement). Rather than have a separate amending document, we have incorporated the changes into one complete document embodying the entire agreement.
Lại đến đợt giấy tờ dồn dập thường niên. Kèm theo đây là hai bản thỏa thuận hợp danh sửa đổi cho năm 1963. Bản có đính kèm các Điều khoản Chung (General Provisions) là để các bạn giữ, còn bản thỏa thuận một trang kia cần được gửi lại. Không có bất kỳ thay đổi thực chất nào so với thỏa thuận năm ngoái. Lần sửa đổi này chỉ nhằm tiếp nhận một vài thành viên mới và, ở một vài chỗ, diễn đạt lại các điều khoản của thỏa thuận hiện hành bằng ngôn ngữ rõ ràng hơn (chúng tôi hy vọng vậy). Gần như toàn bộ phần diễn đạt lại nằm ở Điều khoản Chung số 5 (đoạn 7 trong thỏa thuận năm ngoái). Thay vì lập một văn bản sửa đổi riêng, chúng tôi đã đưa các thay đổi vào một văn bản hoàn chỉnh duy nhất thể hiện toàn bộ thỏa thuận.
We are also enclosing two commitment letters (one for you--one to be returned) on which you are to indicate your wishes regarding additions or withdrawals at January 1st. We would like to have the agreement and the commitment letter back by December 1st. However, the commitment letter can be amended right up until the end of the year (not after) so if you should have a change of plans and you have already mailed us your commitment letter, all you have to do is get in touch with me, and I will make whatever changes you desire.
Chúng tôi cũng gửi kèm hai thư cam kết (commitment letters) (một bản cho các bạn — một bản để gửi lại), trên đó các bạn ghi rõ mong muốn của mình về việc góp thêm hoặc rút vốn vào ngày 1 tháng 1. Chúng tôi mong nhận lại thỏa thuận và thư cam kết trước ngày 1 tháng 12. Tuy nhiên, thư cam kết có thể được sửa đổi cho đến tận cuối năm (không phải sau đó), vì vậy nếu các bạn thay đổi kế hoạch trong khi đã gửi thư cam kết cho chúng tôi, tất cả những gì các bạn cần làm là liên hệ với tôi, và tôi sẽ thực hiện bất kỳ thay đổi nào các bạn mong muốn.
Any withdrawals will be paid immediately after January 1st. Any additions must reach us by January 10th, and should they be paid in during November, they will take on the status of advance payments and draw interest at the rate of 6% until yearend.
Mọi khoản rút vốn sẽ được chi trả ngay sau ngày 1 tháng 1. Mọi khoản góp thêm phải đến tay chúng tôi trước ngày 10 tháng 1, và nếu được nộp trong tháng 11, các khoản này sẽ mang tư cách khoản góp vốn trước hạn và được hưởng lãi suất 6% cho đến cuối năm.
Please be sure the signature on your partnership agreement is notarized. Partners in Omaha may obtain the notarization at our office if they wish. Also, be sure to let us know by an appropriate circle on the commitment letter whether you wish to receive monthly payments in 1963. In order to be sure everyone understands this, let me again state that these monthly payments are in no sense guaranteed earnings or anything of the sort. They represent a convenient form of regular withdrawal, which to the extent we earn better than 6% are payments from earnings, and to the extent we don't, are payments from capital.
Xin hãy bảo đảm rằng chữ ký trên thỏa thuận hợp danh của các bạn được công chứng. Các thành viên ở Omaha có thể làm thủ tục công chứng tại văn phòng của chúng tôi nếu muốn. Ngoài ra, hãy nhớ cho chúng tôi biết, bằng cách khoanh tròn vào lựa chọn thích hợp trên thư cam kết, liệu các bạn có muốn nhận khoản chi trả hằng tháng trong năm 1963 hay không. Để bảo đảm mọi người đều hiểu điều này, tôi xin nhắc lại rằng các khoản chi trả hằng tháng này hoàn toàn không phải là lợi nhuận được bảo đảm hay bất cứ thứ gì tương tự. Chúng là một hình thức rút vốn định kỳ thuận tiện, mà trong chừng mực chúng ta kiếm được hơn 6% thì đó là khoản chi trả từ lợi nhuận, và trong chừng mực chúng ta không đạt được thì đó là khoản chi trả từ vốn.
Complete tax information for your 1962 return will be in your hands by January 20th. If you should need an estimate of your tax position before that time, let me know and I will give you a rough idea. We will also send out a short letter on taxes in late December.
Thông tin thuế đầy đủ cho tờ khai thuế năm 1962 của các bạn sẽ đến tay các bạn trước ngày 20 tháng 1. Nếu các bạn cần ước tính về tình hình thuế của mình trước thời điểm đó, hãy cho tôi biết và tôi sẽ cung cấp cho các bạn một con số sơ bộ. Chúng tôi cũng sẽ gửi một lá thư ngắn về thuế vào cuối tháng 12.
Having read this far, you are entitled to a report on how we have done to date in 1962. For the period ending October 31st, the Dow-Jones Industrials showed an overall loss, including dividends received, of approximately 16.8%. We intend to use the same method or valuing our controlling interest in Dempster Mill Manufacturing at this yearend that we did at the end of last year. This involved applying various discounts to the balance sheet items to reflect my opinion as to what could be realized on a very prompt sale. Last year this involved a 40% discount on inventories, a 15% discount on receivables, estimated auction value of fixed assets, etc., which led to an approximate value or $35.00 per share.
Đã đọc đến đây, các bạn xứng đáng được nhận một báo cáo về kết quả của chúng ta tính đến nay trong năm 1962. Trong giai đoạn kết thúc ngày 31 tháng 10, chỉ số Dow-Jones Industrials cho thấy mức lỗ tổng thể, tính cả cổ tức nhận được, xấp xỉ 16,8%. Chúng tôi dự định sử dụng cùng một phương pháp định giá cổ phần chi phối của chúng ta tại Dempster Mill Manufacturing vào cuối năm nay như chúng tôi đã làm vào cuối năm ngoái. Phương pháp này bao gồm việc áp dụng các mức chiết khấu khác nhau đối với các khoản mục trên bảng cân đối kế toán để phản ánh ý kiến của tôi về số tiền có thể thu về trong một đợt bán rất nhanh. Năm ngoái, việc này bao gồm mức chiết khấu 40% đối với hàng tồn kho, mức chiết khấu 15% đối với các khoản phải thu, giá trị đấu giá ước tính của tài sản cố định, v.v., dẫn đến giá trị xấp xỉ 35,00 USD mỗi cổ phiếu.
The successful conversion of substantial portions of the assets of Dempster to cash, at virtually 100 cents on the dollar, has been the high point of 1962. For example, inventory of $4.2 million at last yearend will probably be about $1.9 million this yearend, reducing the discount on this item by about $920,000 (40% of $2.3 million reduction). I will give this story my full journalistic treatment in my annual letter. Suffice to say at this point that applying the same discounts described above will probably result in a yearend value of at least $50.00 per share. The extent of the asset conversion job can perhaps best be illustrated in a sentence by pointing out that whereas we had $166,000 of cash and $2,315,000 of liabilities at November 30, 1961 (Dempster fiscal yearend), we expect this year to have about $1 million in cash and investments (of the type the Partnership buys) against total liabilities of $250,000. Prospects for further improvement in this situation in 1963 appear good, and we expect a substantially expanded investment portfolio in Dempster next year.
Việc chuyển đổi thành công những phần đáng kể trong tài sản của Dempster thành tiền mặt, ở mức gần như 100 xu trên mỗi đô-la, là điểm sáng nhất của năm 1962. Ví dụ, hàng tồn kho 4,2 triệu USD vào cuối năm ngoái có lẽ sẽ còn khoảng 1,9 triệu USD vào cuối năm nay, làm giảm mức chiết khấu đối với khoản mục này khoảng 920.000 USD (40% của mức giảm 2,3 triệu USD). Tôi sẽ thuật lại câu chuyện này trọn vẹn theo lối phóng sự trong lá thư thường niên của mình. Ở thời điểm này, chỉ cần nói rằng việc áp dụng các mức chiết khấu như đã mô tả ở trên có lẽ sẽ cho ra giá trị cuối năm ít nhất là 50,00 USD mỗi cổ phiếu. Quy mô của công việc chuyển đổi tài sản thành tiền (asset conversion) có lẽ được minh họa rõ nhất trong một câu bằng cách chỉ ra rằng, trong khi chúng ta có 166.000 USD tiền mặt và 2.315.000 USD nợ phải trả vào ngày 30 tháng 11 năm 1961 (ngày kết thúc năm tài chính của Dempster), năm nay chúng ta dự kiến sẽ có khoảng 1 triệu USD tiền mặt và các khoản đầu tư (thuộc loại mà quỹ hợp danh mua) so với tổng nợ phải trả là 250.000 USD. Triển vọng cải thiện hơn nữa tình hình này trong năm 1963 có vẻ khả quan, và chúng ta dự kiến danh mục đầu tư tại Dempster sẽ được mở rộng đáng kể trong năm tới.
Valuing Dempster at $50 per share, our overall gain (before any payments to partners) to October 31st for the Partnership has been 5.5%. This 22.3 percentage-points advantage over the Dow, if maintained until the end of the year, will be among the largest we have ever had. About 60% of this advantage was accomplished by the portfolio other than Dempster, and 40% was the result of increased value at Dempster.
Định giá Dempster ở mức 50 USD mỗi cổ phiếu, mức lãi tổng thể của quỹ hợp danh (trước mọi khoản chi trả cho các thành viên) tính đến ngày 31 tháng 10 là 5,5%. Lợi thế 22,3 điểm phần trăm so với chỉ số Dow này, nếu được duy trì đến cuối năm, sẽ nằm trong số những lợi thế lớn nhất mà chúng ta từng có. Khoảng 60% lợi thế này đạt được nhờ phần danh mục ngoài Dempster, và 40% là kết quả của việc giá trị tại Dempster tăng lên.
I want all partners and prospective partners to realize the results described above are distinctly abnormal and will recur infrequently, if at all. This performance is mainly the result of having a large portion of our money in controlled assets and workout situations rather than general market situations at a time when the Dow declined substantially. If the Dow had advanced materially in 1962, we could have looked very bad on a relative basis, and our success to date in 1962 certainly does not reflect any ability on my part to guess the market (I never try), but merely reflects the fact that the high prices of generals partially forced me into other categories or investment. If the Dow had continued to soar, we would have been low man on the totem pole. We fully expect to have years when our method of operation will not even match the results of the Dow, although obviously I don't expect this on any long-term basis or I would throw in the towel and buy the Dow.
Tôi muốn tất cả các thành viên và những người sắp trở thành thành viên nhận thức rằng các kết quả mô tả ở trên là bất thường một cách rõ rệt và sẽ hiếm khi lặp lại, nếu có. Kết quả hoạt động này chủ yếu là nhờ chúng ta có một phần lớn tiền nằm trong các tài sản được kiểm soát và các tình huống thuộc nhóm khoản đầu tư theo sự kiện (workout) thay vì các tình huống gắn với thị trường chung, vào thời điểm chỉ số Dow giảm đáng kể. Nếu chỉ số Dow tăng mạnh trong năm 1962, chúng ta có thể đã trông rất tệ xét trên cơ sở tương đối, và thành công của chúng ta tính đến nay trong năm 1962 chắc chắn không phản ánh bất kỳ khả năng đoán thị trường nào của tôi (tôi không bao giờ thử), mà chỉ phản ánh thực tế là mức giá cao của các khoản đầu tư thông thường (generals) đã phần nào buộc tôi chuyển sang các nhóm đầu tư khác. Nếu chỉ số Dow tiếp tục tăng vọt, chúng ta đã là kẻ đứng chót trên cột vật tổ. Chúng ta hoàn toàn trông đợi sẽ có những năm mà phương thức hoạt động của chúng ta thậm chí không theo kịp kết quả của chỉ số Dow, mặc dù hiển nhiên tôi không trông đợi điều này xét trên bất kỳ cơ sở dài hạn nào, nếu không thì tôi đã tung khăn trắng và mua chỉ số Dow.
I’ll cut this sermon short with the conclusion that I certainly do not want anyone to think that the pattern of the last few years is likely to be repeated; I expect future performance to reflect much smaller advantages on average over the Dow.
Tôi sẽ cắt ngắn bài thuyết giảng này bằng kết luận rằng tôi chắc chắn không muốn bất kỳ ai nghĩ rằng khuôn mẫu của vài năm qua có khả năng sẽ lặp lại; tôi kỳ vọng kết quả hoạt động trong tương lai sẽ phản ánh những lợi thế bình quân nhỏ hơn nhiều so với chỉ số Dow.
Each letter ends with the request that you let me know about anything that isn't clear. Please be sure that you do this. We are all geared up with secretarial help, a new typewriter, etc., and we want to be sure that this letter and agreement are understood by all.
Lá thư nào cũng kết thúc bằng lời đề nghị các bạn cho tôi biết về bất cứ điều gì chưa rõ ràng. Xin hãy nhớ làm vậy. Chúng tôi đã được trang bị đầy đủ với sự trợ giúp của thư ký, một chiếc máy đánh chữ mới, v.v., và chúng tôi muốn bảo đảm rằng tất cả mọi người đều hiểu lá thư này và bản thỏa thuận.
Cordially,
Thân ái,
P/S: There are no prizes for being the last ones to get in the agreement and commitment letter, so please get to it as soon as possible. Remember the commitment letter can be amended by a postcard or a phone call--we are just trying to get the bulk of the work out of the way well before December 31st so we can concentrate on getting the audit, tax information, etc., out pronto at yearend.
T.B. Sẽ không có giải thưởng nào cho những người gửi lại thỏa thuận và thư cam kết sau cùng, vì vậy xin hãy thực hiện càng sớm càng tốt. Hãy nhớ rằng thư cam kết có thể được sửa đổi bằng một tấm bưu thiếp hoặc một cuộc điện thoại — chúng tôi chỉ đang cố gắng giải quyết phần lớn công việc từ rất sớm trước ngày 31 tháng 12 để có thể tập trung vào việc hoàn tất kiểm toán, thông tin thuế, v.v., và gửi đi thật nhanh vào cuối năm.
January 18, 1963
Ngày 18 tháng 1 năm 1963
January 18, 1963
Ngày 18 tháng 1 năm 1963
The Ground Rules
Các Nguyên tắc Nền tảng (Ground Rules)
Some partners have confessed (that's the proper word) that they sometimes find it difficult to wade through my entire annual letter. Since I seem to be getting more long-winded each year, I have decided to emphasize certain axioms on the first pages. Everyone should be entirely clear on these points. To most of you this material will seem unduly repetitious, but I would rather have nine partners out of ten mildly bored than have one out of ten with any basic misconceptions.
Một số thành viên đã thú nhận (đó là từ chính xác) rằng đôi khi họ thấy khó mà đọc hết toàn bộ bức thư thường niên của tôi. Vì có vẻ như năm nào tôi cũng dông dài hơn, tôi đã quyết định nhấn mạnh một số tiên đề ngay ở những trang đầu. Mọi người cần nắm hoàn toàn rõ ràng những điểm này. Với hầu hết các bạn, nội dung này sẽ có vẻ lặp lại quá mức, nhưng tôi thà để chín trên mười thành viên hơi thấy nhàm chán còn hơn để một trên mười thành viên có bất kỳ sự hiểu lầm cơ bản nào.
- In no sense is any rate of return guaranteed to partners. Partners who withdraw one-half of 1% monthly are doing just that--withdrawing. If we earn more than 6% per annum over a period of years, the withdrawals will be covered by earnings and the principal will increase. If we don't earn 6%, the monthly payments are partially or wholly a return of capital.
- Không có bất kỳ tỷ suất sinh lời nào được bảo đảm cho các thành viên, dưới bất kỳ hình thức nào. Những thành viên rút một nửa của 1% mỗi tháng đang làm đúng việc đó — rút vốn. Nếu chúng ta kiếm được hơn 6% mỗi năm trong một giai đoạn nhiều năm, các khoản rút vốn sẽ được bù đắp bằng lợi nhuận và vốn gốc sẽ tăng lên. Nếu chúng ta không kiếm được 6%, các khoản chi trả hằng tháng một phần hoặc toàn bộ là hoàn trả vốn (return of capital).
- Any year in which we fail to achieve at least a plus 6% performance will be followed by a year when partners receiving monthly payments will find those payments lowered.
- Bất kỳ năm nào mà chúng ta không đạt được kết quả ít nhất là dương 6% thì tiếp theo đó sẽ là một năm mà các thành viên đang nhận khoản chi trả hằng tháng sẽ thấy các khoản chi trả này bị giảm xuống.
- Whenever we talk of yearly gains or losses, we are talking about market values; that is, how we stand with assets valued at market at yearend against how we stood on the same basis at the beginning of the year. This may bear very little relationship to the realized results for tax purposes in a given year.
- Bất cứ khi nào chúng ta nói về lãi hay lỗ hằng năm, chúng ta đang nói về giá trị thị trường; tức là tình trạng của chúng ta, với tài sản được định giá theo giá thị trường vào cuối năm, so với tình trạng của chúng ta trên cùng cơ sở đó vào đầu năm. Điều này có thể có rất ít liên hệ với kết quả đã thực hiện cho mục đích tính thuế trong một năm nhất định.
- Whether we do a good job or a poor job is not to be measured by whether we are plus or minus for the year. It is instead to be measured against the general experience in securities as measured by the Dow-Jones Industrial Average, leading investment companies, etc. If our record is better than that of these yardsticks, we consider it a good year whether we are plus or minus. If we do poorer, we deserve the tomatoes.
- Việc chúng ta làm tốt hay làm kém không được đo bằng việc chúng ta lãi hay lỗ trong năm. Thay vào đó, nó được đo so với kết quả chung của chứng khoán, được đo bằng chỉ số Dow-Jones Industrial Average, các công ty đầu tư hàng đầu, v.v. Nếu thành tích của chúng ta tốt hơn thành tích của những thước đo này, chúng ta coi đó là một năm tốt, dù chúng ta lãi hay lỗ. Nếu chúng ta làm kém hơn, chúng ta đáng bị ném cà chua.
- While I much prefer a five-year test, I feel three years is an absolute minimum for judging performance. It is a certainty that we will have years when the partnership performance is poorer, perhaps substantially so, than the Dow. If any three-year or longer period produces poor results, we all should start looking around for other places to have our money. An exception to the latter statement would be three years covering a speculative explosion in a bull market.
- Mặc dù tôi thích một phép thử năm năm hơn nhiều, tôi cảm thấy ba năm là mức tối thiểu tuyệt đối để đánh giá kết quả hoạt động. Chắc chắn sẽ có những năm mà kết quả của quỹ hợp danh kém hơn chỉ số Dow, có lẽ là kém hơn đáng kể. Nếu bất kỳ giai đoạn ba năm hoặc dài hơn nào cho kết quả kém, tất cả chúng ta nên bắt đầu tìm kiếm những nơi khác để đặt tiền của mình. Một ngoại lệ đối với nhận định sau cùng này là giai đoạn ba năm trùng với một đợt bùng nổ đầu cơ trong thị trường giá lên.
- I am not in the business of predicting general stock market or business fluctuations. If you think I can do this, or think it is essential to an investment program, you should not be in the partnership.
- Tôi không làm công việc dự báo biến động của thị trường chứng khoán chung hay biến động của tình hình kinh doanh. Nếu các bạn nghĩ rằng tôi có thể làm được điều này, hoặc nghĩ rằng điều đó là thiết yếu đối với một chương trình đầu tư, thì các bạn không nên tham gia quỹ hợp danh.
- I cannot promise results to partners. What I can and do promise is that:
- Tôi không thể hứa hẹn kết quả với các thành viên. Điều tôi có thể hứa và thực sự hứa là:
a. Our investments will be chosen on the basis of value, not popularity;
a. Các khoản đầu tư của chúng ta sẽ được lựa chọn trên cơ sở giá trị, không phải dựa trên mức độ được ưa chuộng;
b. That we will attempt to bring risk of permanent capital loss (not short-term quotational loss) to an absolute minimum by obtaining a wide margin of safety in each commitment and a diversity of commitments; and
b. Rằng chúng ta sẽ cố gắng đưa rủi ro tổn thất vốn vĩnh viễn (permanent capital loss) (không phải khoản lỗ ngắn hạn theo giá yết) xuống mức tối thiểu tuyệt đối bằng cách có được một biên an toàn (margin of safety) rộng trong mỗi khoản đầu tư và sự đa dạng của các khoản đầu tư; và
c. My wife, children and I will have virtually our entire net worth invested in the partnership.
c. Vợ tôi, các con tôi và tôi sẽ đầu tư gần như toàn bộ giá trị tài sản ròng (net worth) của mình vào quỹ hợp danh.
Our Performance in 1962
Kết quả hoạt động của chúng ta năm 1962
I have consistently told partners that we expect to shine on a relative basis during minus years for the Dow, whereas plus years of any magnitude may find us blushing. This held true in 1962.
Tôi đã luôn nói với các thành viên rằng chúng ta kỳ vọng sẽ tỏa sáng xét trên cơ sở tương đối trong những năm chỉ số Dow giảm, trong khi những năm chỉ số tăng ở bất kỳ mức độ đáng kể nào có thể khiến chúng ta đỏ mặt. Điều này đã đúng trong năm 1962.
Because of a strong rally in the last few months, the general market as measured by the Dow really did not have such a frightening decline as many might think. From 731 at the beginning of the year, it dipped to 535 in June, but closed at 652. At the end of 1960, the Dow stood at 616, so you can see that while there has been a good deal of action the past few years, the investing public as a whole is not too far from where it was in 1959 or 1960. If one had owned the Dow last year (and I imagine there are a few people playing the high flyers of 1961 who wish they had), they would have had a shrinkage in market value of 79.04 or 10.8%. However, dividends of approximately 23.30 would have been received to bring the overall results from the Dow for the year to minus 7.6%. Our own overall record was plus 13.9%. Below we show the year-by-year performance of the Dow, the partnership before allocation to the general partner, and the limited partners' results for all full years of Buffett Partnership, Ltd.'s and predecessor partnerships' activities:
Nhờ một đợt phục hồi mạnh trong vài tháng vừa qua, thị trường chung, được đo bằng chỉ số Dow, thực ra đã không có một đợt sụt giảm đáng sợ như nhiều người có thể nghĩ. Từ mức 731 vào đầu năm, chỉ số này đã giảm xuống 535 vào tháng 6, nhưng đóng cửa ở mức 652. Vào cuối năm 1960, chỉ số Dow ở mức 616, vì vậy các bạn có thể thấy rằng mặc dù đã có rất nhiều biến động trong vài năm qua, công chúng đầu tư nói chung không ở quá xa so với vị trí của họ vào năm 1959 hoặc 1960. Nếu một người đã nắm giữ chỉ số Dow vào năm ngoái (và tôi đoán có một vài người đang chơi những cổ phiếu bay cao (high flyers) của năm 1961 ước gì mình đã làm vậy), người đó sẽ chịu mức sụt giảm giá trị thị trường là 79,04, tức 10,8%. Tuy nhiên, người đó sẽ nhận được cổ tức khoảng 23,30, đưa kết quả tổng thể từ chỉ số Dow trong năm về mức âm 7,6%. Thành tích tổng thể của chính chúng ta là dương 13,9%. Dưới đây chúng tôi trình bày kết quả theo từng năm của chỉ số Dow, của quỹ hợp danh trước khi phân bổ cho thành viên hợp danh, và kết quả của các thành viên góp vốn cho tất cả các năm trọn vẹn hoạt động của Buffett Partnership, Ltd. và các quỹ hợp danh tiền thân:
Year Overall Results from Partnership Results Limited Partners
Dow (1) Results (2)
1957 -8.4% 10.4% 9.3%
1958 38.5% 40.9% 32.2%
1959 20.0% 25.9% 20.9%
1960 -6.2% 22.8% 18.6%
1961 22.4% 45.9% 35.9%
1962 -7.6% 13.9% 11.9% Năm Kết quả tổng thể từ Kết quả quỹ hợp danh Kết quả thành viên
chỉ số Dow (1) góp vốn (2)
1957 -8,4% 10,4% 9,3%
1958 38,5% 40,9% 32,2%
1959 20,0% 25,9% 20,9%
1960 -6,2% 22,8% 18,6%
1961 22,4% 45,9% 35,9%
1962 -7,6% 13,9% 11,9%(1) For 1957-61 consists of combined results of all predecessor limited partnerships operating throughout entire year after all expenses but before distributions to partners or allocations to the general partner.
(1) Đối với giai đoạn 1957-61, bao gồm kết quả gộp của tất cả các quỹ hợp danh tiền thân hoạt động trong suốt cả năm, sau mọi chi phí nhưng trước khi phân phối cho các thành viên hoặc phân bổ cho thành viên hợp danh.
(2) For 1957-61 computed on basis of preceding column of partnership results allowing for allocation to general partner based upon present partnership agreement.
(2) Đối với giai đoạn 1957-61, được tính trên cơ sở cột kết quả quỹ hợp danh liền trước, có tính đến phần phân bổ cho thành viên hợp danh theo thỏa thuận hợp danh hiện hành.
The following table shows the cumulative or compounded results in the same three categories, as well as the average annual compounded rate:
Bảng sau đây trình bày kết quả lũy kế hay kết quả kép trong cùng ba hạng mục trên, cũng như tỷ suất sinh lời kép bình quân hằng năm:
Year Overall Results Partnership Results Limited Partners
from Dow Results
1957 -8.4% 10.4% 9.3%
1957-58 26.9% 55.6% 44.5%
1957-59 52.3% 95.9% 74.7%
1957-60 42.9% 140.6% 107.2%
1957-61 74.9% 251.0% 181.6%
1957-62 61.6% 299.8% 215.1%
Annual Compounded Rate 8.3% 26.0% 21.1% Năm Kết quả tổng thể Kết quả quỹ hợp danh Kết quả thành viên
từ chỉ số Dow góp vốn
1957 -8,4% 10,4% 9,3%
1957-58 26,9% 55,6% 44,5%
1957-59 52,3% 95,9% 74,7%
1957-60 42,9% 140,6% 107,2%
1957-61 74,9% 251,0% 181,6%
1957-62 61,6% 299,8% 215,1%
Tỷ suất sinh lời kép hằng năm 8,3% 26,0% 21,1%My (unscientific) opinion is that a margin of ten percentage points per annum over the Dow is the very maximum that can be achieved with invested funds over any long period of years, so it may be well to mentally modify some of the above figures.
Ý kiến (không mang tính khoa học) của tôi là mức chênh lệch mười điểm phần trăm mỗi năm so với chỉ số Dow là mức tối đa tuyệt đối có thể đạt được với vốn đầu tư trong bất kỳ giai đoạn dài nhiều năm nào, vì vậy có lẽ nên tự điều chỉnh trong đầu một số con số ở trên.
Partners have sometimes expressed concern as to the effect of size upon performance. This subject was reflected upon in last year’s annual letter. The conclusion reached was that there were some situations where larger sums helped and some where they hindered, but on balance, I did not feel they would penalize performance. I promised to inform partners if my conclusions on this should change. At the beginning of 1957, combined limited partnership assets totaled $303,726 and grew to $7,178,500 at the beginning or 1962. To date, anyway, our margin over the Dow has indicated no tendency to narrow as funds increase.
Các thành viên đôi khi bày tỏ lo ngại về tác động của quy mô đối với kết quả hoạt động. Chủ đề này đã được suy ngẫm trong bức thư thường niên năm ngoái. Kết luận khi đó là có một số tình huống mà số vốn lớn hơn giúp ích và một số tình huống mà số vốn lớn hơn gây cản trở, nhưng xét tổng thể, tôi không cảm thấy chúng sẽ làm giảm kết quả hoạt động. Tôi đã hứa sẽ thông báo cho các thành viên nếu kết luận của tôi về vấn đề này thay đổi. Vào đầu năm 1957, tổng tài sản gộp của các quỹ hợp danh là 303.726 USD và đã tăng lên 7.178.500 USD vào đầu năm 1962. Dù sao thì, cho đến nay, mức chênh lệch vượt chỉ số Dow của chúng ta chưa cho thấy xu hướng thu hẹp khi vốn tăng lên.
Investment Companies
Các công ty đầu tư
Along with the results of the Dow, we have regularly included the tabulations on the two largest open-end investment companies (mutual funds) following a common stock policy, and the two largest diversified closed-end investment companies. These four companies, Massachusetts Investors Trust, Investors Stock Fund, Tri-Continental Corp. and Lehman Corp. manage over $3 billion and are probably typical of most of the $20 billion investment company industry. My opinion is that their results parallel those of most bank trust departments and investment counseling organizations which handle, in aggregate, vastly greater sums.
Cùng với kết quả của chỉ số Dow, chúng tôi thường xuyên đưa vào bảng số liệu về hai công ty đầu tư dạng mở (quỹ tương hỗ) lớn nhất theo chính sách đầu tư vào cổ phiếu phổ thông, và hai công ty đầu tư dạng đóng đa dạng hóa lớn nhất. Bốn công ty này, Massachusetts Investors Trust, Investors Stock Fund, Tri-Continental Corp. và Lehman Corp., quản lý hơn 3 tỷ USD và có lẽ tiêu biểu cho phần lớn ngành công ty đầu tư quy mô 20 tỷ USD. Ý kiến của tôi là kết quả của họ song hành với kết quả của hầu hết các bộ phận ủy thác của ngân hàng và các tổ chức tư vấn đầu tư, vốn quản lý tổng cộng những khoản tiền lớn hơn rất nhiều.
The purpose of this tabulation, which is shown below, is to illustrate that the Dow is no pushover as an index of investment achievement. The advisory talent managing just the four companies shown commands annual fees of approximately $7 million and this represents a very small fraction of the industry. Nevertheless, the public batting average of this highly-paid talent indicates results slightly less favorable than the Dow. In no sense is this statement intended as criticism. Within their institutional framework and handling the many billions of dollars involved, I consider such average results virtually the only possible ones. Their merits lie in other than superior results.
Mục đích của bảng số liệu này, được trình bày dưới đây, là để minh họa rằng chỉ số Dow không phải là một đối thủ dễ đánh bại khi được dùng làm chỉ số đo lường thành tích đầu tư. Đội ngũ tư vấn tài năng quản lý chỉ riêng bốn công ty được trình bày nhận phí hằng năm khoảng 7 triệu USD và con số này chỉ chiếm một phần rất nhỏ của toàn ngành. Tuy vậy, tỷ lệ đánh trúng công khai của đội ngũ tài năng được trả lương cao này cho thấy kết quả kém thuận lợi hơn một chút so với chỉ số Dow. Nhận định này hoàn toàn không nhằm mục đích chỉ trích. Trong khuôn khổ thể chế của họ và với việc quản lý hàng tỷ đô-la liên quan, tôi coi những kết quả trung bình như vậy gần như là những kết quả duy nhất có thể đạt được. Giá trị của họ nằm ở những điều khác chứ không phải ở kết quả vượt trội.
Both our portfolio and method of operation differ substantially from the companies mentioned above. However, most partners, as an alternative to their interest in the partnership would probably have their funds invested in media producing results comparable with investment companies, and I, therefore feel they offer a meaningful test of performance.
Cả danh mục lẫn phương thức hoạt động của chúng ta đều khác biệt đáng kể so với các công ty nêu trên. Tuy nhiên, hầu hết các thành viên, như một phương án thay thế cho phần vốn góp trong quỹ hợp danh, có lẽ sẽ đầu tư tiền của mình vào những kênh mang lại kết quả tương đương với các công ty đầu tư, và do đó tôi cảm thấy các công ty này là một phép thử có ý nghĩa đối với kết quả hoạt động.
Year Mass. Inv. Investors Lehman (2) Tri-Cont. Dow Limited
Trust (1) Stock (1) (2) Partners
1957 -11.4% -12.4% -11.4% -2.4% -8.4% 9.3%
1958 42.7% 47.5% 40.8% 33.2% 38.5% 32.2%
1959 9.0% 10.3% 8.1% 8.4% 20.0% 20.9%
1960 -1.0% -0.6% 2.5% 2.8% -6.2% 18.6%
1961 25.6% 24.9% 23.6% 22.5% 22.4% 35.9%
1962 -9.8% -13.4% -13.0% -10.0% -7.6% 11.9% Năm Mass. Inv. Investors Lehman (2) Tri-Cont. Dow Thành viên
Trust (1) Stock (1) (2) góp vốn
1957 -11,4% -12,4% -11,4% -2,4% -8,4% 9,3%
1958 42,7% 47,5% 40,8% 33,2% 38,5% 32,2%
1959 9,0% 10,3% 8,1% 8,4% 20,0% 20,9%
1960 -1,0% -0,6% 2,5% 2,8% -6,2% 18,6%
1961 25,6% 24,9% 23,6% 22,5% 22,4% 35,9%
1962 -9,8% -13,4% -13,0% -10,0% -7,6% 11,9%(1) Computed from changes in asset value plus any distributions to holders of record during year.
(1) Được tính từ biến động giá trị tài sản cộng với mọi khoản phân phối cho cổ đông có tên trong danh sách trong năm.
(2) From 1962 Moody's Bank & Finance Manual for 1957-61. Estimated for 1962.
(2) Theo Moody's Bank & Finance Manual năm 1962 đối với giai đoạn 1957-61. Ước tính đối với năm 1962.
COMPOUNDED
KẾT QUẢ KÉP
Year Mass. Inv. Investor Lehman Tri-Cont. Dow Limited
Trust Stock Partners
1957 -11.4% -12.4% -11.4% -2.4% -8.4% 9.3%
1957-58 26.4% 29.2% 24.7% 30.0% 26.9% 44.5%
1957-59 37.8% 42.5% 34.8% 40.9% 52.3% 74.7%
1957-60 36.4% 41.6% 38.2% 44.8% 42.9% 107.2%
1957-61 71.3% 76.9% 70.8% 77.4% 74.9% 181.6%
1957-62 54.5% 53.2% 48.6% 59.7% 61.6% 215.1%
Annual 7.5% 7.4% 6.8% 8.1% 8.3% 21.1%
Compounded
Rate Năm Mass. Inv. Investor Lehman Tri-Cont. Dow Thành viên
Trust Stock góp vốn
1957 -11,4% -12,4% -11,4% -2,4% -8,4% 9,3%
1957-58 26,4% 29,2% 24,7% 30,0% 26,9% 44,5%
1957-59 37,8% 42,5% 34,8% 40,9% 52,3% 74,7%
1957-60 36,4% 41,6% 38,2% 44,8% 42,9% 107,2%
1957-61 71,3% 76,9% 70,8% 77,4% 74,9% 181,6%
1957-62 54,5% 53,2% 48,6% 59,7% 61,6% 215,1%
Tỷ suất 7,5% 7,4% 6,8% 8,1% 8,3% 21,1%
sinh lời kép
hằng nămThe Joys of Compounding
Niềm vui của lãi kép (Joys of Compounding)
I have it from unreliable sources that the cost of the voyage Isabella originally underwrote for Columbus was approximately $30,000. This has been considered at least a moderately successful utilization of venture capital. Without attempting to evaluate the psychic income derived from finding a new hemisphere, it must be pointed out that even had squatter's rights prevailed, the whole deal was not exactly another IBM. Figured very roughly, the $30,000 invested at 4% compounded annually would have amounted to something like $2,000,000,000,000 (that's $2 trillion for those of you who are not government statisticians) by 1962. Historical apologists for the Indians of Manhattan may find refuge in similar calculations. Such fanciful geometric progressions illustrate the value of either living a long time, or compounding your money at a decent rate. I have nothing particularly helpful to say on the former point.
Tôi nghe được từ những nguồn không đáng tin cậy rằng chi phí của chuyến hải trình mà Isabella ban đầu đã tài trợ cho Columbus vào khoảng 30.000 USD. Đây được coi là ít nhất một cách sử dụng vốn mạo hiểm (venture capital) thành công ở mức vừa phải. Không cố gắng đánh giá phần thu nhập tinh thần (psychic income) có được từ việc tìm ra một bán cầu mới, cần phải chỉ ra rằng ngay cả nếu quyền của người chiếm đất (squatter's rights) được thừa nhận, toàn bộ thương vụ này cũng không hẳn là một IBM thứ hai. Tính toán rất sơ bộ, 30.000 USD đầu tư với tỷ suất 4%, tăng trưởng kép hằng năm, sẽ lên tới khoảng 2.000.000.000.000 USD (tức 2 nghìn tỷ USD, dành cho những ai trong số các bạn không phải là nhà thống kê của chính phủ) vào năm 1962. Những người biện hộ cho người da đỏ ở Manhattan trong lịch sử có thể tìm được chỗ dựa trong những phép tính tương tự. Những cấp số nhân viển vông như vậy minh họa giá trị của việc hoặc là sống thật lâu, hoặc là để tiền của mình tăng trưởng kép với một tỷ suất khá. Tôi không có điều gì đặc biệt hữu ích để nói về điểm thứ nhất.
The following table indicates the compounded value of $100,000 at 5%, 10% and 15% for 10, 20 and 30 years. It is always startling to see how relatively small differences in rates add up to very significant sums over a period of years. That is why, even though we are shooting for more, we feel that a few percentage points advantage over the Dow is a very worthwhile achievement. It can mean a lot of dollars over a decade or two.
Bảng sau đây cho thấy giá trị tăng trưởng kép của 100.000 USD với các tỷ suất 5%, 10% và 15% trong 10, 20 và 30 năm. Luôn luôn đáng kinh ngạc khi thấy những chênh lệch tương đối nhỏ về tỷ suất cộng dồn lại thành những khoản tiền rất đáng kể qua một giai đoạn nhiều năm. Đó là lý do tại sao, mặc dù chúng ta đang nhắm tới mức cao hơn, chúng ta cảm thấy rằng lợi thế vài điểm phần trăm so với chỉ số Dow là một thành tích rất đáng giá. Điều đó có thể có nghĩa là rất nhiều đô-la trong một hoặc hai thập kỷ.
5% 10% 15%
10 Years $162,889 $259,374 $404,553
20 Years $265,328 $672,748 $1,636,640
30 Years $432,191 $1,744,930 $6,621,140 5% 10% 15%
10 năm $162.889 $259.374 $404.553
20 năm $265.328 $672.748 $1.636.640
30 năm $432.191 $1.744.930 $6.621.140Our Method of Operation
Phương thức hoạt động của chúng ta
Our avenues of investment break down into three categories. These categories have different behavior characteristics, and the way our money is divided among them will have an important effect on our results, relative to the Dow, in any given year. The actual percentage division among categories is to some degree planned, but to a great extent, accidental, based upon availability factors.
Các kênh đầu tư của chúng ta được chia thành ba nhóm. Các nhóm này có những đặc điểm diễn biến khác nhau, và cách tiền của chúng ta được phân chia giữa các nhóm sẽ có tác động quan trọng đến kết quả của chúng ta, so với chỉ số Dow, trong bất kỳ năm nào. Tỷ lệ phân chia thực tế giữa các nhóm ở một mức độ nào đó là có kế hoạch, nhưng ở mức độ lớn là ngẫu nhiên, dựa trên các yếu tố về mức độ sẵn có.
The first section consists of generally undervalued securities (hereinafter called “generals”) where we have nothing to say about corporate policies and no timetable as to when the undervaluation may correct itself .Over the years, this has been our largest category of investment, and more money has been made here than in either of the other categories. We usually have fairly large positions (5% to 10% of our total assets) in each of five or six generals, with smaller positions in another ten or fifteen.
Phần thứ nhất gồm những chứng khoán nhìn chung bị định giá thấp (sau đây gọi là “khoản đầu tư thông thường” (generals)), trong đó chúng ta không có tiếng nói gì về chính sách của doanh nghiệp và không có lịch trình nào về thời điểm mà tình trạng bị định giá thấp có thể tự điều chỉnh. Qua nhiều năm, đây là nhóm đầu tư lớn nhất của chúng ta, và nhóm này đã mang lại nhiều tiền hơn bất kỳ nhóm nào trong hai nhóm còn lại. Chúng ta thường nắm giữ những vị thế khá lớn (5% đến 10% tổng tài sản của chúng ta) ở mỗi khoản trong năm hoặc sáu khoản đầu tư thông thường, cùng với những vị thế nhỏ hơn ở mười hoặc mười lăm khoản khác.
Sometimes these work out very fast; many times they take years. It is difficult at the time of purchase to know any compelling reason why they should appreciate in price. However, because of this lack of glamour or anything pending which might create immediate favorable market action, they are available at very cheap prices. A lot of value can be obtained for the price paid. This substantial excess of value creates a comfortable margin of safety in each transaction. Combining this individual margin of safety with a diversity of commitments creates a most attractive package of safety and appreciation potential. We do not go into these generals with the idea of getting the last nickel, but are usually quite content selling out at some intermediate level between our purchase price and what we regard as fair value to a private owner.
Đôi khi những khoản này cho kết quả rất nhanh; nhiều khi chúng mất nhiều năm. Vào thời điểm mua, thật khó để biết bất kỳ lý do thuyết phục nào khiến giá của chúng tăng lên. Tuy nhiên, chính vì sự thiếu hào nhoáng này, hay thiếu bất kỳ sự kiện sắp xảy ra nào có thể tạo ra diễn biến thị trường thuận lợi ngay lập tức, chúng có thể được mua ở mức giá rất rẻ. Có thể có được rất nhiều giá trị so với mức giá phải trả. Phần giá trị vượt trội đáng kể này tạo ra một biên an toàn thoải mái trong mỗi giao dịch. Kết hợp biên an toàn riêng lẻ này với sự đa dạng của các khoản đầu tư sẽ tạo ra một tổ hợp hấp dẫn nhất giữa sự an toàn và tiềm năng tăng giá. Chúng ta không tham gia các khoản đầu tư thông thường này với ý định kiếm đến đồng xu cuối cùng, mà thường hoàn toàn hài lòng với việc bán ra ở một mức trung gian nào đó giữa giá mua của chúng ta và mức mà chúng ta coi là giá trị hợp lý (fair value) đối với một chủ sở hữu tư nhân.
Many times generals represent a form of "coattail riding" where we feel the dominating stockholder group has plans for the conversion of unprofitable or under-utilized assets to a better use. We have done that ourselves in Sanborn and Dempster, but everything else equal we would rather let others do the work. Obviously, not only do the values have to be ample in a case like this, but we also have to be careful whose coat we are holding.
Nhiều khi các khoản đầu tư thông thường là một dạng "níu vạt áo" (coattail riding), trong đó chúng ta cảm thấy nhóm cổ đông chi phối có kế hoạch chuyển những tài sản không sinh lời hoặc chưa được sử dụng hết sang một mục đích sử dụng tốt hơn. Chính chúng ta đã tự làm điều đó tại Sanborn và Dempster, nhưng nếu mọi yếu tố khác như nhau, chúng ta thà để người khác làm việc đó. Hiển nhiên, trong một trường hợp như thế này, không chỉ giá trị phải dồi dào mà chúng ta còn phải cẩn thận xem mình đang níu vạt áo của ai.
The generals tend to behave market-wise very much in sympathy with the Dow. Just because something is cheap does not mean it is not going to go down. During abrupt downward movements in the market, this segment may very well go down percentage-wise just as much as the Dow. Over a period of years, I believe the generals will outperform the Dow, and during sharply advancing years like 1961. This is the section of our portfolio that turns in the best results. It is, of course, also the most vulnerable in a declining market, and in 1962, not only did we not make any money out of our general category, but I am even doubtful if it did better than the Dow.
Các khoản đầu tư thông thường có xu hướng diễn biến trên thị trường rất đồng điệu với chỉ số Dow. Chỉ vì một thứ gì đó rẻ không có nghĩa là nó sẽ không giảm giá. Trong những đợt đi xuống đột ngột của thị trường, nhóm này rất có thể giảm về tỷ lệ phần trăm cũng nhiều như chỉ số Dow. Qua một giai đoạn nhiều năm, tôi tin rằng các khoản đầu tư thông thường sẽ có kết quả tốt hơn chỉ số Dow, và trong những năm tăng mạnh như năm 1961, đây là phần trong danh mục của chúng ta mang lại kết quả tốt nhất. Dĩ nhiên, đây cũng là phần dễ bị tổn thương nhất trong một thị trường đi xuống, và trong năm 1962, chúng ta không những không kiếm được đồng nào từ nhóm khoản đầu tư thông thường, mà tôi thậm chí còn nghi ngờ liệu nhóm này có làm tốt hơn chỉ số Dow hay không.
Our second category consists of "work-outs. These are securities whose financial results depend on corporate action rather than supply and demand factors created by buyers and sellers of securities. In other words, they are securities with a timetable where we can predict, within reasonable error limits, when we will get how much and what might upset the applecart. Corporate events such as mergers, liquidations, reorganizations, spin-offs, etc., I lead to work-outs. An important source in recent years has been sell-outs by oil producers to major integrated oil companies.
Nhóm thứ hai của chúng ta gồm các "khoản đầu tư theo sự kiện" (work-outs). Đây là những chứng khoán mà kết quả tài chính phụ thuộc vào hành động doanh nghiệp (corporate action) thay vì các yếu tố cung cầu do người mua và người bán chứng khoán tạo ra. Nói cách khác, đây là những chứng khoán có lịch trình, theo đó chúng ta có thể dự đoán, trong giới hạn sai số hợp lý, khi nào chúng ta sẽ thu về bao nhiêu và điều gì có thể làm hỏng chuyện. Các sự kiện doanh nghiệp như sáp nhập, thanh lý, tổ chức lại doanh nghiệp (reorganizations), tách công ty (spin-offs), v.v., dẫn đến các khoản đầu tư theo sự kiện. Một nguồn quan trọng trong những năm gần đây là các thương vụ bán toàn bộ doanh nghiệp của các nhà sản xuất dầu cho các công ty dầu khí tích hợp lớn.
This category will produce reasonably stable earnings from year to year, to a large extent irrespective of the course of the Dow. Obviously, if we operate throughout a year with a large portion of our portfolio in work-outs, we will look extremely good if it turns out to be a declining year for the Dow, or quite bad if it is a strongly advancing year.
Nhóm này sẽ tạo ra lợi nhuận khá ổn định qua từng năm, ở mức độ lớn không phụ thuộc vào diễn biến của chỉ số Dow. Hiển nhiên, nếu chúng ta hoạt động suốt cả một năm với một phần lớn danh mục nằm trong các khoản đầu tư theo sự kiện, chúng ta sẽ trông cực kỳ tốt nếu đó hóa ra là một năm chỉ số Dow đi xuống, hoặc khá tệ nếu đó là một năm chỉ số tăng mạnh.
We were fortunate in that we had a good portion of our portfolio in work outs in 1962. As I have said before, this was not due to any notion on my part as to what the market would do, but rather because I could get more of what I wanted in this category than in the generals. This same concentration in work-outs hurt our performance during the market advance in the second half of the year.
Chúng ta đã may mắn ở chỗ có một phần đáng kể danh mục nằm trong các khoản đầu tư theo sự kiện vào năm 1962. Như tôi đã nói trước đây, điều này không phải do tôi có bất kỳ ý niệm nào về việc thị trường sẽ diễn biến ra sao, mà là vì tôi có thể có được nhiều thứ mình muốn trong nhóm này hơn là trong nhóm khoản đầu tư thông thường. Chính sự tập trung này vào các khoản đầu tư theo sự kiện đã làm giảm kết quả của chúng ta trong đợt tăng của thị trường vào nửa cuối năm.
Over the years, work-outs have provided our second largest category. At any given time, we may be in five to ten of these; some just beginning and others in the late stage of their development. I believe in using borrowed money to offset a portion of our work-out portfolio, since there is a high degree of safety in this category in terms of both eventual results and intermediate market behavior. For instance, you will note when you receive our audit report, that we paid $75,000 of interest to banks and brokers during the year. Since our borrowing was at approximately 5%, this means we had an average of $1,500,000 borrowed from such sources. Since 1962 was a down year in the market, you might think that such borrowing would hurt results. However, all of our loans were to offset work-outs, and this category turned in a good profit for the year. Results, excluding the benefits derived from the use of borrowed money, usually fall in the 10% to 20% per annum range. My self-imposed standard limit regarding borrowing is 25% of partnership net worth, although something extraordinary could result in modifying this for a limited period of time.
Qua nhiều năm, các khoản đầu tư theo sự kiện là nhóm lớn thứ hai của chúng ta. Vào bất kỳ thời điểm nào, chúng ta có thể đang tham gia từ năm đến mười khoản như vậy; một số mới bắt đầu và những khoản khác đang ở giai đoạn cuối của quá trình diễn biến. Tôi tin vào việc sử dụng tiền vay để đối ứng với một phần danh mục đầu tư theo sự kiện của chúng ta, vì nhóm này có mức độ an toàn cao cả về kết quả cuối cùng lẫn diễn biến thị trường trong giai đoạn giữa chừng. Chẳng hạn, khi nhận được báo cáo kiểm toán, các bạn sẽ thấy rằng chúng ta đã trả 75.000 USD tiền lãi cho các ngân hàng và công ty môi giới trong năm. Vì chúng ta vay với lãi suất khoảng 5%, điều này có nghĩa là chúng ta đã vay bình quân 1.500.000 USD từ những nguồn này. Vì năm 1962 là một năm thị trường đi xuống, các bạn có thể nghĩ rằng việc vay như vậy sẽ làm giảm kết quả. Tuy nhiên, toàn bộ các khoản vay của chúng ta đều nhằm đối ứng với các khoản đầu tư theo sự kiện, và nhóm này đã mang lại lợi nhuận tốt trong năm. Kết quả, không tính các lợi ích có được từ việc sử dụng tiền vay, thường nằm trong khoảng 10% đến 20% mỗi năm. Giới hạn chuẩn mà tôi tự đặt ra đối với việc vay nợ là 25% giá trị tài sản ròng của quỹ hợp danh, mặc dù một điều gì đó bất thường có thể dẫn đến việc điều chỉnh giới hạn này trong một khoảng thời gian có hạn.
You will note on our yearend balance sheet (part of the audit you will receive) securities sold short totaling some $340,000. Most of this occurred in conjunction with a work-out entered into late in the year. In this case, we had very little competition for a period of time and were able to create a 10% or better profit (gross, not annualized) for a few months tie-up of money. The short sales eliminated the general market risk.
Các bạn sẽ thấy trên bảng cân đối kế toán cuối năm của chúng ta (một phần của báo cáo kiểm toán mà các bạn sẽ nhận được) các chứng khoán bán khống với tổng giá trị khoảng 340.000 USD. Phần lớn số này phát sinh cùng với một khoản đầu tư theo sự kiện được thực hiện vào cuối năm. Trong trường hợp này, chúng ta gần như không có đối thủ cạnh tranh trong một khoảng thời gian và đã có thể tạo ra mức lợi nhuận từ 10% trở lên (gộp, chưa quy đổi theo năm) cho việc giam vốn trong vài tháng. Các giao dịch bán khống (short sales) đã loại bỏ rủi ro thị trường chung.
The final category is I “control” situations, where we either control the company or take a very large position and attempt to influence policies of the company. Such operations should definitely be measured on the basis of several years. In a given year, they may produce nothing as it is usually to our advantage to have the stock be stagnant market-wise for a long period while we are acquiring it. These situations, too, have relatively little in common with the behavior of the Dow. Sometimes, of course, we buy into a general with the thought in mind that it might develop into a control situation. If the price remains low enough for a long period, this might very well happen. Usually, it moves up before we have a substantial percentage of the company's stock, and we sell at higher levels and complete a successful general operation.
Nhóm cuối cùng là các tình huống “kiểm soát” (control situations), trong đó chúng ta hoặc kiểm soát công ty, hoặc nắm một vị thế rất lớn và cố gắng tác động đến các chính sách của công ty. Những hoạt động như vậy chắc chắn cần được đánh giá trên cơ sở nhiều năm. Trong một năm nhất định, chúng có thể không mang lại gì, vì thường thì việc cổ phiếu đứng yên trên thị trường trong một thời gian dài khi chúng ta đang gom mua lại có lợi cho chúng ta. Các tình huống này cũng có tương đối ít điểm chung với diễn biến của chỉ số Dow. Dĩ nhiên, đôi khi chúng ta mua vào một khoản đầu tư thông thường với ý nghĩ rằng nó có thể phát triển thành một tình huống kiểm soát. Nếu giá vẫn đủ thấp trong một thời gian dài, điều này rất có thể xảy ra. Thông thường, giá sẽ tăng lên trước khi chúng ta nắm được một tỷ lệ đáng kể cổ phiếu của công ty, và chúng ta bán ra ở các mức giá cao hơn và hoàn tất một thương vụ thông thường thành công.
The high point of 1962 from a performance standpoint was our present control situation --73% owned Dempster Mill. Dempster has been primarily in farm implements (mostly items retailing for $1,000 or under), water systems, water well supplies and jobbed plumbing lines.
Điểm nổi bật nhất của năm 1962 xét về mặt kết quả hoạt động là tình huống kiểm soát hiện tại của chúng ta — Dempster Mill, mà chúng ta sở hữu 73%. Dempster chủ yếu hoạt động trong lĩnh vực nông cụ (phần lớn là các mặt hàng có giá bán lẻ từ 1.000 USD trở xuống), hệ thống cấp nước, vật tư giếng nước và các dòng sản phẩm ống nước mua về để phân phối lại (jobbed plumbing lines).
The operations for the past decade have been characterized by static sales, low inventory turnover and virtually no profits in relation to invested capital.
Hoạt động kinh doanh trong thập kỷ qua có đặc điểm là doanh số đứng yên, vòng quay hàng tồn kho thấp và gần như không có lợi nhuận so với vốn đã đầu tư.
We obtained control in August, 1961 at an average price of about $28 per share, having bought some stock as low as $16 in earlier years, but the vast majority in an offer of $30.25 in August. When control of a company is obtained, obviously what then becomes all-important is the value of assets, not the market quotation for a piece of paper (stock certificate).
Chúng ta giành được quyền kiểm soát vào tháng 8 năm 1961 với giá bình quân khoảng 28 USD mỗi cổ phiếu, trong đó đã mua một số cổ phiếu ở mức giá thấp tới 16 USD trong những năm trước đó, nhưng đại đa số được mua trong một đợt chào mua ở giá 30,25 USD vào tháng 8. Khi đã giành được quyền kiểm soát một công ty, hiển nhiên điều trở nên quan trọng hàng đầu khi đó là giá trị của tài sản, chứ không phải giá yết trên thị trường của một mảnh giấy (chứng chỉ cổ phiếu).
Last year, our Dempster holding was valued by applying what I felt were appropriate discounts to the various assets. These valuations were based on their status as non-earning assets and were not assessed on the basis of potential, but on the basis of what I thought a prompt sale would produce at that date. Our job was to compound these values at a decent rate. The consolidated balance sheet last year and the calculation of fair value are shown below.
Năm ngoái, khoản nắm giữ Dempster của chúng ta được định giá bằng cách áp dụng các mức chiết khấu mà tôi cho là phù hợp đối với các loại tài sản khác nhau. Những mức định giá này dựa trên tình trạng của chúng là tài sản không tạo ra lợi nhuận và không được đánh giá trên cơ sở tiềm năng, mà trên cơ sở số tiền mà tôi nghĩ một đợt bán nhanh sẽ thu về vào thời điểm đó. Công việc của chúng ta là làm cho những giá trị này tăng trưởng kép với một tỷ suất khá. Bảng cân đối kế toán hợp nhất năm ngoái và cách tính giá trị hợp lý được trình bày dưới đây.
(000’s omitted)
Assets Book Valued @ Adjusted Liabilities
Figure Valuation
Cash $166 100% $166 Notes Payable $1,230
Accts. Rec. (net) $1,040 85% $884 Other Liabilities $1,088
Inventory $4,203 60% $2,522
Ppd. Exp. Etc. $82 25% $21
Current Assets $5,491 $3,593 Total Liabilities $2,318
Cash Value Life ins., $45 100 $45 Net Work per Books: $4,601
etc. Est. net auction
value
Net Plant Equipment $1383 $800 Net Work as $2,120
Adjusted to Quickly
Realizable Values
Total Assets $6,919 $4,438 Shares outstanding $35.25
60,146 Adj. Value
per Share (đơn vị: nghìn USD, đã lược 000)
Tài sản Số liệu Tính theo Giá trị Nợ phải trả
sổ sách điều chỉnh
Tiền $166 100% $166 Thương phiếu phải trả $1.230
Phải thu KH (thuần) $1.040 85% $884 Nợ phải trả khác $1.088
Hàng tồn kho $4.203 60% $2.522
Chi phí trả trước, v.v. $82 25% $21
Tài sản ngắn hạn $5.491 $3.593 Tổng nợ phải trả $2.318
Giá trị hoàn lại BHNT, $45 100 $45 Giá trị tài sản ròng $4.601
v.v. Giá trị đấu giá theo sổ sách:
thuần ước tính
Nhà xưởng, thiết bị thuần $1383 $800 Giá trị tài sản ròng $2.120
điều chỉnh theo giá trị
có thể thực hiện nhanh
Tổng tài sản $6.919 $4.438 Số cổ phiếu đang lưu hành $35,25
60.146 Giá trị điều chỉnh
trên mỗi cổ phiếuDempster's fiscal year ends November 30th, and because the audit was unavailable in complete form, I approximated some of the figures and rounded to $35 per share last year.
Năm tài chính của Dempster kết thúc vào ngày 30 tháng 11, và vì báo cáo kiểm toán chưa có ở dạng hoàn chỉnh, năm ngoái tôi đã ước tính gần đúng một số con số và làm tròn thành 35 USD mỗi cổ phiếu.
Initially, we worked with the old management toward more effective utilization of capital, better operating margins, reduction of overhead, etc. These efforts were completely fruitless. After spinning our wheels for about six months, it became obvious that while lip service was being given to our objective, either through inability or unwillingness, nothing was being accomplished. A change was necessary.
Ban đầu, chúng ta đã làm việc với ban lãnh đạo cũ hướng tới việc sử dụng vốn hiệu quả hơn, biên lợi nhuận hoạt động tốt hơn, cắt giảm chi phí chung, v.v. Những nỗ lực này hoàn toàn không có kết quả. Sau khoảng sáu tháng giậm chân tại chỗ, rõ ràng là mặc dù mục tiêu của chúng ta được tán thành ngoài miệng, nhưng hoặc do không có khả năng hoặc do không sẵn lòng, chẳng có gì được thực hiện. Cần phải có một sự thay đổi.
A good friend, whose inclination is not toward enthusiastic descriptions, highly recommended Harry Bottle for our type of problem. On April 17, 1962 I met Harry in Los Angeles, presented a deal which provided for rewards to him based upon our objectives being met, and on April 23rd he was sitting in the president's chair in Beatrice.
Một người bạn tốt, vốn không có thiên hướng mô tả một cách nhiệt tình, đã hết lời giới thiệu Harry Bottle cho loại vấn đề như của chúng ta. Ngày 17 tháng 4 năm 1962, tôi gặp Harry ở Los Angeles, đưa ra một thỏa thuận quy định phần thưởng dành cho ông ấy dựa trên việc các mục tiêu của chúng ta được hoàn thành, và đến ngày 23 tháng 4, ông ấy đã ngồi vào ghế tổng giám đốc ở Beatrice.
Harry is unquestionably the man of the year. Every goal we have set for Harry has been met, and all the surprises have been on the pleasant side. He has accomplished one thing after another that has been labeled as impossible, and has always taken the tough things first. Our breakeven point has been cut virtually in half, slow-moving or dead merchandise has been sold or written off, marketing procedures have been revamped, and unprofitable facilities have been sold.
Harry không nghi ngờ gì là nhân vật của năm. Mọi mục tiêu chúng ta đặt ra cho Harry đều đã đạt được, và mọi bất ngờ đều là những bất ngờ dễ chịu. Ông ấy đã hoàn thành hết việc này đến việc khác vốn từng bị coi là không thể, và luôn giải quyết những việc khó khăn trước. Điểm hòa vốn của chúng ta đã được cắt giảm gần một nửa, hàng hóa chậm luân chuyển hoặc tồn đọng đã được bán đi hoặc xóa sổ, quy trình tiếp thị đã được cải tổ, và các cơ sở không sinh lời đã được bán đi.
The results of this program are partially shown in the balance sheet below, which, since it still represents non-earning assets, is valued on the same basis as last year.
Kết quả của chương trình này được thể hiện một phần trong bảng cân đối kế toán dưới đây; bảng này, vì vẫn phản ánh các tài sản không tạo ra lợi nhuận, được định giá trên cùng cơ sở như năm ngoái.
(000’s omitted)
Assets Book Valued @ Adjusted Liabilities
Figure Valuation
Cash $60 100% $60 Notes payable $0
Marketable $758 Mrkt. 12/31/62 $834 Other liabilities $346
securities
Accts. Rec. (net) $796 85% $676 Total liabilities $346
Inventory $1,634 60% $981
Cash value life ins. $41 100% $41 Net Worth:
Recoverable Income $170 100% $170 Per Books $4,07
Tax 7
Ppd. Exp. Etc. $14 25% $4 As Adjusted to quickly $3,12
realizable values 5
Add: proceeds from $60
potential exercise of
option to Harry Bottle
Current Assets $3,473 $2,766
Shares outstanding
60,146
Misc. Invest. $5 100% $5 Add: shs. Potentially
outstanding under
option 2000
Total shs. 62,146
Net Plant Equipment $945 Est. net auction $700
value
Adjusted value per $51.2
share 6
Total Assets $4,423 $3,471 (đơn vị: nghìn USD, đã lược 000)
Tài sản Số liệu Tính theo Giá trị Nợ phải trả
sổ sách điều chỉnh
Tiền $60 100% $60 Thương phiếu phải trả $0
Chứng khoán $758 Giá TT 31/12/62 $834 Nợ phải trả khác $346
khả mại
Phải thu KH (thuần) $796 85% $676 Tổng nợ phải trả $346
Hàng tồn kho $1.634 60% $981
Giá trị hoàn lại BHNT $41 100% $41 Giá trị tài sản ròng:
Thuế thu nhập được $170 100% $170 Theo sổ sách $4.07
hoàn lại 7
Chi phí trả trước, v.v. $14 25% $4 Điều chỉnh theo giá trị $3.12
có thể thực hiện nhanh 5
Cộng: tiền thu từ việc $60
có thể thực hiện quyền
chọn cấp cho Harry Bottle
Tài sản ngắn hạn $3.473 $2.766
Số cổ phiếu đang lưu hành
60.146
Đầu tư khác $5 100% $5 Cộng: số cổ phiếu có thể
lưu hành theo
quyền chọn 2000
Tổng số cổ phiếu 62.146
Nhà xưởng, thiết bị thuần $945 Giá trị đấu giá $700
thuần ước tính
Giá trị điều chỉnh trên $51,2
mỗi cổ phiếu 6
Tổng tài sản $4.423 $3.471Three facts stand out: (1) Although net worth has been reduced somewhat by the housecleaning and writedowns ($550,000 was written out of inventory; fixed assets overall brought more than book value), we have converted assets to cash at a rate far superior to that implied in our year-earlier valuation. (2) To some extent, we have converted the assets from the manufacturing business (which has been a poor business) to a business which we think is a good business --securities. (3) By buying assets at a bargain price, we don't need to pull any rabbits out of a hat to get extremely good percentage gains. This is the cornerstone of our investment philosophy: “Never count on making a good sale. Have the purchase price be so attractive that even a mediocre sale gives good results. The better sales will be the frosting on the cake.”
Có ba thực tế nổi bật: (1) Mặc dù giá trị tài sản ròng đã giảm đi phần nào do việc dọn dẹp và các khoản ghi giảm giá trị (550.000 USD đã được ghi giảm khỏi hàng tồn kho; tài sản cố định nhìn chung bán được cao hơn giá trị sổ sách (book value)), chúng ta đã chuyển đổi tài sản thành tiền mặt với tỷ lệ vượt xa tỷ lệ hàm ý trong lần định giá một năm trước đó. (2) Ở một mức độ nào đó, chúng ta đã chuyển đổi tài sản từ hoạt động sản xuất (vốn là một ngành kinh doanh kém) sang một ngành kinh doanh mà chúng ta cho là một ngành kinh doanh tốt — chứng khoán. (3) Nhờ mua tài sản ở mức giá hời, chúng ta không cần phải lôi con thỏ nào ra khỏi chiếc mũ để có được mức lãi phần trăm cực kỳ tốt. Đây là nền tảng trong triết lý đầu tư của chúng ta: “Đừng bao giờ trông chờ vào việc bán được giá tốt. Hãy để giá mua hấp dẫn đến mức ngay cả một lần bán ở mức tầm thường cũng mang lại kết quả tốt. Những lần bán tốt hơn sẽ là lớp kem phủ trên chiếc bánh.”
On January 2, 1963, Dempster received an unsecured term loan of $1,250,000. These funds, together with the funds all ready "freed-up" will enable us to have a security portfolio of about $35 per share at Dempster, or considerably more than we paid for the whole company. Thus our present valuation will involve a net of about $16 per share in the manufacturing operation and $35 in a security operation comparable to that of Buffett Partnership, Ltd.
Ngày 2 tháng 1 năm 1963, Dempster đã nhận một khoản vay có kỳ hạn không có tài sản bảo đảm trị giá 1.250.000 USD. Số tiền này, cùng với số tiền đã được "giải phóng" từ trước, sẽ cho phép chúng ta có một danh mục chứng khoán khoảng 35 USD mỗi cổ phiếu tại Dempster, tức là nhiều hơn đáng kể so với số tiền chúng ta đã trả cho toàn bộ công ty. Như vậy, mức định giá hiện tại của chúng ta sẽ bao gồm khoảng 16 USD ròng mỗi cổ phiếu trong hoạt động sản xuất và 35 USD trong một hoạt động chứng khoán tương tự như hoạt động của Buffett Partnership, Ltd.
We, of course, are devoted to compounding the $16 in manufacturing at an attractive rate and believe we have some good ideas as to how to accomplish this. While this will be easy if the business as presently conducted earns money, we have some promising ideas even if it shouldn't.
Dĩ nhiên, chúng ta dồn tâm sức vào việc làm cho 16 USD trong hoạt động sản xuất tăng trưởng kép với một tỷ suất hấp dẫn và tin rằng chúng ta có một số ý tưởng tốt về cách thực hiện điều này. Mặc dù việc này sẽ dễ dàng nếu hoạt động kinh doanh, theo cách đang được điều hành hiện nay, tạo ra lợi nhuận, chúng ta vẫn có một số ý tưởng đầy hứa hẹn ngay cả trong trường hợp nó không tạo ra lợi nhuận.
It should be pointed out that Dempster last year was 100% an asset conversion problem and therefore, completely unaffected by the stock market and tremendously affected by our success with the assets. In 1963, the manufacturing assets will still be important, but from a valuation standpoint it will behave considerably more like a general since we will have a large portion of its money invested in generals pretty much identical with those in Buffett Partnership, Ltd. For tax reasons, we will probably not put workouts in Dempster. Therefore, if the Dow should drop substantially, it would have a significant effect on the Dempster valuation. Likewise, Dempster would benefit this year from an advancing Dow which would not have been the case most of last year.
Cần chỉ ra rằng năm ngoái Dempster 100% là một bài toán chuyển đổi tài sản thành tiền, và do đó hoàn toàn không bị ảnh hưởng bởi thị trường chứng khoán và chịu ảnh hưởng rất lớn từ thành công của chúng ta với các tài sản. Trong năm 1963, các tài sản sản xuất vẫn sẽ quan trọng, nhưng xét từ góc độ định giá, Dempster sẽ diễn biến giống một khoản đầu tư thông thường hơn đáng kể, vì chúng ta sẽ đầu tư một phần lớn tiền của công ty vào các khoản đầu tư thông thường gần như giống hệt các khoản trong Buffett Partnership, Ltd. Vì lý do thuế, có lẽ chúng ta sẽ không đưa các khoản đầu tư theo sự kiện vào Dempster. Do đó, nếu chỉ số Dow giảm đáng kể, điều đó sẽ có tác động đáng kể đến mức định giá Dempster. Tương tự như vậy, trong năm nay Dempster sẽ được hưởng lợi từ việc chỉ số Dow đi lên, điều vốn đã không thể xảy ra trong phần lớn năm ngoái.
There is one final point of real significance for Buffett Partnership, Ltd. We now have a relationship with an operating man which could be of great benefit in future control situations. Harry had never thought of running an implement company six days before he took over. He is mobile, hardworking and carries out policies once they are set. He likes to get paid well for doing well, and I like dealing with someone who is not trying to figure how to get the fixtures in the executive washroom gold-plated.
Còn một điểm cuối cùng có ý nghĩa thực sự đối với Buffett Partnership, Ltd. Giờ đây chúng ta có mối quan hệ với một nhà điều hành, điều có thể mang lại lợi ích lớn trong các tình huống kiểm soát trong tương lai. Harry chưa từng nghĩ đến việc điều hành một công ty nông cụ sáu ngày trước khi ông ấy tiếp quản. Ông ấy cơ động, chăm chỉ và thực thi các chính sách một khi chúng đã được đề ra. Ông ấy thích được trả công hậu hĩnh khi làm tốt, và tôi thích làm việc với một người không tìm cách mạ vàng các thiết bị trong phòng vệ sinh dành cho ban điều hành.
Harry and I like each other, and his relationship with Buffett Partnership, Ltd. should be profitable for all of us.
Harry và tôi quý mến nhau, và mối quan hệ của ông ấy với Buffett Partnership, Ltd. được kỳ vọng sẽ mang lại lợi nhuận cho tất cả chúng ta.
The Question of Conservatism
Vấn đề về sự thận trọng
Because I believe it may be even more meaningful after the events of 1962 I would like to repeat this section from last year’s letter:
Vì tôi tin rằng phần này có thể còn mang nhiều ý nghĩa hơn nữa sau những sự kiện của năm 1962, tôi muốn nhắc lại phần sau đây từ bức thư năm ngoái:
"The above description of our various areas of operation may provide some clues as to how conservatively our portfolio is invested. Many people some years back thought they were behaving in the most conservative manner by purchasing medium or long-term municipal or government bonds. This policy has produced substantial market depreciation in many cases, and most certainly has failed to maintain or increase real buying power.
"Phần mô tả ở trên về các lĩnh vực hoạt động khác nhau của chúng ta có thể đưa ra một số manh mối về việc danh mục của chúng ta được đầu tư thận trọng đến mức nào. Cách đây vài năm, nhiều người đã nghĩ rằng họ đang hành xử theo cách thận trọng nhất khi mua trái phiếu chính quyền địa phương hoặc trái phiếu chính phủ (municipal or government bonds) trung hạn hoặc dài hạn. Chính sách này trong nhiều trường hợp đã dẫn đến sụt giảm giá thị trường đáng kể, và chắc chắn nhất là đã thất bại trong việc duy trì hay gia tăng sức mua thực.
"Conscious, perhaps overly conscious, of inflation, many people now feel that they are behaving in a conservative manner by buying blue chip securities almost regardless of price-earnings ratios, dividend yields, etc. Without the benefit of hindsight as in the bond example, I feel this course of action is fraught with danger. There is nothing at all conservative, in my opinion, about speculating as to just how high a multiplier a greedy and capricious public will put on earnings.
"Ý thức được, có lẽ là ý thức quá mức, về lạm phát, nhiều người hiện nay cảm thấy rằng họ đang hành xử một cách thận trọng khi mua chứng khoán blue-chip gần như bất kể hệ số giá trên lợi nhuận (price-earnings ratios), tỷ suất cổ tức, v.v. Dù không có được lợi thế của sự nhìn lại như trong ví dụ về trái phiếu, tôi cảm thấy đường lối hành động này đầy rẫy nguy hiểm. Theo quan điểm của tôi, chẳng có gì là thận trọng cả trong việc đầu cơ xem một công chúng tham lam và thất thường sẽ gán cho lợi nhuận một hệ số nhân (multiplier) cao đến mức nào.
You will not be right simply because a large number of people momentarily agree with you. You will not be right simply because important people agree with you. In many quarters the simultaneous occurrence of the two above factors is enough to make a course of action meet the test of conservatism.
Người ta sẽ không đúng chỉ vì có đông người nhất thời đồng tình với mình. Người ta sẽ không đúng chỉ vì có những nhân vật quan trọng đồng tình với mình. Trong nhiều giới, việc hai yếu tố trên xảy ra đồng thời là đủ để một đường lối hành động vượt qua được phép thử về sự thận trọng.
“You will be right, over the course of many transactions, if your hypotheses are correct, your facts are correct, and your reasoning is correct. True conservatism is only possible through knowledge and reason.
“Người ta sẽ đúng, xét qua nhiều giao dịch, nếu các giả thuyết của mình đúng, các dữ kiện của mình đúng, và lập luận của mình đúng. Sự thận trọng thực sự chỉ có thể có được thông qua hiểu biết và lý trí.
I might add that in no way does the fact that our portfolio is not conventional prove that we are more conservative or less conservative than standard methods of investing. This can only be determined by examining the methods or examining the results.
Tôi có thể nói thêm rằng việc danh mục của chúng ta không theo thông lệ hoàn toàn không chứng minh được rằng chúng ta thận trọng hơn hay kém thận trọng hơn so với các phương pháp đầu tư tiêu chuẩn. Điều này chỉ có thể được xác định bằng cách xem xét các phương pháp hoặc xem xét các kết quả.
I feel the most objective test as to just how conservative our manner of investing is arises through evaluation of performance in down markets. Preferably these should involve a substantial decline in the Dow. Our performance in the rather mild declines of 1957 and 1960 would confirm my hypothesis that we invest in an extremely conservative manner. I would welcome any partner's suggesting objective tests as to conservatism to see how we stack up. We have never suffered a realized loss of more than ½ of 1% of total net assets and our ratio of total dollars of realized gains to total realized losses is something like 100 to 1. Of course, this reflects the fact that on balance we have been operating in an up market. However there have been many opportunities for loss transactions even in markets such as these (you may have found out about a few of these yourselves) so I think the above facts have some significance.
Tôi cảm thấy phép thử khách quan nhất về việc cách đầu tư của chúng ta thận trọng đến mức nào đến từ việc đánh giá kết quả hoạt động trong các thị trường đi xuống. Tốt nhất là những thị trường này nên bao gồm một đợt sụt giảm đáng kể của chỉ số Dow. Kết quả hoạt động của chúng ta trong các đợt sụt giảm khá nhẹ của năm 1957 và 1960 sẽ xác nhận giả thuyết của tôi rằng chúng ta đầu tư theo một cách cực kỳ thận trọng. Tôi rất hoan nghênh bất kỳ thành viên nào đề xuất các phép thử khách quan về sự thận trọng để xem chúng ta đạt đến đâu. Chúng ta chưa bao giờ chịu một khoản lỗ đã thực hiện nào lớn hơn ½ của 1% tổng tài sản ròng (net assets), và tỷ lệ giữa tổng số đô-la lãi đã thực hiện (realized gains) so với tổng số lỗ đã thực hiện của chúng ta vào khoảng 100 trên 1. Dĩ nhiên, điều này phản ánh thực tế rằng, xét tổng thể, chúng ta đã hoạt động trong một thị trường đi lên. Tuy nhiên, đã có nhiều cơ hội cho các giao dịch thua lỗ ngay cả trong những thị trường như thế này (có lẽ chính các bạn cũng đã tự mình phát hiện ra một vài cơ hội như vậy), vì thế tôi nghĩ các thực tế nêu trên có ý nghĩa nhất định.
In 1962, we did realize a loss on one commitment or 1.0% and our ratio or realized gains to losses was only slightly over 3 to 1. However, compared to more conventional (often termed conservative which is not synonymous) methods of common stock investing, it would appear that our method involved considerably less risk. Our advantage over the Dow was all achieved when the market was going down; we lost a bit of this edge on the way up.
Trong năm 1962, chúng ta quả thực đã chịu một khoản lỗ đã thực hiện 1,0% ở một khoản đầu tư, và tỷ lệ lãi đã thực hiện so với lỗ của chúng ta chỉ hơn 3 trên 1 một chút. Tuy nhiên, so với các phương pháp đầu tư cổ phiếu phổ thông theo thông lệ hơn (thường được gọi là thận trọng, nhưng hai từ này không đồng nghĩa), có vẻ như phương pháp của chúng ta hàm chứa ít rủi ro hơn đáng kể. Toàn bộ lợi thế của chúng ta so với chỉ số Dow đều đạt được khi thị trường đi xuống; chúng ta đã mất đi một chút lợi thế này trên đà đi lên.
The Usual Prediction
Lời dự báo thường lệ
I am certainly not going to predict what general business or the stock market are going to do in the next year or two, since I don't have the faintest idea.
Tôi chắc chắn sẽ không dự báo tình hình kinh doanh chung hay thị trường chứng khoán sẽ diễn biến ra sao trong một hoặc hai năm tới, vì tôi không có lấy một chút ý niệm nào.
I think you can be quite sure that over the next ten years, there are going to be a few years when the general market is plus 20% or 25% a few when it is minus on the same order, and a majority when it is in between. I haven’t any notion as to the sequence in which these will occur, nor do I think it is of any great importance for the long-term investor. If you will take the first table on page 3 and shuffle the years around, the compounded result will stay the same. If the next four years are going to involve, say, a +40%, -30%, +10% and –6%, the order in which they fall is completely unimportant for our purposes as long as we all are around at the end of the four years. Over a long period of years, I think it likely that the Dow will probably produce something like 5% per year compounded from a combination of dividends and market value gain. Despite the experience of the last decade, anyone expecting substantially better than that from the general market probably faces disappointment.
Tôi nghĩ các bạn có thể hoàn toàn chắc chắn rằng trong mười năm tới, sẽ có một vài năm thị trường chung dương 20% hoặc 25%, một vài năm thị trường âm ở mức tương tự, và phần lớn số năm thì nằm ở khoảng giữa. Tôi không hề có ý niệm nào về trình tự mà những năm này sẽ diễn ra, và tôi cũng không nghĩ rằng trình tự đó có tầm quan trọng lớn nào đối với nhà đầu tư dài hạn. Nếu các bạn lấy bảng đầu tiên ở trang 3 và xáo trộn thứ tự các năm, kết quả kép sẽ vẫn giữ nguyên. Nếu bốn năm tới sẽ có, chẳng hạn, +40%, -30%, +10% và –6%, thì thứ tự xuất hiện của các mức này hoàn toàn không quan trọng đối với mục đích của chúng ta, miễn là tất cả chúng ta vẫn còn đây vào cuối bốn năm đó. Qua một giai đoạn dài nhiều năm, tôi nghĩ nhiều khả năng là chỉ số Dow có lẽ sẽ mang lại khoảng 5% mỗi năm, tăng trưởng kép, từ sự kết hợp giữa cổ tức và mức tăng giá trị thị trường. Bất chấp kinh nghiệm của thập kỷ vừa qua, bất kỳ ai kỳ vọng thị trường chung mang lại kết quả tốt hơn đáng kể so với mức đó có lẽ sẽ phải đối mặt với sự thất vọng.
Our job is to pile up yearly advantages over the performance of the Dow without worrying too much about whether the absolute results in a given year are a plus or a minus. I would consider a year in which we were down 15% and the Dow declined 25% to be much superior to a year when both the partnership and the Dow advanced 20%.
Công việc của chúng ta là tích lũy dần những lợi thế hằng năm so với kết quả của chỉ số Dow mà không quá bận tâm đến việc kết quả tuyệt đối trong một năm nhất định là dương hay âm. Tôi sẽ coi một năm mà chúng ta giảm 15% còn chỉ số Dow giảm 25% là tốt hơn nhiều so với một năm mà cả quỹ hợp danh lẫn chỉ số Dow đều tăng 20%.
For the reasons outlined in our method of operation, our best years relative to the Dow are likely to be in declining or static markets. Therefore, the advantage we seek will probably come in sharply varying amounts. There are bound to be years when we are surpassed by the Dow, but if over a long period we can average ten percentage points per year better than it, I will feel the results have been satisfactory.
Vì những lý do đã được nêu trong mục phương thức hoạt động của chúng ta, những năm tốt nhất của chúng ta khi so với chỉ số Dow nhiều khả năng sẽ rơi vào các thị trường đi xuống hoặc đứng yên. Do đó, lợi thế mà chúng ta tìm kiếm có lẽ sẽ đến với quy mô thay đổi rất mạnh. Chắc chắn sẽ có những năm chúng ta bị chỉ số Dow vượt mặt, nhưng nếu qua một giai đoạn dài chúng ta có thể đạt kết quả bình quân tốt hơn chỉ số này mười điểm phần trăm mỗi năm, tôi sẽ cảm thấy kết quả là thỏa đáng.
Specifically, if the market should be down 35% or 40% in a year (and I feel this has a high probability of occurring one year in the next ten --no one knows which one), we should be down only 15% or 20%. If it is more or less unchanged during the year, we would hope to be up about ten percentage points. If it is up 20% or more, we would struggle to be up as much. It is certainly doubtful we could match a 20% or 25% advance from the December 31, 1962 level. The consequence of performance such as this over a period of years would mean that if the Dow produces a 5% per year overall gain compounded, I would hope our results might be 15% per year.
Cụ thể, nếu thị trường giảm 35% hoặc 40% trong một năm (và tôi cảm thấy khả năng điều này xảy ra vào một năm nào đó trong mười năm tới là cao — không ai biết là năm nào), chúng ta dự kiến sẽ chỉ giảm 15% hoặc 20%. Nếu thị trường ít nhiều không thay đổi trong năm, chúng ta hy vọng sẽ tăng khoảng mười điểm phần trăm. Nếu thị trường tăng 20% trở lên, chúng ta sẽ phải chật vật để tăng được tương đương. Chắc chắn là đáng ngờ liệu chúng ta có thể theo kịp một đợt tăng 20% hoặc 25% tính từ mức của ngày 31 tháng 12 năm 1962 hay không. Hệ quả của kết quả hoạt động như thế này qua một giai đoạn nhiều năm sẽ có nghĩa là nếu chỉ số Dow mang lại mức lãi tổng thể 5% mỗi năm, tăng trưởng kép, thì tôi hy vọng kết quả của chúng ta có thể đạt 15% mỗi năm.
The above expectations may sound somewhat rash, and there is no question but that they may appear very much so when viewed from the vantage point of 1965 or 1970. Variations in any given year from the behavior described above would be wide, even if the long-term expectation was correct. Certainly, you have to recognize the possibility of substantial personal bias in such hopes.
Những kỳ vọng nêu trên nghe có thể hơi liều lĩnh, và không còn nghi ngờ gì rằng chúng có thể trông rất liều lĩnh khi được nhìn lại từ vị trí của năm 1965 hoặc 1970. Những sai lệch trong bất kỳ năm nhất định nào so với diễn biến được mô tả ở trên sẽ rất lớn, ngay cả khi kỳ vọng dài hạn là đúng. Chắc chắn các bạn phải nhận thức được khả năng có thiên kiến cá nhân đáng kể trong những hy vọng như vậy.
Miscellaneous
Các vấn đề khác
This year marked the transition from the office off the bedroom to one a bit (quite a bit) more conventional. Surprising as it may seem, the return to a time clock life has not been unpleasant. As a matter of fact, I enjoy not keeping track of everything on the backs of envelopes.
Năm nay đánh dấu sự chuyển đổi từ văn phòng cạnh phòng ngủ sang một văn phòng theo thông lệ hơn một chút (hơn khá nhiều). Dù điều này có vẻ đáng ngạc nhiên, việc quay lại cuộc sống làm việc theo máy chấm công không có gì là khó chịu. Thực tế là tôi thích việc không phải ghi chép mọi thứ trên mặt sau những chiếc phong bì.
We are starting off this year with net assets of $9,405,400.00. At the start of 1962, Susie and I had three “non-marketable security” investments of other than nominal size, and two of these have been sold. The third will be continued indefinitely. From the proceeds of the two sales, we have added to our partnership interest so that we now have an interest of $1,377,400.00. Also, my three children, mother, father, two sisters, two brothers-in-law, father-in-law, three aunts, four cousins, five nieces and nephews have interests directly or indirectly totaling $893,600.00.
Chúng ta bắt đầu năm nay với tài sản ròng là 9.405.400,00 USD. Vào đầu năm 1962, Susie và tôi có ba khoản đầu tư “chứng khoán không khả mại” (non-marketable security) với quy mô không chỉ ở mức tượng trưng, và hai trong số đó đã được bán. Khoản thứ ba sẽ tiếp tục được nắm giữ vô thời hạn. Từ số tiền thu được từ hai thương vụ bán này, chúng tôi đã góp thêm vào phần vốn góp trong quỹ hợp danh (partnership interest) của mình, nên giờ đây chúng tôi có phần vốn góp là 1.377.400,00 USD. Ngoài ra, ba người con của tôi, mẹ, cha, hai chị em gái, hai người anh em rể, bố vợ, ba người cô dì, bốn người anh chị em họ, năm người cháu trai và cháu gái có phần vốn góp một cách trực tiếp hoặc gián tiếp với tổng số 893.600,00 USD.
Bill Scott who has fit into our operation splendidly has an interest (with his wife) of $167,400.00; A very large portion of his net worth. So we are all eating our own cooking.
Bill Scott, người đã hòa nhập một cách tuyệt vời vào hoạt động của chúng ta, có phần vốn góp (cùng với vợ) là 167.400,00 USD; một phần rất lớn trong giá trị tài sản ròng của ông ấy. Vì vậy, tất cả chúng tôi đều đang ăn chính món mình nấu.
You will note from the auditor's certificate that they made a surprise check during the year and this will be a continuing part of their procedure. Peat, Marwick, Mitchell & Co. again did an excellent job on the audit, meeting our rather demanding time schedules.
Các bạn sẽ thấy trong ý kiến kiểm toán (auditor's certificate) rằng các kiểm toán viên đã tiến hành một đợt kiểm tra đột xuất trong năm và đây sẽ là một phần thường xuyên trong quy trình của họ. Peat, Marwick, Mitchell & Co. một lần nữa đã làm rất xuất sắc công việc kiểm toán, đáp ứng được lịch trình thời gian khá khắt khe của chúng ta.
Susie was in charge of equipping the office which means we did not follow my “orange crate" approach to interior decorating. We have an ample supply of Pepsi on hand and look forward to partners dropping in.
Susie phụ trách việc trang bị cho văn phòng, điều đó có nghĩa là chúng tôi đã không theo cách tiếp cận “thùng đựng cam" của tôi đối với việc trang trí nội thất. Chúng tôi có sẵn rất nhiều Pepsi và mong chờ các thành viên ghé thăm.
Beth Feehan continues to demonstrate why she is the high priestess of the CPS (certified professional secretary, that is) group.
Beth Feehan tiếp tục cho thấy vì sao bà ấy là nữ tư tế tối cao của nhóm CPS (tức là thư ký chuyên nghiệp được chứng nhận — certified professional secretary).
Partners did a wonderful job of cooperating in the return of agreements and commitment letters, and I am most appreciative of this. It makes life a lot easier. Enclosed you will find Schedule “A” to your partnership agreement. You will be receiving your audit and tax figures very soon, and if you have questions on any of this be sure to let me hear from you.
Các thành viên đã hợp tác tuyệt vời trong việc gửi lại các bản thỏa thuận và thư cam kết, và tôi vô cùng cảm kích về điều này. Việc đó khiến mọi thứ dễ dàng hơn rất nhiều. Gửi kèm theo đây, các bạn sẽ thấy Phụ lục “A” của thỏa thuận hợp danh của các bạn. Các bạn sẽ rất sớm nhận được số liệu kiểm toán và số liệu thuế của mình, và nếu các bạn có câu hỏi về bất kỳ điều gì trong số này, hãy nhớ cho tôi biết.
Cordially,
Thân ái,
Nhận bài mới qua email
Mỗi khi có bài hoặc video mới, một thư ngắn gửi tới hộp thư của bạn. Không gửi quảng cáo, huỷ lúc nào cũng được. Thích đọc bằng ứng dụng thì dùng RSS.
Email chỉ dùng để gửi bài mới. Chi tiết ở Chính sách bảo mật.